公司金融学-投资 PPT课件

第三篇 投资管理 第八章资本预算第九章流动资产管理 第八章资本预算 第一节投资决策程序第二节现金流量预测第三节投资项目评价标准第四节投资项目决策分析第五节投资项目风险评价 学习目标 了解投资决策的基本程序 熟悉投资项目现金流量预测的原则和预测方法 掌握投资项目的各种评价标准及其计算方法 熟练应用净现值 内部收益率等主要评价指标进行独立项目和互斥项目的投资决策 了解投资项目风险的来源 掌握敏感性分析的基本方法 了解风险分析的决策树法和模拟法 掌握投资项目风险调整折现率法和风险调整现金流量法 第一节投资决策程序 一 投资项目类型二 项目投资决策程序 资本预算的目的是获得能够增加未来现金流量的长期资产 以便提高公司价值的长期增长潜力 一 投资项目类型 资本预算或资本支出 主要指实物资产投资 投资项目的类型 A 按项目的规模和重要性分类 B 按项目之间的关系分类 C 按项目现金流量形式分类 此外 改变供应体系 改变分销体系 进入一个新的市场 开发一种新的产品 将公司的某种业务外包或者自己生产 外购或自制某一部件 购买一家现存的公司 租赁设备或购买新设备 更新公司的IT网络等都可纳入公司项目投资管理 投资项目特点 耗资大 时间长 风险大 收益高 二 项目投资决策程序 一 选择投资机会 以自然资源和市场状况为基础 以国家产业政策为导向 以财政 金融 税收政策为依据 寻找最有利的投资机会 二 收集和整理资料 公司内部资料 公司外部资料 财务资料 非财务资料 同类项目的相关资料 三 投资项目财务评价 现金流量折现法 四 投资项目决策标准 1 净现值法则 接受净现值大于零的投资项目 即NPV 0 2 收益率法则 接受收益率高于资本机会成本的投资项目 五 项目实施与控制 1 建立预算执行情况的跟踪系统 反馈信息 找出差异并调整预算 2 根据出现的新情况 修正或调整资本预算 第二节现金流量预测 一 现金流量预测的原则二 现金流量预测方法三 现金流量预测中应注意的问题四 现金流量预测案例分析 一 现金流量预测的原则 现金流量 在一定时期内 投资项目实际收到或付出的现金数 净现金流量 现金流入 现金流出 现金流入由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额 现金流出由于该项投资引起的现金支出 净现金流量 NCF 一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额 二 现金流量预测方法 投资项目现金流量的划分 一 初始现金流量 项目建设过程中发生的现金流量 或项目投资总额 主要内容 3 原有固定资产的变价收入 2 营运资本 1 项目总投资 4 所得税效应 二 经营现金流量 不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等 也称经营付现成本 项目建成后 生产经营过程中发生的现金流量 一般按年计算 主要内容 增量税后现金流入量 投资项目投产后增加的税后现金收入 或成本费用节约额 增量税后现金流出量 与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出 计算公式及进一步推导 现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税 现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税 即 现金净流量 税后收益 折旧 项目的资本全部来自于股权资本的条件下 如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资 其计算公式 例 假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见表8 1 表8 1投资项目的会计利润与现金流量单位 元 现金净流量 税后收益 折旧 三 终结现金流量 项目经济寿命终了时发生的现金流量 主要内容 经营现金流量 与经营期计算方式一样 非经营现金流量A 固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益B 垫支营运资本的收回 计算公式 终结现金流量 经营现金流量 固定资产的残值变价收入 含税赋损益 收回垫支的营运资本 三 现金流量预测中应注意的问题 在不考虑所得税时 折旧额变化对现金流量没有影响 在考虑所得税时 折旧抵税作用直接影响投资现金流量的大小 二 利息费用 一 折旧模式的影响 在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量 借入时的现金流入量 支付利息时的现金流出量 项目的筹资成本在项目的资本成本中考虑 视作费用支出 从现金流量中扣除 归于现金流量的资本成本 折现率 中 三 通货膨胀的影响 例 假设某投资项目初始现金流出量为1000元 一年后产生的现金流入量为1100元 假设项目的投资额全部为借入资本 年利率为6 期限为1年 与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表8 2所示 表8 2与投资和筹资有关的现金流量单位 元 估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性的原则 在计算通货膨胀变化对各种现金流量的影响时 不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同 不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量 四 现金流量预测案例分析 一 扩充型投资现金流量分析 例8 1 ABC公司是一个办公用品的生产厂家 主要生产各种办公桌椅等 目前公司研究开发出一种保健式学生用椅 其销售市场前景看好 为了解学生用椅的潜在市场 公司支付了50000元 聘请咨询机构进行市场调查 调查结果表明学生用椅市场大约有10 15 的市场份额有待开发 公司决定对学生用椅投资进行成本效益分析 其有关预测资料如下 1 市场调研费50000元属于沉没成本 即与是否进行项目投资的无关成本 2 学生用椅生产车间可利用公司一处厂房 如果出售 该厂房当前市场价格为50000元 3 学生用椅生产设备购置费 原始价值加运费 安装费等 为110000元 使用年限5年 税法规定设备残值10000元 按直线法计提折旧 每年折旧费20000元 预计5年后不再生产学生用椅后可将设备出售 售价为30000元 4 预计学生用椅各年的销售量 把 依次为 500 800 1200 1000 600 学生用椅市场销售价格 第一年为每把200元 由于通货膨胀和竞争因素 售价每年将以2 的幅度增长 学生用椅单位付现成本第一年100元 以后随着原材料价格的大幅度上升 单位成本每年将以10 的比率增长 5 生产学生用椅需要垫支的营运资本 假设按下期销售收入10 估计本期营运资本需要量 第一年初投资10000元 第5年末营运资本需要量为零 6 公司所得税率为34 在整个经营期保持不变 案例分析 表8 3经营收入与成本预测单位 元 某年的单价 上年的单价 1 2 某年的单位成本 上年的单位成本 1 10 表8 4现金流量预测单位 元 设备处置现金流入 收入30000元 应缴纳所得税 30000 10000 0 34 6800 抵减了现金流入 二 替代型投资现金流量分析 例8 2 假设某公司为降低每年的生产成本 准备用一台新设备代替旧设备 旧设备原值100000元 已提折旧50000元 估计还可用5年 5年后的残值为零 如果现在出售 可得价款40000元 新设备的买价 运费和安装费共需110000元 可用5年 年折旧额20000元 第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10000元 用新设备时每年付现成本可节约30000元 新设备年付现成本为50000元 旧设备年付现成本为80000元 假设销售收入不变 所得税率为50 新旧设备均按直线法计提折旧 新设备买价 运费 安装费110000 旧设备出售收入 40000 旧设备出售税赋节余 5000 40000 50000 0 5合计 65000 新设备年折旧额20000旧设备年折旧额10000 年折旧额增量10000 20000 10000 表8 5增量现金流量估计单位 元 案例分析 第三节投资项目评价标准 一 净现值二 获利指数三 内部收益率四 投资回收期五 会计收益率六 评价标准的比较与选择 一 净现值 一 净现值 NPV netpresentvalue 的含义 是反映投资项目在建设和生产服务年限内获利能力的动态标准 在整个建设和生产服务年限内各年净现金流量按一定的折现率计算的现值之和 二 净现值的计算 影响净现值的因素 项目的现金流量 NCF 折现率 r 项目周期 n 折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率 项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相关 项目的系统风险对所有的公司都是相同的 预期收益率会因公司不同而不同 但接受的最低收益率对所有公司都是一样的 项目使用的主要设备的平均物理寿命项目产品的市场寿命 项目经济寿命 现金流量预测期限 折现率的确定 项目的资本成本与实施该项目公司的资本成本之间的关系 1 如果项目风险与其实施该项目的公司风险相等 公司加权平均资本成本就是项目的资本成本 2 如果项目的风险与该公司的风险不等价 找出与该项目风险等价的替代公司 用替代公司的资本成本评估项目 直接根据特定项目的资本来源 筹资比例 筹资成本进行估算 3 如果每一个投资项目被视为追加的边际项目 采用与该项投资相对应的边际资本成本作为折现率 投资项目的取舍取决于边际收益与边际成本的比较 例 承 例8 1 假设该项目风险与公司风险相同 预计公司真实资本成本 不考虑通货膨胀因素 第1年为10 到第5年上升至12 15 预计通货膨胀率第1年为2 到第5年上升至4 表8 6净现值及内部收益计算表单位 元 累计资本成本 1 12 2 1 13 26 1 名义利率 1 真实利率 1 预期通货膨胀率 1第1年名义资本成本 1 10 1 2 1 NPV函数 输入方式 NPV rate value1 value2 应用条件 项目各年的折现率相同 注意事项 Excel中函数NPV假定投资现金流量 初始投资 发生在第1期末 value1 而在我们的分析中 通常假设投资发生在第0期 因此 在计算净现值时 应将项目未来现金流量用NPV函数求出的现值再减去该项目的初始投资的现值 例 承 例8 2 项目增量现金流量每年为20000元 共5年 第5年终结现金流量增量为10000元 假设该项目的资本成本为15 三 项目决策原则 NPV 0时 项目可行 NPV 0时 项目不可行 当一个投资项目有多种方案可选择时 应选择净现值大的方案 或是按净现值大小进行项目排队 对净现值大的项目应优先考虑 四 净现值标准的评价 优点 考虑了整个项目计算期的全部现金净流量及货币时间价值的影响 反映了投资项目的可获收益 缺点 现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计 无法直接反映投资项目的实际收益率水平 一 获利指数 PI profitabilityindex 的含义 又称现值指数 是指投资项目未来现金流入量 CIF 现值与现金流出量 COF 现值 指初始投资的现值 的比率 二 获利指数的计算 例 承 例8 1 计算学生用椅投资项目的现值指数 二 获利指数 三 项目决策原则 PI 1时 项目可行 PI 1时 项目不可行 四 获利指数标准的评价 优点 获利指数以相对数表示 可以在不同投资额的独立方案之间进行比较 缺点 忽略了互斥项目规模的差异 可能得出与净现值不同的结论 会对决策产生误导 一 内部收益率 IRR internalrateofreturn 的含义 注意 IRR用来衡量项目的获利能力 是根据项目本身的现金流量计算的 它与资本成本无关 但与项目决策相关 资本成本是投资者进行项目投资要求的最低收益率 项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率 二 内部收益率的计算 三 内部收益率 IRR函数 功能 返回由数值代表的一组现金流量的内部收益率 输入方式 IRR values guess 例 承 例8 1 计算学生用椅投资项目的内部收益率 现金流量不一定必须是均衡的 但必须按固定的间隔发生 三 项目决策原则 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 则项目可行 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 则项目不可行 四 内部收益率标准的评价 优点 不受资本市场利率的影响 完全取决于项目的现金流量 能够从动态的角度正确反映投资项目的实际收益水平 缺点 计算过程十分麻烦 互斥项目决策时 IRR与NPV在结论上可能不一致 四 投资回收期 一 投资回收期 PP paybackperiod 的含义 通过项目的净现金流量来回收初始投资所需要的时间 二 投资回收期的计算 A 每年的经营净现金流量相等 B 每年净现金流量不相等 例 承 例8 1 计算学生用椅投资项目的投资回收期 表8 7学生用椅项目累计现金净流量单位 元 三 项目决策标准 如果PP 基准回收期 可接受该项目 反之则应放弃 在实务分析中 PP n 2 投资项目可行 PP n 2 投资项目不可行 在互斥项目比较分析时 应以静态投资回收期最短的方案作为中选方案 四 投资回收期标准的评价 优点 方法简单 反映直观 应用广泛 缺点 没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值 忽略了回收期以后的现金流量 以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折现经营净现金流量补偿原始投资所需要的全部时间 折现投资回收期 PP discountedpaybackperiod 折现投资回收期满足一下关系 评价优点 考虑了货币的时间价值 直接利用回收期之前的现金净流量信息 正确反映投资方式的不同对项目的影响缺点 计算比较复杂 忽略了回收期以后的现金流量 一 会计收益率 ARR accountingrateofreturn 的含义 项目投产后各年净收益 税后利润 总和的简单平均计算 固定资产投资账面价值的算术平均数 也可以包括营运资本投资额 五 会计收益率 投资项目年平均净收益与该项目年平均投资额的比率 二 会计收益率的计算 例 承 例8 1 计算学生用椅投资项目的会计收益率 基准会计收益率通常由公司自行确定或根据行业标准确定 如果ARR 基准会计收益率 应接受该方案 如果ARR 基准会计收益率 应放弃该方案 多个互斥方案的选择中 应选择会计收益率最高的项目 三 项目决策标准 四 会计收益率标准的评价 优点 简明 易懂 易算 缺点 没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值 按投资项目账面价值计算 当投资项目存在机会成本时 其判断结果与净现值等标准差异很大 有时甚至得出相反结论 IRR 六 评价标准的比较与选择 净现值曲线 一 净现值与内部收益率评价标准比较 1 净现值曲线 描绘项目净现值与折现率之间的关系 NPV是折现率r的单调减函数 如果NPV 0 IRR必然大于资本成本r 如果NPV 0 IRR必然小于资本成本r 图8 1净现值曲线图 2 互斥项目排序矛盾 在互斥项目的比较分析中 采用净现值或内部收益率指标进行项目排序 有时会得出相反的结论 即出现排序矛盾 产生矛盾的原因 项目投资规模不同 例 假设有两个投资项目C和D 其有关资料如表8 8所示 表8 8投资项目C和D的现金流量单位 元 图8 2C D项目净现值曲线图 14 14 费希尔交点 解决矛盾方法 增量现金流量法 表8 9D C项目现金流量单位 元 进一步考虑项目C与D的增量现金流量 即D C 如表8 9所示 项目现金流量模式不同 例 假设E F两个投资项目的现金流量如表8 10所示 表8 10E F项目投资现金流量单位 元 图8 3E F项目净现值曲线图 15 5 费希尔交点 解决矛盾方法 增量现金流量法 F E项目现金流量单位 元 进一步考虑项目E与F的增量现金流量 即F E 如下表所示 3 NPV与IRR标准排序矛盾的理论分析 矛盾产生的根本原因 两种标准隐含的再投资利率不同 计算NPV隐含假设 再投资的利率r 公司资本成本 或投资者要求的收益率 计算IRR隐含假设 再投资的利率r 项目本身的IRR 例 在前述E F两项目比较中 假设再投资利率与资本成本 r 8 相等 则E和F两项目的修正内部收益率 MIRR 可计算如下 MIRRE 13 47 MIRRF 16 34 与净现值排序的结论相同 二 NPV与PI比较 在投资规模不同的互斥项目的选择中 有可能得出相反的结论 一般情况下 采用NPV和PI评价投资项目得出的结论常常是一致的 如果NPV 0 则PI 1 如果NPV 0 则PI 1 如果NPV 0 则PI 1 例 仍以C和D两个投资项目 其有关资料如表8 8所示 表8 8投资项目C和D的现金流量单位 元 解决矛盾方法 增量获利指数法 PI 1 045 1应该接受项目D C在条件许可的情况下 选择项目C D C D 进一步考查项目C与D投资增量的获利指数 与净现值排序的结论相同 三 项目评价标准的选择 只有净现值同时满足于上述三个基本条件 1 评价标准的基本要求一个好的评价标准的三个条件 必须考虑项目寿命周期内的全部现金流量 必须考虑资本成本或投资者要求的收益率 以便将不同时点上的现金流量调整为同一时点进行比较 必须与公司的目标相一致 即进行互斥项目的选择时 能选出使公司价值最大的项目 2 再投资利率假设的合理预期正确的再投资利率应该是资本成本r 在市场均衡的条件下 它一方面表明项目筹资者使用资本应付出的代价 另一方面表明项目投资者投入资本应获得的收益 净现值标准优于内部收益率 3 价值可加性原则 净现值标准优于内部收益率 根据价值可加性原则 从某种意义上说 公司价值等于其所有项目价值之和 IRR标准是相对数 其值不能简单相加 而必须重新计算每一组合的IRR 不但计算麻烦 而且也往往与NPV标准的决策结果不一致 NPV标准优于IRR或PI 但为什么项目经理对IRR或PI有着强烈的偏好 主要原因 IRR标准不需事先确定资本成本 使实务操作较为容易 IRR和PI是一个相对数 进行不同投资规模的比较和评价更为直观 特别提醒 IRR和PI最大的投资项目不一定是最优的项目 如果按IRR或PI进行项目决策 则应采用差量或增量分析法 而不是简单地按IRR和PI大小进行项目排序 NPV标准虽然是一个绝对数 但在分析时已考虑到投资的机会成本 只要净现值为正数 就可以为公司多创造价值 因此净现值标准与公司价值最大化这一目标相一致 结论 若项目相互独立 NPV IRR PI可做出完全一致的接受或舍弃的决策 在评估互斥项目时 则应以NPV标准为基准 第四节投资项目决策分析 一 独立项目投资决策二 互斥项目投资决策三 资本限额决策 一 独立项目投资决策 独立项目是指一组互相独立 互不排斥的项目 在独立项目中 选择某一项目并不排斥选择另一项目 对于独立项目的决策分析 可运用净现值 获利指数 内部收益率以及投资回收期 会计收益率等任何一个合理的标准进行分析 决定项目的取舍 只要运用得当 一般能够做出正确的决策 独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策 接受 或 拒绝 的选择 投资项目的取舍只取决于项目本身的经济价值 独立项目投资决策标准分析 接受 投资项目方案的标准 主要指标 NPV 0 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 PI 1 辅助指标 PP n 2 ARR 基准会计收益率 拒绝 投资项目方案的标准 主要指标 NPV 0 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 PI 1时 辅助指标 PP n 2 ARR 基准会计收益率 二 互斥项目投资决策 互斥项目是指互相关联 互相排斥的项目 在一组项目中 采用某一项目则完全排斥采用其他项目 互斥项目的决策分析就是指在两个或两个以上互相排斥的待选项目中只能选择其中之一的决策分析 互斥项目决策分析的基本方法主要有排列顺序法 增量收益分析法 总费用现值法和年均费用法 一 排列顺序法 全部待选项目可以分别根据它们各自的NPV或IRR或PI按降级顺序排列 然后进行项目挑选 通常选其大者为最优 在一般情况下根据三种方法排列的顺序是一致的 但在某些情况下 运用NPV和运用IRR或PI会出现排序矛盾 这时 通常应以净现值作为选项标准 二 增量收益分析法 站在新设备的角度进行分析 判断标准 NPV 0 IRR K PI 1 对于互斥项目 可根据增量净现值 NPV 增量内部收益率 IRR 或增量获利指数 PI 等任一标准进行项目比选 三 总费用现值法 适用条件 收入相同 计算期相同的项目之间的比选 判断标准 总费用现值较小的项目为最佳 通过计算各备选项目中全部费用的现值来进行项目比选的一种方法 例 承 例8 2 重置项目评价中 采用总费用现值法进行分析 表8 11重置投资项目现金流量 实际现金流量 单位 元 应该用新设备取代旧设备 四 年均费用法 年均费用 AC 小的项目为中选项目 适用条件 收入相同但计算期不同的项目比选 购置旧设备 购置新设备 例8 3 某公司目前使用的P型设备是4年前购置的 原始购价20000元 使用年限10年 预计还可使用6年 每年付现成本4800元 期末残值800元 目前市场上有一种较为先进的Q型设备 价值25000元 预计使用10年 年付现成本3200元 期末无残值 此时如果以P型设备与Q型设备相交换 可作价8000元 公司要求的最低投资收益率为14 要求 为该公司做出决策 是继续使用旧设备 还是以Q型设备代替P型设备 假设不考虑所得税因素 假设公司支付8000元购置P型设备 4800 800 假设公司支付25000元购置Q型设备 按实际现金流量计算各项目的年均现值为 投资规模 公司在一定时期用于项目投资的资本总量 三 资本限额决策 一般是根据边际分析的基本原理确定最佳投资规模 图8 4投资规模与边际收益和边际成本的关系 最佳投资规模 投资额或筹资额为90万元边际投资收益率 12 4 边际资本成本 12 4 接受项目 舍弃项目 投资限额 一定时期用于项目投资的