三全食品有限公司企业价值评估

本科生毕业论文三全食品公司企业价值评估院系名称姓名学号专业指导教师2015年5月30日摘 要统计数据表明，截至2014年末，中国资本市场A股市值总规模达到37.11万亿元，创造了A股市场有史以来的最高纪录。金融危机以来,企业并购成为中国企业做大做强的主要方式，但是在中国市场，并购质量和并购成功率并不高。这可能是是谈判过程中，双方由于对价格问题谈不拢而导致并购失败，也可能是由于并购方支付了超额溢价而导致后续并购方无法持续经营，或者没有达到预期效果。其他行为中，股票投资、企业管理、股权转让都需要对企业价值进行评估。企业价值评估对当前的资本市场变得日益重要。而当前的资本市场也对企业价值评估提出了更高的要求。本文结合三全食品案例,选择适当的企业价值评估方法,并对其进行估值。首先，对于研究背景、意义、方法和结论进行罗列。其次，简要介绍各种企业价值评估方法。再次，对于企业价值评估的三种基本方法分别进行评价分析。再次，通过对三全食品企业价值评估的实务分析，以及对三种方法的适用性分析，得出估值结果。最后，总结在评估实务中选择评估方法时应注意的因素。关键词：上市公司、企业价值评估、三全食品AbstractStatistical data show that before the end of 2014, the total A shares market capitalization of the Chinese capital reached 37.11 yuan, creating the A-share markets highest record. Since the financial crisis, the enterprise M & A has become the main form of Chinese enterprises to become bigger and stronger, but in the Chinese market, the quality and the success rate of M & A is not high. This may be in the process of negotiations, the two sides due to the problem of price leading to the failure of M & A,it may also be due to the M & A party to pay the extra premium leading to in the subsequent of M & A the merger party could not continue to operate, or did not achieve the desired results. Other behaviors, stock investment, enterprise management,equity transfer also need to evaluate the enterprise value. The enterprise value evaluation has become more and more important to the current capital market. The capital market also put forward higher requirements on the value assessment of enterprises. This paper based on the sanquan foods case, select the appropriate enterprise value evaluation method, and carries on the adjustment. Firstly, the research background, significance, methods, and conclusions are listed. Secondly, this paper briefly introduces various methods of enterprise value assessment. Again, brief analyse the three kinds of assessment methods of enterprise value evaluation. Again, through the practical analysis to Sanquan food enterprise value assessment, and the applicability analysis of three methods, come to valuation results. Finally, summary the factors that should pay attention to the choice of assessment methods in the practice of evaluation.Key Words: The listed company; The enterprise value evaluation;Sanquan Company目录1绪论11.1研究背景及意义11.2研究方法和结论12企业价值评估方法22.1企业价值评估的特点22.2成本法22.3市场法32.4收益法33企业价值评估方法的综合比较分析43.1成本法简要评价43.2市场法简要评价53.3收益法的简要评价54企业价值评估方法的案例分析64.1案例背景及行业背景分析74.1.1公司案例背景74.1.2行业状况分析74.2用自由现金流流量折现法评估三全食品公司84.2.1评估方法的选择84.2.2模型的选择84.2.3预测期的划分84.2.4自由现金流量的预测94.2.5折现率的计算154.2.6评估值的确定164.3收益法与成本法、市场法的对比分析174.3.1用成本法评估三全食品174.3.2用市场法评估三全食品184.3.3对比分析三种评估方法195总结19参考文献：21致 谢221绪论1.1研究背景及意义统计数据表明，截至2014年末，中国资本市场A股市值总规模达到37.11万亿元，创造了A股市场有史以来的最高纪录。对于企业的投资者、管理者、所有者,以及其他利益相关者,能够准确地了解企业的价值,以及企业的价值驱动因素,从而通过改善企业的战略、经营情况等来提高企业的价值,这是非常重要的。自从2008年金融危机以来,企业并购成为中国企业做大做强的主要方式。在2014年，平均每季度发生的并购案都有578起。然而，在并购市场火爆的背后也隐藏着并购质量不高，并购成功率不高的诸多问题。根据多家证券投行部的工作人员分析，估值不准是并购失败的主要障碍。因此对于企业价值的正确评估显得尤为关键和重要。近年来，我国资本市场越来越完善,投资者越来越认识到股票市场“真实”价值的重要性,正确的企业价值评估对他们来说是一个正确的投资参考。对于一个成功的管理者而言,他们通过对企业价值评估的过程,可以获得企业的各种财务信息从而了解企业经营中的不足和战略上的失误,通过调整其经营战略,提升企业价值,给股东带来价值最大化。因此，市场对企业价值评估的准确性和合理性有了更高的要求。而评估结果的准确和合理主要取决于评估方法的准确和合理。通过本文的研究分析，希望能够为广大的投资者和企业管理者提供一套能够适应实际需求的、比较确切的企业价值评估方法和评估体系，使投资者和企业管理人员能够对企业价值作出较为理性的评估，同时促进我国企业价值评估业的健康发展。1.2研究方法和结论本文通过收集大量相关的文献资料，查阅相关理论成果后，简要介绍并简要评价了企业价值评估的三种基本方法，并通过评估方法在三全食品案例中的实际应用，对比分析了三种评估方法，得出在评估实务中选择评估方法的影响因素。鉴于国内的资产评估业务起步较晚，并且现代企业制度刚建立不久，不能全面认识企业价值，以致于我国相关的企业价值评估理论探索研究落后于西方发达国家。本文详细选用了相对成熟且被普遍采用的自由现金流量模型对案例公司进行估值，对文中的案例公司进行企业价值评估。2企业价值评估方法2.1企业价值评估的特点与单项的资产价值评估相比，企业价值评估具有自身的特点：一是它评估的对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体，是将一个企业作为一个有机整体来评估的；二是决定企业价值高低的因素是企业的整体获利能力；三是企业价值评估是一种整体性评估，它不是简单的把构成企业的各项资产的评估值简单相加。企业价值评估是以企业的获利能力为核心，考虑的是影响企业获利能力的各种因素；而单项资产的评估值加和，是分别考虑了影响各个单项资产价值的各种因素；由于在评估对象及评估时考虑的因素不同，因而两种评估的结果也会有所不同。其不同之处，主要是因为在企业的价值评估中包含了商誉的价值。2.2成本法成本法是指在合理评估企业各项资产价值和负债价值的基础上确定评估对象价值的评估思路。成本加和是具体实现企业重建思路的技术手段。成本法贯彻的是替代原则，即在条件允许的情况下，任何一个潜在的投资者，在决定投资一项资产时所愿意支付的价格不会超过购建一项与所购资产具有相同用途的替代品所需的成本。使用成本法评估企业价值，即是将企业财务报表上的所有资产和负债的账面价值调整为市场价值，从而反映企业的现实价值的方法。用总资产的价值扣除总负债的价值即可得到净资产的价值，这个价值就是公司所有投资人的权益价值。成本法计算过程简单、易懂，数据容易获取，非常适合每一单项资产的单独评估，在没有交易活跃的市场作比较的情况下，只能对企业实有资产进行客观的评估。成本法考虑的是资产在过去时点的价值，没有将资产的未来盈利能力考虑进去，而且在采用成本法可能会忽略目标企业的人力资源、客户、品牌、信誉等无形资产的价值，容易低估目标企业的真实价值。成本法是从资产重置的角度来估测企业价值的，因此，只有当企业能够持续经营并且为企业带来经济效益时，资产的重置成本才能为潜在投资者和市场接受和承认。因此采用成本法进行企业价值评估需要满足三个基本前提条件：一是被评估企业处于继续使用状态或假定处于继续使用状态；二是应当具备可利用的历史资料；三是被评估资产的预期收益能够支持其重置及其投入价值。2.3市场法市场法，是指通过市场调查，选择一个或者几个与评估对象相同或类似的资产作为比较对象，分析比较对象的近期成交价格和交易条件，进行对比、分析、调整，估算出资产价值的各种估价技术方法的总称。这种方法所依据的基本原理也是替代原则，即任何一个正常的投资者在购置某项资产时，所愿意支付的价格通常不会高于具有相同用途的替代品的现行市场价格。根据这一原则，可以得出类似资产在相似条件下应该具有类似交易价格的理论推断。运用市场法评估企业价值需要满足两个基本前提条件：一是要有一个活跃的公开市场。在活跃的公开市场中，市场内交易的对象具有同质性，可随时找到自愿交易的买方和卖方，是市场价格信息是公开的。因此其成交价格基本上可以反映市场买卖双方的行情，可以排除个别交易的偶然性。二是在这个公开市场上要有可比的企业以及可比的交易活动。企业及交易的可比性，是指选择的可比企业及其交易活动是在近期公开市场上已经发生过的，且与待评估的目标企业及即将发生的业务活动相似。在现代市场经济条件下，如果市场比较活跃，资产在市场上流通较多，一般情况下，都可以使用市场法对资产进行评估，而且该方法是以已经发生的资产交易价格为基础，更贴近市场的真实情况，得出的评估结果更能反映资产当前的市场价值。市场交易的价格更具有说服力，它是被交易企业的内在经济价值，所以市场法是相对最具有客观性的评估方法，其评估值比较容易为交易双方理解和接受。但是在评估实践中，市场法的应用也遇到了一些问题。第一：很难寻找合适的可比企业和可以案例。这是因为每个企业都有不同的特性，不仅所处行业、技术条件和规模大小等可确认的因素各不相同，甚至影响企业盈利能力的无形因素更是各不相同。第二：很难获得可比企业或者可比案例的市场信息和财务信息。这是由于我国尚未形成一个可以共享的企业交易案例资料库，评估人员无法以较低的成本获得可比企业或者案例的市场信息和财务信息。第三：对价值比率的分析和调整难度很大。这是由于价值比率受交易发生时间、当时的市场条件和宏观条件的影响，而且，评估人员对这些影响因素的分析受主观和客观条件上的影响较大。因此，运用市场法对企业价值进行评估，不是简单的直接与选取的可比公司进行比较，而要对各种影响因素进行分析调整之后，再对企业价值进行评估。2.4收益法收益法是指通过估测被评估企业未来收益的现值，来判断资产价值的各种评估方法的总称。它是将评估对象未来期间的预期收益用适当的折现率折现，累加得出评估基准日的现值，以此来估算判断资产的价值。收益法的基本思路是：采用折现的方法来估算资产价值。这种评估技术思路认为：任何一个理智的投资者在进行某一项目的投资决策时，所愿意支付或投资的数额不会超过所投资项目的未来收益额。收益法是三种评估基本方法中最为科学合理的，因为根据评估对象的未来预期收益来估算其价值，考虑了其未来使用期间的盈利能力，容易被资产利益相关者所接受。收益现值法是以资产投入使用后连续获利为基础的。收益法与前两种方法相比更科学、更成熟，具有较坚实的理论基础，能够很全面完整反映企业的基本情况、未来获利能力和企业的真实价值，是在企业价值评估中时首选的方法。收益法的评估结果对三个参数的敏感性较大，特别是折现率或资本化率（i），一个很小的差异就会使评估结果相差很大，而且这三个参数的预测及量化需要评估人员具有丰富的经验和充足的相关资料，难度较大。收益法的应用效果主要是受对被评估企业的预期收益、折现率、受益年限的估算判断的准确性影响的。因此利用收益法进行企业价值评估评估应当具备以下三个基本前提条件：一是被评估企业的预期收益和所承担的风险可以预测并可以用货币衡量；二是折现率或资本化率可以预测；三是被评估企业未来可以取得预期收益的年限也能够预测。3企业价值评估方法的综合比较分析3.1成本法简要评价成本法是企业价值评估中较常用的评估方法，它不仅全面考虑了价值评估的诸多影响因素，并且系统的量化了各种贬值因素。虽然采用成本法评估企业价值具有一定的合理性和可行性，但同时由于其自身的缺陷导致成本法在评估企业价值中存在很大的局限：一是资产的获取成本与其价值的关系难以判断。成本法是从投资的角度来判断价值的，但它所依据的是历史上的投资预期，即资产出售者预期获取该项资产的投资能达到合理的回报。然而价值则是由当前市场参与者的预期相互作用而决定的，虽然对于那些用途比较稳定，获取风险较小的资产而言，对其成本投入回报的预期也比较稳定或趋同，但对一些用途较广、获取风险较大的资产而言，其获取成本与其价值的关系则难以判断，这时运用成本法评估企业价值就会产生较大的偏差；二是难以反映企业组织资本的价值。通常企业的价值要超过组成该企业的各项资产价值之和，由于成本法通常是根据企业资产负债表项目逐个评估各单项资产价值，然后加总得到企业的价值，因此容易忽略组织资本的价值。尤其是对科技公司和服务性企业而言，组织资本通常占企业价值的很大比例，因此应审慎被估企业的实际状况判断是否适合运用成本法评估。3.2市场法简要评价市场法的主要思路是在市场上选择相似企业的若干指标作为比较依据，基于便利和成本的原因，在应用中主要是在证券市场上寻找与被评估企业可比的上市公司作为样本。市场法暗含了这样一个前提假设：资本市场对于企业的真实价值给予了完全有效的反映。用市场法估算目标企业的价值最大的优点是克服了现金流贴现法存在的过度依赖输入参数的问题；从投资的角度看，它提供了整个市场目前对公司价值的评估信息，包括整体市场、行业和行业内单个公司的估值信息；此外，由于市场法的方法和理论都相对简单，因此特别适用于对新兴不成熟市场的价值评估。由于市场法的方法理论简便易懂，而且，它对企业价值的评估是基于市场导向的，所以这种方法比较容易被市场投资者接受和理解。有效资本市场是指市场价格能够充分反映所有可以获得的信息的资本市场。这些都意味着，在企业价值评估中运用市场法时，从证券市场的上市公司得到的比较系数会存在着一定的偏差。市场的有效性代表着信息的有效程度，中国当前的资本市场并不是有效市场，资本市场无法对企业价值提供真实合理的价格信号，这时，市场法的应用显然会遇到各种问题。从另一方面看，企业本身就是一个开放的系统，在内部结构和外部环境的影响下，在有限的时间和条件下，评估人员很难做到对相关信息的完全认识和分析，只能够进行有限的信息收集和分析，对影响企业价值的主要因素只是尽可能详尽的分析和估算，因此对于评估结果的准确性肯定有一定的影响。市场法拥有一套科学完整的方法理论体系，评估结果具有一定可靠性，且其方法简单易懂，因其着眼于未来收益，因此也被广泛应用。但是由于在应用市场法是选用的价值比率具有很大主观性，由此用市场法估价可能给我们带来很大风险。这种方法较适于股票市场较完善的市场环境中的经营较稳定的企业。我国目前应当慎重使用市场法。3.3收益法的简要评价收益法的核心本质即预期现金流量折现法。也就是将公司未来的现金流量按照一定的贴现率贴现到现在的方法。利用现金流量折现模型确定企业价值需要解决三个核心问题：（1）企业的寿命是无限的，因此要处理无限期现金流折现问题；（2）通常将收益再投资并产生增长的现金流，现金流增长特征如何确定；（3）产生的现金流仅在决策层决定分配它们时才流向所有者，如果决策层决定向较差的项目投资而不愿意支付股利，则少数股东除了将股票出售外别无选择，如何考虑投资人的现金流量。由于公司的价值是由未来的现金流量决定的，而不是历史的现金流量，因此现金流量折现模型应用的前提假设是我们己经完成了公司未来现金流量的预测工作。值得注意的是，对一个公司未来现金流量的预测涉及对公司行业、战略、管理、产品和客户等各个方面的问题的深入理解，同时评估师个人的经验和判断也同样重要，因此对未来现金流量的预测是应用该模型的关键。值得注意的是，公司未来现金流量的预测除了要对有关财务理论有深刻的理解外，还需要对企业有深入的了解，它涉及的是对公司未来成功与否的判断，因此很难作出准确预测。因此，在预测现金流量时应该注意以下几点：一是销售预测是现金流量预测的最关键步骤；二是销售的预测应该与公司的以往表现和行业的历史情况相符合；三是销售预测和依赖于销售的某些项目的预测应该有内在的一致性；四是现金流预测中反映的通货膨胀率必须与贴现率中隐含的相同；五是利用敏感性分析找出对于现金流量预测影响最大的假设，对这些假设进行更严格的检验；六是将本模型评估的结果与其他方法得出的结果相比较。由于现金流量折现模型的预测效果取决于现金流量的预测结果和折现率选择的准确度，因此它的最大优点是适用面广，即可评估上市公司也可评估非上市公司，而不必选择可比公司。现金流量折现法的最大缺点是对现金流的增长率和现金流的预期折现率两大因素的依赖过大，两大指标的微小变化会导致评估值的巨大变化。这三种方法各有特点，并不是独立存在的，而是相互之间存在着一定的内在关系，它们共同构成资产评估方法体系。评估人员在具体的评估业务中使用某一种方法进行评估时，应首先考虑到使用该方法的前提条件是否具备，然后通过收集资料合理地分析、确定相关参数。如果几种方法的前提条件同时具备，应采用多种方法进行评估，以一种方法为主导，其它方法的结果作为验证，最终确定一个最客观的评估价值。当然，对于同一项资产，其价值应该是客观的，所以无论采取那种方法进行评估，所得出的评估结果应该是趋同的。4企业价值评估方法的案例分析本章运用三种评估方法来对三全食品的价值进行评估，从而验证企业价值评估的各种方法，进而证明评估方法的选择对企业价值评估活动成功的重要性。4.1案例背景及行业背景分析4.1.1公司案例背景三全食品股份有限公司简称三全食品，前身为于1993年陈泽民先生成立的郑州三全食品厂，该项举动开创了中国速冻食品行业。1998年12月，郑州三全食品厂改制设立了郑州三全食品有限公司，2001年，郑州三全食品有限公司整体变更为郑州三全食品股份有限公司。2003年12月，该公司与香港企业合资，成为私营企业中罕见的外商投资股份有限公司之一。公司主要从事速冻汤圆、速冻水饺、速冻粽子、速冻面点等速冻米面食品和常温方便食品的生产和销售。目前公司主导产品是速冻汤圆、速冻水饺、速冻粽子以及速冻面点等。2013-2015年，三全食品五大产能基地新增产能陆续投产，全部投产后达到62吨的产能规模，比2012年提高近80%。2013年收购龙凤食品后，三全食品的市场份额提高到30%以上，并形成了良好互补的局势，弱化区域市场竞争、提升运作效率。在速冻食品行业，三全食品的市场占有率连续多年位居行业第一。但三全食品的传统产品多为低端产品，产品利润率不高。而近几年，三全食品致力于科研创新，研发了多种中高端产品，占据了大量细分市场份额，加之三全鲜食的良好市场反应，三全食品未来几年将持续占领行业领先地位。4.1.2行业状况分析产业信息网发布的2015-2020年中国速冻食品行业深度调研及投资可行性报告表明：在城市化率超过50%之后，速冻食品行业将迎来爆发性的发展机会。同时，2013年，我国电商交易额超过10万亿元，而速冻食品通过电商渠道销售几乎可以忽略不计。而随着冷链物流的发展，速冻食品通过电商渠道的产品销售有望迎来快速增长。由此可见，我国速冻食品行业发展空间依然很大，发展态势良好。三全食品有限公司抓住餐饮O2O发展的契机，从2014年开始推出“三全鲜食”新模式。目前三全鲜食贩卖机已经在上海经过初期实验,市场反应良好，2015年将在上海、北京两地大力推广。公司抓住机会，先发制人，从而在细分市场上占领了领先地位。国家统计局、中商产业研究院统计数据表明：截止2015年3月底，我国食品行业资产总额同比增长12.51%，行业负债总额同比增长8.36%。速冻食品行业资产总额同比增长15.19%，行业负债总额同比增长16.50%。2015年一季度，食品行业销售收入同比增长7.94%，利润总额同比增长11.57%。速冻食品行业销售收入同比增长14.40%；利润总额为同比增长7.97%。速冻食品行业的毛利率为15.65%，成本费用利润率为7.46%。从行业经营效益来看，2015年13月，我国食品行业的毛利率为20.98%，成本费用利润率为8.89%。速冻食品行业的资产总额、负债总额以及收入的增长率都高于食品行业平均，说明速冻食品行业增速较快。但利润总额的增长却远不及行业平均，这是由于速冻食品行业的毛利率低于行业平均造成的。三全食品加速产品结构调整，加力发展中高端品牌，提高产品利润率，这些都预示着三全食品的未来发展是很有力的。4.2用自由现金流流量折现法评估三全食品公司4.2.1评估方法的选择本文选择自由现金流量法来对三全食品进行评估，是基于以下几点考虑：1、自由现金流量是满足所有维持当前增长速度所必需的投资后的现金流量。自由现金流量越多，意味着公司用于再生产、再投资、偿债、发放红利、股票回购的余地就越大，能力就越强，未来的发展趋势可能就会越好。2、自由现金流量以企业持续经营为基础，更加关注企业未来的现金流量给企业所带来的收益。3、实现企业价值最大化是企业经营的主要目标，企业价值是企业的整体价值，包括无形资产的价值，不是简单的将各单项资产的价值加总。企业价值可能大于单项资产价值的加总。尽管目前在我国自由现金流量法的应用会受到一定的阻碍，因为这种方法需要对企业未来的现金流量做出预测，而且这种方法对折现率的敏感性也很高，而对于这些，中国现在的证券市场是无法满足的，但是随着中国证券市场的快速发展，和各种法律法规以及制度的完善和健全，我国证券市场的发展也将趋于完善,运用这种方法进行企业价值评估将成为是最为合理的方法。4.2.2模型的选择三全食品价值=预测期现金流量现值+永续期现金流量现值 P=t=1nFCFi（1+WACC)i+FCFi+1(WACC-g)(1+WACC)n （公式4-1）P为企业当前价值，FCFi为未来第i期产生的自由现金流，FCFi+1为第i+1期的自由现金流，WACC为加权平均资本成本，g为永续增长率。4.2.3预测期的划分我们估计5年之后三全食品可以达到持续增长状态。可持续增长率一般为国家GDP增长率，所以我将5年后的可持续增长率预测为7%。4.2.4自由现金流量的预测自由现金流量=税后净经营利润+折旧与摊销（资本支出营运资本增加） （公式4-2）（1）税后净经营利润的预测税后净经营利润=（销售收入-销售成本-销售费用-管理费用）*（1-所得税率） （公式4-3）在这里我们假设所有各项费用都是收入的一定百分比，即销售百分比法。销售收入预测历史数据具有很强的波动性。2014年由于市场整体经济的不景气，加上2014年下半年竞争对手思念食品发力新品、加强投入和整合龙凤、加大品牌推广和促销的影响，公司主营业务收入低于市场预期（见表4-1）表4-1 20112014年三全食品销售收入 单位：万元年度2011201220132014销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 销售收入增长率0.370.020.340.14数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表但公司竞争优势明显，市场占有率仍有提升。预计未来公司仍可实现超越行业的增速,市占率将稳步提升。同时，2015年起，整合的协同效用有望发挥，预计2015年龙凤接近盈亏平衡、2016年开始盈利,有望带动费用率逐步下降、盈利弹性逐步显现。综上所述，笔者预测，三全食品其增长率会在2015年有所提升，2016年增长率达到最大，从2017年开始增长率逐渐下降，并在2019年步入稳速增长。(见表4-2)表4-2 20152019年三全食品销售收入 单位：万元年度20152016201720182019销售收入 503,608 664,762 731,238 789,737 845,019 销售收入增长率0.230.320.100.080.07数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表销售成本预测历史成本百分比相对平稳，具有参考性（见表4-3）。表4-3 20112014年三全食品销售成本 单位：万元年度2011201220132014销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 销售成本178,799 177,994 234,516 267,852 成本百分比0.680.660.650.65数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表因此我们选取0.65来计算预测期的销售成本（见表4-4）。表4-4 20152019年三全食品销售成本 单位：万元年度20152016201720182019销售收入 503,608 664,762 731,238 789,737 845,019 销售成本329,458 434,884 478,373 516,643 552,808 成本占比0.650.650.650.650.65数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表销售费用和管理费用的预测2014年三全食品各项费用上升的原因：一是公司整合龙凤之后，龙凤的销售还处于恢复性增长中；二是今年继续加大品牌渠道建设和新品推广，“三全鲜食”项目在初期也需要较高费用（见表4-5）。表4-5 20112014年三全食品各项经营性费用情况 单位：万元年度2011201220132014销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 销售费用60,490 66,633 99,101 120,000 管理费用9,537 9,392 12,026 18,021 营业税金及附加2,585 2,245 2,862 3,342 资产减值损失72 85 371 1,481 销售费用百分比23.03%24.86%27.50%29.31%管理费用百分比3.63%3.50%3.34%4.40%营业税金及附加百分比0.98%0.84%0.79%0.82%资产减值损失百分比0.03%0.03%0.10%0.36%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表2015年起，预计龙凤将会接近盈亏平衡、2016年开始盈利，有望带动费用率逐步下降。但考虑到三全鲜食以及主业市场竞争激烈，仍会保持高费用投入。同时由于公司未来三年战略目标依然是市场占有率和规模的提升，争取行业话语权。因此笔者预测费用率在2015、2016、2017年将会仍然保持与2014年相同的较高的费用率，2018、2019年费用率将会逐渐下降，并在2019年之后保持稳定（见表4-6）。 表4-6 20152019年三全食品各项经营性费用预测 单位：万元年度20152016201720182019销售收入 503,608 664,762 731,238 789,737 845,019 销售费用146,046 192,781 212,059 205,332 202,805 管理费用20,144 26,590 29,250 23,692 25,351 营业税金及附加4,321 5,704 6,274 6,776 7,250 资产减值损失660 871 958 1,035 1,107 销售费占比29.00%29.00%29.00%26.00%24.00%管理费占比4.00%4.00%4.00%3.00%3.00%营业税金及附加占比0.86%0.86%0.86%0.86%0.86%资产减值损失占比0.13%0.13%0.13%0.13%0.13%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表税后经营利润预测根据公式我们既可以推出预测期的税后经营利润，可以看到税后经营利润是逐年增加的，这也符合我们对三全食品的预测，公司未来几年的发展是好的，反应为利润的逐年增加（见表4-7）。表4-7 20152019年三全食品税后经营利润预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019销售收入503,608664,762731,238789,737845,019销售成本329,458434,884478,373516,643552,808销售费用146,046192,781212,059205,332202,805管理费用20,14426,59029,25023,69225,351营业税金及附加4,3215,7046,2746,7767,250资产减值损失6608719581,0351,107税前净经营利润2,9793,9324,32536,26155,699所得税7459831,0819,06513,925税后净经营利润2,2342,9493,24427,19541,774数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表（2）折旧与摊销预测为了与其他各项目的预测保持一致，对于折旧和摊销我们也用销售百分比法来预测（见表4-8）。表4-8 20112014年三全食品折旧与摊销状况 单位：元年度2,0112,0122,0132,014平均值销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 折旧与摊销4,245 5,615 7,372 8,939 折旧与摊销/收入1.62%2.09%2.05%2.18%2.11%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表由历史数据可以看出，2012-2014年的折旧摊销比例相对稳定，而且年度最接近预测期，所以我们选择这三年的平均值作为预测期的折旧摊销比（见表4-9）。表4-9 20152019年三全食品折旧与摊销预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019销售收入503,608664,762731,238789,737845,019折旧和摊销11,096 14,780 16,404 17,875 19,295 折旧和摊销/收入2.11%2.11%2.11%2.11%2.11%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表（3）资本支出预测资产支出=长期经营资产增加长期经营负债增加 （公式4-4）长期经营资产增加预测我们在进行长期经营资产增加预测时同样还采取销售百分比法（见表4-10）。表4-10 20112014年三全食品长期经营资产状况 单位：万元年度2,0112,0122,0132,014销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 长期股权投资1 4,799 0 0 固定资产49,395 72,148 106,395 119,946 在建工程22,654 22,816 18,314 20,994 无形资产15,378 15,100 24,405 23,648 商誉100 100 2,085 2,085 递延所得税资产2,176 4,710 4,665 10,969 其他非流动资产0 0 0 3,020 长期经营资产总计89,705 119,673 155,865 180,662 长期经营资产增加0 29,968 36,191 24,798 长期经营资产增加/收入11%10%6%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表 因为历史期和预测期的各项长期经营资产均没有重大变动情况，所以我们采用平均值来计算预测期的长期经营资产增加（见表4-11）。 表4-11 20152019年三全食品长期经营资产预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019销售收入503,608664,762731,238789,737845,019长期经营资产增加/收入9.09%9.09%9.09%9.09%9.09%长期经营资产增加25,180 33,238 36,562 39,487 42,251 数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表长期经营负债增加预测长期经营负债增加时同样还采取销售百分比法（见表4-12）。 表4-12 20112014年三全食品长期经营负债状况 单位：万元年度2,0112,0122,0132,014销售收入 262,648 268,057 360,333 409,437 递延收益0 0 12,191 12,140 递延所得税负债0 0 1,179 2,435 其他非流动负债7,713 10,612 0 0 长期经营负债7,713 10,612 13,370 14,576 长期经营负债增加0 2,899 2,758 1,206 长期经营负债增加/收入1.08%0.77%0.29%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表为了与长期经营资产相对应，对于长期经营负债的预测我也采用了平均数进行预测期的计算（见表4-13）。表4-13 20152019年三全食品长期经营负债预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019销售收入503,608664,762731,238789,737845,019长期经营负债增加/收入0.71%0.71%0.71%0.71%0.71%长期经营负债增加1,483 1,957 2,153 2,325 2,488 数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表资本支出预测根据资本支出的计算公式（见公式4-4），我们可以得到预测期的资本支出（见表4-14）。表4-14 20152019年三全食品资本支出预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019资本支出23,698 31,281 34,409 37,161 39,763 数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表（4）营运资本增加预测营运资本=经营性流动资产增加-经营性流动负债增加 （公式4-5）经营性流动资产预测对经营性流动资产采取销售百分比法进行核算（见表4-15）。 表4-15 20112014年三全食品经营性流动资产状况 单位：万元年度2,0112,0122,0132,014销售收入262,648 268,057 360,333 409,437 货币资金78,874 83,340 70,198 39,024 应收票据976 1,606 2,087 957 应收账款20,926 21,284 28,355 32,421 预付款项7,608 6,695 4,947 4,370 其他应收款1,385 1,037 1,894 2,262 存货77,144 66,640 93,122 70,939 其他流动资产832 12,162 8,319 16,968 经营性流动资产合计187,745 192,765 208,920 166,939 经营性流动资产增加0 5,020 16,155 (41,981)经营性流动资产增加/收入1.87%4.48%-10.25%数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表 由于经营性流动资产增加所占比率规律性不强,因此采用平均值法估算经营性流动资产比率。计算后得出预计经营性流动资产增加比率为5.94%（见表4-16）。表4-16 20152019年三全食品经营性流动资产预测 单位：万元年度2,0152,0162,0172,0182,019销售收入503,608664,762731,238789,737845,019营运资产增加/收入-1.30%-1.30%-1.30%-1.30%-1.30%营运资产增加(6,542)(8,636)(9,499)(10,259)(10,977)数据来源：证监会公布的三全食品各期财务报表经营性流动负债预测同样，对经营性流动负债也采取销售百分比法进行核算（见表4-17）。 表4-17 20112014年三全食品经营性流动负债状况 单位：万元年度2,0112,0122,0132,014销售收入262,648 268,057 360,333 409,437 应付账款65,865 59,980 91,522 91,209 应付票据6,380 8,477 5,716 2,650 预收账款26,853 36,985 41,583 27,304 应付职工薪酬3,344 4,064 6,138 7,346 其他应付款9,817 12,504 15,559 13,296 应交税费(2,928)4,838 5,224 4