深圳万科企业价值评估

深圳万科企业价值评估报告 姓名：杨晗 班级：会计 123 班 学号： 摘要：当前房地产问题的根源在于过高房价之下购买力不足与居民预期收入下降。商品房新增供给 呈先快后慢的特点;可售商品房总量仍将维持高位;在商品房滞销、供给增加的压力之下,但是从长期 上看，中国房地产还是会走俏的。房价上涨是一个必然趋势。中国政府有足够的能力对房地产行业 进行合理的宏观调控，促使其朝着健康的方向发展。本文从房地产领先企业万科企业着手，对万科 企业进行了估值。 关键词：估值 房地产 万科企业 目录 1报表内容预测报表内容预测 .1 1.1 营业收入与盈利的年度预测.1 1.2 营运资本变化与需求预测.1 1.3 资本性支出与资产折旧等预测.1 1.4 实体现金流预测.2 1.4.1 无风险利率的确定.2 1.4.2 风险溢价的确定.2 1.4.3 值的确定.2 1.4.4 权益资本成本.3 1.4.5 债务 资本成本 .3 1.5 基于实体现金流的公司价值计算.4 2 报告总结报告总结.5 3 风险提示风险提示.5 1 报表内容预测报表内容预测 1 1. .1 1 营营业业收收入入与与盈盈利利的的年年度度预预测测 在对与企业的估价，我们最需要的数据就是 EBIT，息税前利润。而要得到 EBIT 我们就需要对其在各个阶段的营业收入进行预测，然后按照“息税前营业利润=主营业 务收入+其他业务利润-营业和管理费用-折旧”的公式进行计算。 表表 1-1 预计万科预计万科 20142015 年主营业务利润增长率年主营业务利润增长率 年数20112012201320142015 主营业务利润 增长率（%） 3834323025 预计 2016 年万科将进入稳定增长期不断的向国家宏观经济的增长率 10%靠近。20092015 年 的主营业务利润如下： 表表 1-2 预计万科预计万科 20132015 年主营业务利润增长率年主营业务利润增长率(按照按照 15%)单位：元 年数 2013 20142015 主营业务利润27 ,560 ,701 ,04235 ,828 ,911 ,35441 ,203 ,248, 057 1.2 营营运运资资本本变变化化与与需需求求预预测测 表表 1-3 万科万科 20132015 年流动资产情况年流动资产情况 年数201320142015 流动资产44 ,677 ,793 ,756.5795 ,432 ,519 ,188.17113 ,456 ,373, 203.92 营运资本，即流动资产。首先我们对在高速发展期的万科的营运资本的变化。 其趋势是 2011 年前下降，而自 2012 年开始回升。对于 20132015 的稳定期按照贴近 2012 年的比率推算持续增长。预测的流动资产增加与营业资金变化幅度以及企业的阶 段预测是相贴合的。 1.3 资资本本性性支支出出与与资资产产折折旧旧等等预预测测 表表 1-4 万科万科 20132015 年资本支出情况年资本支出情况 年数201320142015 资本支出136 ,018 ,238.71257,897,785.32215 ,283,734.68 对于折旧也是相同的处理，但是折旧需要先确定万科的平均折旧率，而折旧率会 因每一年的固定资产种类比重不同而改变，故采用 20132015 年的折旧率平均值 0.5 来 计算。 表表 1-5 预计万科预计万科 20132015 年折旧率年折旧率 年数201120122013 折旧率0470.490.51 表表 1-6 预计万科预计万科 20132015 年固定资产情况年固定资产情况 年数201320142015 固定资产6 ,764, 488 ,916.879 ,199 ,704 ,926.9512 ,511 ,598, 700.65 表表 1-7 预计万科预计万科 20142015 年折旧情况年折旧情况 年数201320142015 折旧额2 ,164 ,636, 453.402 ,943 ,905, 576.624 ,003 ,711 ,584.21 1.4 实实体体现现金金流流预预测测 经过比率计算我们根据“实体现金流量=息前税后营业利润+折旧资本支出-营业 流动资产增加”计算 20142015 年的实体自由现金流为： 表表 1-8 预计万科预计万科 20102015 年实体现金流情况年实体现金流情况 年数201320142015 实体自由现金流19 ,471 ,873, 040.5827 ,530 ,432 ,164.8233 ,429 ,766, 554.74 1.4.1 无无风风险险利利率率的的确确定定 考虑到我国现在国债市场规模较小，市场发育也不够完善，以长、短期国债利率 作为无风险利率的市场认同度不同，而我国居民对银行存款利率的认同度较高，因此 本报告采取一年期存款利率扣除利息税后的利率作为无风险利率。 表 1-9 我国 2011 年2014 年一年期定期存款利率 年份2011201220132014 一年期存款利率2.67%2.87%3.05%3.25% 由上数据计算平均值得 2.96%，所以以 2.96%作为无风险利率。 1.4.2 风风险险溢溢价价的的确确定定 风险溢价=市场平均收益率无风险利率，综合考虑全球范围内经济的恢复，以及 国家对经济的宏观整顿，经过调整，把我国股市风险溢价定为 4%。 1.4.3 值值的的确确定定 系数是度量公司相对于市场指数的风险，由三个变量决定：公司的业务类型、 公司的经营杠杆和公司的财务杠杆。 图图 1-1 数据来源：国泰君安数据库 再结合深交所的行业 系数，综合调整得到万科 2014 年预计 系数为 1.10。 接下来利用上述方法依次循环预测万科各年 值系数并且预计万科在稳定增长时 期由于增长率逐渐接近宏观经济增长率并且发展较为平稳，其 值系数会逐渐趋近于 1。 1.4.4 权权益益资资本本成成本本 权益资本成本=无风险利率+股票 系数*风险溢价=6.50% 根据预测未来万科每年 值系数，可得万科高速发展时期和稳定增长时期的权益 资本情况： 表表 1-10 万科万科 20102016 年权益资本成本情况年权益资本成本情况 201020112012201320142015 2016 权益资本成本6.60%6.73%6.81%6.49%6.50%6.55%6.54% 1.4.5 债债务务 资资本本成成本本 债务成本包括长期借款成本和权益成本，由于之前几年房地产业行情较好，万科也 发展较为迅速，所以借下数额较大的长期借款，并且发行了一部分公司债来支撑企业 的高速发展。 表 1-11 万科 20102013 年借款情况统计 单位：元 会计年度短期借款长期借款应付债券 2011 年 1,060,000,000.00 430,000,000.00 2012 年3,147,000,000.00180,000,000.001,184,653,713.32 2013 年2,610,000,000.00750,000,000.001,184,653,713.32 表 1-12 我国 2011 年2013 年一年期长期贷款利率 年份2011201220132014 一年期长期贷款利率6.90%6.55%6.40%6.50% 表 1-13 我国 2011 年2013 年一年期短期贷款利率 年份2011201220132014 一年期短期贷款利率6.50%6.30%6.00%5.60% 由于债务存在税收优势，因此忽略借款的手续费后，所得税税率取平均值 20%， 计算得到税后长期借款成本为（6.9+6.55+6.40+6.50）/4*80%=5.27% 税后短期借款成本为（6.50+6.30+6.00+5.60）/4*80%=4.88% 表 1-14 万科 2011 年2013 年税前债务成本细表 201120122013 短期借款1,724,446,46921%9,932,400,24022%5,102,514,63133% 长期借款6,426,494,49979%36,036,070,36678%10,637,485,70867% 借款总额815,090,96845,974,837,8061,514,376,7339 税后债务成本4.96%4.97%5.01% 扣除利息抵税效应后，万科贷款的实际成本为（4.96+4.97+5.01）/3=4.98% 万科银行贷款、应付债券、权益资本占资本结构的平均比例分别为 32.6%，6.5%，60.9%，预计未来几年内企业资本结构不会发生太大变化，对历史数据 做出调整，得到目标资本结构中其银行借款、应付债券、权益资本比重分别为 33%，7%，60 %。 平均资本成本=4.98%*40%+6.5%*60%=5.89% 1.5 基基于于实实体体现现金金流流的的公公司司价价值值计计算算 基于以上推测出的有限年限的实体现金流和贴现率，以及万科股份数，根据以下公式预测出企业 价值: 其中 1(1 )(1) n tn tn t FCFFp Value rr 1n n n FCFF p rg 上式中：FCFFt 为第t 年的公司预期自由现金流量；r 为加权平均资本成本（若 每年资本成本不同，则按实际成本取不同r值）；n为第n 年来的公司价值；gn 为第n 年以后的永久增长率。 1,099,股，且因 2010 年房地产业前景不明朗，预计万科不会发行新股，结合上文预测 万科各年实体现金流和 WACC，计算可得由实体现金流估价得到的万科企业价值为 10.90 元/股。 万科的历史自由现金流波动很大，而且存在负债，不太容易估算出其自由现金流 的增长率，由于万科的应收账款占销售收入的比率较小，净利润增长率可以近似的作 为经营性现金增长率，估值如下： 表 1-15 1.预测下一年的自由现金流（亿万元） 假设增长率为 5.5% 年份2013（2012 基期） 20142015 自由现金流20.19 21.20 22.26 2.将现金流折现成现值 乘以贴现率以 R 0.8610.7860.658 17.3816.66 14.64 3.计算永续年金价值并将之折现成现值： PV2013 预计现金流量*(1+增长率)/(平均资本成本-增长率) 19.23*（1+0.055）/(0.589-0.5)=2268.7 折现：2268.7/(1+0.055)=2150.4 4.计算每股价值 每股价值=21,502,167.93/=10.9 元/股 2 报告总结报告总结 经过分析，发现影响企业价值的主要驱动因素主要：（1）主营业务成本 （2）主 营业务收入 （3）财务费用 （4）流动资产 （5）流动负债（6）长期负债 （7）。 万科快速开发，高周转的经营策略及现金为王、谨慎投资的发展战略将保证公司在调 控阶段拥有更大的竞争优势。公预计 2014-2016 年每股收益分别为 0.89 元、1.10 元和 1.29 元，公司目前估值水平处于长期历史底部，价值被低估，未来仍具有良好的发展 前景，可长