证券投资的风险分析.doc

南京财经大学本科毕业论文（设计）目录中文摘要1英文摘要1一、引言2二、投资风险分析方法3（一）基本分析31. 什么是基本分析32. 基本分析方法的优缺点4（二）马科维茨多元化证券组合41. 模型的建立42. 马科维茨投资组合理论缺乏可操作性5（三）资本资产定价模型51. 资本资产定价模型的假设52. 资本资产定价模型因素-收益与风险53. 资本资产定价模型6三、实证分析8（一）基本分析实证分析8（二）资本资产定价模型实证分析91. 有色金属行业的股票组合92. 结论：股票组合的步骤11四、结束语11参考文献13证券投资的风险分析经济学院 统计041 李燕 2070404109 指导老师：杨益民摘要：本文采用三种有代表性的证券分析理论 基本分析,多元化投资组合,资本资产定价理论来确定证券的投资方向，解决投资者如何在同样的风险条件下选择最大的收益率或在同样的收益率下选择最小的风险，如何组合几种股票来减少一只股票所带来的风险等等问题。本文根据资本资产定价模型的原理，运用最小二乘法的线性回归方法，构造相应的模型，对证券的风险与收益特征进行了分析,找出最具投资价值的股票组合。关键词： 基本分析 资本资产定价模型 多元化投资组合Abstract: This article adopts three kinds of typical stock analysis theory- Inner Analysis, Portfolio Theory and Capital Asset Pricing Theory to certain the direction of investment, and to solve the problem how the investors get the most revenues under the same risk or choose the minimum risk under the same revenues, and how to combine several stocks to decrease the risk only one stock brings about. This article uses Capital Asset Pricing Theory and the method of linear regression to make a relevant model, and analyzes two factors-risk and revenue to find out several stocks which are the best available.Keywords: Inner Analysis Portfolio Theory Capital Asset Pricing Theory 一、引言什么是证券的投资风险？采用哪种证券分析方法，为投资者进行投资决策提供借鉴，减少风险？现代投资理论认为，证券投资的风险可分为两个部分，一是与整个证券市场有关的系统风险，二是仅与各种证券有关的非系统风险。系统风险和非系统风险合起来便是证券投资的总风险，系统风险和非系统风险都有可能使投资者进人陷阱。影响系统风险的因素主要包括：股市价格风险、银行利率、通货膨胀率等诸多因素。系统风险与证券收益如影相随，在投资过程中是无法规避的，只能通过学习分析，以加强认识提高警觉。证券投资的非系统风险是指具体行业或企业所特有的那部分风险。它的主要影响因素包括：企业领导者的决策、企业发展运营情况以及企业财务管理的状况等等。区别于系统风险，非系统风险是可以规避的，只要操作得当，非系统风险就可以被无限的缩小甚至趋近于零。由于证券市场受到许多不确定因素的影响，许多意想不到的因素都会影响证券市场价格的波动，因而能给投资者带来损失或收益，于是就产生了证券投资风险。证券分析方法的种类很多，但是大体上可以分为以下三类：基本分析法、投资组合分析法和资本资产定价理论。证券市场是一个充满机会和风险的地方,每个投资者都必须有备而去，必须掌握证券投资分析的技术和方法，只有这样才能了解证券价格变动规律，及时地根据影响证券价格变动的因素确定投资方向。我国目前的经济发展状况毕竟还处于发展中国家的水平，风险投资处于起步阶段。值得一提的是，美国风险投资业先于我国40年，尚且经历了几起几落；对于发展中的中国风险投资业，既要有经历挫折的心理准备，又要寻找前车之鉴，减少挫折。目前我国中小企业增长，已超过1000万家，其中小型科技企业约占9万家。为支持这些企业的发展，风险投资在我国大有一展身手的发展空间。近年来，我国证券市场日臻成熟，近期推出QFII和QDII制度就是一个鲜明的例子，这些更说明对我国证券市场风险进行充分了解和度量非常重要。但问题的实质在于，风险投资热潮涌起也好，规模大作也罢，归根到底是要达到高回报的目的。二、投资风险分析方法（一）基本分析1. 什么是基本分析 所谓基本分析，就是分析上市公司的基本面，从而决定股票的买进或是卖出。基本分析法一般采用从上而下的分析框架，首先进行政治分析，然后进行经济形势分析、行业分析，在此基础上深入研究上市公司，以综合判断股票的投资价值与买卖时机，即可从两方面分析：1.宏观因素分析包括：经济周期分析、市场利率分析、经济政策分析和证券市场调控政策分析。2微观因素分析就是对上市公司本身进行分析。它构成了基本分析的核心。(1)公司所属行业性质的分析。公司所属行业性质的分析主要有：发展前景分析、商品形态分析、需求形态分析、生产形态分析。(2)行业生命周期分析。任何一个行业都经历开创、扩张、停滞和衰退的行业生命周期。同行业不同公司的业绩状况虽有不同，但与该行业所处的整体发展阶段有很大关联。当公司所处行业蒸蒸日上时该行业所有公司的成长性都看好；当公司所处行业开始衰退时，行业内大多数公司的整体状况则很难令人乐观。(3)财务分析。财务分析就是对证券发行公司的各种财务报表，通过对其账面数字的变动趋势及其相互关系进行比较分析，以便了解公司的财务状况及其经营业绩，有利于投资者做出正确的投资决策。格雷厄姆【13】认为投资者只靠基本分析很难在股市中立于不败之地，必须掌握和运用技术分析方法决定买卖价位和时点，不同时候互为辅助分析工具，以提高投资决策的准确程度。在证券市场变动较为正常、平稳时，多采用基本分析，解决的是购买什么证券的问题。首先要基于自己的判断分析股票背后的企业，给出内在价值的大致范围，如何在保证安全边际的情况下进行理性投资。2. 基本分析方法的优缺点基本分析方法的优点主要是能够比较全面地把握证券价格的基本走势，适用于波动周期比较长的证券价格预测；缺点是对短线投资者的指导作用比较弱，预测的精度比较低。这些基本走势若能够预测出来，便不能够被轻易左右，没有人可以有实力改变世界商品市场的走势，可见基本分析方法适合于长线投资。（二）马科维茨多元化证券组合1. 模型的建立证券投资者最关注的是投资收益的稳定性问题，如果投资者将资金分散投资到不同的证券上进行组合投资，各种证券在风险水平上和收益率水平上就能相互填平，补齐，使非系统性风险得以分散，而能提高组台收益率的稳定性，这就是证券组合投资规避风险机理。美国经济学家马科维茨【1】把侧重点放在研究风险和收益的关系。投资者可以用多元化证券组合，将期望收益的离差减至最小，因此马科维茨【1】根据一套复杂的数学方法来探讨如何通过多元化的组合资产中的风险问题。马科维茨提出了简便的均值-方差方法。马科维茨模型假设遵循占优原则：即在同一风险水平下，选择收益率较高的证券；同一收益率下，选择风险较低的证券；但当几种证券的收益与方差都相等时，无法判断他们的投资优劣。假设有n种不同的风险资产，第i种风险资产第t年的实际收益率 ，n年的实际平均收益率记为，第i种风险资产在组合中投资比例为，且,那么组合资产的期望收益率；假定通过组合，收益率预定达到目标为r，即满足条件：。组合资产的风险的收益率的标准差来表示，方差为标准差的平方，即综上所述，马科维茨优化模型为其中满足条件 通过求解二次规划，可以确定最优投资比例。马科维茨【1】解决了投资者在同样的风险条件下选择最大的收益率，或在同样的收益率下选择最小的风险。2. 马科维茨投资组合理论缺乏可操作性产生一套投资组合需要相当复杂的计算机程序和精通理论的专业人员来操作，并且要对信息万变的证券市场的各种变化做出迅速的反应，这在当前技术条件下是难以做到的。另外，输入的数据资料的准确性难以保证，应用成本高。证券的收益率和风险的度量难尽人意：目前在财务管理中，仅用回归技术来预测公司的期望收益率。由于回归分析只适用于因变量按某一幅度稳定增长或降低的情形，这与公司期望收益率的决定机制不相吻合，用该技术来预测公司的期望收益率，必然会导致模型在实际应用中表现不佳。（三）资本资产定价模型1. 资本资产定价模型的假设马科维茨的学生夏普【16】利用传统经济学的研究方法，将微观投资主体行为进行加总，在一系列假设的情况下提出了著名的宏观市场中的资本资产定价模型。资本资产定价模型的四条基本假设为：（1）投资者均为理性投资者，以均值方差有效组合。（2）投资者对市场存在一致预期性。（3）市场存在无风险收益率，投资者可以无风险收益率进行无限借贷。（4）市场无摩擦，不存在交易成本等。2. 资本资产定价模型因素-收益与风险投资者都是风险规避者，他们不愿意承担没有相应期望收益加以补偿的外加风险。投资者用多元化证券组合，将期望收益的离差减至最小。任何一种有价证券都是兼具收益与风险的投资，股票收益通常与市场收益和个股自身收益有关，两者之间相互作用，相互影响。市场收益率是所有股票收益率的加权平均值，可以作为衡量单一股票或股票组合投资价值的最低标准。股票或股票组合的投资收益率至少应当高于市场平均收益率，若低于这一最低标准，说明这只股票或组合的收益达不到市场平均水平，缺少投资价值。与收益对应，股票投资存在风险，风险包括市场风险和非市场风险。其中，市场风险指的是由于全局事件引起的投资收益率的可能变动，这种风险是由外部作用产生，不会因为多样化投资而消失，市场风险用值来衡量。非市场风险是指由于企业所在行业状况、企业经营业绩等非市场因素造成的投资收益率的可能变动，任一企业股票收益率的非市场性变动与其他企业的股票收益率变动没有内在的、必然的联系，因此可以通过多样化投资来分散风险。如果一个组合是由市场中所有的股票组成，则这个组合的非市场风险为0。投资的风险报酬的大小并不是与证券的全部风险的大小相关联的。而在一定程度上主要与证券资产所含的系统风险的大小相关联。也就是说证券投资的期望收益主要依赖于其所含的系统风险，与其非系统风险无关。这是因为在证券投资中通过持有由多种证券构成的证券资产组合来分散投资风险是一项成本很低的活动。因此，人们可以通过成本很低的风险分散活动来消除每一资产的非系统风险。既然这些非系统风险可以很容易地消除，那么，承担这类风险也就不会得到什么报酬。与此相反系统风险是无法通过风险分散的方法来消除的。它是投资者所必须承担的风险。为了鼓励人们承担风险进行投资就必须给予风险承担者相应的报酬。这就是系统风险报酬原则。3. 资本资产定价模型假想市场只存在一个投资者，该投资者拥有市场中的所有风险资产。该投资者持有的组合为市场组合，投资于市场组合即投资于全市场范围内所有风险资产。而每个资产的投资比例为资产市值与全部资产市值总和的比值。一般的投资者都是风险规避者，当投资对象具有高风险时，投资者往往要求更高的收益回报，以风险作为收益的影响因素建立单因素模型，用公式表示为： 其中，为股票收益率，为无风险利率， 为市场收益率。单因素模型中i股票的收益总额主要由三部分构成， 为常数项， 为第i只股票的市场风险收益， 为随机变动部分， ，且与无关。资金具有趋利性，完全以现金的形式闲置的只是少数，资金如果存人银行则不可能再同时投资股票或债券，为获取存款利息而放弃的投资股票和债券的收益就是这笔资金的机会成本。获利最低和最稳定的投资就是银行存款，且通常认定银行存款利率是无风险利率，因此无风险利率就是资金的最低机会成本。上式中是市场风险和非市场风险收益外的其他收益，我们剔除掉最低机会成本，即在上式两边同时减去无风险利率 有： 将上式稍作变型，得到： 其中为i股票剔除无风险收益、市场风险收益和股票自身经营风险收益后的余额，即i股票高于投资这只股票所承担的风险的补偿额，也就是超额收益。通常值越大，说明i股票在补偿了市场和非市场风险报酬后，剩余的净收益值越高，即超额收益越高，股票投资价值越大。模型参数是股票收益率与市场收益率的相关系数，是单一股票市场风险相对市场总风险的测度。美林公司提出了调整系数测量误差的简便公式，公式如下： 其中为第i期的值， 为t-1期的值， 为市场平均的值，通过对历史数据和平均数据两项主要影响因素加权平均，可以达到减少下一观测值误差的作用。另外，还有一些学者根据实际经验提出了如下的修正公式： 的值越高，i股票具有的市场风险就越大，要求的风险报酬也越高。的取值主要有三种情况， ，说明这种股票是攻击型的，i股票风险要高于市场的风险，其预期收益率大于市场收益率；若，意味着股票与市场同等变动时，i股票与市场有相同的风险，其预期收益率等于市场收益率； ，这种股票是防御型股票，其预期收益率低于市场收益率。三、实证分析（一）基本分析实证分析表一2005年-2007年3月钢铁股收益率调查表收益率选项答卷数量答卷比例-30%以上434.3%-30%至-20%434.3%-20%至-10%575.8%-10%至0535.4%0至10%21721.9%10%至20%27728.0%20%至30%13713.8%30%至40%707.1%40%至50%333.3%50%至60%202.0%60%至70%131.3%70%至80%30.3%80%至90%70.7%90%至100%171.7%表二 基于表一的饼图上面是2005年至2007年3月以来的牛市行情对该理论的自然验证。对2005年进入钢铁股长线投资的股民进行了问卷调查。调查内容只有一项，股民2005年进入钢铁股市以来至2007年3月的收益率。2005年六七月份上海股市一度跌破1000点。许多大盘股动态市盈利不到10倍。比如钢铁板块基本如此。钢铁是我国国民经济的基础产业。对中国这样一个经济快速发展的发展中国家来说钢铁的需求还远远未达到饱和。无论短期的政策调控情况如何，从长期看是绝对稳定增长的行业。按照基本分析的理论投资者如果能及时介入并中长线持有效益不错的钢铁股哪怕股市还会继续下跌也仍然是一个好的策略。而事实证明确实如此。2005年投资于钢铁行业的21.92 %的股民获得了0至10%的收益，27.98 %的股民获得了10%至20%的收益。也就是说差不多有一半的股民保证了0至20%的收益。可见在当时运用基本分析来指导投资是成功的。（二）资本资产定价模型实证分析1. 有色金属行业的股票组合（1）样本选取。选取2008年3月3日至2008年4月30日的7只有色金属股（焦作万方,铜陵有色,中金岭南,西藏矿业,南山铝业,常铝股份，锡业股份）为研究对象，数据由广发证券提供。（2）市场指数的选取。本文选择上证A股指数作为市场指数，因为上证A股指数准确的反映了上海证券交易所上市的全部A股的整体发展趋势，符合CAPM模型当中所要求的市场组合指数。我们将分别用这七只股票对CAPM模型进行实证检验。 ， ，式中， 为t期i股票的收盘价， 为t期上证A股的收盘指数。市场证券组合的收益率用上证指数的增幅代替。因为市场组合用上证指数代替，所以在计算股票收益率时也忽略了红利和股息。先利用EXCEL求出和 ，再运用SPSS软件对和 两个因素进行一元线性回归。计算得到的各项指标如下：表三焦作万方铜陵有色中金岭南西藏矿业南山铝业锡业股份常铝股份-0.002-0.003-0.004-0.007 -0.006-0.002-0.0091.5760.7240.6830.2690.683 1.793 0.139 七次回归的拟合优度都很高，可见系统风险基本可以解释上海股市有色金属股的预期收益率。从回归所得的beta值来看铜陵有色，中金岭南，西藏矿业，南山铝业，常铝股份的beta值小于1 属于防御型股票；焦作万方和锡业股份的beta值大于1，属于进攻型股票。由于近期上海股市持续下跌，在这样的熊市中，持有铜陵有色，中金岭南，西藏矿业，南山铝业，常铝股份这样的防御股的投资者可避免较大的损失。相反，如果在牛市中，持有焦作万方，锡业股份这样的进攻型股票可以获得更大的收益。从回归结果来看，铜陵有色，中金岭南，西藏矿业，南山铝业，常铝股份的抗风险能力更强，不会因为大市的波动而大涨大跌。从上述指标中可以看出表征市场风险大小的和表征超额收益大小的之间的变动关系，即股票所承担的市场风险越大，所需要的市场风险补偿越多，补偿风险后，最终剩余的超额收益越少。如果股票的，投资这只股票可以获得正的超额收益，但是七只股票都为负值，其中焦作万方，锡业股份，铜陵有色，中金岭南的超额收益最高。铜陵有色，中金岭南，西藏矿业，南山铝业，常铝股份的beta值小于1，适合在熊市中进行投资。因此铜陵有色和中金岭南在这七只股票中最具有投资价值，可以作为这一组股票中的首选。2. 结论：股票组合的步骤第一步：选择的股票，如果没有的股票则选择值最大的若干个股票。第二步：从第一步中选出的股票中再次选择时分两种情况：在熊市中，持有beta值小于1的防御股的投资者可避免较大的损失；在牛市中，持有beta值大于1的进攻型股票可以获得更大的收益。因此在熊市中，从股票中筛选出beta值小于1的股票；在牛市中，从股票中筛选出beta值大于1的股票，这样选出来的股票是一组股票中的首选。四、结束语格雷厄姆的基本分析理论能够比较全面地把握证券价格的基本走势，应用起来也相对简单。但是在于预测的时间跨度相对较长，对短线投资者的指导作用比较弱；同时，预测的精确度相对较低。马科维茨模型假设遵循占优原则：即在同一风险水平下，选择收益率较高的证券；同一收益率下，选择风险较低的证券；但当几种证券的收益与方差都相等时，无法判断他们的投资优劣。马科维茨【1】认为预测期收益和风险的估算是对一组证券实际收益和风险的正确度量，相关系数也是对未来关系的正确反映；方差是度量风险的一个最适当的指标等观点，这在现实中实际上根本无法做到，因为历史数字资料不大可能重复出现，一种证券的各种变量会随时间的推移而经常变化等等，这些因素都可能成为理论假设与现实的脱节。资本资产定价模型的基本内容为资本资产的预期收益等于时间收益加上全市场风险的贡献(即称系统风险)而给予的收益补偿。但是全市场组合的不可知造成了资本资产系统风险度量的困难。在实证研究中，往往使用某个市场指数作为全市场组合的代表，以此度量资本资产的系统风险。而市场指数的代表性问题即构成了资本资产定价模型实证研究中的重要问题。所以资本资产定价模型中的beta值可能会因为市场组合的不可知而有失偏颇。随着证券市场的不断发展，要想