房地产金融的几个非主流观点PPT课件

1 关于房地产金融的几个观点 中国银行业协会专职副会长杨再平 2 要点提示 并非泡沫即将破裂行业房贷合规是首要审慎资产证券化积极REITs 3 并非泡沫即将破裂行业 4 日本房地产泡沫教训 广场协议 签署后日本银行为了避免日元的过快升值大量购买美元 被动增加货币投放量 社会上总货币量远远超过实体经济的需要 使整个金融体系拥有了大量的现金和准备金 具备了扩大放贷规模的能力 日本央行又不合时宜地 接二连三地调低贴现率 低利率降低了公司的借款成本 引发了企业的大量借款 但由于当时日本经济增长速度下降 企业实物投资积极性不高 很多企业就把这些资金运用于土地资产和金融资产的投机上 与此同时银行也毫无节制地发放抵押贷款 大量向土地投机融资 促进了房地产价格的上涨 房地产的升值和信贷规模的不断扩大形成恶性循环 推动了房地产泡沫的形成和膨胀 在泡沫的最高峰时期 日本的土地总值达到美国的2倍 东京千代田区的土地价值可与整个加拿大的土地资产价值相匹敌 1987年日本47个都道府县所在地的最高临街地价的平均值比上一年上涨了19 6 这一上涨幅度为上一年的两倍 1988年又进一步增长为23 7 1989年为28 0 1990年为28 7 如此高的上涨率被媒体形象地称为 狂乱地价 5 日本房地产泡沫教训 续 这种价格的高速增长 至1991年终于达到了难以为继的程度 1991年在大都市圈里 地价开始下落 1992年1月公布的地价比上一年同期下降4 6 从1992年开始 地价下落速度加快 1993年1月公布的地价比上一年同期下降了8 4 其中大都市圈地价下跌的尤其惨烈 泡沫破灭的看法在国民中日益普遍 美国和德国等主要经济大国长期利率开始上升 日本长期利率上升的预期加大 人们对于房市近一步看淡 以资产价格升值预期为前提的投机需求趋于瓦解 此时过度膨胀的泡沫 已接近崩溃边缘 虽然此后日本政府采取了一系列措施 但还是难以阻止资产价格灾难性的下跌 日本经济在此后转而进入一个令人痛苦的衰落期 在泡沫经济留下的泥潭中徘徊了将近十年 6 中国的地产泡沫将破裂 摩根士丹利亚太区首席经济学家谢国忠2004年10月发表研究报告 称世界经济正处于有史以来最大的房地产泡沫中 而且中国的房地产泡沫尤其严重 他预计中国的房地产泡沫将在数个月内破裂 最长不会超过一年 这次房地产泡沫破裂的震中将是中国内地房价最高 炒房之风最烈的地区 以上海 南京等城市为首的华东地区 同时 建设部对外发布 怎样认识当前房地产市场形势 报告称 判断房地产是否出现泡沫 关键是看是否存在真实需求 目前的住宅需求仍然真实 在有真实需求支撑的前提下 即使局部地区可能出现房地产过热或结构性过剩现象 也不能就此判断房地产已经是 泡沫经济 只要国民经济保持持续 健康发展的势头 房地产经济不出现整体过热 就不能轻言 房地产泡沫要破灭 7 需要快速发展 近十年快速发展经济发展到一定阶段必然要求和带动房地产加速发展城镇化发展必然要求相应的房地产发展城镇化发展要求相应的房地产发展 8 近十年快速发展 我国城市居民人均居住面积1949年为4 5平方米 1977年下降到3 6平方米 20世纪80年代初住宅商品化大讨论 1998年国务院颁发 关于深化城镇住房制度改革 促进住宅建设发展的通知 停止单位建房 停止福利分房 推行住房分配货币化等措施 把住宅推向市场 1998年 房地产开发投资为3614亿元 投资增长率为13 7 房地产开发投资占全社会固定资产投资的比重为12 72 商品房销售面积为12185 3万平方米 销售额为2513 3亿元 个人购房比重占79 85 住宅平均售价1854元 平方米 土地开发面7730 1万平方米 经过5年的运行 到2003年 房地产投资首次突破万元 达到10154亿 投资增长率为30 3 占全社会固定资产投资的比重为18 27 商品房的销售面积为33717 6万平方米 销售额达到7670 9亿元 个人购房比重为92 46 住宅平均价为2197元 平方米 9 经济发展到一定阶段必然要求和带动房地产加速发展 19世纪中叶 欧洲出现了普遍的住宅缺乏现象 普鲁东断言 在大城市中 90 以至更多的居民都没有可以称自己所有物的住所 道德生活和家庭生活的真正集中点 即自己的家园 正在被社会旋风卷走 我们在这一方面比野蛮人还要低下 原始人有自己的洞穴 澳洲人有自己的土屋 印第安人有他自己的住处 现代无产阶级实际上却悬在空中 舒瓦贝法则表明 随着人们收入水平的增加 住房消费支出占消费总支出的比例呈上升趋 十五时期 住宅市场的快速发展 验证了居住消费成为主导消费之一 据有关研究机构评估 1991年世界财富为438450亿美元 房地产价值占48 8 美国财富为154360亿元 房地产占38 9 住宅价值占29 7 从近年各国房地产业占GDP的比重数据来看 2004年美国是12 7 日本是12 1 2005年法国是8 3 我国2004年只有4 5 从这点看 我国房地产业的发展还有很大的空间 10 城镇化发展必然要求相应的房地产发展 1978年底 我国城市化率不到18 2000年36 09 2003年40 53 2005年43 城市化年递增1 左右 据有关专家预测 在2012年之前以及2016年后 中国将经历城镇化的提速过程 目前 我国农村人口占总人口的比重为57 只有在城镇人口比重达到60 后 城镇化才会开始减速 促进城镇化健康发展是我国 十一五 期间的主要任务之一 各地的规划中列出了明确的城镇化发展目标 按照各地城镇化目标推算 除去没有明确目标的北京以及目标没有可比性的天津 上海 2010年我国城镇化率将达到47 8 东部 东北 中部 西部的城镇化率分别为54 7 59 44 8 38 9 最高的东北三省比最低的西部高20个百分点 考虑到京津沪三市的城镇化水平和人口总量 由各地规划推算出的2010年我国城市化率应调整为49 高于国家规划的47 两个百分点 比2005年城镇化率 43 提高6个百分点 就需要未来五年年均城市化率提高1 2个百分点 大大高于实现国家规划所需的0 8个百分点 按照全国13亿人口计算 每年有1560万农业人口进入城市 成为城镇居民 以人口16亿为顶点推算 小康住房以35平方米 人为标准 城市化率达到50 仅住宅增量总需求约需要160亿平方米 若按城市化增长率1 考虑 未来10年 年均需供给住宅16亿平方米 若再考虑旧城改造拆迁及住宅自然淘汰 这一需求更大 11 未来经济增长很大程度有赖房地产支柱产业发展 国外经验都证明住宅建设是一个消费潜力极大 产业关联度高无技术障碍的产业 并对就业人口和经济增长具有明显的拉动作用 据测算 在我国当前的情况下 每投入100元的住房资金 可以创造相关产业170 220元的需求 每销售100元的住宅 可以带动130 150元其他商品销售 因此住宅建设如果增加10个百分点 可望带动国民生产总值增长1个百分点 住宅行业每吸纳100人就业 可带动相关行业200人就业 国家统计局的调查表明 住房已占居民家庭财产的近50 直接影响居民的其他消费支出 当前 房地产业已在国民经济中具有举足轻重的地位 房地产金融在我国金融总量中所占的比例越来越高 据测算 房地产业与57个产业存在直接与间接的联系 12 暴利行业 从2005年的财务报表数据来看 万科2005年的房地产主营业务利润率为29 22 相比于2004年增长了3 47 招商局的房地产主营业务利润率为23 67 比2004年增长了5 72 金地集团的毛利率为38 04 比2004年上涨了10 78 业务主要集中在上海的中华企业主营业务利润率为30 98 该利润率比2004年还回落了4 21 北京城建房地产销售利润率为22 13 比2004年增长了5 02 陆家嘴在土地使用权转让业务上的利润率为66 92 比2004年上涨了15 5 在房产销售方面的利润率为20 01 该利润率比2004年还回落了10 29 相比于财务报表披露的利润率水平 一些开发商私下透漏的信息 更让人惊异 其在个别项目上的利润率水平高达100 以上 中央统战部 全国工商联 中国民 私 营企业研究会一份调查结果显示 房地产业的利润大大高于其他行业 税后净利润比处于第2位的电力煤气业高1倍多 比平均水平高5倍 前不久 由广州市委主办的 共鸣 杂志评选了2004年十大暴利行业 房地产 荣膺 十大暴利行业之首 且是连续三届获此 殊荣 13 拐点论 首先 国家已经开始逐步恢复暂停半年的农用地转用审批工作 据报道 已暂停半年的农用地转用审批工作 即将得到部分恢复 国土资源部近日印发 关于完善农用地转用和土地征收审查报批工作的意见 规定新增建设用地土地有偿使用费全额缴纳后 才可下达批复文件 批准文件有效期两年 随着土地逐步恢复审批 土地价格应该走向平稳 最主要的是 一些房地产商没有了继续炒作土地价格上涨 进而炒作房地产价格上涨的借口 其次 10次加息 尽管幅度不大 但在一定程度上抑制了非理性的投资型购房需求 有利于缓解中国房地产市场的价格上涨趋势 更为关键的是 它起到了一个导向作用 给广大老百姓发出了一个信号 这就是 政府不会坐视房价继续畸形发展而不管 这个信号的意义很大 同时 有关专家预测 将会继续加息 这样的话 政府对于房屋价格的态度将更加明确 还有可能使利率水平由负转正 使准备投资于房产保值的一部分资金 转而投资于储蓄 减少了房屋市场的购买力 再次 目前我国的房屋价格已经被炒作到了顶峰 应该没有继续上涨的空间了 我国目前的房屋市场价格已经远远背离了其价值 一些城市房屋的价格已经接近发达国家水平 例如 前段有媒体报道 上海 杭州的房屋价格已经接近美国的价格 房屋的高价格和大部分居民的低收入 这种巨大反差 是大部分国家没有的现象 更主要的是 造成房屋高价格的购买力 不是真实的购买力 一定程度上是炒作催生的购买力 这种利用信息不对称 炒作房屋价格的把戏 已经被越来越多的人所识破 试想 一个国家的房地产市场 竟然使90 以上的人不能靠自己的正常收入购买得起房屋 这正常吗 14 非拐点论 中国社科院城市发展与环境研究中心研究员刘治彦表示 每次调控政策发布后 就有市场发生明显变化的信息发布 这里面有的可能是只看到片面 有的则是别有用心 甚至是在散布虚假信息 在2007年严厉的房贷新政 住房保障政策出台后 深圳 上海等地房价应声而降 的声音迅速传出 甚至还有人测算出了下降的数据 但没过多久 国家发改委 国家统计局联合发布数据 11月份全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨10 5 谎言不攻自破 根据以往的经验 每次房产新政出台后 立即就有 效果显著 的声音 房价更是在这种 效果显著 中且调且涨 2005年3月 国八条 刚一出来 有关 房价一夜之间下降10 楼市从卖方市场变为买方市场 的报道就开始见诸媒体 随后 某某地 撤销购房合同潮涌现 退房引发集体诉讼 等等报道也铺天盖地般涌现 事实证明 这些都是虚假消息 房价仍以惊人速度疯涨 全国工商联房地产商会会长聂梅生认为 今天出政策 明天房地产就有变化 这是误解 实际上政策有滞后性 房地产地域性比较强 时空上是有滞后的 有关业内人士直言 比房价拐点更可怕的是宣称楼市拐点已经到来 事实上 目前房产商们大声嚷嚷楼市的拐点已经出现 跟以往的政策出台后称效果立竿见影如出一辙 只不过是散布虚假信息 扰乱政府调控 真实目的是希望政府不再出台新的调控政策 15 全国70个大中城市房屋销售价格指数 16 全国70个大中城市房屋销售价格走势 17 房贷合规是首要 18 房地产开发对银行贷款的依赖 多年以来房地产企业的开发资金主要包括自有资金 银行贷款 建筑企业垫资和预售款 部分 除了银行贷款占 外 在建筑企业垫资和预售款中都有相当多的银行贷款 三者相加 估计银行贷款占房地产开发资金总额的近 即我国房地产开发资金有 以上来源于银行信贷 另据业内人士透露 北京开发商对银行信贷资金的依赖度竟达到 以上 但并非所有开发商都能做到资金的良性循环 房地产开发对银行贷款的依赖度自 年 月份以来在逐月下降 在2007年 季度到位的 亿元房地产开发资金中 国内贷款占 比上年同期减缓 个百分点 自筹资金和其他资金是房地产开发的主要资金来源 合计占比达 19 世界银行 警惕中国房地产金融风险 世界银行2006年初发布的 中国经济季报 警告 警惕银行对房地产贷款冲动带来的金融系统风险 并建议收紧对投资审批和土地供应的控制 新增贷款大量流入房地产业 2006年一季度的信贷规模达到了央行全年信贷目标的一半 而2005年同期则只有1 3 头几个月的新增贷款中 有相当大的比例流向了房地产开发商 自2005年一系列调控政策出台后 开发商通过收取 定金 和 预付款 方式获得的资金大为减少 今年头两个月这类资金与去年同期相比减少了25 与此形成对比的是 用于房地产开发的银行信贷则大幅增长 这类贷款占2006年头两个月贷款增长的一半左右 世行报告指出 仅向房地产开发商的贷款以及按揭贷款这两项 去年商业银行对房地产的平均敞口为贷款总额的15 左右 国有大银行的敞口更大一些 对于大的国有商业银行来说 与房地产相关的贷款占贷款总额的20 30 此外 世行分析 还有相当大比例的短期票据流向了房地产业 根据央行数据 2006年一季度末金融机构票据融资的新增规模占到了新增贷款1 26万亿元的24 5 而2005年全年票据融资仅增加了4194亿元 尤其是去年第四季度仅增加721 73亿元 单纯从数字上看 中国的银行向房地产的敞口没有美国和欧洲银行约60 的平均敞口水平那么大 也小于大多数亚洲经济体在1997年金融危机之前的水平 例如韩国的15 25 香港的40 45 但是 由于这些国家具备诸如抵押支持贷款等金融工具 再融资市场也较为完善 银行体系中的房地产贷款风险受到了限制 而在中国 由于占银行负债大头的短期存款与长期房地产贷款之间存在严重期限错配 因而房地产贷款的金融风险被放大 20 近年房贷增长情况 从1998年到2002年商业银行房地产开发贷款余额年均增长25 3 从1997年到2002年个人住房贷款余额年均增长113 从2003年到2004年上半年 商业银行房地产开发贷款余额和个人住房贷款余额仍然保持了较快的增长势头 1998年全国银行发放房贷426亿元 2005年房贷总额为近5万亿元 7年间飙升115倍 单就商业性房地产贷款而言 2006年末 贷款余额3 68万亿元 其中 开发贷款余额1 41万亿元 购房贷款余额2 27万亿元 比年初增加6653亿元 同比增长22 1 增速比上年同期快5 9个百分点 2007年商业性房贷总额为5 26万亿 占银行总贷款的19 21 2006年房贷检查结果 针对主要银行部分分支机构截至2006年6月末的房地产开发贷款和个人住房贷款业务 结果发现 涉及 假按揭 的贷款金额达数十亿元 其中 某国有银行被查机构共发放个人住房涉嫌 假按揭 的贷款4718笔 金额13 09亿元 占被查个人住房贷款总额的6 05 另一家国有银行被查机构共发放个人住房涉嫌 假按揭 的贷款3716笔 金额7 34亿元 占被查个人住房贷款总额的3 23 在个人住房贷款业务方面 除涉嫌虚假按揭状况比较严重外 被查银行还存在着诸多问题 比如 抵押担保不落实 个人住房贷款期限和成数不符合规定 贷款档案存在重要资料缺漏 内容涂改 要素不齐全等问题 借款人月还款支出超过月收入的50 超越权限审批发放贷款 等等 在开发贷款方面 某些长期存在的 老大难 的违规贷款问题仍未得到有效解决 如向 四证 不全的房地产开发企业发放贷款 向项目资本金不到位的房地产开发企业发放贷款 个别开发商自有资本金比例甚至还不到15 以流动资金贷款科目核算房地产开发贷款等问题 2007年1月发出 关于继续深入贯彻国家宏观调控政策切实加强房地产贷款管理的通知 严厉批评银行贷款 三查 制度形同虚设 授信尽职调查流于形式 指出 个人住房贷款 假按揭 问题突出 一些房地产开发企业和房产中介机构通过虚假按揭或一房多贷 虚增注册资本 虚抬房价等手段套取银行贷款 有的甚至挪用流动资金贷款投资房地产项目开发 利用银行贷款囤积土地 扰乱了房地产市场秩序 加大了银行信贷风险 22 审计署查出中行交行招行05年度违规放贷共93 56亿 中国银行股改前违规发放贷款55 14亿元 一些分支机构违规向自有资金不足或 四证 不全的房地产企业发放贷款 有的违规向土地储备中心发放贷款 还有的发放虚假个人按揭贷款等 据查 银行职工共取得收益927 32万元 截至审计时 贷款本金1 03亿元未收回 面临损失风险 交通银行违规放贷19 38亿元 主要是违规向房地产行业发放贷款 如交通银行上海浦东分行2003年1月向尚未取得土地使用权证书等 四证 的上海某高尔夫别墅开发有限公司发放2 65亿元短期贷款 用于开发别墅项目 这些贷款实际被用于购置30 99万平方米土地 交通银行上海市南支行2004年1至6月发放的112笔金额共5822 6万元的二手房贷款 在贷款发放后不久 借款人就停止还款 截至2006年8月 已形成不良贷款余额5500多万元 在上述贷款的发放和管理中 相关信贷人员贷前调查失职 银行内控制度也存在缺陷 招商银行违规发放贷款19 04亿元 如招商银行2005年通过全国同业拆借市场 以滚动拆新还旧方式 变相向招商证券股份有限公司发放了8亿元长期信用贷款 23 2007年9月6日 北京市第二中级人民院一审宣判 以国有企业人员失职罪 分别判处原中国银行北京市分行零售业务处副处长徐维联5年有期徒刑 判处该处消费信贷业务科科长尚进3年零6个月有期徒刑 判处该处消费信贷业务科科员张笑非3年有期徒刑 缓刑4年 2000年12月至2002年6月间 三人在负责审批北京华运达房地产开发有限公司 以下简称北京华运达房地产公司 开发的森豪公寓商品房 华庆时代投资集团有限责任公司开发 以下简称华庆时代集团公司 的华庆公寓商品房的个人住房贷款业务过程中 严重不负责任 没有认真执行银行关于个人住房贷款的有关规定 先后批准向257名虚假贷款申请人发放个人住房贷款共计7 5亿余元 案发时造成中国银行北京市分行贷款本金损失共计6 6亿余元 案发后 公安机关冻结华庆时代集团公司钱款322万余元 13 04 2020 23 北京 森豪公寓案 24 审慎资产证券化 25 资产证券化的基本概念 现金流示意图 26 资产证券化的基本概念 资产证券化的特征 通过特殊目的信托 SPV 来发行证券会计处理上表现为资产销售而不是债务融资对现金流管理需要有 维护服务 所发行证券的信用质量取决于相关基础抵押资产的信用质量需要对所发行证券进行信用增级 27 银行经营模式的转变 作为信贷资产的最终持有者的角色逐渐淡化 全球性的银行机构与一批证券公司正成为信贷调剂中心 发起和批发大部分信贷资产 并通过组织银团 证券化及信用衍生技术把这些资产分销给不同类型的投资者 对剩余的风险敞口则使用类似技术实施积极的管理 保留和管理那些较为复杂和流动性较低的资产 从而最终获得相应回报 购买 持有 发起 分销 有赖于三个关键因素 对市场流动性越来越高的依赖度 健康多元的风险偏好 尤其是那些在结构性信贷资产种持有较高风险头寸的投资者 多样化的投资者基础 以利于风险分散 28 美国资产证券化的年发行量 1970 2005 29 美国固定收入债券年发行量 2005 30 美国固定收入债券发行余额 2005 31 美国住房抵押贷款利率与10年期国库券利率月数据对比 1983年1月 2006年9月 32 资产证券化在中国的发展空间 BS住房的高度需要形成对住房抵押贷款融资的高度需要 最后形成对住房抵押贷款证券化的需要 RMBS 商业地产的需要 如写字楼 旅馆 医院 购物中心 形成对商业抵押贷款证券化的需要 CMBS 银行对转移资产信用风险的需要 CDO 消费者贷款融资 如信用卡 汽车贷款 学生学费贷款形成对信贷资产证券化的需要 ABS 中小企业在融资方面的高度需要形成对中小企业贷款证券化的需要 SME 33 资产证券化在中国发展的必要性 帮助银行有效控制资产的信用及利率 违约 风险 帮助银行转型 从高度的依赖利差收益转型为获取服务收益 畅开消费者及企业的融资管道 降低消费及企业融资成本 提高资本效率 为投资者增加固定收益的投资产品 融资能创造价值 资产证券化最终的目的是有效的增加国民所得 显著的提高生活水平 34 国内资产证券化法律法规的建设 人行与银监会系统 金融机构信贷资产证券化监督管理办法 银监会公告2005年第3号 信贷资产证券化试点管理办法 人行 银监会公告2005第7号 其它多个部委 财政部 国税总局及建设部等 出台的一系列相关条例有针对性地解决了以下问题 以SPT为发行主体以银行间债券市场为交易市场会计与税收处理房产抵押登记的集体过户证监会系统 资产证券化专项业务试点管理办法 有针对性地解决了以下问题 企业作为发起人的资格以资产证券化专项计划 CAMP 为SPV 证券公司担任计划管理人以股票交易所为交易市场 35 人行 银监会与证监会两个系统的比较 36 中国资产证券化的初步发展 资产证券化试点开发银行Asset backedSecurities ABS 41亿元 05 12 58亿元 06 4 建设银行Residentialmortgage backedsecurities RMBS 30亿元东方资产公司优先级资产证券7亿元 次级资产证券5亿元信达资产公司优先级资产证券30亿元 次级资产证券18亿元资产证券种类信贷资产证券 资产支持证券不良资产证券企业资产证券 专项资产管理计划 计划受益凭证 37 中国的信贷资产证券化 国家开发银行ABS的交易结构图 本图取于国家开发银行 38 中国的信贷资产证券化 中国建设银行RMBS的交易结构图 本图取于中国建设银行 39 中国的信贷资产证券化 中国建设银行RMBS的交易结构图 交易主体和中介机构 本图取于中国建设银行 40 不良资产证券化意义 通过资产证券化 资产管理公司与中介机构凭借各自专业能力 以系统化 规范化 标准化的方式 将复杂的不良资产转化成一般投资者可以投资的证券产品 增加市场对不良资产的投资需求 有利于扩大不良资产的投资者基础 促进不良资产大规模处置市场的形成 在证券化过程中 通过路演 询价等市场化方式通过市场机制确定产品交易价格 有利于发现不良资产的真实价值 避免国有资产流失 并通过大规模发行资产支持证券 加速资金回笼速度 大幅提高资产处置效率 更重要的是 随着政策性处置任务的完成 资产管理公司将逐步转入商业化运作 参与公开市场竞争 资产证券化的开展将资产管理公司专业的资产服务能力与资本市场大批量资产处置的功能进行了有效结合 有利于资产管理公司探索新的不良资产市场化处置手段 积累市场化处置经验 培养商业化运作能力 从而进一步提高金融系统不良资产处置效率 降低金融系统风险 促进我国金融市场健康 有序 规范发展 41 不良资产证券并非不良 证券化的基础资产是不良资产 但是经严格科学的资产尽职调查和稳健保守的重新估值过程 不良资产已经重新估值 也就是常说的 打折 转化成了正常资产 资产支持证券的设计也是基于打折估值的基础上进行的 获得中诚信国际信用评级有限公司出具的AAA评级 所以对投资者而言 在产品投资安全性方面与其它正常资产支持的证券化产品没有区别 同时 该试点通过内外部信用提升方式进一步确保了优先级资产支持证券的投资安全 在外部信用提升方面 资产服务商将提供流动性支持 确保了产品的投资安全性 优先级资产支持证券在全国银行间债权市场发行 商业银行 证券投资基金 大型企业集团 财务公司等重要机构投资者均可成为优先级产品的投资者 并将在产品发行后的2个月内在银行间债券市场上市交易流通 42 凤凰2006 1资产证券化信托优先级资产支持证券 项目意义 对投资者的意义 为国内一般投资者进入较复杂且具有较高收益机会的不良资产市场提供了便捷 安全的渠道 通过资产证券化结构 专业机构以系统化 规范化 标准化的方式将复杂的不良资产转化成一般投资者 即非不良资产专业投资者 亦可投资 收益稳定 风险较低的投资产品 扩大投资渠道 对不良资产处置的意义 对金融市场的意义 对资产管理公司的意义 通过创新丰富市场上的金融产品种类 为投资者提供更多的投资渠道有利于培养熟悉复杂金融产品的境内机构投资者群体 从而优化金融市场参与者的构成 加快信达公司资产处置效率 避免资产缩水和处置成本增加 建立信达公司市场化资产服务平台和激励约束机制 为其商业化转型积累经验 培养市场化服务团队 引入资产服务商的市场化运作和激励约束机制 进一步提高不良资产处置效率 为信达公司未来商业化转型做准备 通过资本市场建立不良资产价格发现机制 经过路演推介 询价等市场操作 并根据投资者需求最终确定资产支持证券的价格 有利于发现不良资产的真实价值 降低国有资产流失的可能 建立交易平台 扩大投资者基础 实现大规模处置 43 产品概要 发起机构 中国信达资产管理公司 受托机构 中诚信托投资有限责任公司 基础资产 广东地区未偿本金余额为210亿元的可疑类贷款资产池 产品分层 分为优先级 次级资产支持证券两层优先级在银行间市场发行流通 次级由信达公司持有 发行规模 优先级资产支持证券不超过37亿元 存续期限 优先级法定存续期5年 预期实际存续期为2年 本息偿付 每半年支付一次本息 本金快速偿付优先级本息偿付全部在次级之前 信用等级 优先级 AAA级 次级 不评级 内部信用提升 超额抵押 即产品分层流动性储备账户 放置可支持一期未偿优先级利息的储备金额 登记托管 优先级资产支持证券在中债登登记托管 外部信用提升 流动性支持 资产服务商将为优先级资产支持证券的利息及本金支付提供流动性支持服务 44 基础资产池来源 信托基础资产的基准日为2004年5月31日基准日之后的基础资产权益将归信托受益人所有在尽职调查和估值时 以基准日的未偿贷款本金余额和利息余额为准 2004年6月 信达公司通过招投标方式成功取得中国银行 中国建设银行2 787亿元可疑类贷款的一级批发商资格招投标由相关监管部门组织 四家资产管理公司共同参与评标采取综合打分法 信达公司通过竞标独家取得全部资产的批发业务信达公司向有关部门承诺将采用包括资产证券化等在内的多种方式加快完成批发处置任务本次设立信托的210亿元基础资产池为信达公司通过投标取得的中国银行在广东地区 除深圳外 的全部可疑类企业贷款 45 基础资产池概况 本次资产池相对较为适宜采用证券化方式处置资产池规模大 可满足资产支持证券的发行规模要求 并给投资者足够的超额抵押保护资产池的抵押和保证率高 有利于确保资产回收率贷款主要集中于市场化程度较高的广东省 可处置性较好 资产池基本信息 基准日 2004年5月31日 资产类型 原中国银行可疑类企业贷款未偿本金余额 OPB 约210亿元利息余额 约104亿元借款人数量 3 111户贷款笔数 7 493笔行业分布 20个行业地域分布 广东省20个地区 除深圳外 46 交易结构 发行概要 信达公司将资产池委托中诚信托设立资产证券化信托 受托机构代表信托作为发行机构发行优先级及次级资产支持证券优先级资产支持证券将在全国银行间市场发行流通次级资产支持证券由信达公司全部持有资产服务 信达广办提供资产服务 汉石广州作为服务顾问协助受托机构监督资产服务商的服务本息偿付 优先级资产支持证券每半年支付一次利息 本金快速偿付流动性支持 资产服务商将为优先级资产支持证券的利息及本金支付提供流动性支持服务 凤凰2006 1信贷资产证券化交易结构 注 1 信达广办指信达广州办事处2 汉石广州为香港汉石投资管理服务有限公司在广州的全资子公司 47 交易参与方 发起机构 中国信达资产管理公司 受托机构 中诚信托投资有限责任公司 资产服务商 中国信达资产管理公司广州办事处 资产服务顾问 广州市汉石资产管理服务有限公司 资金保管机构 中国民生银行 信用评级机构 中诚信国际信用评级有限责任公司 交易结构律师 金杜律师事务所 资产调查律师 竞天公诚律师事务所 资产评估师 广东广信会计师事务所有限公司 会计顾问 毕马威华振会计师事务所 登记机构 代理支付机构 中央国债登记结算有限责任公司 财务顾问 主承销商 簿记管理人 中国国际金融有限公司 48 产品结构 产品结构设计流程 优先级资产支持证券 次级资产支持证券 考虑信托费用 分层 利率水平 折现 资产池未偿本金余额210亿 评级资产池现金流估值50 60亿 估值 打折 AAA级产品规模不超过37亿 现金流规模约10 5亿 对基础资产池进行全面 审慎的尽职调查后得出资产池现金流估值根据评级结果确定优先级资产支持证券发行规模剩余现金流由次级资产支持证券持有人获得 产品设计要点 49 信用提升安排 产品 分层 设计与信托账户体系中的 流动性储备账户 将作为优先级产品的内部信用提升方式资产服务商提供 流动性支持 作为优先级产品的外部信用提升安排 流动性储备账户 流动性储备账户中的资金将用以支持未来一期优先级资产支持证券利息的支付 流动性支持 如现金流分配出现以下情况 资产服务商承诺提供相应流动性支持 补足差额当期所有处置收入及流动性储备账户的余额不足以支付相关信托费用及优先级产品的利息信托法定到期日时 优先级产品的本金仍未得到足额偿付资产服务商提供的流动性支持将在优先级本息全部偿付后 再从处置收入中获得补偿 产品分层设计 将资产支持证券分为优先级 次级两层次级产品首先承担现金流不足的风险 为优先级产品提供内部信用提升次级资产支持证券由信达公司持有 且在优先级本息偿付完毕前不得转让 50 中国的企业资产证券化概况 本表取于联合资信 51 中国的企业资产证券化 联通收益计划基础资产 本收益计划选择了现金流来源确定 可预测性强的中国联通CDMA网络租赁费收益权为基础资产 CDMA网络租赁结构示意图 根据 CDMA网络容量租赁协议 中国联通CDMA业务采取了租赁经营的方式 即由联通新时空负责CDMA网络的建设 维护 并承担所有的资本支出 联通运营实体向联通新时空租赁CDMA网络容量并经营业务 联通集团 联通新时空 联通A股公司 联通红筹公司 联通运营实体 CDMA网络资产 支付CDMA租赁费 租赁CDMA网络 本图取于中金公司 52 中国资产证券化与国外不同之处 理念上的不同实行证券化的动力与融资的需要直接融资与间接融资利差收益与服务收益结构上的不同发行实体 信托机构 信托公司 与 专项资产管理计划 期限分割 多种期限的档次来满足投资者的需要信评分割 以多种信用评级的档次来收到最大的发行收益监管上的不同多元化监管机构 混业经营与分业经营 混业管理与分业管理监管程度及程面 总体与个体 宏观与微观市场功能的不同投资银行功能 做市功能交易市场 银行间市场及沪深交易所投资者的种类 53 美次贷危机的发生及扩大 2007年3月13日 纽约股市遭遇了今年第二个 黑色星期二 道琼斯30种工业股票平均价格指数暴跌242 66点 全球股市随之下挫 美国第二大次级抵押贷款企业 新世纪金融公司因濒临破产被纽约证券交易所停牌 是这次 黑色星期二 的导火线 美国次级抵押贷款市场出现危机 引发了投资者对房地产业 金融业以及美国经济的担忧 4月 美国第二大次级按揭贷款机构 新世纪金融公司 NewCenturyFinancialCorp 申请破产保护 6月 美国第五大投资银行贝尔斯登公司 BearStearnsCos 旗下两只基金因涉足次级按揭贷款债券市场出现严重亏损而宣告清盘 进入7 8月 美国次级房贷危机全面爆发 并有愈演愈烈的趋势 先后有多家欧美知名金融机构陷入困境 尤其是7月26日 美国新房销售量下降6 6 的数据公布后 美国次级房贷市场再次陷入恐慌 直接导致美国乃至全球股市剧烈波动 8月8日 美国第十大按揭贷款机构美国房贷投资公司 AmericanHomeMortgageInvestmentCorp 提出破产保护申请 8月9日以来 欧洲央行 美联储 日本 澳大利亚 加拿大央行纷纷向市场注资以提供流动性 至此 这次美国次级房屋抵押贷款危机引起了全球金融界的广泛关注和担忧 54 危机对其他金融机构的冲击 花旗银行 集团主席兼行政总裁普林斯请辞 为公司表现不理想和牵涉入次按问题负上个人责任 此前三季度花旗集团亏损高达65亿美元 2008年1月15日宣布 由于出现了高达180亿美元的次贷相关损失 公司在去年第四季度净亏损98 3亿美元 每股净亏损1 99美元 为该公司有史以来的最大季度亏损 将推出一项大规模的裁员计划 而本次裁员人数可能将会超过2万 美林证券 全球最大券商 7月首席执行官斯坦 奥尼尔被开除 2008年17日公布四季报 亏损将再创纪录 达32 3亿美元 超越第三季度的22 4亿美元 纽约时报上周报道称 美林可能要计提150亿美元的房贷投资损失 几乎是原来预估的两倍 在前一个季度 美林在次贷相关领域的资产损失计提达79亿美元 也因此出现6年来首次季度亏损 美国银行 美国第二大银行 2007年第四季净收入很可能减少79 至10 8亿美元 预计该银行将冲减55亿美元次贷有价证券 预计四季度每股收益0 23美元 为1998年以来的最低水平 而其刚以40亿美元收购的另一家次贷 重伤员 美国全国金融公司 该 烂摊子 可能令美国银行遭受更大的资产损失计提 法国巴黎银行因市场缺乏流动性无法为资产合理估值 被迫冻结旗下3只投资于美国ABS的基金 UBS 第三季度為次按業務而作出36億美元撇帳 德意志银行 损失10亿 中国银行 截至今年 月底 美国次级房贷持有额为 亿美元 约占报告期内全部证券投资的 根据 提供的次按资产当前折价率计算 已公布的 亿美元次按证券化产品和部分价值 亿美元的 资产 市值贬值最高可达 亿美元 约 亿人民币 最低则为 亿美元 约 亿人民币 英国北石银行 英国政府9月 日准许英国英格兰银行对出现短期融资困难的诺森罗克银行提供资金支持 消息传出后 人们纷纷涌向该银行提款 仅 日当天 诺森罗克银行就有约 亿英镑 约合 亿美元 的存款被储户提走 该行股价当天急剧下跌 并拖累英国股市金融股整体走低 或 吃掉 全球银行3 1万亿 55 英国北岩银行风波 与大多数银行依靠储户存款为购房者提供抵押贷款的做法不同 北岩银行主要依靠向其他银行借款与在金融市场上出售抵押贷款证券进行融资 在市场流动性充足的情况下 这种做法的成本很低 但在次贷危机面前 北岩银行的 抗打击能力 就变得很弱 自今年7月底以来 美国次贷危机冲击全球 由于担心次贷危机扩大 投资者收紧投资 信贷市场萎缩 市场流动性下降 银行间的同业拆借大幅减少 拆借利率随之上升 这一打击正中北岩银行 命门 向英格兰中央银行紧急借款300亿英镑 约600亿美金 消息传出后 全英75家北石银行分行门口即大排长龙 在北石银行放有存款的客户 纷纷要求提领存款 或将存款转到其他金融机构 由于面临严重资金短缺 陷入挤兑风潮的北岩银行正打算分割出售其持有的价值1000亿英镑抵押贷款债权 甚至有人预言 一年之内 北岩银行的名字将从英国主要的街道消失 英国金融市场上隐藏的次贷风险可能比美国更严重 56 危机对美国经济的影响 最大的潜在风险 在于其对市场信心和对消费预期带来的冲击 以及流动性紧缩的影响 次贷危机对心理的冲击更为严重 使投资者对在美投资的安全性产生疑虑 资金会因担心投资前景而却步 降低商业投资者的风险偏好和投资信心 从而影响美国经济中包括建筑业在内的一些行业的投资增长速度 500万购房者还不了贷 对消费预期带来的冲击 个人消费开支占美国国内生产总值的三分之二 对经济增长具有举足轻重的影响 危机可能加速房地产泡沫的破裂 由此产生的负财富效应将降低美国家庭的借贷能力和消费能力 近期的一些迹象显示 美国个人消费开支增长势头正在减缓 一方面 住房市场降温使与住房相关行业的就业受到严重影响 同时 房价下跌也使美国人的房屋资产价值明显缩水 经济学家预期消费者信心将继续走低 2008年衰退可能会持续2 3个季度 实际GDP的累计降幅仅为0 5 左右 金融市场 信用紧缩 现象将影响企业融资 资本市场的流动性大幅减少 不但收窄企业的融资渠道 而且将导致商业银行大量库存资产无法证券化 银行自身对流动性的需求增加 从而出现惜贷 导致融资成本上升 影响企业融资 作为美国经济主心骨的中小企业也会因此受到较强资本约束 丧失持续创新的金融助力 甚至被迫出局 全球并购浪潮将受到抑制 2006年华尔街收购兼并市场达到高峰 次贷按揭是推动华尔街2006年繁荣的主要资金来源之一 据统计 2007年以来 美国已有价值2250亿美元的杠杆并购协议因融资困难而被搁置 放大蔓延 虽然次级房贷本身占美国全部房贷市场比例不高 并不足以直接影响整体经济 但由于次级房贷衍生出许多高杠杆率 透明度较低的金融产品 这些金融产品又为华尔街及全球其他国家众多的投资银行 基金所投资 一旦次级贷款出现偿付问题 就直接影响其衍生产品价格 产生剧烈的价格波动 使得次级房贷问题被迅速放大 并蔓延到全球各大资本市场 57 危机对世界经济的影响 世界经济增长速度将放慢 国际货币基金组织将调低全球及主要经济大国明年的经济增长预期 其中全球经济增长预期将由原来的5 2 调低至4 8 美国由原来的2 8 调低至1 9 欧元区由2 5 调低至2 1 中国则由10 5 调低至10 0 次贷危机直接造成的利率升高 财富缩水遏制了投资和私人消费 对经济发展十分不利 对金融市场产生连锁波动 心理影响不断扩大 投资者担心次贷危机会引起多米诺骨牌效应 会引发更多的企业和个人破产 大量投资银行 对冲基金和私人股权基金面临困境 并进一步波及公司债市场 由于到底是谁持有多少次级抵押贷款债券以及其他的高风险CDO尚存在着不确定性 使得许多金融机构出现信用危机 银行同业拆借利率迅速上升 同时 基金的赎回以及信贷资金的缺乏迫使金融机构甩售部分的资产组合 这又进而推动了资产市场价格的下跌 包括股票市场 美国 欧洲 最后是亚洲和其他新兴市场 受美次贷危机影响 日本一些金融机构损失重大 英国银行间借贷利率暴涨 香港股市损失惨重 危机同时对德国的银行 全球对冲基金和无数的新兴市场投资造成了沉重打击 对商品市场产生重要影响 受美国次贷危机的影响有关品种矿产期价破位下行 投资者纷纷转投更安全的资产 西方交易商认为 美国房屋营建业数据弱于预期 给经济前景蒙上阴霾 矿厂罢工亦无力鼓舞铜价 以及矿业类股 深层次问题难以解决 尽管在过去十年内金融市场经历了多次风险都化险为夷 各国央行通过注入巨资提供流动性 充当最终贷款人角色以奋力救市 但这次危机的性质不仅仅是流动性短缺 其根源是家庭和企业的过度负债 很多家庭和企业已经到了资不抵债的地步 仅仅提供临时性的流动性支持 已经无法挽救其命运 况且 全球范围内通货膨胀抬头 制约了各国央行通过降低利率或提供大量流动性托市措施所产生的成效 58 危机对我国经济的影响 可能降低我国金融机构的海外投资收益 我国金融机构的海外直接投资可能会因美国次级房贷危机而受到损失 一是银行直接持有的次级债价格下降 对于我国银行业金融机构的海外投资 银监会一直有审慎的监管要求 对海外投资产品的数量 品种以及交易对手的资质等 均有严格规定 截至2007年7月底 五大国有商业银行共持有美国次级债146 7亿美元 所投资的债券信用评级较高 目前的总投资浮动亏损约为2 3亿美元 已基本全部计提了损失拨备 二是各种QDII产品组合因全球股市 债市受冲击而遭到损失 危机爆发后 QDII产品的净值虽然大幅下降 但鉴于QDII业务刚刚起步 规模还比较有限 其浮动损失在可消化的范围内 如果危机将来进一步恶化 这类投资的损失有扩大的可能 将对国内的境外游资产生较大影响 从而改变流动性状况 目前 由于对人民币的升值预期以及国内资本市场超常繁荣 大量国际短期游资以各种形式存留于我国金融体系 加剧流动性过剩 此次次级房贷危机对国内境外游资的影响 目前有两种可能性 一种可能是由于我国资本市场在危机中一枝独秀 从而成为热钱的避风港 这将使我国的流动性过剩问题进一步恶化 另一种可能性是 随着危机后果不断显现 国际投资者将重新对风险进行定价 风险偏好降低 相当一部分游资将从风险较高的新兴市场撤出 目前有迹象显示 次级房贷危机的风险有可能进一步扩大 对国际资本市场的影响还有可能加深 同时 各类基金的融资能力已受到一定影响 许多西方银行开始大幅度提高借贷标准 全球市场流动性趋于收缩 对美国实体经济的冲击将影响我国的出口需求 次级房贷危机之前 美国经济增长由于房地产业的疲软本来就处于回落阶段 负债过高的美国家庭通过过度消费为全球经济增长提供动力的能力已在逐步降低 59 美国房地产市场的上涨周期 1977年社区再投资法 TheCommunityReinvestmentAct 及其后的修正案鼓励金融机构向中低收入人群发放贷款 其中有相当部分是次级贷款 上世纪80年代以来 美国住房抵押贷款市场获得迅速发展 1980年存款机构放松管制和货币控制法 DepositoryInstitutionsDeregulatoryandMonetaryControlAct 取消了统一的按揭利率 允许贷款机构根据借款人的风险和信用状况设定灵活利率 与此同时 联邦住房管理局 TheFederalHousingAdministration 开始向第一次贷款的购房者提供担保 这些措施鼓励了美国住房按揭贷款市场的发展 并使按揭贷款利率不断下降 加上美国经济持续走强 而利率长期保持在较低水平 美国房地产市场进入了上涨周期 60 美国住房抵押贷款分类及规模 根据借款人的信用记录 负债收入比 Debit Income 以及是否能够提供合格充分的证明文件 美国住房抵押贷款分为三类 优先级抵押贷款 Primemortgage 中间级抵押贷款 Alt Amortgage 和次级按揭贷款 Subprimemortgage 只有信用评级较高 证明文件充分 负债收入比较低的申请人才能获得优先级抵押贷款 而信用记录较差 负债收入比高的购房者只能获得次级贷款 获得中间级贷款的借款人情况则介于这两者之间 相对于优先级贷款 次级按揭贷款的贷款额 房屋价值比 Loan Value 较高 表明借款人难以提供较高比例首付 违约的可能性较高 截至2006年底 美国住房按揭贷款占贷款市场的1 4 达10万亿美元 其中 优先级按揭贷款占整个住房抵押贷款市场的80 中间级按揭贷款占5 次级按揭贷款占15 尽管此次危机直接影响的是次级按揭贷款和中间级按揭贷款 但整个住房按揭贷款市场因此也受到重创 市场心理和预期发生了巨大变化 61 次级住房按揭债券 上个世纪90年代中期开始 资产证券化的兴起进一步助推美国次级按揭贷款市场发展 住房抵押贷款公司将抵押贷款资产出售给投资银行 投资银行将抵押贷款资产与其他资产组合成能够产生稳定现金流的资产池 并以此为基础发行债券 见下图 以投资银行为代表的金融机构将资产池内资产按风险由高到低分类打包为股权级 Equity 中间级 Mezzanine 和受欢迎投资级债 Themuchsought afterinvestmentgradebonds 类资产 分别出售给