XX年第三季公开课课件(针对11月AFP考试)--(AHF)投资理论与市场有效

版权所有 理财教育网 保留所有权利 1 AFPTM资格认证培训网上公开课资格认证培训网上公开课 投资理论与市场有效性 版权所有 理财教育网 保留所有权利 2 声 明声 明 本讲义讲述内容为课程中相对的 重点难点以及学员疑问较多的知识 点，不涵盖所有考试范围。 本讲义讲述内容为课程中相对的 重点难点以及学员疑问较多的知识 点，不涵盖所有考试范围。 AFP资格认证考试范围应以当年 考试大纲为准。 资格认证考试范围应以当年 考试大纲为准。 版权所有 理财教育网 保留所有权利 3 课程大纲 ?单一资产收益与风险单一资产收益与风险 ?资产组合理论资产组合理论 ?资本资产定价模型资本资产定价模型 ?市场有效性市场有效性 版权所有 理财教育网 保留所有权利 4 单一资产收益与风险 ?收益的类别和测定收益的类别和测定 ?持有期收益率持有期收益率 ?预期收益率预期收益率 ?必要收益率必要收益率 ?风险的类别和测定风险的类别和测定 ?方差方差/标准差标准差 ?变异系数变异系数 ?收益与风险收益与风险 版权所有 理财教育网 保留所有权利 5 持有期收益率 ?单期单期持有期收益率：当期收益与资本利得之 和占初始投资的百分比 持有期收益率：当期收益与资本利得之 和占初始投资的百分比 ?多期多期持有期收益率：投资者在持有某种投资 品 持有期收益率：投资者在持有某种投资 品n年内获得的收益率总和年内获得的收益率总和 ?多期持有期收益率多期持有期收益率=(1+R1) (1+R2) (1+Rn)-1 ?其中其中Ri表示第表示第 i 年持有期收益率年持有期收益率 初始投资 资本利得当期收益 持有期收益率 + = 初始投资 资本利得当期收益 持有期收益率 + = 版权所有 理财教育网 保留所有权利 6 几何平均和算术平均持有期收益率 ?几何平均几何平均持有期收益率：按照复利原理计 算的年平均收益率 持有期收益率：按照复利原理计 算的年平均收益率 ?算术平均算术平均持有期收益率：按照单利原理计 算的年均收益率 持有期收益率：按照单利原理计 算的年均收益率 1)1 ()1 ()1 ( )1 ()1 ()1 ()1 ( 21 21 += +=+ n n n n RRRR RRRR L L 可以得出： )( 1 21n RRR n R+=L 版权所有 理财教育网 保留所有权利 7 预期收益率 ?定义：未来收益率的期望值定义：未来收益率的期望值 E(R) = p1R1+ p2R2+ + pnRn ?例：例： ?E(R)=10% (-10%) + 30% 0% + 60% 30% = 17% ?通常，可以通过历史数据的样本均值来估 计预期收益率的值。 通常，可以通过历史数据的样本均值来估 计预期收益率的值。 p3=60%p2=30%p1=10% R3=30%R2=0%R1= -10% )( 1 21T RRR T R+=L 版权所有 理财教育网 保留所有权利 8 必要收益率 ?定义：进行一项投资，投资者可能接受的最小 收益率。 定义：进行一项投资，投资者可能接受的最小 收益率。 k = RRf+ e + RP ?RRf：货币纯时间价值，即真实无风险收益率：货币纯时间价值，即真实无风险收益率 ? e ：预期的通货膨胀率：预期的通货膨胀率 ?RP ：风险溢价：风险溢价 ?真实无风险收益率真实无风险收益率 = (1名义无风险收益率名义无风险收益率) / (1预期通货膨胀率预期通货膨胀率) - 1 ?当预期通货膨胀率低于当预期通货膨胀率低于5%时：时： 真实无风险收益率名义无风险收益率真实无风险收益率名义无风险收益率 - 预期通货膨胀率预期通货膨胀率 版权所有 理财教育网 保留所有权利 9 2010年7月真题 ?已知一年到期的国库券名义收益率为已知一年到期的国库券名义收益率为4.2%，通货膨胀 率为 ，通货膨胀 率为3%，市场对某资产所要求的风险溢价为，市场对某资产所要求的风险溢价为4%，那 么真实无风险收益率和市场对该资产的必要收益率分 别为（）。（答案取最接近值） ，那 么真实无风险收益率和市场对该资产的必要收益率分 别为（）。（答案取最接近值） ?A1.17%，8.2% B4.2%，4% ?C1.17%，11.2% D3%，7.2% ?答案：答案：A ?解析：必要收益率解析：必要收益率=名义无风险收益率名义无风险收益率+风险溢价风险溢价 =4.2%+4%=8.2% ?当预期通货膨胀率低于当预期通货膨胀率低于5%时，时， ?真实无风险收益率名义无风险收益率真实无风险收益率名义无风险收益率 - 预期通货膨 胀率 预期通货膨 胀率=4.2%-3%=1.2% 版权所有 理财教育网 保留所有权利 10 风险的类型与测定 ?风险就是投资收益率的不确定性。风险就是投资收益率的不确定性。 ?风险的来源风险的来源 ?系统风险系统风险（不可分散风险）：是指由于某种全局 性的因素而对所有证券收益都产生作用的风险。 例： （不可分散风险）：是指由于某种全局 性的因素而对所有证券收益都产生作用的风险。 例：利率风险、汇率风险、购买力风险、政策风 险 利率风险、汇率风险、购买力风险、政策风 险等。等。 ?非系统风险非系统风险（可分散风险）：是因个别上市公司 特殊情况造成的风险。例： （可分散风险）：是因个别上市公司 特殊情况造成的风险。例：公司财务风险、经营 风险、信用风险、偶然事件风险 公司财务风险、经营 风险、信用风险、偶然事件风险等。等。 版权所有 理财教育网 保留所有权利 11 风险的度量 ?方差方差： ?标准差标准差=方差=方差1/2= = 2 = 10% (-10%-17%)2+30% (0%-17%)2+60% (30%-17%)2 = 0.0261 = 0.02611/2=16.16% ?变异系数变异系数：单位预期收益率所承担的风险：单位预期收益率所承担的风险 22 22 2 11 1 22 )()()( )( RERpRERpRERp RERp nn n i ii += = = L E(R)=17% p3=60%p2=30%p1=10% R3=30%R2=0%R1= -10% )(RE CV = 预期收益率 标准差 变异系数= 预期收益率 标准差 变异系数 版权所有 理财教育网 保留所有权利 12 2010年7月真题 ?如果以变异系数为判断标准，那么，在下列四种资产 中，哪一种资产表现最好 ？ 如果以变异系数为判断标准，那么，在下列四种资产 中，哪一种资产表现最好 ？ AB C D ?答案：答案：D ?解析：变异系数表示获得单位收益率所承担的风险， 所以越小越好。通过计算，可得资产的变异系数最 小，即表现最好。 解析：变异系数表示获得单位收益率所承担的风险， 所以越小越好。通过计算，可得资产的变异系数最 小，即表现最好。 46 2025 1415 98 收益率的标准差预期收益率资产 收益率的标准差预期收益率资产 版权所有 理财教育网 保留所有权利 13 单个资产收益与风险的计算总结 在资产的历史收益率已 知时使用 在收益率发生的可能 概率已知时使用 适用的 情况 样本方差/样本标准差 在资产的历史收益率已 知时使用 在收益率发生的可能 概率已知时使用 适用的 情况 样本方差/样本标准差方差/标准差方差/标准差 风险 样本均值 风险 样本均值数学期望数学期望 收益率 统计计算（历史法） 收益率 统计计算（历史法）理论计算（情景法）理论计算（情景法） = = n i iiR pRE 1 )( = = T i i R T R 1 1 = = n i ii RERp 1 22 )( = = n i i RR n s 1 22 )( 1 1 版权所有 理财教育网 保留所有权利 14 收益与风险 ?资产的收益率大小与风险相匹配资产的收益率大小与风险相匹配 6% 8% 2% 4% 10% 12% 14% 16% 18% 0%5%10%15%20%25% 年收益率标准差 年平均收益率 年收益率标准差 年平均收益率 长期债券 短期国债 大公司股票 长期债券 短期国债 大公司股票 版权所有 理财教育网 保留所有权利 15 收益率的正态分布 ?正态分布的特点正态分布的特点 ?距离均值越近样本越多，距离均值越远样本越少；距离均值越近样本越多，距离均值越远样本越少； ?样本越集中，样本方差越小，即表示投资风险越小。样本越集中，样本方差越小，即表示投资风险越小。 E(R)- , E(R)+ ：概率为：概率为68% E(R)-2 , E(R)+2 ：概率为：概率为95% E(R)-3 , E(R)+3 ：概率为：概率为99.75% E(R)-E(R)-2E(R)-3 E(R)+E(R)+2E(R)+3E(R) 版权所有 理财教育网 保留所有权利 16 2008年3月真题 ?金融理财师小郑正在为客户钱先生讲解一个理财产品，该产 品收益率呈正态分布，预期收益率为 金融理财师小郑正在为客户钱先生讲解一个理财产品，该产 品收益率呈正态分布，预期收益率为8%，收益率标准差为，收益率标准差为 3%，下列陈述正确的是：（），下列陈述正确的是：（） ?该产品的最低收益率是该产品的最低收益率是5%，最高可达，最高可达11%。 ?该产品亏损超过该产品亏损超过1% 的可能性只有的可能性只有0.125%。 ?有有5%的可能性，该产品的收益率高于的可能性，该产品的收益率高于14%。 ?有有95%的把握，该产品的收益率在的把握，该产品的收益率在2%到到14%之间。之间。 ?A 、 、B、C、D、 ?答案：答案：A ?解析：收益率数据呈正态分布，收益率在解析：收益率数据呈正态分布，收益率在8% -23%，8% +23%区间的概率为区间的概率为95%，即收益率小于，即收益率小于2%或大于或大于14%的 概率均为 的 概率均为(1-95%)/2=2.5%；收益率在；收益率在8%-33%， 8%+33%区间的概率为区间的概率为99.75%，即收益率小于，即收益率小于-1%或大于或大于 17%的概率均为的概率均为(1-99.75%)/2=0.125%。因此正确， 错误。 。因此正确， 错误。 版权所有 理财教育网 保留所有权利 17 资产组合理论 ?协方差与相关系数协方差与相关系数 ?资产组合的收益与风险资产组合的收益与风险 ?资产组合的有效集与有效边界资产组合的有效集与有效边界 ?资本市场线与分离定理资本市场线与分离定理 版权所有 理财教育网 保留所有权利 18 协方差与相关系数 ?协方差反映的是两个变量协同变动的程度。协方差反映的是两个变量协同变动的程度。 ij= E(Ri- E(Ri)(Rj- E(Rj) ?也可将协方差记为也可将协方差记为Cov(Ri, Rj) ?相关系数是对协方差的标准化相关系数是对协方差的标准化 ?对所有的相关系数，均有：对所有的相关系数，均有：-1 ij1 ?存在三种极端情况存在三种极端情况 ?完全正相关（两种资产完全同步变化）：完全正相关（两种资产完全同步变化）： ij= 1 ?完全负相关（两种资产完全反向变化）：完全负相关（两种资产完全反向变化）： ij= -1 ?不相关（两种资产的变化之间没有关系）：不相关（两种资产的变化之间没有关系）： ij= 0 ji ji ij RRCov ),( = 版权所有 理财教育网 保留所有权利 19 两种资产构造的资产组合 ?资产组合的预期收益率资产组合的预期收益率： E(Rp) = w1E(R1) + w2E(R2) ?资产组合的方差资产组合的方差： p2= w12 12+ w22 22 + 2w1w2 1,2 1 2 = w12 12+ w22 22+ 2w1w2 1,2 ?其中其中w1和和w2是投资于两种资产的金额占自有资金的比 重，且满足条件： 是投资于两种资产的金额占自有资金的比 重，且满足条件：w1+w2=1； ?协方差/相关系数的存在，使得分散风险成为可能；协方差/相关系数的存在，使得分散风险成为可能； ?相关系数越小，资产组合的方差越小，风险水平越 低，因此运用资产组合可以分散风险。 相关系数越小，资产组合的方差越小，风险水平越 低，因此运用资产组合可以分散风险。 版权所有 理财教育网 保留所有权利 20 ?以组合的标准差 为横坐标，预期 收益率为纵坐 标，建立均值 以组合的标准差 为横坐标，预期 收益率为纵坐 标，建立均值-方 差框架； 方 差框架； ?两种风险资产构 成的有效集上的 点都是有效的， 也都是最优的， 他们之间不存在 哪个更好，不能 相互比较。 两种风险资产构 成的有效集上的 点都是有效的， 也都是最优的， 他们之间不存在 哪个更好，不能 相互比较。 两种风险资产的可行集和有效集 资产组合 的有效集 资产组合 的有效集 资产资产1 资产资产2 最小方差资产 组合 最小方差资产 组合 在相同的风险水平 下，有效集上的资 产组合可以获得更 高的预期收益率。 在相同的风险水平 下，有效集上的资 产组合可以获得更 高的预期收益率。 E(Rp) * p A B 版权所有 理财教育网 保留所有权利 21 ? 12= 1时，时， p= w1 1+ w2 2 ? 12= 0时，时， p= (w12 12+ w22 22)1/2 ? 12= -1时，时， p= | w1 1- w2 2| 相关系数对资产组合的影响 1 12 = 1 12 = 0 12 = 资产资产1 资产资产2 方差为方差为0，可以获 得无风险收益。 ，可以获 得无风险收益。 )( p RE p 相关系数为相关系数为1时不 能分散风险。 时不 能分散风险。 *R A C B 版权所有 理财教育网 保留所有权利 22 2010年7月真题 ?假定假定X、Y、Z三种资产的预期收益率和风险都相同， 相关系数如下表所示，则 三种资产的预期收益率和风险都相同， 相关系数如下表所示，则A、B、C、D中哪项资产或资 产组合分散风险的效果最好？ （） 中哪项资产或资 产组合分散风险的效果最好？ （） ?A全部投资于全部投资于X ?B平均投资于平均投资于X和和Y ?C平均投资于平均投资于X和和Z ?D平均投资于平均投资于Y和和Z ?答案：答案：D +1.00-0.800.65Z +1.00-0.20Y +1.00X ZYX股票股票 版权所有 理财教育网 保留所有权利 23 ?最小方差资产组合，即资产组合标准差为零：最小方差资产组合，即资产组合标准差为零： ? p= | w1 1- w2 2| = 0 w1 1= w2 2 ?此时的无风险收益率为：此时的无风险收益率为： ?E(Rp) = 0.43 10% + 0.57 8% = 8.9% -1.00 相关系数相关系数 12%8%风险证券风险证券B 16%10%风险证券风险证券A 标准差预期收益率标准差预期收益率 57. 043. 0 1 %12%16 21 21 21 = =+ = = =+ = ww ww ww ， 例题 ?考虑两种完全负相关的风险证券考虑两种完全负相关的风险证券A和和B如下表所示。如下表所示。A和和 B在在最小方差最小方差资产组合中的权重分别为多少？用这两种 证券组合成的无风险资产组合的收益率将是多少？ 资产组合中的权重分别为多少？用这两种 证券组合成的无风险资产组合的收益率将是多少？ 版权所有 理财教育网 保留所有权利 24 多个风险资产的可行集和有效集 最小方差资产组合最小方差资产组合 资产组合 的有效集 资产组合 的有效集 资产组合 的可行集 资产组合 的可行集 * p )( p RE 有效边界有效边界 B A C 版权所有 理财教育网 保留所有权利 25 2010年7月真题 ?现有三种资产，它们的收益和风险状况如下表 所示。根据有效集的定义，这三种资产中 现有三种资产，它们的收益和风险状况如下表 所示。根据有效集的定义，这三种资产中一定 不在 一定 不在有效集上的是 （）。有效集上的是 （）。 ?A资产资产X B资产资产Y ?C资产资产Z D资产资产X和和Y ?答案：答案：A 12%12%Z 9%10%Y 12%10%X 收益率标准差预期收益率资产收益率标准差预期收益率资产 版权所有 理财教育网 保留所有权利 26 ?资本配置线资本配置线：以无风险资产与可行集内任意风险资 产或风险资产组合构造资产组合。 ：以无风险资产与可行集内任意风险资 产或风险资产组合构造资产组合。 ?无风险资产的权重为无风险资产的权重为w， 风险资产或组合的权重 为 ， 风险资产或组合的权重 为(1-w)。 ?E(Rp) = wRf+ (1-w)E(RA) p= (1-w) A ?这些点落在同一条直线 上，称之为资本配置线 （ 这些点落在同一条直线 上，称之为资本配置线 （CAL）。）。 p A fA fp RRE RRE += )( )( )( p RE CAL 某风险资产或 风险资产组合 某风险资产或 风险资产组合 p f R 有效边界有效边界 A 无风险资产与风险资产构造投资组合 版权所有 理财教育网 保留所有权利 27 2010年7月真题 ?孙先生打算用以下两种资产构造资产组合，他希望未来一年组 合的预期收益率不要小于 孙先生打算用以下两种资产构造资产组合，他希望未来一年组 合的预期收益率不要小于10%，但是以标准差衡量的风险不能 超过 ，但是以标准差衡量的风险不能 超过8%。那么以下投资组合中符合孙先生要求的是：（）。那么以下投资组合中符合孙先生要求的是：（） ?A70%资金配置资金配置X，30%资金配置资金配置Y ?B50%资金配置资金配置X，50%资金配置资金配置Y ?C80%资金配置资金配置X，20%资金配置资金配置Y ?D30%资金配置资金配置X，70%资金配置资金配置Y ?答案：答案：A ?解析：假设投资于国库券的比重为解析：假设投资于国库券的比重为w， ?E(Rp)=w*Rf+(1-w)*E(Ry)= 5%w+(1-w)25%10%，解得，解得 w75%； ? p=(1-w)* y=(1-w)24%8%，w67%。 ?所以投资国库券的权重，所以投资国库券的权重，67%w75%，只有选项，只有选项A符合要求。符合要求。 24%25%股票型基金股票型基金Y 0%5%1年期国库券年期国库券X 标准差预期收益率资产标准差预期收益率资产 版权所有 理财教育网 保留所有权利 28 ?资本市场线资本市场线：所有资本配置线中最陡的一条：所有资本配置线中最陡的一条 ?资本市场线与有效边界的切 点称为市场组合 资本市场线与有效边界的切 点称为市场组合M； ?CML的方程为：的方程为： ?相同预期收益下，相同预期收益下，CML上的 点比有效边界上的点风险更 低，因此比有效边界更好； 上的 点比有效边界上的点风险更 低，因此比有效边界更好； ?市场上存在无风险资产时， 所有投资者将会在资本市场 线上选择自己的资产组合。 市场上存在无风险资产时， 所有投资者将会在资本市场 线上选择自己的资产组合。 )( p RE CML p f R M 有效边界有效边界 市场组合市场组合 CAL 资本市场线（CML） p M fM fp RRE RRE += )( )( 版权所有 理财教育网 保留所有权利 29 有效边界有效边界 p )( p RE CML f R M 风险厌恶程度低的投 资者，以 风险厌恶程度低的投 资者，以Rf 借入资 金进行杠杆投资 借入资 金进行杠杆投资 风险厌恶程度高的投 资者，投资于无风险 资产和市场组合 风险厌恶程度高的投 资者，投资于无风险 资产和市场组合 投资者的选择：分离定理 ?投资者在构造资产组 合时，可以分两步进 行： 投资者在构造资产组 合时，可以分两步进 行： ?投资决策投资决策：确定由风险 资产组成的最优风险资 产组合或市场组合 ：确定由风险 资产组成的最优风险资 产组合或市场组合 ?融资决策融资决策：投资者将可 投资资金在无风险资产 和最优风险资产组合之 间分配 ：投资者将可 投资资金在无风险资产 和最优风险资产组合之 间分配 ?投资决策与融资决策 是两个相互分离的过 程，投资决策独立于 融资决策。 投资决策与融资决策 是两个相互分离的过 程，投资决策独立于 融资决策。 版权所有 理财教育网 保留所有权利 30 2010年7月真题 ?张先生持有一个有效的投资组合，预期收益率是张先生持有一个有效的投资组合，预期收益率是 8%。已知一年期国库券收益率是。已知一年期国库券收益率是4%，市场组合的 预期收益率和标准差均为 ，市场组合的 预期收益率和标准差均为10%。按照投资组合理 论，张先生的投资组合的标准差是（） 。按照投资组合理 论，张先生的投资组合的标准差是（） ?A6.67% B4% ?C8% D10% ?答案：答案：A ?解析：根据资本市场线的公式解析：根据资本市场线的公式 ?即：即： 8%=4%+（10%-4%）10% p ?可得可得 p=6.67% 版权所有 理财教育网 保留所有权利 31 ?资产的资产的 值值 ?资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPM） ?证券市场线证券市场线 ? 系数系数 资本资产定价模型 版权所有 理财教育网 保留所有权利 32 ?单一资产的单一资产的 值值 ?资产组合的资产组合的 值值： ? 值衡量的是资产的值衡量的是资产的系统风险系统风险，是一种证券对整个市 场组合变动的反应程度。 ，是一种证券对整个市 场组合变动的反应程度。 ? 数值的含义数值的含义： ? 值等于值等于1，表示资产与市场组合具有相同的波动；，表示资产与市场组合具有相同的波动； ? 值大于值大于1，表示资产相对于市场组合的波动更大；，表示资产相对于市场组合的波动更大； ? 值小于值小于1，表示资产相对于市场组合的波动较小；，表示资产相对于市场组合的波动较小； ? 值可能为负，表示资产与市场组合反向波动。值可能为负，表示资产与市场组合反向波动。 M i iM M MiiM M Mi i RRCov = 22 ),( = = n i iip w 1 资产的值 版权所有 理财教育网 保留所有权利 33 资本资产定价模型（CAPM） ?资本资产定价模型：根据单个资产或资产组合 的系统风险（ 资本资产定价模型：根据单个资产或资产组合 的系统风险（ 值）确定预期收益率，即进行定 价。 值）确定预期收益率，即进行定 价。 E(Ri) = Rf+ i E(RM) - Rf 预期收益率 = 无风险利率 + 资产的风险溢价预期收益率 = 无风险利率 + 资产的风险溢价 ?资本资产定价模型适用于充分分散化的资产组 合中处于 资本资产定价模型适用于充分分散化的资产组 合中处于均衡状态均衡状态的单个证券或证券组合。的单个证券或证券组合。 市场风险溢价市场风险溢价 版权所有 理财教育网 保留所有权利 34 证券市场线（SML） )()( fMifi RRERRE+= f R 1.0 () M E R () i E R M i 市场组合的市场组合的 值 为1，因此预期收 益率为 值 为1，因此预期收 益率为E(RM) 证券市场线 （ 证券市场线 （SML） 版权所有 理财教育网 保留所有权利 35 系数 ?我们通常用我们通常用 系数来度量 和判断资产是否被正确定 价； 系数来度量 和判断资产是否被正确定 价； ? 系数实际上就是资产的 预期收益率与其均衡状态 下应获得的与风险相匹配 的预期收益率之差； 系数实际上就是资产的 预期收益率与其均衡状态 下应获得的与风险相匹配 的预期收益率之差； ? 系数的公式为：系数的公式为： 0，资产位于，资产位于 SML上方，价值 被低估 上方，价值 被低估 = 0，资产位于，资产位于 SML上，定价正 确 上，定价正 确 E(R) )()( )( )( ifMfi iii RRERRE RERE += = 版权所有 理财教育网 保留所有权利 36 ?无风险收益率为无风险收益率为0.07