F_金融期货发展现状与未来展望

1,金融期货发展现状与未来展望,2,内容摘要,一、全球金融期货的发展现状二、我国开展金融期货交易的条件分析三、金融期货市场的制度设计四、股指期货合约的设计原则五、中国金融期货交易所的未来发展,3,一、全球金融期货的发展现状,全球衍生品市场交易量仍然继续增长国际衍生品总交易量（百万手）,4,近五年以来衍生品市场的交易量增长情况（单位：百万张）,5,全球期货及期权交易量（百万手）,6,2005年全球金融期货和商品期货对比分析（分地区）,7,2005年全球金融期货与商品期货对比分析（分国家）,8,“金砖四国”是由巴西、俄罗斯、印度和中国四国的英文名称首字母缩写而成。（单位：张）,金砖四国,9,NSE（印度国家证券交易所）：指数期货合约交易量居世界第四，总成交量占据印度金融衍生品99%市场份额。整个金融衍生品交易中，期货合约占交易量的85%，期权占15%。股票期货平均每天的交易量超过325，000个合约，就合约数量来讲，使得NSE成为世界上最大的股票期货交易所。MCX（印度多种商品交易所）：印度最大的商品交易所，占据印度商品期货交易一半以上份额。NCDEX（印度国家商品及衍生品交易所）：印度第二大商品交易所，与MCX一起占据印度商品交易额98%市场份额。,印度市场介绍,10,印度衍生品市场合约数（单位：张）,11,印度2005年度衍生品市场份额,12,2005年全球股指期货前10名合约（单位：张）,13,场外期权,股票期权,股指期货,股指期权,股指期货期权,股指互换,股票期货,20世纪20年代197319821983198720世纪80年代末,全球股票类衍生品演进路径,14,全球主流股票类衍生品,股指期货股指期权股票期权等,主流产品,其他产品,股票期货股指期货期权股指互换等,各国（地区）监管政策不尽相同相关产品的功能替代证券中介机构的利益冲突,15,当前股指期货发展特征,产品不断创新交易量呈迅速上升趋势各国指数产品体系日趋完善，地区之间市场竞争日益激烈成为新兴市场推出金融衍生产品的首选,16,二、我国开展金融期货交易的条件分析,（一）我国历史上曾经试点的金融期货国债期货：1992年12月上海证券交易所最先推出国债期货交易，1995年5月，中国证监会发出通知，决定暂停国债期货交易。股指期货：1993年3月海南证券交易报价中心在全国首次推出股票指数期货交易，可交易品种包括深圳综合指数和深圳综合A股指数各4个到期月份的期货合约。同年9月9日，中国证监会通知，券商未经批准不得开办指数期货交易业务。海南证券交易报价中心深圳综合指数和深圳综合A股指数期货交易业务在10月暂停。,17,外汇期货：1992年7月上海外汇调剂中心试办人民币（美元）汇率期货合约，多家香港外汇经纪商未经批准即到大陆开展外汇期货交易业务。1994年8月，中国证监会等四部委联合发文，全面取缔非法外汇期货交易。,18,（二）我国开展金融期货交易的市场需求迫切，条件已经具备,中国经济十几年来的持续稳定发展，成为开展金融期货交易的根本推动力2005年国民生产总值达到18.3万亿人民币，居世界第四位截止2006年6月底，我国外汇储备达9441亿美元各类金融资产规模稳步增加截止2006年6月底，发行在外的债券余额10.8万亿元人民币截止2008年8月底，股市总市值4.96万亿元人民币截止2006年7月底，金融资产总量35.9万亿元人民币,19,资料来源：中国证券报，2006年6月30日,沪市股市市值及市场结构沪市股市市值及市场结构（单位：万亿元人民币）,20,资料来源：中国证券报，2006年6月30日。,深市股市市值及市场结构（单位：万亿元人民币）,21,资料来源：国泰君安证券股份有限公司，2006年8月9日。,中国A股市场：市场集中度结构变化趋势(总市值),22,资料来源：国泰君安证券股份有限公司，2006年8月9日。,中国A股市场：市场集中度结构变化趋势(流通市值),23,股权分置改革逐步推进,24,沪深300成分股股改进程,25,开展国债期货交易的条件分析,（一）利率市场化主要进程我国的利率市场化是由货币市场起步的。从1996年开始，政府当局先后采取了若干项重要政策措施，以推动中国的利率市场化进程。（二）利率市场化的改革重点应是进一步恢复利率的市场机制（三）利率市场化改革对收益率曲线的影响收益率曲线变得更为陡峭，短期和中长期利率利差增大市场化导致短期利率的波动加大,26,（四）利率市场化下影响收益率曲线的潜在制约因素债券市场的统一债券市场功能和交易机制有待进一步完善债券市场主体结构、品种结构和收益结构有待多样化、层次化和合理化,27,有利于促进市场形成利率和债券合理定价，有助于构筑更为平滑合理的市场收益率曲线。促进利率市场化和完善我国金融基础设施建设。国债期货交易在形成市场收益率曲线方面更为有效澳大利亚的例子；国债期货合约的“最便宜的债券”交割方式，将有助于改变我国债券现货市场分割的状况，加快我国债券市场整合与统一的进程。,现阶段开展国债期货的现实意义,28,1、利率市场化进程利率的市场化是国债期货推出的前提，但并不是必要条件，国债期货也可以在利率市场化的过程中推出。CME在1976年推出国债期货时美国并没有完全实现利率市场化。我国的利率市场化水平已经达到美国当年推出国债期货时的利率市场化水平。,开展国债期货的条件分析,29,2、国债现货市场的发展与完善从国债发行规模上看，我国目前国债规模已达到当年美国推出国债期货时的水平，已基本能够满足国债期货推出的需要。从国债流通规模上看，我国国债可流通比例不断提高。最后，从国债持有结构上看，机构投资者比例日趋扩大，有助于未来国债期货市场的稳定运行。,开展国债期货的条件分析,30,债券市场类别结构（截止至2006年6月31日）,31,债券市场期限结构（2006年6月）,32,资料来源：红顶债券分析家。,33,资料来源：红顶债券分析家。,34,人民币汇率制度的改革进展,2005年7月21日：人民币升值汇率不再盯住单一美元货币。2003年起：国际社会强烈呼吁人民币升值。1997年之后:人民币汇率始终保持在较窄范围内浮动，波幅不超过120个基本点。1994-1996年间:出现严重通货膨胀和大量资本内流，及亚洲金融危机，人民币汇率承受巨大压力。1994年1月1日：汇率体制重大改革，实施有管理浮动汇率制。人民币一步并轨到1美元兑换8.70元人民币，国家外汇储备大幅度上升。1990年11月17日：由1美元换4.7221元人民币调到1美元换5.2221元人民币，贬值对宏观经济运行的冲击相当大。1989年12月26日：由1美元3.7036元人民币调到1美元换4.7221元人民币。1986年7月5日：由1美元换3.1983元人民币调到1美元换3.7036元人民币。1985年1月1日起：取消贸易内部结算价，实行单一汇率，l美元合2.7963元1981年起：人民币实行复汇率，官方牌价与贸易内部结算价并存，牌价按一篮子货币加权平均的方法计算。改革开放前：人民币长期实行固定汇率制度，长期高估。,35,人民币汇率走势,36,人民币汇率形成机制改革逐步深化,2005年7月21日汇改后，人民币产品创新加快；境内人民币远期和掉期交易；目前国内人民币衍生产品主要以远期外汇交易为主；,37,国九条和十一五规划，为金融期货的开展提供了良好的政策环境；即将颁布修订的期货交易管理条例，为金融期货的推出奠定法律基础。,具备了推出金融期货的政策环境,38,期货保证金监控中心已经建立，期货投资者保护基金也即将成立，以净资本为核心的期货公司财务安全指标体系正在逐步推行，政府监管手段更加完善，监管能力显著提高，具备了与推出金融期货相适应的监管环境。交易所、期货公司的风险管理制度日趋完善，在防范、控制市场风险等方面积累了丰富经验，为金融期货的平稳运行提供了重要保障。,具备了与金融期货推出相适应的监管环境,39,三、金融期货的制度设计,（一）金融期货的制度创新（二）金融期货的风险控制制度,40,（一）金融期货的制度创新,期货公司专营金融期货经纪业务制度在期货业务和证券业务之间建立了一道防火墙有利于进一步完善期货业与证券业的专业化分工有利于充分利用期货市场基础设施，保护投资者利益,41,结算会员分层制度,过去十多年商品期货市场的经验教训所有会员同时拥有交易权和结算权。一旦市场波动加大，个别小会员的违约，会导致局部风险立刻转变为系统性风险，市场抗风险能力不足。国际惯例交易会员交易结算会员全面结算会员特别结算会员,42,采用国际上通行的结算担保金制度，即当个别结算会员出现违约时，在动用完该违约结算会员缴纳的结算担保金之后，可要求其他会员的结算担保金要按比例共同承担该会员的履约责任。结算会员联保机制的建立确保了市场在极端行情下的正常运作。,会员结算担保金联保机制,43,其余结算会员承担（按比例）,违约结算会员承担,交易所风险准备金,风险损失分担模式,44,（二）股指期货的风险控制制度,金融期货交易的风险控制系统主要包括以下内容：1、会员准入；2、保证金制度；3、涨跌停板；4、限仓制度；5、结算担保金；6、风险准备金。,45,会员准入制度,会员类型金融期货交易所拟采用国际通行的结算会员/非结算会员分层模式，即：交易所只对结算会员进行结算，结算会员对交易会员进行结算。结算会员收取交易会员的结算佣金，负责对交易会员的结算和风险管理。交易会员（非结算会员）交易会员主要是中小型期货公司，它们能代理客户交易，但资信要求达不到交易所的结算会员标准。拟要求注册资本金3000万元。结算会员交易结算会员：可以为自己和所代理的客户进行结算，主要是大型期货公司，资信较好，风险管理能力强，拟要求注册资本金5千万元；全面结算会员：可以为自己、所代理的客户以及非结算会员进行结算，主要是大型期货公司，资信较好，风险管理能力强，拟要求注册资本金1亿元；专门结算会员：只能为非结算会员进行结算，主要是商业银行分支机构，他们资金实力雄厚，不具有经纪资格，可以为自己和非结算会员进行结算，拟要求注册资本金2亿元；市场起步阶段以交易结算会员为主，条件具备的可申请成为全面结算会员，为交易会员代理结算业务。,46,介绍经纪机构（IB）除了结算会员和非结算会员之外，市场上还存在介绍经纪机构。介绍经纪机构（IB）负责介绍投资者给期货公司（该期货公司必须是结算会员）。在我国股指期货市场上，介绍经纪机构将主要由证券公司担任。,47,结算会员/非结算会员架构图,48,交易所管理结算会员的风险结算会员管理代理投资者和交易会员的风险交易会员管理代理投资者的风险,风险管理实行分级负责制,49,会员分层,结算会员是防范市场风险的第一道屏障，必须具备一定的资本实力。考虑到股指期货的即时履约要求，应该更关注会员的资本变现能力。采用国际通行的结算担保金制度，即会员必须以自有资金向交易所缴纳一定数量的结算担保金，建立弹性结算担保金制度和会员联保机制，保证高风险情况的变现能力和履约要求。,50,保证金制度,交易所实行交易保证金制度在某一期货合约的交易过程中，可以根据市场风险调整其交易保证金水平,51,涨跌停板及熔断制度,交易所实行价格熔断及涨跌停板制度。股指期货合约的熔断板为上一交易日结算价的6，涨跌停板为上一交易日结算价的10，最后交易日不设涨跌停板。交易所可以根据市场情况调整各合约的涨跌停板幅度。,52,限仓制度,交易所实行限仓制度。限仓是指交易所规定结算会员或投资者可以持有的，按单边计算的某一合约持仓的最大数额。同一投资者在不同会员处开有多个交易编码，各交易编码上所有持仓头寸的合计数，不得超出一个投资者的限仓数额。对结算会员和投资者的股指期货合约进行持仓限制。,53,结算担保金,采用会员结算担保金制度的理由会员的即时履约要求在股指期货市场上出现极端行情时，如部分客户因保证金不足而出现违约，会员必须立刻拿出现金弥补亏欠，代客户履约。会员必须持有一定数量的高流动性资本。注册资本、调整后净资本等指标容易作假，跟踪审核比较困难，难以成为会员立即履约的保证。股指期货的高风险特性要求每家商品期货交易所要求会员缴纳200万元的结算准备金。股指期货市场对资本市场稳定性影响远高于商品期货，股指期货的结算担保金需要设定更高的标准。符合国际惯例境外各期货交易所都非常重视结算担保金制度，如美国、欧洲、香港、台湾等地交易所，都向会员收取一定数量的结算担保金，并根据市场风险状况和各会员代理规模定期调整。,54,55,结算担保金和结算准备金的比较,结算准备金是中国期货市场目前已经实施的一种日常结算风险控制手段，而结算担保金是在吸取国际经验后设计的一种财务风险管理工具。两者之间性质上有显著差异，应当分设账户进行管理。结算准备金是保证金的一种形式，是会员期货保证金账户中除去已在交易所占用的交易保证金后的剩余部分。按照规定，结算准备金必须是会员的自有资金。但这部分自有资金是和客户所有的保证金放在同一账户下。,56,结算担保金由结算会员向交易所结算部门缴纳的，用于弥补本结算会员或/和其他结算会员在正常风险控制手段下尚存在结算财务缺口时的一笔专用资金。所谓的正常风险控制手段包括在交易所结算会员追加保证金、自主减仓、交易所强行减仓和动用该会员的关联资金账户资金。当该会员采用上述程序仍无法弥补其期货保证金账户的资金缺口时，交易所将动用该会员所缴纳的结算担保金控制结算风险的进一步扩散。因此与结算准备金不同，结算担保金是应对结算会员发生重大结算风险情况下采取的一种手段。,57,结算担保金要求,结算担保金是指由结算会员依交易所的规定缴存的，用于应对结算会员违约风险的共同担保资金。结算担保金分为基础担保金和变动担保金。交易结算会员的基础担保金为1000万元人民币；全面结算会员的基础担保金为2000万元人民币；特别结算会员的基础担保金为5000万元人民币。变动担保金：结算担保金总额每季度第一个交易日根据市场风险状况进行测算调整，各结算会员按照交易量和持仓量2：8的比例权重进行分担,58,结算担保金计量原则,结算担保金总额每季度第一个交易日根据市场风险状况进行测算调整，其计算方式为在期货合约价格波动一定幅度的情况下，估算市场一定时间内日均持仓量（单边）的一定比例可能违约的损失金额。结算会员根据业务量按比例分担结算担保金。结算会员应分担的结算担保金结算担保金总额（20该会员上季度日均交易量/交易所上季度日均交易量80该会员上季度日均持仓量/交易所上季度日均持仓量）变动担保金MAX结算会员应分担的结算担保金基础担保金,0可以根据市场风险情况随时调整结算担保金的收取标准和收取时间。,59,结算担保金使用原则,1、自营账户结算准备金小于零，代理账户结算准备金大于零，并未能在规定时限内补足的，交易所按以下顺序履约赔偿后，自营账户结算准备金仍小于零，先使用该违约会员的结算担保金，再按比例使用其他结算会员缴纳的结算担保金。（1）按规定对自营账户持仓进行强行平仓释放保证金；（2）使用代理账户中的自有结算准备金，同时将投资者持仓和资金转移到其他结算会员；投资者移仓过程中，暂停开新仓，移仓发生的损失由该违约会员的结算担保金承担。,60,2、代理账户结算准备金小于零，自营账户结算准备金大于零，并未能在规定时限内补足的，交易所按以下顺序履约赔偿后，代理账户结算准备金仍小于零，先使用该违约会员的结算担保金，再按比例使用其他结算会员缴纳的结算担保金。（1）要求结算会员上报违约投资者持仓报告，并对违约投资者持仓进行强行平仓；（2）划拨自营账户资金和对自营账户持仓进行强行平仓；（3）按强行平仓有关规定对代理账户持仓进行强行平仓。,61,3、代理账户和自营账户结算准备金都小于零，并未能在规定时限内补足的，交易所按强行平仓的有关规定执行后，结算准备金仍小于零，先使用该违约会员的结算担保金，再按比例使用其他结算会员缴纳的结算担保金。,62,风险准备金,风险准备金是指由交易所设立，用于为维护期货市场正常运转提供财务担保和弥补因交易所不可预见风险带来的亏损的资金。,63,交易所财务安全保障系统,违约结算会员的结算保证金；违约结算会员的结算担保金；其他结算会员按比例分配的结算担保金；交易所的风险准备金；交易所的银行信贷或保险；交易所自有资产。,违约会员的结算保证金,违约会员的结算担保金,交易所风险准备金,其他结算会员按比例分配的结算担保金,64,四、股指期货合约的设计原则及特点,随着股权分置改革的逐步完成，客观上消除了推出股指期货等金融衍生产品的制度性障碍，为资本市场产品创新拓宽了道路,65,设计原则,立足当前、兼顾长远，充分借鉴国际市场经验，紧密结合中国实际合约应有较好的套期保值效果，机构投资者能够通过运用股指期货规避市场风险合约具有良好的流动性，能够吸引投资者的积极参与合约能促进股票市场价格发现功能的良好发挥合约能有效地防止价格操纵行为的发生,66,合约标的选择沪深300指数作为首个股指期货交易标的沪深300指数是目前我国两个交易所合作发布的唯一跨市场指数该指数成份股涵盖了机构投资者绝大多数股票，有利于风险对冲市场覆盖率高，流通市值占比达60%以上，抗操纵性好成份股流动较好，成交金额占比率较高，日均换手率较高风险与收益特征适当，有较好的市场代表性指数编制与管理基本符合国际惯例，并有一定的知名度。,67,沪深300基本信息,指数名称-沪深300指数（SHANGHAISHENZHEN300INDEX），简称沪深300（SHSE-SZSE300）。指数代码-上海代码000300-深圳代码399300基日和基点-以2004年12月31日为基日，基点为1000点。成分股数量-300只指数编制公司-中证指数有限公司,68,沪深300样本股选择,选样空间-上市交易时间超过一个季度；-非ST、*ST股票，非暂停上市股票；-公司经营状况良好，最近一年无重大违法违规事件、财务报告无重大问题；-股票价格无明显的异常波动或市场操纵；-剔除其它经专家委员会认定不能进入指数的股票。选样标准选取规模大、流动性好的股票作为样本股。选样方法对样本空间股票在最近一年（新股为上市以来）的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后50%的股票，然后对剩余股票按照日均总市值由高到低进行排名，选取排名在前300名的股票作为样本股。,69,沪深300指数计算,计算方法指数以调整股本为权数，采用派许加权综合价格指数公式进行计算。其中，调整股本根据分级靠档方法获得。分级靠档方法如下表所示：计算公式其中：流通市值(样本股报告期的调整股本样本股报告期的收盘价),70,沪深300指数修正,沪深300指数采用“除数修正法”修正。当样本股名单、股本结构发生变化或样本股的调整市值出现非交易因素变动时，采用“除数修正法”修正原固定除数，以保证指数的连续性。修正公式为：其中，修正后的调整市值修正前的调整市值+新增（减）调整市值；由此公式得出新除数（即修正后的除数，又称新基期），并据此计算指数。需要修正的情况包括：-除息：凡有样本股除息（分红派息），指数不予修正，任其自然回落；-除权：凡有样本股送股或配股，在样本股的除权基准日前修正指数。修正后调整市值除权报价除权后的股本数+修正前调整市值（不含除权股票）；-停牌：当某一样本股停牌，取其最后成交价计算指数，直至复牌；-摘牌：凡有样本股摘牌（终止交易），在其摘牌日前进行指数修正；-股本变动：凡有样本股发生其他股本变动（如增发新股、配股上市、内部职工股上市引起的流通股本增加等），在样本股的股本变动日前修正指数；-成分股名单发生变动时，在变动日前一个交易日结束时，修正指数；-停市：部分样本股停市时，指数照常计算；全部样本股停市时，指数停止计算。,71,沪深300成份股调整,定期调整-指数成份股原则上每半年调整一次，一般为1月初和7月初实施调整，调整方案提前两周公布；-每次调整的比例不超过10%。样本调整设置缓冲区，排名在240名内的新样本优先进入，排名在360名之前的老样本优先保留；-最近一次财务报告亏损的股票原则上不进入新选样本，除非该股票影响指数的代表性；-定期调整时设置备选名单，以用于样本股的临时调整。当指数因为样本退市、合并等原因出现样本空缺或需要临时更换样本时，依次选择备选名单中排序最靠前的股票作为样本股。备选名单中股票数量一般为指数样本数量的5%，当备选名单中股票数量使用过半时，将补充新的名单。沪深300指数设置15只股票的备选名单。,72,临时调整-对符合样本空间条件、且总市值（不含境外上市股份）排名在沪深市场前10位的新发行股票，启用快速进入指数的规则，即在其上市第十个交易日结束后进入指数，同时剔除原指数样本中最近一年日均总市值排名最末的股票；-当新发行股票符合快速进入指数的条件，但上市时间距下一次样本股定期调整生效日不足20个交易日时，不启用快速进入指数的规则，与定期调整一并实施；-对于增发、重组和合并等行为导致股票总市值增加，符合上述快速进入条件的，处理方式和新发行股票一致；-一般情况下，中证指数有限公司在新股上市后尽快公布样本更换名单；-当样本股公司退市时，自退市日起，从指数样本中剔除，由过去最近一次指数定期调整时的备选样本中排名最高的尚未调入指数的股