针对双边敞口业务的保值策略1

针对双边敞口业务的保值策略按照风险敞口对保值的基本业务类型进行了分类，大致归为了三类：1、上游敞口、下游闭口的保值业务；2、双向敞口的保值业务；3上游闭口、下游敞口的保值业务。因此在介绍保值策略时，我们也按照这样的方式分别进行介绍。 一、双边敞口企业的保值目的双向敞口的业务是指进项价格或者成本与销项价格都随着保值合约变动的业务模式。这类企业一般处于产业链的中游，例如加工企业、贸易企业，其进项价格与销项价格都与保值合约高度相关。 进项 中间环节 销项 以保值合约为基准 （加工、贸易） 以保值合约为基准 对于这类企业而言大部分在中间环节都有其核心利润，比如加工费、升贴水溢价、贸易价差等。 案例：铜杆加工企业的业务流程及核心利润 作为典型的铜加工企业,铜杆企业的基本业务流程非常简单，一般为按照市场价采购电解铜，经过一定加工周期的加工生产出铜杆，然后以（市场价 加工费）进行销售，如下： 采购铜板 加工 销售铜杆 定价（市场价） （加工成本） （市场价 加工费） 因此其核心利润=加工费-加工成本 实际利润=销项市场价 加工费-进项市场价-加工成本=(销项市场价-进项市场价) (加工费-加工成本) 可以很清晰看出，相较于核心利润其实际利润的风险点在于(销项市场价-进项市场价),即进销项价差。 通过上面的分析我们看到进销项价差会影响这类企业的核心利润,因此实践中这类企业的保值目的大都非常清晰，即规避价差的风险，稳定赚取核心利润。因此这类保值属于相对价格保值或者说价差保值，在保值过程中这类企业不太在意绝对价格的水平，而更加在意相对价差的变化。从上面的例子中我们也可以看出，从理论上讲铜价在10000元/吨、30000元/吨、60000元/吨对该铜杆加工企业来讲是一样的，他们更关注的是加工费与加工成本的价差以及进销价差。当然实际经营绝对价格的变化仍然会对企业的生产经营带来影响，比如资金压力加大、成本上升，利润率下滑等，但这些都不是在保值层面可以解决的问题。 二、双边敞口企业的风险点在完成对其保值目的的分析后，我们来关注影响其核心利润的风险点。从实践中我们遇到的企业来看，产生相对价差变化并影响其核心利润的原因主要有以下三个： 风险点1： 定价方式不对称 风险点2： 定价时间不对称 风险点3： 定价市场（合约）不对称 我们先看看风险点1和2（定价方式和时间不对称），以铜杆加工企业为案例，在实际经营中其进项和销项定价方式是不一致的，假定如下： 采购铜板 加工 销售铜杆 定价（期货月均价） （加工） （盘面点价） 分析其经营流程我们看到,其主要风险来源来自： 1、原料定价方式与销售方式的不同 原料以期货月均价采购，而产品主要以盘面点价方式销售，这两种定价方式的差异会带来风险。 2、原料定价时间与销售时间的差异 原料是按每天均匀定价的，而销售定价时间会提前或者推后，正常情况下原料采购后需要一定的加工周期，因此销售时间会晚于采购时间，但是由于存在着远期点价，因此这部分的销售时间是会早于采购时间的，而时间差内的价格波动会给该公司带来风险。 案例： 1月16日2月15日该公司计划购进原料4000吨，此时段内2月合约的均价为71298.3元/吨，即该公司以71298.3元/吨的均价购入电解铜4000吨； 根据销售合同，累计销售3286吨铜杆，客户点价平均为70656元/吨，直接亏损：71298.3-70656=642.3元/吨； 这是由于两个定价方式的不同带来的风险。 根据上例：在此期间产生了4000-3286=714吨库存，这部分的库存的采购价同样为71298.3元/吨，2月16日当天的现货价为71610元/吨； 如果在未来的一段时间铜杆仍然无法销售，而铜价迅速下跌1000元/吨，现货价跌至70610元/吨，则每吨产生亏损71298-70610=688元/吨；这是原料定价时间与销售时间的差异带来的风险 上面我们分别介绍了定价方式和定价时间不对称带来的风险，下面我们看看第三类风险点，这种风险点主要针对那些进项和销项都有不同定价市场的运营模式。上面讲到的铜加工企业进项和销项的定价都是通过上海期货交易所的铜期货合约完成，因此不存在这样的风险，但并不是所有的运营模式都是通过同一市场来完成定价，这其中分为两种情况： 1）、 同一种商品合约，但不同市场 进口商通常会面临的这样的问题，以大豆的进口商为例，其进口部分以CBOT市场的大豆期货合约为定价依据，而国内销售部分以大连商品交易所的大豆合约为参考依据，这样两个市场价差的波动会给这类的企业造成风险。同样的情况也会发生在铜、铝等其他大宗商品的进出口商的运营过程中。案例： 我们选择电解铜一般贸易进口企业为案例： 电解铜一般贸易进口企业的基本思路我们可以理解为从国外进口电解铜，然后在国内销售，下面是其基本的运作流程：询价与货源-申请信用证额度-国内开具信用证（或担保）-定价（参照LME现货价+CIF升水）-落实信用证金额-起运，报关等-现货销售（参照上海期货交易所当月价+升贴水）-汇兑还贷。 从上面的流程我们可以看出，决定其利润的不是绝对的铜价，而是上海和LME的差价，下面是其成本的计算公式 进口成本=（伦敦三月价+现货升水 + CIF上海升水）* 汇率 *（1 + 关税税率）*（1 + 增值税率）*（1 + 开证费率 + 商检费率）+ 信用证融资利息+ 港杂费 + 短驳费 + 入库费 + 仓储费（+）交割费 当进口成本国内现货时，进口企业出现亏损，当进口成本均衡比值，企业出现赢利；当市场上的国内价格/伦敦价格均衡比值，企业出现亏损； 因此国内价格/伦敦价格的比值变化便成为了企业的风险。 2）、不同的商品合约 加工企业通常会面临这样风险，以进口大豆压榨企业为例：其进项原料（大豆）的价格参照CBOT市场大豆期货合约的价格定价，但其销项产品（豆油和豆粕）的价格却分别参照大连商品交易所的豆油期货合约和豆粕期货合约的价格定价。这样三个合约之间的价差波动也会给这类企业造成风险。 案例： 大豆压榨企业其基本的流程为采购大豆，压榨产出豆油和豆粕，而大豆与豆粕、豆油之间存在着“100%大豆=18.5%豆油80%豆粕1.5%损耗”的关系，同时也存在着“100%大豆购进价格压榨收益(含加工费用)=18.5%豆油销售价格80%豆粕销售价格”的平衡关系。 由此其核心利润取决于压榨价差，公式如下： 压榨价差=18.5%豆油销售价格80%豆粕销售价格-100%大豆购进价格，因此作为压榨企业来讲通常面临几个风险： 1） 、进口大豆价格上涨的风险; 2） 、国内豆油价格下跌的风险; 3） 、国内豆粕价格下跌的风险; 同样的情况也会发生在炼油等加工企业的生产过程中。三、不同风险点的保值策略谈完风险点，下面具体针对各类风险点给出保值策略。从保值的基本策略来讲，前两种的风险点的基本策略是利用保值工具的调频功能，将进项价格与销项定价方式和时间调整为一致，这样可以保证核心利润的实现。 1、定价方式不对称的保值模式 现实经营的过程中企业可能面临很多种不同的定价模式，主要的定价方式包括以下几种： 1）、均价 包括月均价： 到货月月均价 M+0 到货月上个月月均价 M-1，到货月上两个月的月均价 M-2 到货月后一个月月均价 M+1，到货月后两个月月均价 M+2 固定一段时间内的平均价： 如，上个月20日至本月15日的均价 。2）、点价 点盘面价：期货价格或者现货价格盘面价格定价（包括当月、远期点价）点结算价：以某个约定时间的结算价定价 3）、固定不变价 未来一段时间按照不变价定价 4）、嵌入期权的价格 比如在一定价格区间合同执行，超过这一区间合同取消或者另定执行价 前面已经讲到了由于定价方式不一致可能会造成风险，但不同定价模式之间完全可以通过期货市场调整为一致，其基本的思路就是我们前面说的保值的几项基本原则“种类相同、数量相等、方向相反、时间相同” 1)、 商品种类相同原则 2）、商品数量相等原则 3）、时间相同 时间相同是指在做套期保值交易时，保值时间与定价时间相对应。保值以定价为起点，也以定价为终点。 4）、交易方向相反原则 下面我们还是回到基本思路，其实通俗的讲也就是“现货按照什么样的定价方式进行购进，就按照同样的方式在期货市场卖出，现货按照什么样的定价方式进行销售，就按照同样的方式在期货市场买入，现货的买入与卖出实现对冲，期货的买入与卖出也实现对冲” 。 现货流 原料定价 （买入现货） 产品定价 （卖出现货） 期货流 同样的定价方式（卖出保值） 同样的定价方式 （买入保值）案例： 我们仍然沿用前面讲到的关于铜加工企业的案例，针对其均价采购和点价销售模式所带来的风险敞口，我们可以采取如下方式进行保值： 月初定采购任务4000吨，20个交易日完成，因此每个交易日选择不同的时段平均将200吨在期货市场抛出，同时每点价销售一批铜杆，在期货市场按原价原量买入保值。 由于我们每天平均抛200吨，200吨又平均分到每天的不同时段，因此每天的价格约等于日均价，一个月的价格将近似等于月均价，实际上我们在期货市场上建立了4000吨71306元的空头头寸。根据销售合同，累计销售3286吨铜杆，客户点价平均为70656元，根据保值操作，我们在期货市场建立3286吨多头，均价70656元 到2月15日结算时（当天期货结算价为71610）： 现货亏损：71298.3-70656=642.3元/吨; 期货盈利：(71610-70656)-(71610-71306)=71306-70656=650元/吨;期货与现货的盈亏实现了对冲. 对其他定价方式的对冲: 前面我们讲到了目前市场上定价方式的种类，下面我们针对主要的几种定价方式给出基础的保值模式： 采购月均价/销售月均价由于本身定价方式完全一致，因此可以直接对冲采购月均价/销售日均价月均价也由日均价算术平均而成，因此可以在当日实现对冲，多余部分建立对应保值头寸； 采购月均价/远月点价不对冲，在对应的月份建立保值头寸2、定价时间不对称的保值模式 首先，我们分析一下造成定价时间不对称的原因，主要包括以下一些方面： 1）、最主要来自运输周期、加工周期等; 2）、主动备库或者被动库存积压的原因; 3）、本身合同订价时间造成的原因。 对于这类原因造成的风险其基本保值思路与定价方式大致相同，同样依造“种类相同、数量相等、方向相反、时间相同”的原则，在原料定价的同时进行卖出保值，在产品定价的同时买入保值，现货的买入与卖出实现对冲，期货的买入与卖出也实现对冲，如下： 现货流 原料定价 （买入现货） 产品定价 （卖出现货） 期货流 同样的定价时间（卖出保值） 同样的定价时间 （买入保值） 继续沿用上面关于铜杆加工企业的案例，在完成对3286吨“定价方式造成风险”的保值后，该企业产生了714吨的库存，前面讲到这部分库存会带来定价时间不一致的风险. 但是根据前面的保值操作，由于我们在期货市场是4000吨空头，3286吨多头，对冲后我们仍然有714吨的空头，均价71306元/吨，如果铜价迅速下跌1000元/吨，现货价跌至70610元/吨，这时我们会发现： 现货亏损71298-70610=688元/吨； 期货盈利：71306-70610=696元/吨。 通过这样的方式实现进项时间与销项时间的调频效应。上面我们分别讲到了两类风险点的对冲，通过上面的案例可以看出从本质上这两类风险的对冲模式是一样的，其利用的都是期货市场的调频功能，使得现货进项和销项的定价方式和定价时间调为一致，从而规避进销项价差消除其带来的风险，使得企业专注于生产和经营，赚取核心利润。 3、定价市场不一致的保值模式 前面在该类企业的风险解析中我们我们已经提到这种保值业务其进项和销项由于都对应着不同的保值市场和保值工具，比如上面我们提到的电解铜的一般贸易商