第十三章-混合筹资与租赁

BYVH,第十三章混合筹资与租赁,1,本章导学,优先股筹资认股权证筹资可转换债券筹资,混合筹资,经营租赁融资租赁决策分析,租赁,2,混合筹资,01,租赁,02,CONTENTS,目录,3,第一节混合筹资,优先股筹资（自学为主）认股权证筹资可转换债券筹资,4,优先股筹资,相关法律法规,关于开展优先股试点的指导意见（国务院，2013）,优先股试点管理办法（证监会，2014）,公司法：没有关于优先股的规定,发行方式,上市公司公开发行/非公开发行,非上市公司非公开发行,5,上市公司发行优先股的一般条件,最近3个会计年度实现的年均可分配利润应当不少于优先股1年的股息。最近3年现金分红情况应当符合公司章程及中国证监会的相关监管规定。报告期不存在重大会计违规事项。上市公司已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的50%，且筹资金额不得超过发行前净资产的50%，已回购、转换的优先股不纳入计算。,6,公开发行最近3年审计报告应当为标准/带强调事项段的无保留意见；非公开发行最近1年审计报告为非标准审计报告的，所涉及事项对公司无重大不利影响或者在发行前重大不利影响已经消除。,上市公司公开发行优先股的特别规定,上市公司公开发行优先股，应当符合以下情形之一：中国证监会核准公开发行优先股后不再符合本条第（1）项情形的，上市公司仍可实施本次发行。,7,（1）其普通股为上证50指数成份股；（2）以公开发行优先股作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司；（3）以减少注册资本为目的回购普通股的，可以公开发行优先股作为支付手段，或者在回购方案实施完毕后，可公开发行不超过回购减资总额的优先股。,上市公司公开发行优先股的特别规定,上市公司最近三个会计年度应当连续盈利。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以孰低者作为计算依据。上市公司公开发行优先股应当在公司章程中规定以下事项：商业银行发行优先股补充资本的，可就第（2）项和第（3）项事项另行约定。,8,（1）采取固定股息率；（2）在有可分配税后利润的情况下必须向优先股股东分配股息（3）未向优先股股东足额派发股息的差额部分应当累积到下一会计年度；（4）优先股股东按照约定的股息率分配股息后，不再同普通股股东一起参加剩余利润分配。,上市公司公开发行优先股的特别规定,上市公司公开发行优先股的，可以向原股东优先配售。最近三十六个月内因违反工商、税收、土地、环保、海关法律、行政法规或规章，受到行政处罚且情节严重的，不得公开发行优先股。上市公司公开发行优先股，公司及其控股股东或实际控制人最近十二个月内应当不存在违反向投资者作出的公开承诺的行为。,9,其他规定,优先股每股票面金额为100元。发行价格不得低于优先股票面金额。非公开发行优先股的票面股息率不得高于最近两个会计年度的年均加权平均净资产收益率。上市公司非公开发行优先股仅向本办法规定的合格投资者发行，每次发行对象不得超过200人，且相同条款优先股的发行对象累计不得超过200人。,10,交易转让及登记结算,优先股发行后可以申请上市交易或转让，不设限售期。优先股交易或转让环节的投资者适当性标准应当与发行环节保持一致；非公开发行的相同条款优先股经交易或转让后，投资者不得超过二百人。,11,防止发行人通过多次非公开发行或非公开发行后的转让实现实质上的公开发行，规避监管要求。,优先股的筹资成本,12,筹资成本,普通股,优先股,债券,优先股筹资的优缺点,优点,与债券相比，不支付股利不会导致公司破产；没有到期期限，不需要偿还本金。与普通股相比，发行优先股一般不会稀释股东权益；,缺点,优先股股利不可以税前扣除，是优先股筹资的税收劣势。优先股的股利通常被视为固定成本，与负债筹资没有什么差别，会增加公司的财务风险并进而增加普通股的成本。,认股权证筹资,14,认股权证是公司向股东发放的一种凭证授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。,含义,与看涨期权类似,共同点,均以股票为标的资产，其价值随股票价格变动；在到期前均可以选择执行或不执行，具有选择权；都有一个固定的执行价格。,区别,看涨期权执行时，其股票来自二级市场，而当认股权执行时，股票是新发股票。看涨期权时间短，通常只有几个月。认股权证期限长，可以长达10年，甚至更长。看涨期权适用BS模型，认股权证不适用。,认股权证的发行用途,15,01,02,03,在公司发行新股时，为避免原有股东每股收益和股价被稀释给原有股东配发一定数量的认股权证，使其可以按优惠价格认购新股或直接出售认股权证，以弥补新股发行的稀释损失。,最初的功能,作为奖励发给本公司的管理人员,作为筹资工具，认股权证与公司债券同时发行，用来吸引投资者购买票面利率低于市场要求的长期债券。,【例多选题】（2013）,下列关于认股权证与看涨期权的共同点的说法中，错误的有（）。A.都有一个固定的行权价格B.行权时都能稀释每股收益C.都能使用布莱克斯科尔斯模型定价D.都能作为筹资工具正确答案BCD,16,看涨期权行权时，其股票来自二级市场，不会稀释每股收益,认股权证不适用,看涨期权不是筹资工具,认股权证的筹资成本,认股权证期限长，分红很难估计，估值很麻烦。实务：通常请投资银行协助定价。确认认股权证的筹资成本涉及的主要内容：,17,01,02,计算分析认股权证的稀释作用,附带认股权证债券的筹资成本,所有权百分比稀释市价稀释每股收益稀释,计算行权前/行权后的每股收益和每股市价,税前成本投资人的税前报酬率,【例13-1】认股权证筹资成本的确定,【例】A公司是一个高成长的公司，该公司目前发行在外的普通股1000万股，股价20元/股，没有负债，资产（息税前）利润率12%，所得税税率25%。公司拟通过平价发行附带认股权证债券筹集资金4000万元，债券面值为每份1000元，期限20年，票面利率8%，同时每份债券附送20张认股权证，认股权证在10年后到期，在到期前每张认股权证可以按22元的价格购买1股普通股。假设公司总资产等于总市值，等风险债务的市场利率为10%，预计公司未来可持续增长率为5%。要求：（1）计算10年后行权前的每股市价和每股收益,18,每股市价权益价值股数实体价值债务价值股数,【例13-1】行权前的每股市价和每股收益,公司总价值（200004000）（F/P，5%，10）39093.6（万元）每张债券价值80（P/A，10%，10）1000（P/F，10%，10）877.068（元）债券数量4000/1000=4（万份）债务总价值877.06843508.27（万元）股东权益价值公司总价值债务价值39093.63508.2735585.33（万元）每股市价股东权益价值/股数35585.33/100035.59（元/股）,19,【例13-1】行权前的每股市价和每股收益,总资产公司总价值39093.6（万元）息税前利润39093.612%4691.23（万元）税后利润（息税前利润利息）（1所得税税率）（4691.2340008%）（125%）3278.42（万元）每股收益属于普通股的净利润/普通股股数3278.42/10003.28（元/股）,20,【例13-1】行权后的每股市价和每股收益,（2）计算10年后行权后的每股市价和每股收益认股权证行权收入现金80221760（万元）公司总价值行权前价值行权收入39093.6176040853.6（万元）债务总价值3508.27（万元）股东权益价值公司总价值债务价值40853.63508.2737345.33（万元）股数行权前股数行权股数10004201080（万股）股价权益价值/股数37345.33/108034.58（元/股）,21,【例13-1】行权后的每股市价和每股收益,公司总资产公司总价值40853.6（万元）息税前利润40853.612%4902.43（万元）税后利润（4902.4340008%）（125%）3436.82（万元）每股收益3436.82/10803.18（元/股）,22,【例13-1】行权后对原有股东的影响,（3）分析行权后对原有股东的影响,23,股价和每股收益都被稀释了。原有股东财富的减少，换取的是利率从10%降为8%。这是以潜在的稀释为代价，换取较低的利率。这种交换，股东是事先知道的，并且是可以预期的。,【例13-1】认股权证债券的筹资成本（税前）,（4）计算附带认股权证债券的筹资成本（税前）购买1组认股权证和债券组合的现金流量如下：,24,投资人的内含报酬率,0,1,2,9,10,19,20,-1000,80,80,80,80,80,80+1000,行权支出22元/股20股440元取得股票的市价34.58元/股20股691.6元现金净流入691.6440251.6（元）,根据上述现金流量计算内含报酬率（试误法或用计算机的函数功能）：9.13%,【例13-1】分析投资者是否会购买该投资组合,25,风险普通债券报酬普通债券不会购买,为提高投资人的报酬率，需降低执行价格或提高债券的票面利率。,附认股权证债券筹资成本的合理范围,26,内含报酬率,普通股资本成本,附认股权证债券的内含报酬率（税前成本）,债券的市场利率,必须介于二者之间才可以被发行人和投资人同时接受,认股权证筹资的优缺点,优点,可以降低相应债券的利率。认股权证的发行人主要是高速增长的小公司，这些公司有较高的风险，直接发行债券需要较高的票面利率。发行附有认股权证的债券，是以潜在的股权稀释为代价换取较低的利息。,缺点,（1）灵活性较差认股权证的价格，一般比发行时的股价高出20%至30%。如果将来公司发展良好，股票价格会大大超过执行价格，原有股东会蒙受较大损失。（2）附带认股权证债券的承销费用高于债务融资。,【例多选题】,某公司是一家生物制药企业，目前正处于高速增长阶段。公司计划发行10年期的附带认股权证债券进行筹资。下列说法中，正确的有（）。A.认股权证是一种看涨期权，可以使用BS模型对认股权证进行定价B.使用附带认股权证债券筹资的主要目的是当认股权证执行时，可以以高于债券发行日股价的执行价格给公司带来新的权益资本C.使用附带认股权证债券筹资的缺点是当认股权证执行时，会稀释股价和每股收益D.为了使附带认股权证债券顺利发行，其内含报酬率应当介于债务市场利率和普通股成本之间正确答案CD,28,主要目的是发行债券,可转换债券筹资,29,这种转换，只是负债转换为普通股，并不增加额外的资本这种转换是一种期权，证券持有人可以选择转换，也可以不转换,特征,认股权会带来新的资本,可转换债券筹资要素,30,【例多选题】,发行可转换债券公司设置赎回条款的目的包括（）。A.促使债券持有人转换股份B.能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失C.有利于降低投资者的持券风险D.保护债券投资人的利益正确答案AB答案解析C和D选项属于设置回售条款的目的,31,可转换债券的价值,32,利息的现值,本金的现值,纯债券价值,股价,转换比例,转换价值,套利原理,纯债券价值和转换价值中的较高者,可转债的最低价值,底线价值,可转换债券的税前成本,33,买价利息现值可转换债券转换价值的现值,计算方法,流出的现值流入的现值,上式中求出的折现率，就是可转换债券的税前成本,应在普通债券利率与税前股权成本之间,合理的范围,【例13-3】自学,【例综合题】答案,H公司是一个高成长的公司，目前每股价格为20元，每股股利为1元，股利预期增长率为6%。公司现在急需筹集资金5000万元，有以下方案方案3：发行10年期的可转换债券，债券面值为每份1000元，票面利率为5%，每年年末付息一次，转换价格为25元；不可赎回期为5年，5年后可转换债券的赎回价格为1050元，此后每年递减10元。假设等风险普通债券的市场利率为7%。要求：（1）根据方案3，计算第5年末可转换债券的底线价值，并计算按方案3发行可转换债券的税前资本成本。,34,纯债券价值和转换价值中的较高者,流入流出的现值的折现率,【例综合题】（2010）,35,利息的现值,本金的现值,纯债券价值,股价,转换比例,转换价值,50（P/A，7%，5）1000（P/F，7%，5）918.01（元）,20（16%）5（1000/25）26.76401070.58（元）,底线价值为1070.58元,100050（P/A，i，5）1070.58（P/F，i，5）采用逐步测试法，可求得：i6.25%,【例综合题】,要求（2）：判断方案3是否可行并解释原因。如方案3不可行，请提出三种可行的具体修改建议（例如：票面利率至少提高到多少，方案才是可行的。修改发行方案时，债券的面值、期限、付息方式均不能改变，不可赎回期的改变以年为最小单位，赎回价格的确定方式不变。）,36,可转换债券的税前资本成本（6.25%）等风险普通股债券的市场利率（7%）对投资人没有吸引力，方案3不可行。,修改意见1：提高票面利率修改意见2：降低转换价格修改意见3：延长不可赎回期,【例综合题】,37,修改意见1提高票面利率至W：10001000w（P/A，7%，5）1070.56（P/F，7%，5）可知：w5.77%即票面利率至少提高到5.77%，方案才可行,修改意见2降低转换价格到Y元：100010005%（P/A，7%，5）26.761000/y（P/F，7%，5）解得：y24.00即至少把转换价格降低到24.00元，方案才可行,【例综合题】,38,修改意见3延长不可赎回期至T年当T6时：10005%（P/A，7%，6）1134.8（P/F，7%，6）994.45,第6年末预计股价20（F/P，6%，6）28.37（元）第6年末转换价值28.37401134.8（元）,当T7年时：50（P/A，7%，7）1202.88（P/F，7%，7）1018.45（元）不可赎回期至少延长到7年，方案才可行。,第7年末预计股价20（F/P，6%，7）30.07（元）第7年末转换价值30.07401202.8（元）,【例单选题】（2014）,甲公司拟发行可转换债券，当前等风险普通债券的市场利率为5%，股东权益成本为7%。甲公司的企业所得税税率为20%。要使发行方案可行，可转换债券的税前资本成本的区间为（）。A.4%7%B.5%7%C.4%8.75%D.5%8.75%正确答案D,39,税前股权成本7%/（120%）8.75%,可转换债券筹资的优缺点,优点,与普通债券相比，可转换债券使得公司能够以较低的利率取得资金。与普通股相比，可转换债券使得公司取得了以高于当前股价出售普通股的可能性,缺点,（1）股价上涨风险。（2）股价低迷风险。（3）筹资成本高于纯债券。,第二节租赁,租赁的概念与分类租赁的税务处理租赁的决策分析,41,租赁的概念,42,承租方,出租方,资产使用权,租金,租赁的分类,43,当事人之间的关系,出租人VS承租人,出租人VS承租人VS贷款者,承租人一方面通过出售资产获得了现金；另一方面又通过租赁满足了对资产的需要，而租金却可以分期支付,租赁期的长短,租赁的时间明显少于租赁资产的经济寿命,租赁的时间接近租赁资产的经济寿命,44,租金是否超过资产的购置成本,租赁费不足以补偿租赁资产的全部成本,租赁费超过资产全部成本,是否可以随时解除,合同中注明承租人可以随时解除的租赁。通常，提前终止合同，承租人需要支付一笔赔偿款。,合同到期前不可以单方面解除的租赁。如果经出租人同意或者承租人支付一笔足够大的额外款项，也可以提前终止。,出租人是否负责资产的维修,出租人负责资产维修,承租人负责维修,经营租赁和融资租赁,45,典型的经营租赁,短期不完全补偿可撤销毛租赁,典型的融资租赁,长期完全补偿不可撤销净租赁,【例单选题】,下列有关租赁的表述中，正确的是（）。A.由承租人负责租赁资产维护的租赁，被称为毛租赁B.合同中注明出租人可以提前解除合同的租赁，被称为可以撤销租赁C.从承租人的角度来看，杠杆租赁与直接租赁并无区别D.典型的融资租赁是长期的、完全补偿的、不可撤销的毛租赁正确答案C,46,净租赁,承租人,净租赁,融资租赁的认定标准,满足下列标准之一的，即应认定为融资租赁：在租赁期届满时，租赁资产的所有权转移给承租人。承租人有购买租赁资产的选择权，所订立的购买价款预计将远低于行使选择权时租赁资产的公允价值，因而在租赁开始日就可合理地确定承租人将会行使这种选择权。租赁期占租赁资产使用寿命的大部分。承租人租赁开始日的最低租赁付款额的现值，几乎相当于租赁开始日租赁资产公允价值。租赁资产性质特殊，如果不做重新改制，只有承租人才能使用。,47,租赁期/租赁开始日租赁资产使用寿命75%,90%,除融资租赁以外的租赁为经营租赁,租赁的税务处理,48,租赁费支出：,构成融资租入固定资产价值的部分：,按照租赁期限均匀扣除,提取折旧费用，分期扣除,计税基础,付款总额相关费用,公允价值相关费用,租赁决策分析的主要程序,49,通常，确信投资于该资产有正的净现值之后才会考虑如何筹资的问题。,没有足够的多余资金用于固定资产投资，需要为新的项目筹资。,借款购买or租赁？,0，可行0，不可行,租赁的现金流量总现值,借款购买的现金流量总现值,租赁净现值,现金流量？折现率？,【例13-3】,A公司是一个制造企业，为增加产品产量决定添置一台设备，预计该设备将使用4年。公司正在研究应通过自行购置还是租赁取得该设备。有关资料如下：（1）如果自行购置，预计设备购置成本100万元，该项固定资产的税法折旧年限为5年，折旧期满时预计净残值为5万元。4年后该设备的变现价值预计30万元。设备维护费用（保险、保养等）预计每年6万元。假设发生在每年年末。（2）B租赁公司可提供该设备的租赁服务，租赁期4年，年租赁费25万元，在年初支付。租赁公司负责设备的维护，不再另外收取费用。租赁期内不得撤租，租赁期届满时租赁资产所有权不转让。（3）A公司的所得税率20%，税前借款（有担保）利率为10%。要求：作出自行购置还是租赁的决策。,50,折现率,【例13-3】答案确定租赁方案现金流量,（1）判断租赁的税务性质,51,租赁期/租赁资产可使用年限80%75%，融资租赁租赁费每年25万元，不可在税前扣除,租金,租金,租金,租金,期初支付,折旧抵税,折旧抵税,折旧抵税,折旧抵税,资产变现相关流量,融资租赁的现金流量,【例13-3】答案确定租赁方案现金流量,52,（2）计算年折旧抵税,租赁资产的计税基础254100（万元）租赁资产的年折旧额（1005）/519（万元）每年折旧抵税1920%3.8（万元）,付款总额相关费用,按税法规定计算,（3）计算期末资产变现相关流量,期末资产变现流入0（万元）期末资产账面价值10019424（万元）。期末资产变现损失02424（万元）期末资产变现损失减税2420%4.8（万元）,赁期届满时租赁资产所有权不转让,【例13-3】答案确定租赁方案现金流量,53,25,25,25,25,期初支付,3.8,3.8,3.8,3.8,4.8,（4）计算各年现金流量,第1年年初（第0年年末）现金流量25（万元）第1年至第3年年末现金流量253.821.20（万元）第4年年