全球经济形势分析.doc

美国延长宽松政策对国债实施“卖短买长”的扭曲操作，抬升了美国短期国债收益，引导了美元回流美国，进而触发了欧洲银行业的流动性危机和银行危机，加深了欧元危机。而欧洲银行不得不出售出租黄金以缓解流动性危机，便是目前黄金暴跌的主要原因。当美国实体经济缺乏出口商品换回美元的能力，以维持美元主导的全球经济大循环的稳定时，地缘政治便成了仅剩的手段。因此，当前的全球经济形势下，地缘政治博弈烈度会升高。/html/49646/2011/11/09/61815.shtml2011年10月中旬，陷入分崩离析之忧的欧元区似乎终于盼来一线曙光：先是欧洲金融稳定机制（EFSF）扩容方案终于获得欧元区全部国家通过，随后是欧盟20国财长会议要求欧洲各国领导人在10月23日的欧盟峰会拿出一项全面的救市计划，金砖五国（BRICS，巴西、俄罗斯、印度、中国、南非英文首字母缩写的合称）也表态有意向国际货币基金组织（IMF）注资以协助应对欧债危机。受此消息鼓舞，欧元兑美元收获9个月以来的最大单周涨幅（约3.8%）。然而，这一线曙光似乎转瞬即逝。10月17日，德国财长朔伊布勒在伦敦演讲称欧盟峰会不可能出台彻底解决欧债危机方案。此言一出，欧元兑美元应声下跌，欧、美、日、香港股市应声大跌。2011年以来，全球经济动荡显得日趋剧烈，类似欧债危机这样出现一线曙光之后旋即再入深渊的情形反复出现，已成为2011年经济波路的典型写照。作为拖累全球经济的两大“病灶”之一的欧债危机，需要“急救”的对象从年初的希腊变成了整个欧洲的银行业，“治疗目标”也已顾不上考虑经济复苏，而是必须迅速采取措施避免欧洲银行业的大崩盘。欧洲形势震荡趋恶的同时，全球经济另一大“病灶”美国却出现了一个奇诡的现象：2011年以来美国实体经济持续低靡，美联储第二轮量化宽松（QE2）释放巨量美元而无实效，8月2日美国国债上限危机并未实质解决，按理说应该引起美元汇率大跌才对，然而实际发生的情况却是美元在2011年整体表现稳健，甚至在9月份出现强劲升值势头，这不奇怪吗？如果我们看看综合反映美元对一篮子货币的汇率变化程度的指标美元指数最近一年来的走势，如下图：最近一年美元指数变化趋势就会发现：美元只在2011年1-5月QE2集中实施这段时间有过一段稳定贬值期，但贬值幅度明显可控，而综合1-10月来看，美元指数大致在74-81之间摆动，相对稳健。这是为什么呢？这与美元在全球经济中的角色有关。“特里芬悖论”与全球经济大循环现行全球经济秩序的建立始于二战结束后建立的布雷顿森林体系，即其他国家货币与美元按固定比率挂钩、而美元与一定量黄金挂钩的国际货币体系。这样，美元流通就成为全球经济运行的关键。不过，美元只是美国的货币，要给全球使用，就要建立一种使美元从美国输出到世界的机制。历史上，建立这个机制的第一步是马歇尔计划。二战后重建欧洲的马歇尔计划中，美国共向欧洲投放了大约130亿美元金融、物资和技术设备援助，在欧洲建立起大量当时先进的工厂，并且使欧洲有了美元储备。欧洲的工业体系通过马歇尔计划的帮助得以恢复，开始向美国大量出口工业制品。欧洲制造、美国付款的跨大西洋经济圈建立起来。到1958年，美国首次成为经常项目逆差国。在此过程中，欧洲的美元储备大量增加，出现了“欧洲美元”（Eurodollar）一词。然而，尽管美国印钞、欧洲制造的机制在布雷顿森林体系运作之初十几年看上去是可行的，它实际上却存在着致命的内在缺陷。1960年，比利时裔美国经济学家特里芬（Robert Triffin）提出：以美元作为世界货币，其他国家就必须持有美元才能进行国际贸易，为了获得美元，就必须向美国出售商品做顺差国，而美国则要不断向其他国家买东西，在贸易上做逆差国；而世界货币要求币值比较稳定，这就要求美国不断向其他国家卖出东西做顺差国才行，其他国家则必须成为逆差国。美国作为逆差国和顺差国，都是以美元作为世界货币的国际经济体系的内在要求，而这两个内在要求却是彼此矛盾的，这就注定了这个体系迟早要崩溃。这就是著名的“特里芬悖论”，深刻揭示了美元作为世界货币的全球经济秩序的深刻内在缺陷。于是，美元主导下的全球经济大循环形成如下模式：（1）世界各国向美国出口商品换取美元，并以美元与其他国家交易；（2）美国同时向各国出口商品，以收回过量美元，防止美元超跌而丧失国际货币的信用。从次贷危机到美债危机1970年代之后，美国实体经济逐渐衰落，美国寻找到“石油美元”作为美元国际货币的基础，并通过武器等高新技术产品和1990年代的IT产业出口，来回收美元，维持了美国与其他国家的全球经济循环。全球经济大循环示意图但2000年互联网泡沫的破灭意味着：美国实际上已经耗尽了那种能够飞速发展以支撑不断膨胀的货币数量的“毁灭性创新”潜力。但随后发生的三件大事改变了历史的进程。这两件大事是2001年9月的“911事件”、2001年底中国加入WTO和2002年2月28日欧元区诞生。“911事件”之后，美国发动了反恐战争，这实际上是通过军事介入控制世界上最重要的工业原材料石油的贸易路线，强行确保美元回流渠道安全。另一方面，欧元区诞生后，欧元成为了一种具有匹敌美元潜力的替代性世界货币，这对美元的世界货币地位造成了巨大威胁。2003年的伊拉克战争实际上起到了控制欧元区油路的作用，从而为美国提供了可以在需要的时候“揍贬”欧元的武器。为了给互联网泡沫之后“无处安放”的巨量美元找到一个支撑，时任美联储主席格林斯潘通过将美联储隔夜银行拆借利率降低到1.0%，压低商业银行融资成本，把资金引向了美国的房地产市场。而2001年中国加入WTO，也使得中国在工业产品出口大量增加的同时积累了大量美元储备，由于美国能够掌控美元回流的流向，因此，中国的美元资产实际上几乎别无选择，只能投向美国国债和其他美元债券。这里的其他美元债券主要就是房地美和房利美“两房”抵押贷款债券。这样，由于资金的流入，美国房地产市场出现了繁荣。房地产市场繁荣的一大后果就是住房抵押贷款的证券化和泡沫化，在2007年造成了次贷危机的爆发。实际上，次贷危机尽管是金融危机的直接原因，却并非真正的问题所在，真正的问题所在是美债危机。20世纪90年代克林顿政府时期，美国财政曾实现盈余，但财政负担严重的反恐战争造成了美国政府开支的螺旋式上升。2001年，小布什总统上任时，美国国债是6万亿美元；到2005年小布什连任时，国债总额增加到7.6万亿美元。次贷危机爆发后，为了增加美元发行以购买不良资产，国债发行量被迫大幅增加，到2009年初奥巴马上任时，美国国债飙升到至10.6万亿美元；经过两轮“量化宽松”（QE），到2011年8月2日，美国国债总额达到14.29万亿美元，与美国GDP相当。美国国债上限的增长为什么说美国国债总额的增长是真正严重的问题呢？这是因为，美国国债总额实质上就是美元的发行问题，这是由美元的发行机制所决定的。美元的最主要发行机制是：美国财政部发行国债，美联储则从财政部购买国债，财政部由此得到美联储支付的货币，再以财政支付形式把这些货币注入到社会中进行流通，而美联储则得到这些国债作为抵押，这些国债的未来收益将作为美联储增加货币发行量的保障。而美国财政部能够为国债支付利息的担保则是未来的税收。也就是说：美元是以美国国债做抵押的，而美国国债是以未来的税收收入做抵押的。虽然购买美国政府债券并非美元唯一的发行方式，但从美联储建立以来，购买国债一直是投放基础货币的最主要渠道，占到美元投放总量的约88%。美国财政部所发行的国债中的大多数，也是由美联储承购的。因此，美国国债到达上限的实质含义就是：几乎无法发行更多美元了。在美债危机的“死线”时间，也就是8月2日，美国国会两党达成了关于解决美债危机的临时协议。不过需要注意的是，该临时协议并非一个解决方案，而是把出台解决方案的时限推迟到今年12月23日的一个“拖延方案”。由于这个拖延方案只是把危机的解决延后了，这就造成了多种后果，从2011年8月起预计到2012年中，国际金融形势的变动都需要放在这个大背景下看。全球经济或将长期萧条美债危机的拖而不决是如何影响近期的全球经济形势的？又将对未来的全球经济造成怎样的后果呢？在分析这两个问题之前，我们先来看一幅美国M1货币乘数变化趋势图：美国M1货币乘数变化历史美国M1货币乘数是指：美联储每给商业银行注入1美元基础货币，商业银行会通过多次贷款创造出多少倍于M1的货币（M1=流通中现金+活期存款）。从图中可以看出，2008年金融危机爆发导致美国M1乘数急剧从1.5倍上方跌落到1.0下方，并且至今没有返回过1.0以上。这意味着，2008年底至今，虽然美联储经过两轮“量化宽松”形成1.3万亿美元的基础货币供应，但这些钱由于商业银行并未将其注入实体经济，量化宽松并未变成对经济的真正刺激！由此可见美国的实体经济已经停滞到何等程度！联系到美国国债上限的增长可以想见：在银行已经很少放贷，亦即经济很少真实增长的情况下，国债总额却在快速上升，这意味这什么？这意味着：居民实际收入不会增长，但负债一定会增长，工作岗位在减少但税一定会增加！这就是“占领华尔街”运动爆发的一大背景。事实上，美联储连续两轮“量化宽松”的无效是必然的：QE1只是在收购金融系统制造的“有毒资产”，不会直接刺激实体经济复苏；QE2是给大公司注入现金，这也不会直接刺激实体经济复苏。但即便如此，美联储也必须如此不可能有其它妙计，为了维持美元的全球循环，美国必须如此。美债临时协议之后，尽管获得了4000亿美元国债购买额度，美联储却并没有选择QE3，而是决定进行“扭曲操作”（OT2），这样做的考虑有二：第一是扭曲操作本身的作用；第二是QE3必须留待更需要的时候去用。OT2的操作方式是“卖短买长”，即卖出美联储持有的美国短期国债，而买入等额的美国长期国债，这会导致美国短期国债利率升高而长期国债利率降低。短期国债利率升高是为了吸引美元回流美国，从而变相起到为美国金融体系注资的效果；降低长期国债利率是为了压低类似购房贷款这样的长期融资成本，以图拯救依然水深火热的美国房市。OT2促成的美元回流，造成了9月份美元指数升高，而这恰恰害了欧元区。由于作为世界货币的美元突然大规模回流，全球出现流动性紧缩，对于中国来说这意味着银行惜贷、中小企业融资困难，而对于本就处在危机中的欧元区，严重性就比中国大得多，成了欧元生死抉择的问题。9月份之前，欧债危机的焦点还是希腊等“欧猪五国”（PIIGS）的主权债务问题，争论中心还是德国是否愿意出手相救。但到了9月底10月初，欧债危机的焦点突然转换成了急救欧洲银行业尤其是66家大银行，争论中心也已不是德国出不出手，而是欧洲金融稳定机制（EFSF）能否凑到2万亿美元的巨资。这种急转弯就是美元回流导致的后果。如果我们列举一下欧洲66家大银行中最大几家的名字，理解问题的所在就会容易一点：苏格兰皇家银行、汇丰银行、法国兴业银行、西班牙桑坦德银行很明显都是业务网遍布全球而不仅局限在欧洲“八爪鱼”。因此，OT2等导致的全球美元流动性的突然紧缩，就导致了这些欧洲银行突然面临资金链断裂。所以，欧洲银行业就会由于美元流动性缺乏而突然“休克”，美元兑欧元在这个过程中反而升值。9月中旬，美元流动性紧缺的突然来袭，迫使欧洲银行体系出租黄金以借入美元，导致黄金租借利率突然大幅下降，并下探至历史纪录新低。最近一年黄金租借利率变化趋势欧洲银行业的这一举动也导致了9月下旬国际黄金期货价格的大跌及随后的震荡。这其实是当前欧元与美元间的“货币战争”已发展成地缘政治大博弈的表征。1968年的“黄金战争”中，欧洲发生了以美元兑换黄金的风潮。实际上此次风潮的长期后果就是：欧洲持有的黄金超过美国。根据国际清算银行的官方数据，美国持有的官方黄金储备为8133.5吨，而欧洲仅德、法、意三国央行所持有的官方黄金储备量之和即达8288.2吨。实际上欧洲的商业银行和私人体系持有的黄金可能更多。所以，如果说美元实际上是以石油为“锚”的话，那欧元就是以黄金为“锚”的。美国打伊拉克战争一大目的就是遏制欧元变为“石油欧元”取代美元地位的可能性，而当前新的“黄金战争”事实上已经爆发，这是美国试图扭转1968年黄金战争的结果，以图夯实美元的基础，维持未来的全球美元大循环。实际上，美国虽然不希望看到一个能够挑战美元的欧元，但也并不会真正希望欧元分崩离析，因为那样只会把德国彻底推向俄罗斯一边，帮德国甩掉欧元包袱的同时增加俄罗斯的筹码。符合美国利益的是一个疲弱听话的欧元。当美国实体经济缺乏出口商品换回美元的能力，以维持美元主导的全球经济大循环的