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百货行业分析报告百货行业分析报告 目目 录录 一 国际百货发展历程一 国际百货发展历程 4 1 美国百货业 龙头引领转型 行业或重拾回升 4 1 美国零售业 增长放缓 业态成熟 4 2 美国百货业主要经历 5 个发展阶段 5 初创期 19 世纪末 1920s 5 快速成长期 1920s 二战期 6 调整发展期 二战后 1980s 6 衰退期 20 世纪 80 90 年代 6 整合 转型期 20 世纪末至今 6 2 日本百货业 近 20 年零售无增长 百货更衰败 9 1 日本零售行业近 20 年几无增长 9 2 日本百货业主要经历 6 个发展阶段 10 初创期 1900s 1930s 10 成长期 1930s 1960s 10 增长放缓阶段 60 年代后期 70 年代前期 11 泡沫扩张期 1970 整个 80 年代 11 衰退期 90 年代 11 整合 转型期 2000 年至今 11 3 欧洲百货业 历史最悠久 目前渠道占比极低 13 4 国际百货周期 渠道稀缺期强盛 随业态更迭转衰 14 二 国际百货运营模式及特点分析二 国际百货运营模式及特点分析 16 1 两种模式 联营收租金 自营赚差价 16 2 欧美百货 自营实现差异化 流通效率高 16 1 采购环节 买断式 经销 PB 自主品牌 建设 17 2 销售环节 复合渠道助商品顺畅流转 19 3 日本百货 联营 模式之先驱 21 1 招商采购 与大型商社 联销 辅以自采和自主品牌 22 2 销售模式 实体门店仍为主导 逐渐拓展线上渠道 23 4 模式优劣 自营更顺应零售大势 23 三 中国百货业发展前景三 中国百货业发展前景 27 1 中国百货业发展现状分析 27 1 中国百货成长高峰已过 27 2 竞争格局 诸侯割据 集中度低 28 3 经营模式 联营 已登峰造极 弊端逐渐凸显 29 2 中国百货业趋势展望 行业洗牌整合 自营终将回归 32 1 预计未来行业 CAGR 约 6 90 32 2 行业整合与模式转型将是未来主题 33 3 资金强 治理优者最具并购能力 34 4 模式之疡仍将持续 转型之路势必漫长 39 四 行业投资策略与重点公司简况四 行业投资策略与重点公司简况 40 1 渠道 模式双压 40 2 投资策略与重点公司 40 五 风险因素五 风险因素 42 一 国际百货发展历程一 国际百货发展历程 1 美国百货业 龙头引领转型 行业或重拾回升 美国百货业 龙头引领转型 行业或重拾回升 1 美国零售业 增长放缓 业态成熟 美国零售业 增长放缓 业态成熟 过去 50 年 美国人均 GDP 由 1960 年的 2881 美元提升至 2011 年 48442 美元 CAGR 为 5 7 20 世纪 80 年代当美国人均 GDP 超过 10KUSD 后 增速逐渐下降 零售业增速也随之放缓 0 10 2008 年金融危机致零售大幅下滑 危机后随着经济复 苏 美国零售业增速企稳并缓慢回升 预计长期保持 0 5 的低增 长水平 随着居民收入水平提升 城镇化率提高 消费升级持续进行 美国零售业总量提升的过程中商业业态不断演进 19 世纪 70 年代 初 美国商品分销体系仍由制造商主导 杂货店 传统百货店开始出 现 发展至今 美国商业业态已非常成熟 百货商场 购物中心 超市 卖场 专业店 网购等多种渠道共同构筑了现代流通体系 2 美国百货业主要经历 美国百货业主要经历 5 个发展阶段个发展阶段 伴随着经济背景的演化和商业业态的变迁 美国百货行业发展 主要经历了 5 个阶段 初创期 初创期 19 世纪末世纪末 1920s 商业初起步 流通体系处于最初级阶段 1886 年 Sears 西尔斯 以转售钟表业务起家 1901 年 Nordstrom 诺德斯特龙开始销售鞋类 1902 年 JCP 杰西潘尼诞生 美国当今百货巨头在 20 世纪伊始 品牌 初创期 大多以单一品类店的形式开始商品经销 快速成长期 快速成长期 1920s 二战期 二战期 城镇化率超过 50 城市发展成为主导 商业中心不断兴起 商品品类不断丰富 现代百货店逐渐孕育成熟 连锁百货竞相外延 扩张 1920 年起梅西百货开始并购扩张 先后收购俄亥俄州的 LaSalle2005 年凯马特与西尔斯合并 大型兼并收购 让境遇不佳的百货企业得以联手 行业集中度提高助力发挥规模效 应 同时 老牌百货巨头重新注重培养 商品经营 能力 大力发展 自主品牌形成差异化优势 加强精细化管理 引领行业经营转型 以梅西百货 Mac 犷 s 为例 请参见百货专题报告一 联销 模式 风光不再 自营 回归大势所趋 梅西在上世纪 70 80 年代快速圈 地扩张 简单地复制经销模式 随着 80 年代各新兴业态蓬勃发展 梅西业绩受挫 经重组后的梅西停止了粗放式的盲目圈地 对不同 区域的单店进行精细化管理 如调查目标客户 调整店而布局等 加大独家经销和自主品牌商品的占比 而后每当需求下滑 行业遇冷 时 加强自营以实现品类 品牌的差异化 使经营重回正轨 梅西 最终也能通过夯实 商品经营 能力恢复增长 诸如 Macy s Khol s JCP Nordstrom 等龙头企业引领经营转型 美国百货业近年来景气度企稳回升 但占零售总额的比例则仍持续下 降 1992 年 23 20 2012 年 5 68 在消费不断升级 各种新兴商业 业态交替兴起的背景下 零售中百货渠道份额下滑将是长期趋势 2 日本百货业 近 日本百货业 近 20 年零售无增长 百货更衰败年零售无增长 百货更衰败 1 日本零售行业近 日本零售行业近 20 年几无增长年几无增长 二战后日本经济经历快速发展 1960 年其人均 GDP 仅 479 美 元 到 1990 年已达 25124 美元 CAG R 达 14 11 期间零售持续景气 消费者信心也维持在较高水平 随着上世纪 90 年代日本泡沫经济破 灭 需求增长乏力 近 20 年零售总额几无增长 20 世纪初日本零售业起步 发展初期日用杂货店是最主要的流 通渠道 20 世纪 70 年代至 80 年代 日本人均 GDP 由 2KUSD 迅速 提升至 20KUSD 资产投资泡沫下商业供给不断增多 业态也持续 更迭 到 20 世纪 90 年代 日本商业业态成熟 竞争非常充分 2 日本百货业主要经历 日本百货业主要经历 6 个发展阶段个发展阶段 1904 年三越株式会社和服店将所经营商品品种扩大至日用商品 成为日本百货业的起源 此后 日本百货业主要经历了 6 个发展阶段 初创期 初创期 1900s 1930s 1914 年日本第一家真正意义上的近代百货店三越百货开业 主 要经营日用品 1919 年 白木屋 松屋 高岛屋百货店相继开业 大 多都由和服店转型而来 1929 年首家 车站百货店 阪神百货开始经 营 成长期 成长期 1930s 1960s 明治维新后富裕阶层人数增加 消费能力渐强 百货较丰富的 品类逐渐受到消费者广泛欢迎 同时也遭遇中小商店 杂货商铺的强 烈抵制 1937 年 1956 年日本政府分别制定了 百货店法 以规 范其经营 增长放缓阶段 增长放缓阶段 60 年代后期年代后期 70 年代前期 年代前期 零售业态开始变迁 超市和专卖店的兴起分流百货店收入 百 货店收入增长有所放缓 增速不及新兴业态 泡沫扩张期 泡沫扩张期 1970 整个整个 80 年代 年代 通过连锁外延式扩张渠道下沉 收入重新快速增长 衰退期 衰退期 90 年代 年代 泡沫经济破灭 需求遇冷 盲目扩张导致资金链断裂 多家百 货店资不抵债出现破产 行业开始两极分化 整合整合 转型期 转型期 2000 年至今 年至今 大规模并购后形成了 三越伊势丹 J 零售前线 高岛屋 H2O 零售 四大百货集团 各大百货商逐步尝试经营转型 如发展部分自 有品牌等 但始终缺乏根本性的革新 日本百货业整体低迷的长期 趋势一直未变 日本百货业在上世纪 80 年代泡沫经济背景下一度歌舞升平 依 靠大量的举债实现快速扩张 行业整体收入于 1991 年达到历史高点 120852 亿日元 随着 90 年代资本泡沫的破灭 百货业收入呈持续 下滑趋势 到 2011 年收入萎缩近一半 20 年 CAG R 为 5 78 其 占大型零售企业销售份额从 1991 年的 54 5 下降 20 5pct 至 34 0 衰退促使业内企业分化 行业加速整合 目前日本前四大百货 企业 三越伊势丹 J 零售前线 高岛屋 H20 零售 总收入占行业总收 入比例达 51 7 在零售疲软 新业态持续冲击下 固守 联销 模 式而丧失 商品经销 能力的日本百货企业经营艰难 行业恐将长期 衰退 3 欧洲百货业 历史最悠久 目前渠道占比极低 欧洲百货业 历史最悠久 目前渠道占比极低 法国是全球百货业的发源地 1852 年世界第一家百货 邦 马 尔谢 在巴黎诞生 历经四个主要发展阶段 约 160 年的发展历史 法国百货产业现目前在其国内商品流通渠道中的占比已经很低 2012 年占实体零售比例仅为 1 1 英国 德国等其他欧洲国家百货业也有着相似的发展历程 在 零售发展初期 渠道稀缺时 一度充当 全能零售商 并取得快速发展 但随着零售业态不断分化 百货业渠道份额持续下降 2012 年英国 德国百货店零售额占实体零售比例仅分别为 5 6 1 6 4 国际百货周期 渠道稀缺期强盛 随业态更迭转衰 国际百货周期 渠道稀缺期强盛 随业态更迭转衰 回顾欧美 日本百货业的发展情况 我们对百货产业周期总结 如下 1 初创期 百货业态出现 2 快速成长期 流通渠道稀缺 零售业态单一 百货作为综 合型零售商 以丰富的品类吸引顾客 通过外延扩张扩大渠道份额 实现快速发展 3 成熟期 外延扩张空间渐小 消费者购物需求更加精细化 新渠道崛起 百货增长放缓 4 衰退 调整期 人均 GDP 快速提升并突破 10KUSD 新兴 业态不断涌现 渠道竞争愈加剧烈 百货业增长困难 占零售比例 持续下降 行业内部横向整合加剧 长期中不断调整转型 二 国际百货运营模式及特点分析二 国际百货运营模式及特点分析 1 两种模式 联营收租金 自营赚差价 两种模式 联营收租金 自营赚差价 从商业模式上来看 百货店主要有 自营 与 联营 两种经营方 式 在自营模式下 百货商从上游 厂商或经销商 买断商品 然后 对其定价 销售 赚取 进销差 在 联营 模式下 百货商不参与商 品的直接经销 只对最终销售收入按 保底租金 扣点 的形式收取佣 金 充当 地主 角色 欧美百货普遍采取自营 日韩及国内百货则 以联营为主 2 欧美百货 自营实现差异化 流通效率高 欧美百货 自营实现差异化 流通效率高 欧美百货主要采取自营模式 买断式经销 买手制 自主品牌建 设 通过自主采购 品类管理 实现品类差异化 掌握商品定价权 销售渠道方而 以美国百货为主的企业已建立起成熟的商品销售链 条 百货店 优价百货 奥特莱斯 海外 的退出机制以及 线上 线下 的渠道协同 1 采购环节 采购环节 买断式买断式 经销经销 PB 自主品牌自主品牌 建设建设 以梅西为例 其 2012 年买断独家经销商品收入占比达 25 Private Brands 销售收入占比 20 合计贡献收入 45 公司设立梅 西采购群组 Macy s Merchandising Group Inc 专门负责独家经销品牌 的筛选 采购 以及自主品牌的设计与营销 公司现目前共有 41 个 世界级优质供应商 从丁 OP10 供应商处的采购额仅占采购总成本 的 44 5 规模优势 供应商分散降低了其采购风险 公司与德恒公 司 dunnhumby USA 一家技术型的消费者意见咨询公司 曾帮助 Tesco 扭亏为盈 签订了长期合作巨议 由德恒帮助公司调查目标客 户群并分析其需求 制定合理的库存水平 公司现目前约 20 个自有品牌 其中重点经营 I N C AIfani Tasso EIba American Rag Karen Scott John Ashford Hotel Collection7 个 品牌 另一家美国百货巨头诺德斯特龙 Nordstrom 同样采取商品买断 式自采 其中独家买断经销的直营销售占比较大 预计收入占比超 30 主要是鞋类品牌的独家经销 公司秉承 Giving good service starts with having the product that our customers want 的理念 重视商品的 独特性和吸引力 大力培养 买手制 以捕捉最前沿时尚需求 现已 建立起由五名 首席 买手领导的采购员队伍 Nordstrom 开发的自主品牌因性价比高而深受好评 公司西雅图 分部专门负责自主品牌的设计与开发 公司长期招聘产品设计经理 产品大多直接以 Nordstrom 品牌命名 定位于中高端 以性价比实 现差异化 2 销售环节 复合渠道助商品顺畅流转 销售环节 复合渠道助商品顺畅流转 美国成功百货企业在商品销售方而渠道多元化 通过 普通百货 店 折扣店 奥特莱斯 的库存退出机制降低运营风险 通过 实体 门店 网购 资源共享实现线上 l 下巨同 使商品得以高效流转 提 高零售效率 梅西以 实体门店 网络购物 电视购物 复合渠道销售商品 实 体门店主要分为 Macy s 普通百货店 Bloomingdale s C Macy s 的子 品牌 普通百货店及 Bloomingdale s 奥特莱斯店 梅西设立五大执行 中心 网络购物平台实行全天候开放 订单在 72 小时之内从执行中 心通过 UPS 邮寄出去 公司线上 线下采取统一价格 以 Macy s 冠名的商场全部为普通百货店 而 Bloomingdale 则从 2010 年夏天开始设立奥特莱斯店 奥莱店的设立不仅成为公司新的 增长亮点 同时帮助消化其他门店的滞销库存 随着奥莱店比例的上升 公司库存周转率显著提高 诺德斯特龙 Nordstrom 同样通过实体门店 购物网站 N 移动商务等多渠道提供商品销售 并且通过整合使 不同的渠道产生了无缝衔接 2009 年创造了百货实体店与购物网站 的共享库存机制 公司现目前拥有 6 个大型物流配送中心 Portland Oregon Dubuque Iowa Ontario California Newark California Upper Marlboro Maryland andGainesville Florida 供应链体系完善 Nordstrom 现目前公司共 225 家门店 其中 Nordstrom 普通百货 店 117 家 NordstromRack Coff price 优价百货店 107 家 另外一家 尾货清仓店 Last Chance o 滞销的库存送往 Rack 店销售 再余下的 尾货则送往清仓店通过更大的折扣促销 另外网购平台也可处理滞 销商品 通过形成 Nordstrom 百货店 Nordstrom Rack 店 Last Chance 清仓店 的商品退出机制 公司有效降低了运营风险 近年 来公司 Rack 店业态比例提升 库存周转速度也随之提高 3 日本百货 日本百货 联营联营 模式之先驱模式之先驱 日本百货采销经营模式主要有三种 买断经销制 独家代销制 和委托代销制 三种模式在经营中占比分别约为 10 50 60 和 30 从商业本质上看 日本百货约 90 的销售属于 联营 模式 即 不承担库存风险也不具备定价权 实质上是一种放弃 经营商品 靠 圈地 收地租 的发展模式 上世纪 50 年代 战后日本经济腾飞 商品需求快速增长 而零售渠道则极其稀缺 一些服装企业为了迅 速树立自己的品牌形象 扩大市场份额 主动向百货商推销这样的 委托销售制 联营的经营模式得到快速发展 并成为中国及东南 亚各国争相学习和模仿的对象 1 招商采购 与大型商社 招商采购 与大型商社 联销联销 辅以自采和自主品牌 辅以自采和自主品牌 从品类招商上来看 日本中间经销商集中度较高 一般为大型商 社 如三井物产 三菱商事等 百货零售商通常是和商社签订 联 销 n 议 在独家代销模式下 百货商具有一定的品类选择调整能力 一定程度上可实现商品差异化经营 上世纪 90 年代资本泡沫破灭后日本百货业陷入衰退 幸存的龙 头企业也尝试模式转型 如加大自采直采比例 发展自主品牌等 以期走出困境 以日本第三大百货公司高岛屋为例 公司约 70 的 商品通过独家代销或委托代销的模式销售 商品主要从三井 三菱 等综合型商社以及某些品类的专业商社处采购 对于高档化妆品等 高岛屋采取买断经销模式 此外 高岛屋也尝试发展其自有服饰品牌 a air 总的来说 其自营比例仍较小 2 销售模式 实体门店仍为主导 逐渐拓展线上渠道 销售模式 实体门店仍为主导 逐渐拓展线上渠道 在销售环节上 日本百货企业实体门店密集布局以发挥规模优 势 同时逐渐拓展网上渠道 如高岛屋现目前共 23 个门店 国内 海 外 20 3 其中上海店于 2012 年 12 月开业 另一方而高岛屋成立了 网购事业部 Cross Media Dept 尝试 线上 线下 Ifi 同发展 但线 上规模尚小 4 模式优劣 自营更顺应零售大势 模式优劣 自营更顺应零售大势 百货两种运营模式各有优劣 联营模式能减少资金投入 助力 百货商轻资产快速扩张 但却使其丧失了对商品的掌控 且牺牲了 流通效率 自营能助企业实现商品品类和百货品牌的双差异化 提高 零售流通效率 但同时也增加了资金投入与运营风险 且 精耕细作 模式下扩张速度较慢 既存的两种模式没有最好 只有最适合 在零售发展较早阶段 业态单一 渠道稀缺 需求旺盛 商品销售处于卖方市场 联营的 模式使百货商迅速扩张 抢占市场份额 而当零售各业态逐渐发展成 熟 渠道不再稀缺 终端需求若出现下滑 缺乏 商品掌控力 和 消 费者粘性 的联营模式或使百货商兵败如山倒 如日本百货在上世纪 70 80 年代乘资本泡沫之风盲目追求外延 扩张 联营 圈地 模式使其丧失 商品经营 的功能基因 90 年代渠 道过剩 泡沫破灭 百货商乏善可陈的经营在超市 如永旺集团等 和专业连锁 如 UNIQLO 等 等新业态冲击下节节败退 以高岛屋为 例 90 年代以来其营业收入整体呈现下滑态势 2012 年其收入 8057 6 亿元 较 1992 年收入水平下降 40 8 颓势一直未能逆转 而美国著名百货企业通过夯实自营 在上世纪 80 90 年代新业态新 渠道不断兴起所带来的持续冲击中站稳脚跟 经营上逐渐回到正轨 进一步考察当前美国自营与日本联营对其各自经营结果的影响 我们以指标 I 定义 I EBI 丁 DA 平均总流动资产 作为衡量标准 逻 辑如下 1 指标 I 借鉴 ROA 的定义 剔除了财务杠杆影响 2 自 有物业模式对 ROA 影响较大 采用指标 I 可消除此影响 更真实地 反映自营 联营不同商业模式下投资回报率的差异 从比较结果来看 美国百货指标 I 比日本平均高出 10 20pct 在其 独家经销 PB 模式下享有更高的回报额 另外 英国玛莎百 货作为自主品牌最成功典范 PB 销售占比 100 集品牌商与渠道 商功能于一身 更是显著享有超额收益 美国百货在需求短期波动中 收益回报 指标 i 与收入同向变动 而毛利率则始终保持稳健 自营模式下美国百货品类独特 产品定 位清晰 需求下滑或遭遇冲击时并非粗暴地压低毛利进行打折促销 而是持续改进品类 提高服务 加强精细化管理重新驱动收入增长 以获取回报 度过难关 综上 我们认为渠道竞争加剧多业态共同 发展是零售长期必然趋势 而自营模式较联营更能顺应此大势 三 中国百货业发展前景三 中国百货业发展前景 1 中国百货业发展现状分析 中国百货业发展现状分析 1 中国百货成长高峰已过 中国百货成长高峰已过 过去 20 余年 中国百货业经历了繁荣发展 随着人均 GDP 不 断提升 中国超市 大卖场 家电专业连锁等多种业态蓬勃发展 购物 中心 电商网购等新渠道迅速崛起 中国百货业成长高峰已过 自 2011 Q4 起 A 股 33 家百货企业单季收入 利润增速放缓至 0 10 2 竞争格局 诸侯割据 集中度低 竞争格局 诸侯割据 集中度低 在商品流通体系区域分割的历史背景下 中国百货业呈现诸侯 割据 各自为战的竞争格局 行业集中度非常低 2012 年中国百货 C R4 为 6 9 远低于美国 日本 63 9 51 7 的 CR4 水平 3 经营模式 经营模式 联营联营 已登峰造极 弊端逐渐凸显已登峰造极 弊端逐渐凸显 上世纪 90 年代中期 中国百货流通领域推进对外开放 外资品 牌百货店进入国内市场 内资百货也纷纷转型品牌百货店 采取与 品牌商或代理商联营的模式 同时 为了在日益激烈的市场环境中扩 大市场占有率 品牌商也非常乐意通过联营的方式进入零售终端 凭借联营模式 中国百货实现了快速的连锁扩张 过去 20 年一度风 光无限 但如今在商业渠道竞争加剧及网购比价效应下 中国百货 联销 弊端逐渐凸显 在自营模式下 欧美百货通常买断某品牌某个产品周期的产品 以独家经销的形式售予消费者 或者自己设计开发品牌产品 通常将生 产外包 并独家直营销售 这样的经营模式具有两个鲜明特点 1 所售品类独特 紧随时尚前沿 2 供应链扁平化 零售效率高 中国在联营模式下 经销商通过品牌招商进驻百货店自行销售 对同一区域的百货店而言品牌经销商重合度高 致使各百货店内品 类同质化 千店一而 让消费者审美疲劳 另一方而 区域代理格局 下 中国商品分销 加价环节多 百货联销实际上再增加一环 致使 终端价格高 消费者望而却步 差异化的品类 较少的流通环节和较低的终端价格 使欧美百 货享有更高的毛利率 美国著名百货龙头毛利率比国内百货 33 家 A 股百货上市公司为样本 毛利率高出约 15 20pct 中日百货在经营模式上非常相近 上世纪 90 年代后期伊藤洋华 堂 佳世客 伊势丹等向中国扩张 带来了联销经营的理念 但二 者仍有区别 日本百货大部分采取 独家代销 的模式 而国内百货 更多是纯 委托代销 模式 在 独家联销 下 日本大型百货企业通 过和品牌商 经销商协商 销售某些特定的产品 一定程度上实现品 类管理以避免 千店一面 而国内百货大多仅负责品牌管理而非品类 管理 我们认为 规模效应是实现独家代销的必要条件 日本 C R4 近 60 大型百货龙头较高的市占率提升其于上游供应商的话语权 同为联营 日本百货毛利率比国内百货 33 家 A 股上市百货为 样本 高约 5 10pct 一方而 日本百货 独家代销 一定程度上实现了品类的差异化 避免商场间恶性打折促销 另一方面 日本整个商品流通体系中 批 发代理通常只有一个环节 综合型商社 如三井物产 三菱商事等 供应链较扁平 流通效率相对更高 2 中国百货业趋势展望 行业洗牌整合 自营终将回归 中国百货业趋势展望 行业洗牌整合 自营终将回归 1 预计未来行业 预计未来行业 CAGR 约约 6 90 中国百货业高成长周期已过 我们预测其 2013 17 年收入 CAG R 约 6 9 预测逻辑 1 低景气下 假设百货业现有门店 SSSG 下滑至 0 5 低增 速区间 2 目前中国人均百货面积 0 06m3 人 短期来看渠道往中西 部 三四线市场下沉 人均而积仍将有一定提升 中期渠道饱和 收购 门店流行 人均百货而积较稳定 3 假设新增门店培育期为 3 年 2 行业整合与模式转型将是未来主题 行业整合与模式转型将是未来主题 从国际百货产业周期上看 当前中国百货业已全而进入产业周 期第三阶段 成熟 饱和期 百货商业物业供给逐渐过剩 连锁外延扩张空间见顶 并而临 新兴业态 渠道的持续冲击 中国百货恐将步发达国家后尘 占零售 比例长期下滑在所难免 中国百货业当前境遇与 80 年代美国 90 年代日本行业困境初期 时较为相似 参考美日二国经验 百货业陷入困境进入洗牌周期 业内企业出现两极分化 并购整合促使集中度提升 中国百货企业也将迎来并购浪潮 而从中脱颖而出的优秀龙头 型企业 必须学习美国百货经营转型的成功经验 苦练 商品经营 能力 以谋求长期发展 3 资金强 治理优者最具并购能力 资金强 治理优者最具并购能力 2012 年中国百货业已完成的并购重组项目交易价值达 46 2 亿元 2013 年待完成项目交易价值达 48 9 亿元 其中王府井国际拟以 20 亿港元受让春天百货 39 53 的股权成为并购市场焦点 行业内部横 向整合的序幕正逐渐拉开 目前中国百货单个并购交易额仍然较小 短期 国内百货割据 势力仍相对均衡 规模较大 经营较好的百货或先以并购业绩下挫 的单体百货店为主 中期 随着企业持续两极分化 资本运作体系 进一步成熟 中国百货行业集中度有望持续提升 最终区域格局将 被打破 我们对可能成为并购主体所需要的素质以下进行梳理 1 规模大 资金实力强者 资金实力在百货业横向整合中至关 重要 以 2005 年 8 月完成的梅西百货 Macy s 对五月百货 May Department Store 收购案为例 整个并购交易总价值高达 170 亿美元 梅西以 55 亿美元自有现金 库存现金 经营性现金流 55 亿美元换 股 定向增发 及发行 60 亿美元债务的形式完成了对五月百货的控股 奠定了其全美最大百货巨头的地位 梅西百货雄厚的资金实力体现 在 1 销售规模大 经营现金流及库存资金充裕 2 抗风险及融资能 力强 凭借资金优势 梅西百货得以成功完成此大型收购 在国际著名的百货并购交易案例中 可以看到并购交易总价值 与并购主体的资产规模 持有现金呈现正向关系 规模及资金实力 无疑是重大并购得以成功的关键因素 从中国上市百货企业来看 规模较大的龙头公司 普遍持有较 多账而资金 现金流也更充裕 同时其抗经营风险能力也较出色 融 资能力得以保障 A 股上市百货中 友谊股份 王府井 大商股份 重庆百货等 龙头企业已积累起较强的规模及资金优势 有望成为未来市场并购 主体 2 机制灵活 治理优者 民企控股百货公司治理机制普遍更灵 活有效 较高的决策效率保证并购整合得以顺利进行 而管理层与 股东利益一致则决定了其并购扩张的积极性 此外 治理高效的百 货企业能有效控制费用 被并购企业在并购后可获得更高的净利润 率 港股百货茂业国际 银泰百货 金鹰商贸等优秀民企 制度优 越 经营效率高 其实际