财务管理(人大第四版)-财务杠杆课件

第六章长期筹资决策,第一节资本成本第二节杠杆利益与风险第三节资本结构理论第四节资本结构决策,东方汽车制造公司筹资问题,东方汽车制造公司有58个生产厂家，还有物资、销售、进出口、汽车配件等4个专业公司，1个轻型汽车研究所和1所汽车工业学院。公司现在急需1亿元的资金用于某重大技术改造项目。生产副总经理张伟说：“应发行5年期的债券筹集资金。”；财务副总经理王超提出了不同意见，他说：“目前公司负债比率为60，已经比较高了，财务风险太大。所以，不能利用债券筹资，只能靠发行普通股股票或优先股股票筹集资金。”金融专家周明认为，根据目前的利率水平和市场状况，发行优先股时，年股息率不能低于16.5，否则无法发行。财务学者郑教授指出：以165的股息率发行优先股不可行，因为发行优先股所花费的筹资费用较多，把筹资费用加上以后，预计利用优先股筹集资金的资金成本将达到19，这已高出公司税后资金利润率，所以不可行。但若发行债券，由于利息可在税前支付，实际成本大约在9左右。,2,3,资本成本的概念、内容和属性概念资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价。,1.资本成本的作用,内容,属性企业的耗费，由企业收益补偿，计算预测数；包括时间价值和风险价值，是投资者要求的必要报酬率。,4,资本成本的种类通常运用资本成本的相对数，即资本成本率（i)。,1.资本成本的作用,比较各种筹资方式,进行长期资本结构决策,追加筹资方案的选择,个别资金成本率,综合资金成本率,边际资金成本率,5,资本成本的作用是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择的追加筹资方案的依据。（1）个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据。（2）综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据。（3）边际资本成本率是比较选择追加筹资方案的依据。是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。可以作为评价企业整个经营业绩的基准。,1.资本成本的作用,6,个别资本成本率的测算原理,个别资本成本率的高低取决于三个因素：用资费用（D）是决定个别资本成本率高低的一个主要因素；筹资费用（f）也是影响个别资本成本率高低的一个因素；筹资额（P）是决定个别资本成本率高低的另一个主要因素；F为筹资费用率,2.个别资本成本的测算,7,长期债权资本成本率的测算,企业实际负担的债权资本成本率应当考虑所得税因素。,即,长期借款资本成本率的测算,企业借款的筹资费用很少时，可忽略不计，则,2.个别资本成本的测算,8,例：某企业取得长期借款150万元，年利率10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2。企业所得税率33。求这笔借款的成本？,如果筹资费用可以忽略不计的话，则有,K10.8（133）7.24,2.个别资本成本的测算,9,长期债券资本成本率的测算,2.个别资本成本的测算,债券发行筹资费用较高，必须予以考虑；债券发行还有等价、溢价和折价等情况，也要考虑。,不考虑时间价值时,10,2.个别资本成本的测算,例某公司发行总面额为400万元的债券800张，总价格450万元，票面利率12，发行费用占发行价格的5，所得税率33，求债券成本。,按平价400元发行,按折价360元发行,按溢价450元发行,11,股利折现模型,采用固定股利政策,例：某公司拟发行一批普通股，发行价格15元，每股发行费用3元，预定每年分派现金股利1.2元，测算其资本成本率。,股权资本成本率的测算,2.个别资本成本的测算,普通股资本成本率的测算,12,2.个别资本成本的测算,采用固定增长股利政策,例：Y公司增发新股，发行价格15元，发行费率2%，预定第一年分派现金股利1元，以后每年增长3%，测算其资本成本率。,13,资本资产定价模型,2.个别资本成本的测算,例：已知某股票的值为2，市场报酬率12%，无风险报酬率8%。测算该股票的资本成本率。,14,2.个别资本成本的测算,优先股资本成本率的测算,例：Y公司拟发行一批优先股普通股，发行价格8元，每股发行费用0.5元，预定每年分派现金股利0.75元，测算其资本成本率。,留用利润（保留盈余）资本成本率的测算,15,3.综合资本成本的测算,决定综合资本成本率的因素,是指企业全部长期资本的成本率，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故也称加权平均资本成本。,16,3.综合资本成本的测算,综合资本成本率的测算方法,例：某公司共有长期资本（账面价值）1000万元，其中长期借款150万元，债券200万元，优先股100万元，普通股300万元，留用利润250万元，其资本成本分别为5.64，6.25，10.5，15.7，15，测算综合资本成本。解：长期借款(Kl)15；债券（Kb）20优先股(Kp)10;普通股(Kc)30留用利润(Kr)25Kw5.64156.252010.51015.730152511.61,17,3.综合资本成本的测算,综合资本成本率中价值基础的选择,不适合企业资本结构决策,适合上市公司资本结构决策,适合企业资本结构决策但不易估计,按账面价值确定,按市场价值确定,18,4.边际资本成本的测算,边际资本成本率的测算原理,边际资本成本是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。也称随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率。,边际资本成本率规划,计算步骤：确定目标资本结构测算各种资本的成本率测算筹资总额分界点测算边际资本成本率,19,例:(1)ABC公司确定的目标资本结构:长期负债0.2，优先股0.05，普通股0.75。(2)测算各种资本的成本率,4.边际资本成本的测算,20,4.边际资本成本的测算,测算筹资总额分界点,式中BPj筹资总额分界点TFj第J种资本的成本分界点Wj目标资本结构中第j种资本的比重,21,4.边际资本成本的测算,22,边际资本成本规划表,23,几个基本概念：1.成本习性（与营业总额的依存关系）分类：固定成本在一定规模内，不随营业总额的变动而变动。但单位固定成本是变动的。如管理人员的工资、固定资产折旧、保险费、水电费等。变动成本随营业总额的变动而变动的成本。但单位变动成本是固定的。如单位产品耗用原材料、生产工人工资等。2.息税前利润EBIT：=销售收入-变动成本-固定成本3.税后利润EAT：=(EBIT-I)(1-T)4.普通股每股盈余EPS：EPS=（EBIT-I）（1-T）/N,相关指标含义：Q产品销售数量(quantity)P单位产品价格(price)V单位变动成本（variablecost）F固定成本总额（fixedcost）MC单位边际贡献（marginalcontribution）EBIT息税前利润（earningsbeforeinterestandtax)I利息费用（interest）T所得税税率(tax)N普通股股数(number)EPS普通股每股收益(earningspershare),营业杠杆（经营杠杆、营运杠杆）是指企业在经营决策时对经营成本中固定资本的利用。营业杠杆利益是指在扩大营业额条件下，经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长更大的经营利润。营业风险（经营风险）是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致息税前利润变动的风险。,1.营业杠杆利益与风险,26,营业杠杆,例如:销售额变动成本固定成本EBIT24万元14.4万元8万元1.6万元26万元15.6万元8万元2.4万元当销售额从24万元增加到26万元,增长8.3%时,EBIT增长50%.反之，当销售额从26万元下降到24万元，减少7.7%时，EBIT减少33.3%这就是固定成本这个经营杠杆作用的结果.,27,营业杠杆系数:息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。,1.营业杠杆利益与风险,式中:DOL营业杠杆系数；Q销售数量；EBIT营业利润，即息税前利润；P销售单价；EBIT营业利润的变动额；V单位销量的变动成本额；S营业额；F固定成本总额；S营业额的变动额；DOLS按照销售金额确定的营业杠杆系数；DOLQ按照销售数量确定的营业杠杆系数；,28,例：XYZ公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，其营业杠杆系数是多少？,营业杠杆系数测算,1.营业杠杆利益与风险,29,营业杠杆的意义当企业销售增长1倍时，息税前利润将按照营业杠杆系数的倍数增长；反之，当企业销售下降1倍时，息税前利润将按照营业杠杆系数的倍数下降；前一种情形表现为营业杠杆利益，后一种情形表现为营业杠杆风险。一般而言，企业的营业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险越高；企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风险越低。,1.营业杠杆利益与风险,30,1.营业杠杆利益与风险,影响营业杠杆利益和风险的其他因素产品供求的变动。产品售价的变动。单位产品变动成本的变动。固定成本总额的变动。,31,营业杠杆案例分析“秦池”为何昙花一现,1996年11月8日下午，中央电视台传来一个令全国震惊的新闻：名不见经传的秦池酒厂以3.2亿元人民币的“天价”，买下了中央电视台黄金时间段广告，1995年该厂曾以6666万元人民币夺得“标王”，从而成为令人眩目的连任二届“标王”。然而，新华社1998年6月25日报道：“秦池目前生产、经营陷入困境，今年亏损已成定局。,秦池酒厂是山东省某县的一家生产“秦池”白酒的企业。1995年某县人口88.7万，人均收入1150元，低于山东省平均水平。1995年厂长赴京参加第一届“标王”竞标，以6666万元的价格夺得中央电视台黄金时段广告“标王”后，引起大大出乎人们意料的轰动效应，秦池酒厂一夜成名，秦池白酒也身价倍增。中标后的一个多月时间里，秦池就签订了销售合同4亿元；头两个月秦池销售收入就达2.18亿元，实现利税6800万元，相当于秦池酒厂建厂以来前55年的总和。至6月底，订货已排到了年底。1996年秦池酒厂的销售也由1995年只有7500万元一跃为9.5亿元。事实证明，巨额广告投入确实带来了“惊天动地”的效果。对此，时任厂长十分满意。,但这种局面并没有维持多久，1997年秦池能否可持续发展已经成为十分突出的问题。其原因在于：（1）4万余家白酒生产企业使白酒的生产量远大于销售量(约有50%的产量过剩)；同时洋酒的进入使白酒在酒业消费中的比例下降。到1997年白酒销量“滑坡”的势头更加严重。秦池的市场份额面临着严峻的考验。（2）一流的品牌没有一流的产品质量作保证。1996年12月参考报4篇关于秦池沿川藏公路两侧收购散酒勾兑“秦池”的报道，不仅使秦池陷入巨大的媒体危机之中，而且使刚树立的“秦池”形象遭受了损害，因而在一定程度上影响了其市场份额。（3）1997年3.2亿元巨额广告费用对秦池来说是一个巨大的包袱。它一方面使秦池的现金流动产生困难，另一方面大大地放大了企业利润对销售量的依赖程度。只有稳定的市场份额，才能确保企业的可持续发展。1997年和1998年的市场竞争和秦池自身问题使其市场份额产生了波动。正是波动不定的市场份额使秦池陷入了严重而难以自拔的经营风险之中。1997年秦池在中央电视台播出的广告时间折算成货币为应付1.5亿元左右，而秦池实际支付仅为4800万元。,分析：巨额广告支出使经营杠杆作用程度加大，给企业带来更大的经营风险利润=销售量(单价-单位变动成本)-固定成本总额巨额广告支出作为一项固定性期间费用，它本身不受企业产品销售量变动的影响，但巨额广告支出将改变企业原有的成本结构，使固定成本在产品成本中的比例增大，由此使企业的经营杠杆作用程度也随之增大。,2.财务杠杆利益与风险,财务杠杆原理,财务杠杆（筹资杠杆）概念是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。财务杠杆利益（融资杠杆利益）是指利用债务筹资的这个杠杆而给企业所有者带来的额外收益。财务风险（融资风险、筹资风险）是指与企业筹资相关的风险，尤其是指财务杠杆导致企业所有者收益变动的风险，甚至可能导致企业破产的风险。,36,财务杠杆,例如：某公司有普通股100万股，有关数据如下(金额单位：万元）：EBIT债务利息所得税税后利润EPS1288015.8432.160.321808033670.67当EBIT从128万元增加到180万元，增长40.63%时,税后利润从32.16万元增加到67万元，EPS从0.32元上升到0.67元,增长109%.反之，当EBIT从180万元下降到128万元，减少28.9%时，税后利润减少52%，EPS减少52.2%。,37,财务杠杆系数:普通股每股税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数。,2.财务杠杆利益与风险,式中DFL财务杠杆系数；I债务年利息额；EAT税后利润额；T公司所得税税率；EAT税后利润变动额；N流通在外普通股股数；EBIT息税前利润额；EBIT息税前利润变动额；EPS普通股每股税后利润额；EPS普通股每股税后利润变动额；,38,例：ABC公司全部长期资本7500万元，债权资本比例为0.4，债务年利率8%，公司所得税税率33%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数是多少？,财务杠杆系数测算,2.财务杠杆利益与风险,39,财务杠杆的意义当息税前利润增长1倍时，普通股每股税后利润将按照财务杠杆系数的倍数增长；反之，当息税前利润下降1倍时，普通股每股税后利润将按照财务杠杆系数的倍数下降；前一种情形表现为财务杠杆利益，后一种情形表现为财务杠杆风险。一般而言，企业的财务杠杆系数越大，财务杠杆利益和营业风险越高。企业的财务杠杆系数越小，财务杠杆利益和营业风险越低。,2.财务杠杆利益与风险,40,2.财务杠杆利益与风险,影响财务杠杆利益和风险的其他因素资本规模的变动。资本结构的变动。债务利率的变动。息税前利润的变动。,41,财务杠杆案例分析大宇资本结构的神话,韩国第二大企业集团大宇集团1999年11月1日向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示“对大宇的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件”。韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完成”，“大宇集团已经消失”。大宇是“章鱼足式”扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，即所谓的“大马不死”。据报道，1993年金宇中提出“世界化经营”战略时，大宇在海外的企业只有15家，而到1998年底已增至600多家，“等于每3天增加一个企业”。,1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我素，结果债务越背越重。1998年初，韩国政府提出“五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。1998年大宇发行的公司债券达7万亿韩元（约58.33亿美元）。1998年第4季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。此后，在严峻的债务压力下，大梦方醒的大宇虽作出了种种努力，但为时已晚。,3.联合杠杆利益与风险,联合杠杆原理,联合杠杆概念联合杠杆，亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。,联合杠杆系数测算,式中DCL（或DTL）联合杠杆系数；,44,杠杆作用的全过程,45,例：ABC公司的营业杠杆系数为2，同时财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆系数是多少？,3.联合杠杆利益与风险,46,47,1.资本结构的意义,资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。有广义和狭义之分，广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系。资本结构的种类资本的属性结构：股权、债务资本的期限结构：长期、短期资本结构的价值基础账面价值、市场价值、未来目标价值,48,资本结构的意义合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资本成本率。合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。合理安排债权资本比例可以增加公司