别把欧美和中国股市暴跌原因混为一谈.doc

美联储4000亿美元扭曲操作重创全球证券市场，美欧股市暴跌，A股市场未能幸免，原油与黄金市场同时暴跌。欧美股市暴跌的原因是资产负债表衰退，无论联储、央行实行多么宽松的货币政策，市场不会因此上升；而如果欧美取消削减赤字的计划，将更长时间地陷入债务泥潭中无法自拔。套用一句中国的古语：“天道好还”。现在，欧美必须为前十年的大吃大喝买单。美联储可以实行扭曲操作，把长期利率压低到接近零的位置；英国央行可以把利率维持在0.5%的水平，于9月21日公布的英国央行本月初会议纪要，虽然否决了在英国市场增购50亿英镑资产的计划，但市场预期未来可能实行新一轮量化宽松货币政策。所有这些措施拯救不了欧美市场，想想衰落以后的日本经济吧，日本央行不断量化宽松，经济依然哀鸿遍野。原因在于实体经济不可抑制的衰落，低利率与宽松的货币，没有能够拯救实体企业，这些企业在资产泡沫崩溃后陷入实际债务上升、资产价格下降的困境之中：一方面没有能力进行新的投资；另一方面企业投资也无法找到新市场。美联储创造货币，而银行出于安全考虑不愿放贷，谁愿意向前途未卜的企业大规模放贷呢？中国的银行会向低效的地方投融资平台公司放贷，但是，美国总不会学习中国这方面的“先进经验”吧？一组数据显示，到今年年中，美国银行信贷增量下降，银行现金在全部资产中的占比从历史平均的3.2%上升到10%左右，美国银行的超额准备金达到1万亿美元左右。然而，美国消费信贷、工商业贷款、不动产抵押贷款增速却均处于历史最低水平，银行放贷的能力或意愿甚至不如衰退之前。除非美联储扩张货币到疯狂的程度，支撑起与上一个泡沫规模相当的大泡沫，才能改变资产负债表的恶化现象，而这相当于饮鸩止渴，付出的代价是恶性通胀与经济大衰退。美联储压低长期利率惟一的好处是美国政府，债券收益率再创新低。9月22日，10年期国债收益率触及1.868%，为20世纪40年代来最低水平；长期国债期货触及新高，30年期美国国债飙升，价格上涨逾2点，收益率下降12个基点。在打垮了欧元之后，美元已经处于独孤求败的最高境界，债券收益率叠创新高，不过是独孤求败玩些新招术，意义已经不大。债券收益率下降的代价是美元指数上升，截至北京时间22日晚上9点，美元指数上升到78左右，这恐怕不是大力促进出口的美国政府所希望看到的局面。如果说欧美股市大幅下挫是资产泡沫崩溃、债务危机浮出水面的正常反映，A股市场的大幅下挫，则是利率上升、圈钱无度、市场失信等周期性疾病的再次发作。有业内人士求证监会：半年之内别发新股。证监会铁石心肠，未必会因恳求动心，只会因为发不动新股而收手。再说了，发不发行大盘股，证监会说了恐怕也起不了什么作用。与其恳求证监会，不如呼吁证监会发审委与券商一起实行负责制，对明目张胆的造假、业绩变脸等行为承担相应的责任。重融资轻回报现在已经发展到只融资不回报的地步。今年以来增发融资规模已达3368.56亿元，同比增加逾九成。即使47只增发股的最新股价跌破发行价，北京银行（601169）、中铝等公司的再融资发行依然在进行中。类似中铝等公司做大规模后亏损曝光、亏损之后毫不脸红的圈钱行为一再上演，不仅在A股上市，在香港上市，还在美国因为造假而大丢其脸，是中国股市难以上升的根本原因。再融资大大超过首发规模，是极端恶劣的现象，2010年前9个月实施增发的公司有98家，募集资金合计1740.96亿元，今年以来增发规模增加了93.49%；其次，今年以来228只新股IPO募集资金合计2138.98亿元，只相当于增发募资的63%。中国股市成为改革的遮羞布，金融机构纷纷上市，听命于行政命令或者投资亏损所产生的损失，由股民一一买单，金融机构改革的急迫性被大大延后。经济周期的转变是市场下挫的另一大原因。延续两年多的大规模扩张政策偃旗息鼓，扩张期上马的项目却在等米下锅，通胀导致的盈利下挫与融资成本的大幅提升，让企业的真实状况水落石出。9月22日，因一则传闻，绿城地产信托风险席卷地产股，市场如惊弓之鸟。在经济转型、经济周期下行、滞胀风险加大、市场圈钱风潮中，信任危机与市场雪崩同时发生。在经过两天的激烈讨论后，美联储在9月21日决定，不选择推出第三轮量化宽松（QE3）政策。取而代之的，是将采取“卖短买长”的“扭转操作”（OT），即卖出短期国债、买入长期国债，以此种方式延长手中所持国债期限，拉高长期债价格的同时降低收益率水平，目的是通过降低长期融资成本来支持经济复苏。本来，这种通过公开市场方式来刺激经济的思路应给予充分肯定。因为这至少说明美国经济尚未糟糕到需要吞下量化宽松这种“虎狼药”的程度，勉强可算是积极正面的信息，但欧美股市却用暴跌来回应伯南克及其同事们的决定。紧接着，中国股市依样画瓢，昨天早盘直接低开，一笔抹去前日涨幅（详见B64、B65、B66版）。随后，国内经济金融名嘴们也“hold不住”，纷纷声情并茂地表达对股市下跌的理解、对美国经济的疑虑，以及对中国未来的忧虑。笔者以为，中国股市迄今经历了20年的发展，但市场反应却依然幼稚得令人惊讶。这诚然有监管者“父爱主义”过甚，乃至使得市场柔弱不堪，始终未能建构起自生能力的原因；但投资者缺乏独立主体意识，始终不成器的因素也不能忽视。就开头的消息而言，美国此次没有释放出QE3，至少就短期而言，存在“三个有利于”有利于世界经济稳定，有利于中国外储保值，也有利于维持对美国经济自身相对稳定的评估。怎么看来看去，都没有多少负面的因素可供过度解读。更值得玩味的是，在此前量化宽松风雨欲来的时候，有些人满是咒骂讥评的声音；如今美国没有推出QE3，反倒是一片惋惜悲鸣如此左右矛盾的看法，热衷宣泄感情，却缺乏连贯性的态度，我们的业内人士不该深刻反思吗？特别是，每个国家的市场都有自身的特点，即使人为设定一个估值指标，也难以完全参照某个标准来进行估值。以价值投资者最爱的市净率指标论，当前法国CAC40指数大致在0.99左右，英国富时100是1.56倍，美国道指和纳指分别是2.57和2.78倍，日本日经225指数是1.17倍，而我们的沪深300指数是2.08倍，深证成分指数是3.41倍，直观上，难道深圳市场指数就该腰斩，但沪深300指数就绝对低估吗？再以动态市盈率论，美国道指在11.7倍，纳指是13.2倍，英法的富时100和CAC40指数分别是9.5和8.2倍，而我们的沪深300指数动态市盈率则是10.59倍，深圳成分指数动态市盈率是15.88倍，这又怎样理解呢？事实上，各个国家的经济发展阶段不同，上市企业千差万别，主流资金的投资偏好也有差异，因此才造成了股票市场的估值有明显差异。从此出发，考虑到我国资本账户封闭的现实国情，自金融危机以来，中国股市每每跟着欧美股市上下折腾，更多是形式接轨、意识崇洋等因素所驱使，或可归入行为艺术范畴，并没有什么深刻的内部逻辑存在。中国股市2007年发高烧，突破6000点，当年是雄冠全球；四年之后跌到2400点，今年当是熊冠全球。涨跌本来都正常，但每每要用美国股市下跌作为借口，解释自己上涨压力很大，就属于用力过猛的表演了。从现实出发，笔者以为，中国股市有没有投资价值另当别论，但当前导入“长大成人”意识确是必要的功课。总把自己定位为一个小学生，定位为一个欧美市场的小跟班，绝没有出路。要知道，资本市场找不到出路，建设市场经济就缺乏坚实依托，推动产业转型和结构调整就是空话。以人作喻，刚上学时跟着学长亦步亦趋，或可称之为谦虚谨慎，如果大学毕业后还要看他人脸色决定自己该是喜是悲，那可就不是男子汉了。近期，大涨大跌似乎逐渐成为全球股市的常态。在此背景下，欧元区和美国轮番上演“拖字诀”，更让投资者的心情七上八下。其实，市场对欧元区债务问题的担忧已经不是一天两天了，如果决策者能够及时解决问题，也不至于拖到现在。尽管德国和法国多次显示出捍卫欧元的决心，试图联手为深陷债务危机的欧元区国家找到永久性的解决方案，但作为欧元区中的两大巨头，德法两国自身经济也存在诸多问题，想要承担责任却有点力不从心。到底欧元区债务危机应请谁来善后呢？德国，法国，还是欧洲央行？显然都难当重任。这不，刚刚结束的欧元区财长会议并未对希腊援助方案、扩大欧洲金融稳定基金以及开征金融交易税等市场关注的问题取得进展，对希腊的新一笔援助贷款决定也被推迟至10月，欧元区领导人再次上演“拖字诀”。如果说欧元区领导人奉行的“拖字诀”给市场带来的是失望，美联储主席伯南克上演的“拖字诀”给市场带来的则是焦虑。就在希腊债务问题继续影响金融市场的时候，美联储本周即将举行的货币政策会议又来“抢镜”。其实，在上月底举行的全球央行年会上，伯南克就把第三轮量化宽松政策（QE3）的