企业的资本结构及其优化研究.doc

企业的资本结构及其优化研究摘要本文从企业资本结构的概念入手，分析了影响企业资本结构的内外因素；以上市公司为例探究了资本结构优化的标准以及企业资本优化结构的基本方法；结合当前国际国内的经济形势，分析了我国目前诸多企业资本结构的现状，以及美国次贷危机对我国企业，特别是纺织等加工出口外贸企业的影响。在沿海一带，有许多中小企业因为订单减少，利润空间挤压，08年第三季度业绩下滑，甚至出现严重亏损状况。有许多外贸企业一直是以劳动力成本低廉的竞争优势来维持着低技术、低成本的粗放型发展模式，行业门槛低，市场竞争力大，而国际市场需求下降，于是导致许多企业产品滞销，坏账加大，资金回收困难等现状，本文强调了企业资本结构优化的必要性；提出实现优化资本结构，提高企业抵御世界性金融危机能力的途径。如根据企业的行业性，改变产业结构，进行新技术创新等途径，通过提高产品技术含量和附加值来拓展利润空间和增强国际竞争力，降低企业的加权资本成本和保持资本结构与资产结构、投资权益水平的动态协调，最终实现企业资本结构的优化。关键词 企业； 资本结构 ；优化 ；途径Enterprises capital structure and optimized researchAbstractThis article obtained from the enterprise capital structures concept, to analyze the influence enterprise capital structure inside and outside factors; Take to be listed inquired into as the example the capital structure optimizes standard as well as enterprise capital optimize structure essential method; The union current international domestic economic situation, has analyzed our country present many enterprise capital structure present situation, As well as American loan crisis to Our country Enterprise, specially export processing Foreign trade enterprises and so on spinning and weaving influences. Area coast, many small and medium-sized enterprises, because the order form reduces, the profit space extrusion, 08 year third quarter achievement slides, even has the serious loss condition.Many Foreign trade enterprise has been maintains low technical, the low cost extension development model by the labor force cost inexpensive competitive advantage, the profession threshold is being low, the market competitiveness is big, but international market recession in demand, therefore causes many enterprise products to be unsalable, The bad account enlarges, present situations and so on fund recycling difficulty, this article emphasized the enterprise capital structure optimizes necessity; Proposed that realizes the optimization capital structure, sharpens the enterprise resistance worldwide basis financial crisis ability the way. If according to enterprises professionalism, the change industrial structure, carries on ways and so on new technological innovation, through raises the product technique content and the added value develops the profit space and the enhancement international competitiveness, reduces enterprises weighting capital cost and maintains the capital structure and the assets structure, investment rights and interests level dynamic coordinated, realizes the enterprise capital structure optimization finally. Key words Enterprise; Capital structure ; Optimization ; Way一、资本及其资本结构的界定要研究企业的资本结构及其优化，首先应该了解什么是资本，什么是资本结构，以及什么是最佳资本结构。资本是企业经营的资金，是能够带来剩余价值的价值。资本结构是指企业各种资金的来源构成及其比例关系。就广义而言，资本结构是指企业全部资金的来源构成及其比例关系，它不仅包括主权资本、长期债务资金，而且还包括短期债务资金。狭义的资本结构仅指主权资本及长期债务资金的来源构成和比例关系，不包括短期债务资金。最佳资本结构，是指企业在一定时期内，使加权平均资金成本最低、企业价值最大时的资本结构。二、资本结构优化的现实意义资本结构对企业的经营至关重要，资本结构的合理与否，不仅是企业经济运行的基础和前提，也直接关系着企业经济运行的效益和质量，更关系着企业的生存与发展。（一）国内企业目前资本结构状况1、不良资产的进一步增加，对改善资金运行仍起着严重的制约作用。从资产的占用形式看，资产分为流动资产、固定资产、长期投资、无形及递延资产等。其中，递延资产是无法变现的资产,即不良资产(企业的不良资产是指企业尚未处理的资产净损失和潜亏(资金)挂帐,以及按财务会计制度规定应提未提资产减值准备的各类有问题资产预计损失金额）。如果不良资产不断增加，势必影响企业的资金周转，进而制约经济运行质量的进一步提高。2、应收款居高不下， 且仍呈增加之势。几年来，由于财务信用危机和结算纪律的混乱，再加之产品供过于求和激烈的市场竞争，企业大量货款长期相互拖欠难以收回，不少已成为“呆账或死账”，这对本来就紧张的资金形势更是“雪上加霜”，已严重影响着企业资金的周转。 3、资产负债比例结构不合理。不少企业大肆筹资举债，增加财务负担。很多企业资产负债率达到30%以上。资金结构的不合理导致企业财务负担沉重，偿付能力严重不足，如果在生产过程中出现某一环节的中断、阻塞，那么资金就会周转困难，不能按时偿还企业债务，使企业将面临丧失信誉，负责赔偿的风险，甚至导致破产。如今年第三季度，珠江三角洲一带的一些中小企业就因为世界需求量减弱，定单减少，产品滞销，资金周转困难而被迫停产。4、综合盈利能力不高，且存在不少明亏或暗亏企业。特别是许多企业还存在设备更新速度慢，老化严重，资产净值率降低等现象。（二）国际金融危机影响实体经济发展1、人民币增值，汇率波动加大对企业的影响。今年以来，原材料价格的普遍上涨给企业生产、产品价格带来了压力。如何消化价格上涨带来的压力不仅取决于企业在采购原材料方面的议价能力，也取决于企业对于自身产品的定价能力。议价能力强的企业不仅能够有效控制成本的上涨，而且可以通过提高自身产品价格消化成本上涨带来的影响。但是我国许多企业产品议价能力亟待提高。特别是纺织等加工出口外贸企业的影响。在沿海一带，有许多中小企业因为订单减少，利润空间挤压，08年第三季度业绩下滑，甚至出现严重亏损状况。长期以来我国纺织等加工出口外贸企业，一直是以劳动力成本低廉的竞争优势下来维持着低技术、低成本的粗放型发展模式，其技术含金量低，议价能力低。人民币汇率形成机制改革后，企业的利润空间受到压缩，形式逼迫企业必须转变原有经营模式，通过加快技术创新，提高产品技术含量和附加值来拓展利润空间和增强国际竞争力。2、美国次贷危机引发的全球金融危机，导致国际市场需求总体下降。我国企业面临市场竞争力加大，订单减少，销售金额递减，业绩滑坡，产品积压严重，流动资金严重不足。从第三节度起，在我国沿海一带的纺织、加工等企业，已经开始出现产品滞销，资金断链现象；有的中小企业开始减员、减量，压缩工作时间，一周只上两天班。有的农民工因收入递减开始返乡。如果现在不及时地根据企业的行业发展，主动积极地调整企业的资本结构，那么09年，将有一大批企业面临更加严峻的考验（上游原材料涨价，通货膨胀，需求减少，产品买不出去，资金严重缺乏，融资困难等）。3、劳动力成本增加。有许多企业一直是以劳动力成本低廉的竞争优势来维持着低技术、低成本的粗放型发展模式，劳动者的合法权益不能得到合理的保障。劳动合同法的颁发，促使企业加大了对劳动力成本的投入，如为职工缴纳社会保险，支付加班工资等。通过对以上现状的分析，我们得出结论，企业要想在经济全球化的今天能生存并发展，必需要有一个合理的资本结构，及企业资本结构优化。只有优化企业的资本结构，才能提高企业抵御世界性金融危机的能力。所以说研究资本结构的优化是具有非常重要的现实意义。三、影响资本结构优化的因素 从理论上讲，任何企业都存在最佳资本结构，但是，在实际中企业很难准确找到这一最佳点。而各种资本结构优化的理论也只是对企业提供了基本思路和框架，在实际工作中不能机械地依据理论模型进行分析，而必须充分考虑企业的实际情况和所处的客观经济环境，在认真分析研究影响企业资本结构优化的各种因素的基础上，进行资本结构的优化。影响企业资本结构优化的因素主要包括： （一）企业内部因素 1、行业因素。由于不同行业以及同一行业的不同企业，在运用财务杠杆时所采取的策略和政策大不相同，从而使各行业的资本结构也产生较大的差别。 2、资本成本因素。因为资本结构优化决策的根本目的之一就是使企业综合资本最低，而不同筹资方式的资本成本又是不同的，资本结构优化决策必须充分考虑资本成本因素。 3、财务风险因素。企业在追求财务杠杆利益时，必然会加大负债资本筹资力度，使企业财务风险加大，如何把财务风险控制在企业可承受的范围内，是资本结构优化决策必须充分考虑的重要问题。 4、企业经营的长期稳定性。企业经营的长期稳定性是企业发展的重要保证。企业财务杠杆的运用，必须限制在不危及其自身长期稳定经营的范围以内。 5、经营风险因素。如果管理部门决定在整个风险不超过某一限度的前提下，降低经营风险，企业就必须承担较高的财务风险;反之亦然。因此，销售额的稳定性和经营杠杆这些影响企业经营风险的因素，也会影响到企业的资本结构。 6、储备借贷能力。企业应当努力维持随时可能发行债券的能力。为了储备借贷能力，企业更倾向于在正常情况下使用较少的借款，从而表现出完美的财务形象。就短期而言，这样做可能有利，但就长期而言，却并非较好的选择。 7、企业控制权。通常情况下，企业控制权因素并不对企业资本筹集产生绝对的影响，但当企业管理控制状况没有保障时，资本结构优化决策对企业控制权因素也应当予以考虑。 8、企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同，房地产公司的抵押贷款较多，而以技术开发为主的公司贷款就较少。 （二）外部因素1、贷款人和信用评估机构的态度。贷款人和信用评估机构的态度主要体现在对企业信用等级的认识上，而企业信用等级的高低，在很大程度上影响着企业的筹资活动乃至经营活动。 2、税收因素。由于负债资本利息属于免税费用，因此企业所得税税率越高，负债资本抵税利益就越大，税收因素对增加负债资本的客观刺激作用也就越明显。 3、商业周期的影响。当整体经济处于复苏上升时，社会对各种产品的需求高涨，刺激企业提高产量满足市场需求。这样就必须增加流动资金，企业必须尽快筹资。由于权益性资金如股票等的融资时间长，会贻误战机。相反，发行债券或直接举债就快捷得多。 4、利率影响。企业举债经营时会存在财务杠杆效应，当借入资金利率低于企业总资产收益时，支付融资成本后的剩余利润均归股东，即企业具有正的杠杆效应，权益融资供给减少；当借入资金利率高于企业总资产收益时，原属股东的部分利润被用于支付利息，此时对企业具有负的杠杆效应，将寻求其他低成本的融资方式，如商业信用等。所以从宏观经济角度看，企业总资产收益率高于宏观利率时，企业总体债务供给量增加，企业债务比例上升，财务杠杆效应增加；企业总资产收益率低于宏观利率时，企业经营业绩下滑，总体债务供给量减少，企业债务比例下降，财务杠杆失去正效应。 5、通货膨胀率的影响。一般认为在通货膨胀情况下，企业举债经营是有利的，因为企业以后偿还的是更“廉价”的货币。事实上，企业在通货膨胀时举债的受益程度取决于企业的盈利水平，当总资产收益率低于借贷利率时，企业将回购部分债券从而减少债务的供给，同时，由于投资者预见到企业业绩滑坡，对企业债务的投资行为减少，导致债务需求行为的萎缩，企业债务比例下降，所以总的看来，在总资产收益率低于贷款利率时，通货膨胀是无法刺激经济增长的。四、资本结构优化的标准什么样的资本结构才是最优的呢？企业管理中，目前已经被大家普遍认同的观点是：企业的最优资本结构就是使其市场价值最大化。那么，企业市场价值最大化是企业资本结构优化的唯一标准吗？我认为非完全如此。首先，从企业经营目标来看，任何企业经营的目标都是最大限度的获取利润。企业资本结构必然应为达到企业利润最大化的目标服务。因此，最优资本结构应是使企业利润最大化。那么，以市场价值最大作为评价企业资本结构的目标，隐含的假设是：企业市场最大化与企业利润最大化相统一。那么这种假设能否成立？目前，就以我国证券市场来看，由于我国证券市场还不发达，诸多相关机制还不健全，市场上出现的盲目性就表现得非常明显；股票价格和企业利润的变化方向往往并不统一；甚至会出现股票价格和企业利润背道而驰的情况。就以水泥行业为例，四川金顶（600678）和卧龙地产（600173）相比较，08年第三季度业绩公报，前者每股收益只有0.057元，而股价却有5.54元；后者每股收益为0.308元，但是它的股价只有4.37元。同一行业，同受政策利好刺激（四万亿资金扩大内需，基础建设），股价和企业利润却不能成正比。不同行业情况更为明显。如太平洋（601099）与武钢股份（600005）比较，08年第三季度业绩公报，前者每股收益为-0.356元，而股价却高达16.74元；后者每股收益为0.91元，但是它的股价才5.78元（以上数据为08年11月14日收盘价）。由于股票的市场价值作为企业市场价值的重要部分，对企业市场价值的大小起着重要的作用，因此企业股票价格与企业利润的不统一，必然导致企业市场价值与企业利润的不统一，即企业市场价值最大化与企业利润最大相统一这一隐含的假设不成立。所以，企业市场大小与其资本结构合理与否并不必然成正相关。其次，从企业投资者的角度来说，投资者投资企业的目的是获取投资收益的最大化，因此，对投资者来说，企业的最优资本结构应是使其投资收益最大化。那么，如果把企业市场价值最大化作为评判企业资本结构优劣的标准，隐含的假设是企业市场价值最大化与投资者投资收益最大化相统一。但是，在以两权分离为主要特征的现代企业中，企业投资者与经营者的目标并不一致，企业经营者为了自身工资以及获得更大权力的欲望，往往过分追求企业规模的扩张及市场价值的扩大。例如，在当前席卷世界的购并浪潮中，最热衷于企业购并的莫过于企业高级经理层了。购并所带来的企业规模的扩张通过股票价格的攀升，极大地增加了他们的权力欲望。购并之后，虽然由于购并所带来的股价上升扩大了企业的市场价值，但这对于股息和红利为主要目标的长线投资者，也就是企业的真正所有者来说并无实际意义。相反，由于购并企业在经营模式、企业文化等方面的差异，使得合并后的企业往往经过一定的磨合才能步入正轨，这种磨合的成本必然由股东来承担。而且由于磨合过程本身有不确定性，一旦磨合失败，破产风险就会急剧上升，企业的另一投资者债权人的利益必然受损。此外，由于投资者和经营者的信息不对称，投资者不能把握经营者决策的真实目的，经营者常常把这种利己决策描绘成是为了投资者的利益。在这种情况下，投资者为保护自身利益不受损害，就必须用某种硬性的直观的标准来约束经营者的行为和评价企业的经营效果。这一标准就是投资收益最大化。由此可以看出企业的市场价值与投资者投资收益也不是必然成正相关。再次，从评价标准的可操作性来说，由于企业的市场价值是由股票的市场价值和债券的市场价值组成的，要使其作为标准来衡量企业资本结构的优劣，必然要求股票的市场价值和债券的市场价值可测量。但由于我国还处于市场经济建立之初，证券市场还很不发达，在这种情况下，绝大多数企业的市场价值是难于正确测定的。因此，以企业的市场价值作为评价企业资本结构的标准，缺乏可操作性。综上所述，可以得出结论；企业市场价值最大化不能成为企业资本结构优化的标准，企业资本结构优化应与企业利润最大化和投资者投资收益最大化相统一为标准。那么企业利润最大化和投资者投资收益最大化能否统一为一个标准呢？实际上，由于现实经济生活中资本所有权与经营权相分离的普遍存在，使这两者并不统一，企业经营者完全可以利用手中的权力制定有利于自己的利润分配方案，使得企业即使达到了利润最大化，投资者也无法获得最大投资收益。比如亨通光电（600487），许多投资者都看好它是优质潜力股，07年的净资产高达6.46元，收益0.479元，完全有送股和分红能力，在众多上市公司大比例送股、分红的形势下，它居然只一股分红利0.2元，还不如存银行的活期利息。如此严重损害投资者利益，挫伤投资者投资热情的上市公司并非一家。就目前股市情况看，由于对保护中小股民的机制还不健全，以及广大股民对投机套利的过度偏好（因机制的不健全，造成许多人不敢以价值投资理念来长期持有），股票发行机制与大小非解禁等问题，还没有得到妥善解决，这一切使得经营者损害股东利益的行为成为可能。因此在我国，企业利润最大化和投资者投资收益最大化并不统一。据此分析，可以得出我国企业资本结构优化的标准应是：企业利润最大化和投资者投资收益最大化双重标准的统一。即判断资本结构优化的标准具体表现为：(1)有利于最大限度地增加所有者财富，能使企业价值最大化；(2)企业加权平均资金成本最低； (3)资产保持适当的流动，并使资本结构富有弹性。其中，加权平均资金成本最低是其主要标准。换句话说：最优的资本结构，是指企业在一定时期内，使加权平均资金成本最低、企业价值最大时的资本结构。即是指企业在一定时期内，使加权平均资金成本最低且企业价值最大、并能最大限度地调动各利益相关者的积极性的资本结构。五、资本结构的优化决策 资本结构的优化决策就是根据若干个可行的资本结构优化方案，从中选取企业最佳资本结构方案的过程。所谓最佳资本结构，是指在一定时期内能使企业综合资本成本最低和企业价值最大的资本结构。在完全资本市场的条件下，由于资本市场具有强式效率性，即股票现行市价已经反映所有已公开或未公开的信息，任何人都无法在股市上赚取超额报酬。此时，企业的价值完全可以通过股票市价显示出来，而股票市场的高低在正常情况下又取决于公司每股收益的多少，因此，资本结构优化决策方法可以采用以下几种： （一）综合资本成本法此法就是指对若干个被选的可行性资本结构优化方案，通过分别计算它们的综合资本成本，选取最低的作为最优的资本结构进行决策。它主要用于企业初始资本结构优化决策，或追加资本后的资本结构优化决策。（二）边际资本成本法即指企业在持续的生产经营过程中由于扩大业务或对外投资需要追加筹资时，通过对若干个备选的可行性追加筹资方案的边际资本成本即追加筹资方案的综合资本成本进行计算、比较，以最低的作为最优的资本结构方案。（三）每股收益分析法即指利用每股收益的无差异点进行企业资本结构决策的方法。每股收益的无差异点是指在两种筹资方式下，采用负债筹资和采用普通股筹资每股收益相等的点。也可用产品销售收入来表示.采用每股收益分析法，可根据每股收益无差异点进行分析，判断在何种情况下运用负债筹资或优先股筹资或调整企业的资本结构，以实现企业资本结构优化。六、实现资本结构优化的途径怎样才能使企业的资本结构优化呢？我认为，优化企业资本结构可从以下途径入手。 （一）注重公司的行业性 行业特征是影响公司资本结构的重要因素，不同的行业呈现出不同的资本结构。企业资本结构的优化首先要考虑到企业的行业特征，以及同行业中企业的平均状况。其次，我国各行业间资本结构的差别很大，这主要因为不同行业在运用财务杠杆时所采用的策略和方法不同，除此之外，各行业的销售利润率、筹资环境和投资报酬率也存在较大差异，因此企业对于资本结构的选择应采用因地制宜的原则，结合自身行业的特点，如企业历史水平、收支状况、营业周期、利润水平、筹资环境等多方面因素，确定和选择适合企业自身需要的资本结构。 （二）改变产业结构，进行新技术创新产业结构的改变和技术创新是解决不良资产的有效途径。在广泛进行市场调查的同时，积极进行产品技术革新，提高产品的附加值及科技含量，从而使企业产品在供大于求的市场竞争中占据优先地位。（三）大力发展企业债券市场，提高企业债券的融资比例我国企业债券发展落后的原因，主要是政府重视国债与股票发行，轻视了企业债券的发行，对企业债券实行额度控制，债券发行规模受到严格限制。目前债券市场的落后已影响到企业的资