传媒行业分析国信证券.ppt

研究经验分享与交流 传媒产业分析 廖绪发 cfa 2008年8月 self introduction 廖绪发 cfa 现任国信证券经济研究所所长 传媒行业首席分析师2002年毕业于北京大学 获经济学硕士学位 2003年进入申万万国证券研究所 先后从事旅游酒店 传媒 电信 行业比较等研究 2007年加盟国信证券经济研究所 从事传媒 电信行业研究曾获2005 2006旅游酒店行业最佳分析师 2006 2007年传媒行业最佳分析师 2007年电信行业最佳分析师 一个发现 巴菲特所投资的 持有超过三年的 年均回报最高的10只股票中有7只是传媒股 whatwarrene buffettsaid 1 传媒企业过去之所以能一直保持如此优异的表现 并不是因为销售数量上的成长 而主要是绝大多数传媒企业拥有非同一般的定价权利 1991 lettertoshareholders 2 零售业是竞争激烈的行业 相对于这种必须时时聪明的产业 还有一种我称之为只需聪明一时的产业 举个例子说 如果你在很早以前就聪明地买下一家地方电视台 你甚至可以把它交给懒惰又差劲的侄子来经营管理 而这项事业却仍然可以好好的经营上几十年 1995 lettertoshareholders 3 报纸 电视与杂志等传媒企业的特点 越来越类似于普通企业 而越来越远离于经济特许权企业 1991 lettertoshareholders 传媒产业的一般经济特征中国传媒产业的特色主要传媒上市公司分析附录 中国传媒产业概况与数据 交流要点 行业属性判断 传媒产业的一般经济特征 传媒产业的价值链与商业环境 出版社报刊社电台 电视台电影制片商icp 广告主广告制作商广告代理商 读者听众观众用户网民 图书发行商报刊发行商无线 有线 卫星电影院线 音像店isp户外广告牌 经济周期 消费升级 政策管制 技术变革 内容制作与集成 受众 传播与发行 广告方 两种基本的盈利模式 1 传媒产业的两种基本盈利模式 内容付费与广告 2007年中国 3000亿收入 各占50 左右 内容付费模式的基本驱动因素 1 订户数 人口数量 普及率 发行量 户数 订户 户数 2 单位用户消费 有线电视arpu 电影票价 报纸杂志订阅价 图书零售价等 普及率与人均收入的正相关性 以内容付费为核心驱动因素的媒介 有线电视 电影 图书音像 互联网服务等 通常与人均收入呈强正相关关系 暗示着媒体与娱乐消费支出主要来自可自由支配的收入 价格的刚性增长更为重要 传媒企业的订户数增长往往具有天花板 但绝大多数媒体娱乐文化消费的价格则具有相当的刚性 且能获得超过一般通货膨胀率的增长率 刚性价格 美国电影与中国图书 广告模式的基本驱动因素 总体支出 一 总体广告投放的影响要素1 经济总量与人均收入增长2 商业周期 广告模式的基本驱动因素 细分媒体 二 具体媒介的广告投放1 受众规模 发行量 收视率 点击率 潜在受众2 受众购买力 有效受众 收入水平 传媒产业的基本经济特征 一 一 核心产品 内容版权的高度可分割性 时间上 空间上 形式上 1 图书 可多次再版 海外版权2 电影 国内票房 国外票房 家庭音像 付费节目 图书 各种衍生品3 电视节目 首播 重播 转播 省内播放权 全国播放权4 报纸 杂志 内容资源的多层次运用内容版权的可分割性决定了掌控更多传播渠道的重要性 纵向整合是内容型媒体发展到一定阶段的必然战略取向 典型 迪斯尼与大都会abc的合并 传媒产业的基本经济特征 二 二 高经营杠杆与规模效应 大众媒体经营的是一种特殊的商品 信息 信息不同于普通商品的特征是可以同时被多个个体占有和消费 与额外发行相关的边际成本很低 因此 一旦特定成本的信息被生产出来 受众越多 边际成本越低 1 图书出版 固定成本 版税 采编 人工等 变动成本 纸张与印刷 2 电影 电视节目 固定成本 制片费 变动成本 营销费用 3 报纸 杂志 固定成本 稿费 采编 人工等 变动成本 纸张与印刷 发行成本 4 网游 固定成本 研发费 营销费 人工费 变动成本 很少 5 有线网络 固定成本 折旧摊销 人工 变动成本 内容采购成本 高经营杠杆的特征决定了传媒产业天生具有自然垄断的趋向 横向整合是媒体公司发展到一定阶段的必然产物 传媒产业的经济特征 三 三 三种类型的垄断1 垄断 有线电视地区特许经营权和单一的社区报纸 基于地区垄断的传媒企业为进一步扩大规模经济 进行跨区域连锁 从而产生了多频道有线电视运营商和大型报业集团 美国的三大有线电视运营商占据了50 以上的市场份额 美国最大的十五家报业集团拥有近50 的市场份额 美国的两大直播卫星运营商占据近100 市场份额 2 寡头垄断 美国四大广播电视网 abc cbs nbc fox 占据60 以上份额 3 电视 4 有线网络 5 报纸 技术变革是影响传媒产业的重要因素 技术变革的方向 互动性 更加精确的受众定位与市场细分 通过数字技术实现移动性 满足社会移动人群要求 利用手机等新媒体实现 低互动性高 高移动性低 手机电视 地面报纸数字杂志 印刷版报纸杂志 模拟电视广播 有线数字电视 地面数字电视广播 卫星数字电视广播 技术变革是影响传媒产业的重要因素 传输手段与接收终端的重新组合催生新媒体 有线电视 数字化改造 发展增值服务 提升arpu报纸杂志 推出电子报纸杂志 发展在线广告 技术变革催生新的商业模式 数字电视分层收费模式确立 1 公共服务 2 基础服务 3 个性化市场服务 美国数字化过程arpu加速增长 未来十年中国有线arpu年均增长16 96 06年美国有线arpu年均增长9 2 产业链 内容为王还是渠道为王 一 当前传媒产业的格局正在发生重大变化1 渠道过剩 新媒体规模化发展 传统媒体有效增加 2 受众分化 消费升级 阶层分化 需求细化3 内容稀缺 高质量的内容供给不足 未来产业链演变的基本趋势 二 未来产业链演变的新趋势1 内容为王 强化传播内容的原创能力及内容资源的集成配置能力 2 渠道整合 集团化 跨媒体策略的广泛流行3 有效受众 个性化 互动化 精确化 一 渠道为王逐渐弱化1 有线网络 遭到直播卫星 iptv的挑战 垄断地位有所削弱2 报纸 电视 受到互联网的冲击 作为大众媒体的信息与娱乐的主流地位受到挑战3 电影院线 受到互联网 盗版碟的冲击二 政策性垄断决定渠道为王1 上星渠道的牌照限制 有限竞争2 图书出版社牌照的限制 产生寻租行为3 报纸 刊号的的限制 决定了刊号仍是稀缺资源 产业链演变对细分行业的影响 行业属性判断 中国传媒产业的特色 政策性垄断 一 限制体制外资本的进入1 有线网络 原则上一个地区一张网络 广电系统 牢牢控股2 电台与电视台 国家控制 非广电系统外资本难以进入3 图书出版 500多家出版社 多年来没有增加 均为体制内资本4 报纸 杂志 严格的刊号限制二 区域分割严重1 电台与电视台 有线网络 四级办台与建网的历史遗留问题2 图书出版发行 跨区域并购壁垒高3 报纸杂志 异地办报少有成功 文化体制改革 传媒行业的改革开放 文化体制改革的背景与多重意义 大国崛起过程中文化的短板建设和谐社会中 主流意识形态 领导地位中华文化伟大复兴 打造具有国际竞争力的传媒巨头 文化体制改革于2003年开始试点 于2006年全面铺开 胡锦涛同志在党的十七大中花较大篇幅阐述了文化产业发展的思路 指出 中华民族伟大复兴必然伴随着中华文化繁荣兴盛 要充分发挥人民在文化建设中的主体作用 调动广大文化工作者的积极性 更加自觉 更加主动地推动文化大发展大繁荣 在中国特色社会主义的伟大实践中进行文化创造 让人民共享文化发展成果 表明党的高层前所未有的意识到发展文化产业的重要性 文化体制改革的核心思路 文化体制改革的核心思路 内容与经营两分离原则 公益性内容 党报 党刊 电台 电视台 通讯社 重点新闻网站和时政类报刊 少数承担政治性 公益性出版任务的单位 重要社会科学研究机构 体现民族特色和国家水准的艺术院团 目前仍按照原有事业体制运行市场化经营 新闻媒体中的广告 印刷 发行 传输网络部分 可从事业体制中剥离出来 转制为企业 进行市场运作 为主业服务 造具有国际竞争力的传媒巨头 没有厨房的餐厅 一 基本特征 采编环节难以进入上市公司1 报纸杂志 报社本身的采编基本上不进入上市公司 上市公司只可经营或者代理报社的广告 发行 印刷等业务2 电视 电视台的节目编播不能进入上市公司 上市公司只能代理电视台的广告 至今没有出现经营模式二 解决方案1 全面经营 娱乐类 消费类媒体2 代理 时政类媒体3 第三方总代理 全面代理集团的媒体 消费 娱乐与专业类媒体的全面经营模式 以报业为例 模式一 全面经营模式 经营公司通过支付采编成本而成为 利润中心 而 报社 本身仅仅是一个 成本中心 准整体上市 上市公司分享到媒体经营的几乎全部利润 是在目前体制环境下最为彻底的媒体上市模式 没有厨房的餐厅 模式一 时政类媒体上市的 代理模式 以报业为例 模式二 集团媒体代理模式 时政类媒体暂时无法成立经营公司 只能采取代理的方式进入上市公司代理费率的高低 体现了大股东对上市公司的扶持程度 没有厨房的餐厅 模式二 第三方总代理模式 以新华传媒收购中润解放为例 模式三 第三方总代理模式 不仅代理集团媒体 而且代理其他媒体符合跨区域 跨媒体 跨集团发展趋势 具有规模效应 成长空间巨大 没有厨房的餐厅 模式三 传媒资产的证券化 文化体制改革的深远影响 传媒资产加速 证券化 大量从内容中游离出来的经营性资源需要寻求整合获得规模效应后的经营性资源具有向外扩张的冲动结合资本市场大发展时代 行政性资产注入创造价值 资产注入的投资逻辑 资产注入的投资逻辑 关注四个方面 股东背景 确定性 增厚效应和注入资产的优质性 重点关注中视传媒 博瑞传播 新华传媒 东方明珠等公司 行业属性判断 主要传媒上市公司分析 第一类 渠道型公司 包括有线网络运营商 直播卫星公司 地面数字广播电视公司 户外媒体运营商 连锁书店运营商 各种互联网门户公司 电子商务公司及增值服务公司典型上市公司 歌华有线 北京巴士 凤凰卫视 新华文轩 新浪网 腾讯网 美国传统的三大广播电视网 电影院线公司基本特征 两头赚钱 下游掌控终端用户 有形或无形方式 是上游内容提供商或广告商通向消费群体的通道投资关键点 1 渠道的垄断性 2 终端用户规模和单个受众的价值 3 提供多种业务模式的能力 寻找两头小 中间大的通路型公司是获取投资成功的关键 第二类 服务型公司 由于报刊采编 电视编播等公益性内容无法进入上市公司 拥有媒体的传媒集团的上市 只能采取剥离出广告 印刷 发行等经营性资产的方式 由此在资本市场上形成一批媒体周边服务型公司 典型上市公司 新华传媒 博瑞传播 电广传媒 华闻传媒基本特征 是媒体的 经纪人 采用代理或全面经营方式 分享媒体部分或全部的经营利润 投资关键点 1 媒体集团的支持力度 决定了能够给予上市公司分享多大的一个利润空间 代理费率的高低 2 未来是否还可能有更多的媒介代理业务 资产注入的可能 3 是否具备独立进行第三方代理其他媒介的能力 4 自身的规模和实力 例如广告客户量 印刷产能 零售终端等 寻找具有强大规模 大股东支持力度高的公司 第三类 内容型公司 以提供原创性内容为主的公司 辽宁出版 科大创新 华谊兄弟典型公司 美国五大唱片公司 六大好莱坞电影制片公司 中国的华谊电影公司基本特征 依靠创意推动 同时发行网络也非常重要投资关键点 1 内容的原创性与影响力 2 挖掘单一内容在多个平台上播放 发挥多方面价值的能力寻找具有品牌 创意的公司 主要传媒公司盈利预测与投资