财务管理论文-KKR-杠杆并购-RJR-Nabisco公司

-KKR 杠杆并购 RJR Nabisco公司一、并购之前RJR公司财务情况1、 RJR Nabisco 公司1982-1987经营业绩概况2、RJR Nabisco 公司1986-1987资产负债分析3、 成为MBO收购目标的原因（1）从以上数据看来，RJR公司是一家比较健康的公司，其行业为消费行业，也就是说公司在经营过程中不再需要过多的资本投入用于提高技科学技术等规模投入就可以获得较为稳定的营业收入。（2）公司的资产负债率大约为65%左右，长期负债占总资产大约30%左右，反映了公司较好的负债能力，为其后续并购时采用大规模负债方式进行融资埋下伏笔。（3）公司的可抵押资产也较多，占资产大的60%左右，这一点十分有利于公司杠杆并购中债务重组时用于还债，对于杠杆并购来说在后期的债务重组时是一个巨大的利好。（4）公司的年增长率处于大幅度波动水平中，但是没有下降到负的水平过，再看其利润率后几年处于下降的趋势，这说明公司是存在一定问题的，为什么增长率极为不稳定同时利润率也上不去，但同时这也侧面反映了RJR公司在并购之后能够重新整顿提高经营效率的巨大潜力。（5）公司的流动比率也十分可观，说明公司拥有足够和稳定的现金流，能够经受住大规模的负债，这对于杠杆收购也是一个十分有利的条件。二、收购过程1、收购条件MBO团队财务顾问评估KKR财务顾问评估现金$84$84现金$81 $81PIK优先股2422PIK优先股1817可转换优先股42可转换债券1010总价$112$108总价$109$108 在最初的MBO收购时提出的方案，给出收购价为75美元每股，当时的市价为53美元，而后来由于KKR等公司的加入，才有了100元以上的收购价格出现。 这其中反映了两个问题，一是公司股价被严重低估，管理层意图通过MBO将公司低价收购据为己有，以图私利；二是将RJR进行杠杆收购之后存在很大的套利空间，否则KKR也不会做出如此大的让步一定要完成此次收购。后来的KKR采取的债务重组方式也证明了这一点。 再回到上述表格来看，虽然管理层和KKR给出的收购价相差3元，但是经过董事局的财务顾问评估，其实际收购价格是一致的，至于优先股为何评估差距如此巨大，是由于管理层不肯保证原有的债券正常交易流通造成的，因此没有办法对他们进行全额估值。 同时MBO时将现有股东股份划为15%而KKR提供的是25%，并且这个股份数值相差之大，与管理层进行MBO的目的有很大联系企业私有化，如果外放的股权太多，阻拦了他们私有化的目的实现。2、其他条件（1）关于是否出售RJR的食品业务。 公司管理层是一心想要整体出售食品业务，只留下烟草业务，在看资料的时候，我不明白为什么管理层如此固执地要出售全部食品业务，后来看了一些分析才明白过来。由于烟草公司在市场上是不被看好的，因此管理层满心以为自己能够以一个很低的价格收购公司然后出售公司食品业务及商标，再将其他部门私人化，获得巨大的权益收入。 并且在收购过程中，管理层为自己制定的“金降落伞计划”也看出其贪婪的本质，不管是否并购成功，都将获得一大笔5000万的退休金，这一做法十分影响董事局和投资者对于管理层在完成了MBO之后是否能够很好地经营公司大打折扣。 不过KKR的出现让一切都化为了泡影，KKR承诺只部分出售食品业务，这对于董事局来说，可接受性高得多。（2）关于原有债券是否保持原样 KKR公司做出的承诺是原有债券按照原定计划交易流通，而管理层这边则不肯答应。我想这应该又是与其私有化的目的又产生矛盾了。 不过在RJR杠杆并购过程中，原有的债券持有人是遭受了损失的，其价值大约下降了20%。（3）福利部分 KKR不完全出售食品业务这对于公司的员工来说就是最大的福利了，因为减少了失业。而对于失业员工们，KKR答应给予补偿，而管理层拒绝了这一普通要求，实在令人伤心。三、收购方式及融资来源1、KKR杠杆收购 一部分资料说明美国KRR公司收购RJR公司，其收购金额达250亿美元，而KRR公司只出资了仅占6%的15亿美元，由两家投资银行牵头的投资集团提供了60%左右的资金，其余的收购资金则来自“垃圾债券”。 另有部分资料说明在收购过程中，KKR实际只出资1500万美元，其余的99.4%都是由于发行垃圾债券进行筹资的。不得不佩服KKR作为一家老牌LBO收购公司其融资能力之强。2、管理层收购 对于一家公司来说，无疑没有人比管理层更加了解公司了，因此管理层收购是一个占据了天时地利人和的特殊LBO，熟悉，这一点是KKR所不具备的。但是却反被KKR收购了，这与管理层自身有巨大关系。本身出发目的就不纯，为了企业私有化和一己私利，置投资者利益于不顾。 虽然KKR的并购同样也是为了钱，利用公司并购进行套利，但是对于一家一定会被并购的公司来说，对于众多投资者而言，选择一家提供条件更丰厚的下家也是不得已的唯一选择。四、最终结果比较三种战略计划下的运营预测结果比较1 利息带来的税收节省 从第一项利息带了的税收节省可以看出KKR采取的债务重组力度大于MBO，采用了更大规模的负债以完成并购，虽然这是节省了不少税钱，但是大规模负债带来的经营风险也是不容小视的。2 计划的资本投资支出 在公司完成并购之后与公司原来状况相比，其资本投资支出都降低了，不过KKR的现值折算与原计划相差不远，而MBO则减少了一半。公司并购对于企业经营确实有很大影响，由于大部分资金都用于还债了，因此企业自身经营状况不会像原来那样稳步提升，不得已的事情。3 资产出售净收入 前面已经说过MBO的目的是在于将食品业务整体出售，自然其资产出售收入远高于KKR。4税后营运现金流 三者当中，KKR的状况是最好的，甚至超过了原来状态，但是实际上并不是这样的。 在公司完成收购之后那一两年，公司利润上升46%，但是由于将大部分现金流用于还债，导致公司最终损失了11.5亿，同时由于RJR