项目融资风险管理

第三章项目融资风险管理,项目风险概述项目风险的种类项目风险的定量分析方法项目融资中的风险评价指标项目融资中的风险管理,1项目风险概述,风险的概念项目风险管理项目融资风险管理,风险的概念,1756JamesDodson保险学讲义初稿1921F.H.Knight风险，不确定性与概率风险是对某一事件的全过程的预期目标，可能产生的不利因素发生的概率及后果。风险的基本属性：某一件事全过程预期目标可能产生的不利因素发生的概率概率及其后果,思考性问题,下列事件是风险吗？早上阳光高照，下午却下了大雨，很多人由于未听天气预报而被雨淋一正常人从四楼跳下而被摔伤在项目招投标中，某一投标方由于自身原因，选择了略低于成本价格的报价并中标，从而导致产生了亏损某企业在投资某项目时，进行了可行性研究，最终由于市场需求的限制，使企业在项目投产后的几年内都处于盈亏平衡点下的生产规模某企业在投资某项目时，进行了可行性研究，选择了一个合理的建设规模，但项目投产后市场需求没有达到原来预计的水平从而导致亏损,项目风险管理,项目风险管理是指项目管理组织通过风险识别、风险估计和风险评价等活动，运用各种风险管理技术，对可能发生的项目风险实施有效的控制并妥善处理风险所致损失的后果，期望以最小的项目成本实现最大的项目目标的一种管理活动项目风险管理由风险规划、风险识别、风险估计、风险评价、风险应对、风险监控等环节组成的项目风险管理过程项目风险管理的原则：经济性原则、讲究效果原则、主动性预防为主的原则、系统性原则,沈建明：项目风险管理,风险规划,风险识别,风险估计,风险评价,风险应对,风险监控,项目风险管理计划风险来自何方有哪几类风险风险事件的后果有多大项目哪些部分会遭受到风险风险发生的可能性有多大确定风险的先后顺序评价风险之间的因果关系评价风险损害的程度评价风险转化的条件确定项目整体风险水平应对风险的计划应对风险的措施风险监视风险控制确定循环的时机,项目风险管理的基本过程,项目融资中风险管理思考,根据风险管理的定义，回答如下问题：项目融资中的风险是什么？用什么标准来衡量项目融资中的风险？项目融资中的风险对各参与主体是否具有一致性与区别性？项目融资的风险与项目风险是否有区别？项目融资中的风险管理与一般项目的风险管理是否有区别？,可研的风险分析与项目风险分析的区别,两者的出发点及分析的详细程度都不同项目的可行性研究是从项目投资者的角度分析投资者在项目整个生命期内是否能够达到预期的经济效益，具体来说即是否能够获取一个满意的投资收益率项目融资的风险分析则是在可行性研究的基础上，按照项目融资的特点和要求，对项目风险做出进一步详细的分类研究，并根据这些分析结果，为在项目融资结构设计中减少或分散这些风险提供具体的依据,项目融资中的风险管理,在项目融资中，必须对项目进行风险分析，对有关的风险因素作出评价(根据一定的标准去判定项目的经济强度和各种风险要素对项目经济强度的影响程度)风险评价的过程涉及两个步骤：确定运用什么标准来测定项目的经济强度通过与所设定的标准进行比较，判断各种风险因素对项目经济强度的影响程度在项目融资风险分析中，项目现金流量成为一个重要的判断标准，而现金流量模型成为风险分析的工具在风险分析评价阶段，项目融资顾问可以为投资者提供有价值的信息和服务,在风险评价阶段融资顾问的作用,西方一些擅长项目融资的银行，例如美国的摩根银行、银行家信托公司、第一波士顿银行等都各自建有具有特色的项目评价模型系统，为项目现金流量模型分析的实用性、综合性和有效性提供了更为有力和更为快速的计算手段对于工业投资者比较薄弱的环节，例如在项目风险系数的确定、项目贴现率的确定、项目承受债务能力的分析、金融风险以及通货膨胀因素对项目的影响等方面，项目融资顾问可以发挥较大的作用有经验的融资顾问对工业发展趋势、项目在该工业部门中的竞争地位、项目的生产管理、劳工关系状况，项目所在国的投资环境等问题的判断，对于新进入该领域的项目投资者也是十分重要的,项目风险识别、评价与管理的关系,风险识别,项目存在哪,些风险要素,风险识别,项目存在哪,些风险要素,风险评价,这些风险,要素将对项,目产生什么,样的影响？,解决这些,风险问题的,可能方案,风险评价,这些风险,要素将对项,目产生什么,样的影响？,解决这些,风险问题的,可能方案,项目风险管理与风险管理方案,项目风险应对的任务针对项目所面对的风险因素，决定是否做出反应如果答案是肯定的话，对各种可能的项目风险管理方案进行取舍，制定最实际的行动方案。行动方案的制定需要考虑包括风险对项目影响的重要程度，风险管理可能采用的手段以及风险管理的成本等多方面因素在项目的建设或生产期中实施这些风险管理方案项目风险管理方案的类型行动性方案预防性方案,2项目风险的种类,按照项目风险的阶段性划分按照项目风险的表现形式划分按照项目的投入要素划分按照项目风险的可控制性划分按照风险的影响范围分类,项目风险种类按阶段性划分(1),根据风险特性，可以把项目可以分为三个阶段：建设开发阶段、试生产阶段、生产经营阶段项目各阶段的风险分布如图项目建设开发阶段风险项目建设前的预开发阶段：项目规划、可研、工程设计等，对于矿山项目还包括地质勘探、储量确定、矿石金属性试验等。预开发阶段的风险由投资者承担通常建设阶段的项目融资需要投资者提供强有力的信用支持来保证项目的顺利完成。利用不同形式的工程建设合同，可以相应影响项目的建设期风险变化，有可能将部分项目建设期风险转移给工程承包公司,项目融资中的阶段性风险划分图,建设阶段贷款银行关心的问题,由于工程、设计或技术方面的缺陷，或不可预见的因素，而造成的生产能力不足或产量和效率低于计划指标能源、机器设备、原材料及承建商劳务支出超支等造成项目建设成本超支，不能按预定时间完工，甚至项目无法完成石油、天然气或矿源的储量达不到预计的开采数量由于各种因素造成的竣工延期而导致的附加利息支出土地、建筑材料、燃料、原材料、运输、劳动和管理人员以及可靠的承包商的可获得性其他不可抗力因素引发的风险,工程合同类型与项目建设期风险,全部,极少,工程公司对项目风险的控制,固定价格“交钥匙”合同,实报实销合同,容易,小,困难,大,投资者对项目成本的控制,投资者在项目中的风险,合同类型,项目风险种类按阶段性划分(2),项目试生产阶段的风险仍较高，贷款银行一般以商业完工标准来判断项目是否进入运营期从运营阶段起，贷款银行的项目风险随着债务的偿还逐步降低，融资结构基本上依赖于项目自身的现金流量和资产，成为一种”无追索”的结构运营阶段的项目风险主要表现在生产、市场、金融以及其它一些不可预见因素方面,项目风险种类表现形式(1),决策风险设计风险建设设备风险：因施工队伍技术能力、原材料质量及设备选择不当造成损失的可能性信用风险项目融资的信用风险贯穿于项目始终在项目的建设和开发期间或以后，借款人和任何担保人是否有担保或其他现金差额补偿协议，承包商是否有一定的担保来保证因未履约造成的损失，项目发起人是否提供了股权资本或其他形式的支持；在项目的生产经营阶段，产品的购买者、原材料的供应者以及其他参与者的资信状况、技术和资金能力、以往的表现和管理水平，诸如此类等等，都是评价项目信用风险的重要指标,项目风险种类表现形式(2),完工风险项目的完工风险存在于项目建设阶段和试生产阶段。其主要表现形式为：项目建设延期；项目建设成本超支；项目无法按期达到“设计”规定的技术经济指标；项目完全停工放弃在发展中国家，造成完工风险的原因主要是当地的工业技术水平、管理水平等；而在发达国家，造成完工风险的主要因素是工业关系和劳资纠纷项目的“商业完工”标准是贷款银行检验项目是否达到完工条件的方法,典型的商业完工标准及完工担保形式,典型的商业完工标准完工和运行标准技术完工标准现金流量完工标准其他形式的完工标准常用的完工保证形式无条件完工保证债务承购保证单纯的技术完工保证完工保证基金最佳努力承诺,项目风险种类表现形式(3),生产风险项目的生产风险是在项目试生产阶段和生产运行阶段存在的技术、资源储量、能源和原材料供应、生产经营、劳动力状况等风险因素的总称贷款银行一般同意与投资者共同分担生产风险项目生产风险的主要表现形式包括：技术风险；资源风险；能源和原材料供应风险；经营管理风险,生产风险的主要表现形式(1),技术风险技术的先进性、可替代性厂址选择、配套建设合理性技术人员的专业水平与职业道德在项目融资中，项目技术可行性一般没有问题，而技术的先进性难以保证资源风险为了避免项目的资源风险，有时贷款银行可能向投资者推荐混合融资方案：有限追索项目融资+公司融资,生产风险的主要表现形式(2),能源和原材料供应风险能源和原材料供应由两个要素构成：能源和原材料的价格及供应的可靠性长期的能源和原材料供应协议是减少项目能源和原材料供应风险的一种有效方法能源和原材料价格指数化是对于产品为具有国际统一定价标准的大宗资源性商品的项目控制能源和原材料供应风险的一种有效方法经营管理风险。项目的投资者以往在同一领域是否具有成功的经验是贷款银行衡量项目经营管理风险的一项重要指标。评价项目的经营管理风险主要从三个方面综合考虑：项目经理在同一领域的工作经验和资信项目经理是否为投资者之一除项目经理的直接投资外，项目经理是否具有利润分成或成本控制奖励等激励机制,项目风险种类表现形式(4),市场风险项目最终产品的市场风险也包含价格和市场销售量两个要素降低项目市场风险的方法主要是通过签定长期的产品销售协议。长期销售协议的期限要求与融资期限一致。销售数量通常也被要求为这一时期项目所生产的全部产品或者大部分产品，在销售价格上则根据产品的性质分为浮动定价和固定定价两大类型：浮动定价公式(亦称为公式定价)主要用于在国际市场上具有公认定价标准，价格透明度比较高的大宗商品固定定价公式主要用于以国内市场为依托的项目。习惯上价格指数的参照系包括国家或项目所在地区的通货膨胀指数、工业部门价格指数、劳动工资指数等。如果项目融融资中采用了较大的比重的美元贷款，美国的通货膨胀指数也有可能被要求包括在参照系中,长期销售协议的财务保证作用,项目风险种类表现形式(5),金融风险项目的金融风险主要表现在利率风险和汇率风险两个方面项目外汇风险通常包括三个方面：东道国货币的自由兑换经营收益的自由汇出汇率波动所造成的货币贬值问题政治风险政治风险可能表现为项目所在国的政治条件发生变化而导致项目失败、项目信用结构改变、项目债务偿还能力改变等项目的政治风险可以涉及到项目的各个方面和各个阶段,政治风险的种类,一类表现为国家风险，即项目所在国政府由于某种政治原因或外资政策的原因，对项目实行征用、没收，或者对项目产品实行禁运、联合抵制，中止债务偿还的潜在可能性另一类表现为国家政治法律稳定性风险，即项目所在国的外汇管理、法律制度、税收制度、劳资关系、环境保护、资源主权等与项目有关的敏感性问题方面的立法是否健全，管理是否完善，是否经常变动,政治风险对项目的影响,项目的立项和建设条件有赖政府批准，如未取得特许权协议，政策上的变化可能导致政治风险所建项目可能对所在国的基本建设或安全十分重要，因此更容易受到国有化或兼并的威胁有些项目对于所在国政府的社会政策或国际形象有重大影响，此时政府对此类项目的考虑项目上多于经济上所在国政府可能采取控制措施来限制生产速度或项目蕴藏量的消耗速度项目所在国有可能改变进出口政策汇出利润和偿债可能被征税或有其他限制对项目生产可能征收附加税在项目经济生命期中引入更严厉的环境保护立法，增加项目的生产成本或影响项目的生产计划一些项目是根据一定的假设条件安排融资的，当假设条件发生变化时，容易给项目带来损失,政治风险的普遍性及其应对措施,政治风险不仅在发展中国家普遍存在，在发达国家也普遍存在，如英法海底隧道项目、1988年7月澳大利亚对信托基金税收政策的调整等，都是政治风险的典型表现减除项目政治风险的方法政治风险保险，包括纯商业性质的保险和政府机构的保险在投资或安排项目融资时，尽力寻求项目所在国政府、中央银行、税收部门或其它有关的政府机构的书面保证在一些外汇短缺或管制严格的国家，如项目的收入是国际流通货币，贷款银行愿意通过项目融资结构在海外控制和保留相当部分的外汇，用以偿还债务,越南河内第一饭店项目融资结构,国际贷款银团,越南商业银行,河内第一饭店改造工程,项目工程公司,法国SOGEA建筑公司,普曼国际公司,越南政府,项目风险种类表现形式(6),环境保护风险环境保护立法更严格对项目的影响：在短期内会迫使项目投资者及经营者为适应环保要求被迫降低项目生产效率，增加项目生产成本，或者增加新的资产投入改善项目的生产环境，更严重的甚至迫使项目无法继续生产下去对贷款银行来说，环保立法更严格不仅使项目本身现金流量受影响，而且还要考虑到万一接管项目时所面临的环保压力以及项目本身价值的下降由环保问题所带来的成本增加体现在：对所造成的环境污染的罚款以及为改正错误所需要的资本投入由于为了满足更严格的环境保护要求所增加的环境评价费用、保护费用以及其它的一些成本在项目融资中，环境保护风险通常被要求由项目的投资者或借款人承担,项目风险种类表现形式(7),不可抗力风险由于地震、台风、洪水、水灾等自然灾害的发生给项目建设和运行造成的影响称为不可抗力风险对于关系到国计民生、国家和区域长远发展规划的项目，由于项目的外部效应明显，因此对不可抗力风险问题有研究尤为重要,项目风险种类投入要素(1),人员风险人员来源的可靠性，技术熟练程度，流动性；生产效率；工业关系、劳动保护立法及实施；管理素质、技术水平、市场销售能力；质量控制；对市场信息的敏感性及反应灵活程度；公司内部政策；工作关系协调时间方面的风险生产计划及执行；决策程序及时间；原材料运输；原材料短缺的可能性；在建设期购买项目土地及设备延期的可能性、工程建设延期的可能性；达到设计生产水平的时间；单位生产效率等,项目风险种类投入要素(2),资金方面的风险产品销售价格及变化；汇率变化；通货膨胀因素；项目产品购买者/项目设备使用者的信用；年度项目资本开支预算；现金流量；原材料及人工成本、融资成本及变化；税收及可利用的税务优惠；管理费用和项目生产运行成本；土地价值；项目破产以及与破产有关的法律规定技术方面的风险综合项目技术评价(选择成熟技术是减少项目融资风险的一个原则)；设备可靠性及生产效率；产品的设计或生产标准等其它风险,关于风险管理的思考,对于下列可能导致项目产生损失的风险，是否应采取应对措施？应采取什么样的应对措施？是否能将风险完全消除？决策风险设计风险建设设备风险金融风险信用风险技术风险资源风险原材料供应风险经营管理风险市场风险政治风险环境保护风险不可抗力风险,项目风险种类按可控制性划分,项目的核心风险核心风险也称可控制风险，是指与项目建设和生产经营管理直接有关的风险，包括决策风险、设计风险、设备风险、完工风险、生产风险、技术风险和部分市场风险等核心风险是项目投资者在项目建设或生产经营过程中无法避免而且必须承担的风险，同时也是投资者应尽量去管理和控制的风险项目的环境风险环境风险是指项目的生产经营由于受到超出企业控制范围的经济环境变化的影响而遭受到损失的风险这类风险项目投资者和经营者无法控制，并在很大程度上也无法准确预测，因此又称为项目的不可控制风险项目的环境风险包括：项目的金融风险、部分项目的市场风险、项目的政治风险,项目风险种类按影响范围分类,项目的系统风险：是指该项目的预期收益对整体资本市场要素变化的敏感程度非系统性风险是指一个项目所特有的风险系统性风险无法通过增加不同类型的投资数目而排除非系统性风险一般可以通过多样化、分散化投资战略加以避免或减低,3项目风险的定量分析方法,确定项目风险贴现率的CAPM模型项目的NPV敏感性分析,项目风险的定量分析,项目融资的风险分析是在项目可行性研究的基础上进行的现金流量模型是项目风险评价的重要定量分析工具项目风险分析的基本思路如下：确定用什么样的标准测定项目的经济强度通过与所选定的标准进行比较，判断各种因素对项目的影响程度,CAPM模型概述,CAPM模型(CapitalAssetPriceModel)又称资产定价模型，是项目融资中被广泛接受和使用的一种确定项目风险贴现率的方法在CAPM模型中，项目风险贴现率的含义是指项目的资本成本在公认的低风险投资收益率的基础上，根据具体项目的风险因素加以调整的一种合理的项目投资收益率,CAPM模型的基本假设,资本市场是一个充分竞争和有效的市场。在这个市场上可以不用考虑交易成本和其它制约因素(诸如借贷限制、资产转让限制等)的影响在这个市场上，所有的投资者都追求最大的投资收益在这个市场上，所有的投资者对于同一资产具有相同的价值预期，且价值预期与风险有密切关系在这个市场上，所有的投资者均有机会充分运用多样化、分散化的战略来减少投资的非系统风险，在投资决策中只考虑系统性风险的影响和相应的收益问题在这个市场上，对某一特定资产，所有的投资者是在相同的时间区域做出投资决策,CAPM模型的基本公式,一个具体项目的投资收益率可以表示为：将风险校正贴现率带入项目现金流量净现值的计算公式中可以计算出考虑到项目具体风险因素之后的净现值：CAPM模型的二个基本假设：无风险投资收益率和资本市场平均投资收益率在项目的经济生命期内保持不变风险校正系数在同一时段内也保持不变,运用CAPM模型计算项目资金成本的步骤,根据所要投资项目的性质和规模，在资本市场上寻找相同或类似性质的公司资料来确定项目的风险校正系数值根据CAPM模型计算投资者股本资金的机会成本根据各种可能的债务资金的有效性和成本，估算项目的债务资金成本将以上两种资金成本加权平均即可计算出项目投资的综合成本，也即确定了项目的风险校正贴现率R,CAPM模型参数的确定(1),无风险投资收益率：通常的做法是在资本市场上选择与项目预期经济生命期相近的政府债券的收益率做为无风险投资收益率的参考值资本市场平均收益率：在资本市场相对发达的工业国家通常以股票价格指数替代均衡投资收益率作为CAPM模型的平均投资收益率实际计算中采用一个较长的时间段(一般为10年)内的平均股票价格指数收益来作为的参考值由于是未来估计值，而是根据过去资料计算的，为避免出现的情况，有的时候在一个较长的时间区域内计算值，最后取得一个平均数值来替代对的单独估计,CAPM模型参数的确定(2),风险校正系数通用的方法是根据资本市场上已有的同一种工业部门内相似公司的系统风险值作为将要投资项目(分析对象)的风险校正系数理论上，在资本市场上对某一个公司的系统性风险进行估值，可以对该公司股票价格与资本市场整体运动趋势之间的对应关系的历史数据(一般需要至少60个月以上的数据)加以统计回归作出相关曲线来完成，相关曲线的斜率就是该公司的风险校正系数在资本市场相对发达的工业国家中一些具有权威性的证券公司定期公布所有上市公司的值以及各个工业部门的平均值，提供给投资者参考，其形式如下页表：在实际进行项目(或公司)风险分析时实际上用到的值有两种：资产值和股本资金值，二者的换算关系为：,一些工业部门的资产值表,加权平均资本成本(WACC),加权平均资本成本是将债务资本成本和权益资本成本分别乘以两种资本在总资本中所占的比例，再把两个乘积相加所得到的资本成本。其计算公式如下：,CAPM应用实例,西方矿业公司正在考虑从其他公司中收购一个已建成投产的有色金属露天开采矿项目。该项目生产三种产品，利润情况较好，还可以继续生产20年以上。为了评价项目和安排融资，西方矿业公司建立了现金流量模型。在模型中，预测分析了项目1992-2006年15年的现金流量情况，并且以2006年当年的税后利息前利润(EBIAT)的五倍作为项目残值。在资本结构方面，西方矿业公司计划投入自有资本25%，贷款75%，公司所得税率为40%。计算该项目最高收购价格。(基本参数取定：8%，14%；12%)(资产=0.87；股本=2.436；股本资金成本Re=22.6%；加权平均成本R=11.05%),项目NPV敏感性分析问题的提出,对于项目投资者来说，从风险分析的角度看，项目是可行的，但这并不意味着项目一定能满足融资的要求，为了设计合理的融资结构，满足投资方和债务方对相应风险的共同要求，就需要在现金流量模型的基础上建立项目的融资结构模型合理的项目融资结构模型需要考虑项目的债务承受能力和投资者可以得到的投资收益率通常，在一系列债务资金的假设条件下，通过调整现金流量模型中各种变量之间的比例关系，来验证预期的融资结构是否可行。采用的方法是在建立了现金流量模型的基础方案之后，进行模型变量的敏感性分析，考察项目在各种可能条件下的现金流量状况及债务承受能力,项目现金流量模型中的关键变量,项目的投资费用项目的建设时间表项目产品的种类、数量、价格、销售收入以及其它市场因素项目的直接生产成本，包括人工、原材料、能源、运输费用等项目的非现金成本，包括折旧、摊销等其它项目成本，如管理费用、技术专利费用、市场摊销费用等,流动资金需求量与周转时间公司所得税和其它税收，如资源税、营业税、进出口税等通货膨胀因素融资成本，包括汇率、利率、金融租赁成本等不可预见因素及费用项目的经济生命期,项目现金流量模型结构示意图,现金流量模型在融资中应用思路,建立了项目的现金流量模型之后，第一步工作是进行项目净现值的分析，接下来在现金流量模型的基础上建立项目的融资结构模型。在一系列债务资金的假设条件下，确定项目合理的债务承受能力和投资者可以得到的投资收益率现金流量模型中股本资金投入水平是三个变量的函数：投资者所必须获得的最低投资收益率融资的可能性及债务资金的成本股本资金的形式及成本确定项目现金流量模型的假设条件必须遵循现实、合理并且相对保守的原则在建立了现金流量模型的基础方案之后，需要建立相应的最差方案和最佳方案与之进行比较，并进行模型变量的敏感性分析，获取在各种可能条件下的项目现金流量状况及债务承受能力的一系列数据,现金流量模型的敏感性分析,所谓敏感性分析，就是分析并测定各个因素的变化对指标的影响程度，判断指标(相对于整个项目)对外部条件发生不利变化时的承受能力一般情况下，在项目融资中需要测度敏感性的变量要素主要有：价格、利率、汇率、投资、生产量、工程延期、税收政策、项目寿命期等项目敏感性分析有单因素敏感性分析和多因素敏感性分析两种单因素敏感性分析时，可根据因素变化对指标的影响，分为非敏感因素和敏感因素对于敏感性因素，需要进一步研究这个变量取值的准确性，或者收集众多的相关数据以减小在预测中的误差,敏感性分析的基本步骤,确定分析指标，在项目融资风险分析在通常采用NPV指标选择需要分析测度的变量要素计算各变量要素的变动对指标的影响程度产量变化幅度应不超过10%15%价格是以略低于目前实际价格的产品价格作为初始价格，然后按照预期的通货膨胀率逐年递增作为现金流量模型的基础价格方案，在基础方案之上对项目前几年(至少5年)的价格水平加以调整，或在基础方案上以高出生产成本的5%10%考虑投资成本的超支假设一般在10%30%范围之间取值生产成本的取值可以采用比基础方案生产成本高出5%10%的数字或采用比基础方案通货膨胀率为高的生产成本增长速度利率的敏感性取值比较简单，可以以金融市场上的可测为依据确定敏感性因素，对项目的风险情况做出判断,项目融资中的风险评价指标(1),项目债务覆盖率项目的债务覆盖率是指项目可用于偿还债务的有效净现金流量与债务偿还责任的比值，该指标可以通过现金流量模型计算出来。债务覆盖率可以进一步分为单一年度债务覆盖率和累计债务覆盖率两个指标单一年度债务覆盖率的计算公式为:累计债务覆盖率的计算公式为：,项目融资中的风险评价指标(2),在项目融资中，贷款银行通常要求DCRt1；如果项目被认为有较高风险的话，贷款银行通常要求的数值相应增加。公认的取值范围在1.01.5之间项目在某些特定阶段可能出现较低的DCR值。一种情况是在项目生产的前期；另一种情况发生在项目经营若干年后，生产设备需要更新的情况下。为避免出现DCR值过低的情况，一般在项目融资中采取三种相互联系的方法：根据生产前期的现金流量状况，给予项目贷款一定的宽限期规定项目一定比例的盈余资金必须保留在项目公司中；(只有满足累计债务覆盖率以上的资金部分才允许作为利润返还投资者，通常的取值范围在1.52.0之间)贷款银行要求项目投资者提供一定的偿债保证基金,项目融资中的风险评价指标(3),项目债务承受比率：它是项目现金流量的现值与预期贷款金额的比值。其计算公式为：项目融资一般要求CR的取值范围在1.31.5之间资源收益覆盖率：对于资源类项目的融资，一般要求已经证实的可供项目开采的资源总储量是项目融资期间计划开采资源量的两倍以上，而且还要求任何年份的资源收益覆盖率都要大于2。资源收益覆盖率的计算公式为：,5项目融资中的风险管理,项目风险管理的内容项目环境风险管理的基本工具项目融资风险管理,项目风险管理的内容(1),从项目风险管理的总体上讲，可以分为项目的核心风险管理和项目的环境风险管理项目的环境风险管理主要包括项目的政治风险管理、法律风险管理和金融风险管理等项目的政治风险管理通过政治风险投保来降低风险可能带来的损失在项目融资中引入多边机构尽量使项目有政府的直接参与在一些外汇短缺或管制严格的国家，采取海外控制项目全部或部分现金流量的方法如果有可能，应从项目所在国的中央银行得到可以获得外汇的长期保证与地区发展银行、世界银行或援助机构一同安排平行贷款,项目风险管理的内容(2),项目的法律风险管理项目设计过程中法律顾问的参与是一种重要的方法为了规避法律风险，项目公司与东道国政府之间可以签署一系列相互担保协议，双方在自己的权利范围内做出某种担保或让步，以达到互惠互利的目的，这些协议也在一定程度上为项目公司和贷款银团提供了法律上的保护。这类协议有：进口限制协议、劳务协议、诉讼豁免协议、公平仲裁协议和开发协议。在项目融资中根据项目的特点，不同的项目签署不同的相互担保协议,项目风险管理的内容(3),项目的金融风险管理项目的金融风险分为利率风险和汇率风险利率风险的管理：如果东道国货币不是国际硬通货，只能采取一些经营管理手段和通过适当的协议将风险分散给其他项目参与方共同分担如果项目资产或负债使用的是硬通货，通过金融衍生工具对冲风险比较有效。项目利率风险管理的基本工具有：利率期权、利率掉期、利率期货、远期利率协议等汇率风险的管理：如果东道国货币是国际硬通货，通过金融衍生工具(如汇率期权、掉期等)来对冲风险比较有效如果东道国货币不是国际硬通货，则只能采取一些经营管理手段来降低汇率风险，其做法与利率风险管理方法大体一致对于汇兑风险，最有效的方法是从项目所在国的中央银行取得自由兑换硬通货的承诺协议,项目环境风险管理的基本工具(1),掉期用项目的全部或部分现金流量交换与项目无关的另一组现金流量经常使用的掉期有三种形式：利率掉期、货币掉期和商品掉期商品掉期是在1986年刚刚发展起来的，但是由于它可以减少项目的产品市场价格风险或者原材料价格风险，是一种十分重要的风险管理工具,掉期的早期实例,1981年，IBM公司和世界银行进行了一笔瑞士法郎和德国马克与美元之间的货币掉期交易。世界银行在欧洲美元市场上能够以较为有利的条件筹集到美元资金，但是实际需要的却是瑞士法郎和德国马克。此时持有瑞士法郎和德国马克资金的IBM公司，正好希望将这两种货币形式的资金换成美元资金，以回避利率风险。在所罗门兄弟公司的中介下，世界银行将以低息筹集到的美元资金提供给IBM公司，IBM公司将自己持有的瑞上法郎和德国马克资金提供给世界银行。这是迄今为止正式公布的世界上第一笔货币掉期交易1982年德意志银行进行了一项利率掉期交易。德意志银行对某企业提供了一项长期浮动利率的贷款。当时德意志银行为了进行长期贷款需要筹集长期资金，同时判断利率将会上升，以固定利率的形式筹集长期资金可能更为有利。德意志银行用发行长期固定利率债券的方式筹集到了长期资金，通过进行利率掉期交易把固定利率变换成了浮动利率，再支付企业长期浮动利率贷款。这笔交易被认为是第一笔正式的利率掉期交易,项目环境风险管理的基本工具(2),利率掉期利率掉期也称利率互换，是交易双方将同种货币不同利率形式的资产或者债务相互交换最常见的利率掉期是用来改变利息支付的性质，即由固定利率转换为浮动利率或由浮动利率转换为固定利率，利率掉期不涉及债务本金的交换一般的利率掉期是在同一种货币之间进行，从而不涉及汇率风险因素，几乎所有的利率掉期交易的定价都以伦敦同业银行拆放利率(LIBOR)为基准利率利率掉期一般通过第三方作为中介人安排，投资银行和大型商业银行都可以充当中介人的角色,利率掉期,利率掉期结构基本框架图：在项目融资中，利率掉期的作用可以归纳为以下两个方面：根据项目现金流量的特点安排利息偿还，减少因利率变化造成项目风险的增加根据借款人在市场上的位置和金融市场的变化，抓住机会降低项目的利息成本。这方面的作法包括：将固定利率转为浮动利率通过先安排浮动利率贷款，然后再将其转为固定利率的方法，降低直接安排固定利率贷款的成本通过先安排固定利率贷款，然后再将其转为浮动利率的方法，降低直接安排浮动利率贷款的成本,利率掉期方,投资银行(中介),项目公司,项目贷款银行,固定利率,浮动利率,固定利率,固定利率,浮动利率,本金偿还,贷款利息,利率掉期实例(1),假设借款人A和借款人B的美元贷款成本分别为：借款人A与B之间的利率掉期方法：,利率掉期实例(2)双方成本分析,从借款人A的角度：固定利率贷款成本6.3%在利率掉期协议中的收入6.6%在利率掉期协议中的支出LIBOR实际贷款成本LIBOR-0.3%如果单独安排浮动利率贷款成本LIBOR+0.25%,从借款人B的角度：浮动利率贷款成本LIBOR+0.75%在利率掉期协议中的收入LIBOR在利率掉期协议中的支出6.7%实际贷款成本7.45%如果单独安排固定利率贷款成本7.8%利息成本节约0.35%,项目环境风险管理的基本工具(3),货币掉期货币掉期是一种货币交易，交易双方按照事先确定的汇率和时间相互交换两种货币项目融资经常使用的货币掉期工具是交叉货币掉期，特别是对于采用类似出口信贷作为主要资金来源的项目融资结构，交叉货币掉期提供了一种灵活的机制，有效地将项目资产或项目债务的风险从一种货币转为另一种更为合理的货币交叉货币掉期的基本特点是在安排货币掉期的同时安排利率掉期，将两者的优点结合起来。浮动利率/固定利率交叉货币掉期的简单说明如下图：,浮动利率/固定利率交叉货币掉期的简单说明,交叉货币掉期的作用,交叉货币掉期的作用体现在：降低项目的汇率和利率风险从事项目的资产/债务管理经过十几年的发展，交叉货币掉期已经成为在国际金融市场上融资以及进行融资风险管理(汇率风险和利率风险管理)的主要工具。与单纯的外汇交易不同，交叉货币掉期的安排可以长达10年以上，同时，由于交叉货币掉期是参与掉期安排双方之间的一种特殊合约结构，因而交叉货币掉期成为投资银行根据客户要求专门设计的一种产品,项目环境风险管理的基本工具(4),商品掉期商品掉期是在两个没有直接关系的商品生产者和用户之间(或者生产者与生产者之间以及用户与用户之间)的一种合约安排，通过这种安排，双方在一个规定的时间范围内针对一种给定的商品和数量，相互之间定期地用固定价格的付款来交换浮动价格(或市场价格)的付款商品掉期只适用于具有较强的流通性并且已建立有公认国际商品市场的产品，如石油、天然气、铜等有色金属及贵金属等商品掉期不是一种实际商品的交换，在执行商品掉期合约过程中，只有商品价格的差额由一方支付给另一方，而没有任何实际商品的交割,商品掉期安排的基本结构示例,项目环境风险管理的基本工具(5),期权期权，又称选择权，是指在未来一定时期可以买卖的权力，是买方向卖方支付一定数量的金额(指权利金)后拥有的在未来一段时间内(指美式期权)或未来某一特定日期(指欧式期权)以事先规定的价格(指履约价格)向卖方购买(指看涨期权)或出售(指看跌期权)一定数量的特定标的物的权力，但不负有必须买进或卖出的义务。期权交易事实上就是这种权力的交易期权交易可以包括利率、汇率、股票市场的股价指数和其他金融产品交易，也可以包括实际的商品的交易期权按不同的标准可划分为不同的种类。按期权合约的性质可分为看涨期权、看跌期权和双期权；按执行方式可分为美式期权和欧式期权；按期权的交割内容可分为指数期权、外币期权、利率期权和期货期权在项目融资中，作为风险管理工具经常使用的期权有三种形式：利率期权、货币期权和商品期权,期权的基本形式,利率期权利率掉期也可以帮助投资者利率上涨的风险，但是利率掉期也损失了利率下降的好处与利率掉期相比，利率期权的优点在于，如果期权所有人认为执行该项交易对他不利，可以不必履行期权合约在项目融资中使用的多数是较为复杂的中期利率期权形式，时间常为3年10年货币期权又称为外汇期权。权利的买方有权在未来的一定时间里按约定的汇率向的卖方(如银行)买进或卖出约定数额的外币，同时权利的买方有权不执行上述买卖合约。商品期权根据项目对某一种商品市场的不同需求和依赖程度，项目公司可以通过购买期权或者卖出期权进行风险管理对于项目投资者来说，期权交易具有投资少、收益大、降低风险、保有权利的作用。但需注意的是，购入期权需支付期权费，期权费通常较高，在项目融资中，需要对项目风险进行全面评价，在此基础上决定是否采用期权作为项目风险管理工具,商品期权在平衡商品价格风险中的作用,期权市场,电解铝厂,铝用户,非实物交易期权费,市场价格,期权价格,实物交易铝锭,市场价格,假设：期权费50美元/吨,期权价格（StrikePrice)1600美元/吨,在期权到期日，伦敦五金交易所99.7%铝现货价格为1450美元/吨，则电解铝厂实际收入为：1450美元/吨+（1600-1450-50）美元/吨=1550美元/吨,(a)卖出期权,期权市场,电解铝厂,铝用户,期权费,市场价格,期权价格,铝锭,市场价格,假设：期权费50美元/吨,期权价格（StrikePrice)1600美元/吨,在期权到期日，伦敦五金交易所99.7%铝现货价格为1700美元/吨，则铝用户的实际成本为：1700美元/吨+（1600+50-1700）美元/吨=1650美元/吨,(b)买入期权,项目环境风险管理的基本工具(6),远期合约和期货合约在本质上是一样的，即为合约的买卖双方在未来的某一个时间点上完成一项(或者若干项)其条件(如数量、质量、价格、交货地点等)预先确定好的交易远期合约和期货合约的区别在合约的形式上：远期合约是通过合约双方根据各自需求谈判确定的，因而是一种交换条件(如数量、质量、时间、交货地点等)可以变化的非标准合同形式；而期货合约则是一种标准的合同形式，无论买卖双方都需要按照这种标准合约的交易条件从事交易由于远期合约和期货合约的期限均比较短(期限多数不超过两年，少数可以达到三年)，而项目融资期限往往又以中长期为多，所以限制了远期合约和期货合约在项目融资风险管理中的应用范围,远期合约,商品的远期合约是由商品买卖双方签订的正式协议，协议中规定买方以某一约定价格从卖方那里购买一定数量的商品，买卖双方并不在签约日交割，而是在将来某一约定的日期交割，这种以签订远期合约来进行的商品买卖，叫做商品的远期交易远期合约的历史悠久，它的执行依赖于买卖双方履约的信用理论上，远期合约适用于任何一种实物产品或金融产品的交易，实际上，最发达的远期合约市场有远期外汇合约和远期商品合约两类远期合约在形式上比较灵活，合约双方可以根据各自需要谈判确定，在签署合约时一般不需要合约方支付一定的费用在项目融资中，项目公司可以通过使用远期市场以远期合约方式来保值或锁定一种商品的价格，有利于消除项目公司在建设和生产过程中价格变化的不确定因素。但是由于远期合约的期限比较短，所以限制了其在项目融资风险管理中的应用远期交易还有其他不易解决的问题，如交易的一方必须寻找合适的交易对象，交易的数量也要符合对方的要求等等,期货合约,期货合约是期货交易所为期货交易而制定发行的标准化合同，一切成交的合约要求购买者和出售者在合同规定的未来时间，按约定价格分别买入和卖出一定数量的某种资产和远期合约相比，期货合约的流动性很好，期货合约的购买者可以根据市场变化，决定是否提前结束合约期货市场上有大量的投机性买卖行为，所以大多数的期货合约在到期日之前已经卖掉或者是以现金做差额结算，很少实行真正实物交割，实际的产品销售协议和期货合约可以是完全分离的期货合约主要包括三种形式：商品期货合约，外汇期货合约和其