有色金属行业：金属梦难续,材料缘可寻-2012年度投资策略

汇聚财智共享成长,2012年度有色金属投资策略,金属梦难续，材料缘可寻,一、总体逻辑,一、总体逻辑,QE1:时间从2008120120100331，QE2:2010080120110630资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,全球超发货币的基数高，流动性很难极速收紧，但也难超预期，对工业金属价格的正面刺激将边际递减别太指望QE3能带来什么！,全球流动性预计仍然维持宽松，但难超预期，对工业金属价格影响持平,二、工业金属：回归基本面，预计金属价格弱势下滑,图：对工业金属价格刺激效应，QE2已远弱于QE1,图:况且相比QE1、QE2初期，目前金属价格基数不低,资料来源：IMF、长江证券研究部,图：IMF预计全球经济放缓，发达经济体资产负债表将恶化，金融体系和实体经济的负面影响在加强,2012年工业金属基本面难言好转，且可能转弱,二、工业金属：回归基本面，预计金属价格弱势下滑,流动性也只是一剂强心针，其无法根治工业金属基本面疲弱的顽疾！,图：全球金属需求低迷图：中国占全球金属消费总量的40%,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,全球金属消费低迷、中国因素免谈在欧债危机、全球经济增速下滑，中国因素作用趋弱的大背景下，工业金属需求将难有起色，基本面疲弱下的价格上行乏力。,二、工业金属：回归基本面，预计金属价格弱势下滑,图：2010年前5厂商矿产铜产量全球占比37.7%图：全球铜矿实际供应少于计划产出的量逐步放大,资料来源：ICSG、长江证券研究部,铜：预计2012年铜价弱势震荡,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,供应集中度的逐步提高、罢工灾害等因素使得铜供应增长有限,图：过去全球铜矿供应增速维持低位,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,铜：预计2012年铜价弱势震荡,供应集中度的逐步提高、罢工灾害等因素使得铜供应增长有限,图：预计2012年全球铜消费增速趋缓,资料来源：ICSG、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,预计2012年全球铜消费增速趋缓，供需缺口大幅缩小，铜价受支撑有限,铜：预计2012年铜价弱势震荡,图：预计12年全球铜供应短缺仅2.4万吨,图：目前铜价高出边际现金成本（C1）的幅度为100%图：铜年度均价多在90%的成本线（C3）有支撑,资料来源：Brookhunt、Bloomberg、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,铜：预计2012年铜价弱势震荡,从成本的角度考虑：铜价离成本线还很远,图：铝最大问题还是产能过剩,资料来源：CRU、Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,铝需求较弱，且产能过剩是个很大的问题,铝：维持弱势，但受成本支撑不会大幅下跌,图：全球铝消费增速大幅下滑,图：中国电解铝处于全球成本线最右端,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,中国电解铝处于全球铝成本线最右端，目前已重回成本线之下,图：中国电解铝行业重回成本线之下,铝：维持弱势，但受成本支撑不会大幅下跌,图：近年中国电价上涨明显，未来这一趋势仍将持续,资料来源：Wind、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,未来电价仍有上涨趋势,图：中国电解铝能源成本全球最高,铝：维持弱势，但受成本支撑不会大幅下跌,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,铝供需：供给仍然过剩，产能利用率下滑不足以支撑价格,图：铝价下跌已使三季度开始中国及全球铝产能利用率出现下探,图：Brookhunt预计12年全球铝过剩210万吨,铝：维持弱势，但受成本支撑不会大幅下跌,图：目前铝价低于边际现金成本（C1）幅度为9.5%图：历史铝年度价在75%成本线（C3）有支撑，最坏情况在50%成本线有支撑,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,目前价格已经跌至75%累计产量成本线，大幅下跌可能性不大,铝：维持弱势，但受成本支撑不会大幅下跌,图：全球锌消费增长显得疲弱图：除中国之外，发达经济体镀锌板产量增长乏力,资料来源：ILZG、Brookhunt、长江证券研究部,锌：预计维持弱势,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,锌消费未来增长疲弱,图：未来全球锌冶炼产量增长迅速图：2013年后全球锌矿产量增长趋缓，2015年后产量下滑,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,锌：预计维持弱势,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,锌产量增长仍然hold不住，大幅增加,图：2011年后全球锌矿供需趋于平衡图29：2013年前全球精锌供需总体过剩,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,锌：维持弱势,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,电解锌未来2年仍然总体过剩,图：无论与其他工业金属还是历史情况相比，目前锌的库存消费比都较高,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,锌的库存消费比仍较高,锌：维持弱势,图：目前锌价高出边际现金成本幅度为26%图：历史年度锌均价在90%成本线有支撑,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,目前锌价仍无法受成本支撑,锌：维持弱势,图：全球精炼镍消费增速放缓图：今年除中国外，全球其他地区精炼镍消费低迷,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,全球镍消费增速放缓，消费主力仍是中国,图：2011-2015年全球前五大矿山将新增产量22万吨图：中国镍生铁产量将极大的平衡不锈钢需求增长,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,2012年镍供应大量增长来自镍生铁产量的迅猛增长以及镍矿项目的逐步投产，这将冲击镍供需转向过剩,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,图：Brookhunt预计2012年全球镍转向过剩图：镍价与90%成本线,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,2012年镍供应大量增长来自镍生铁产量的迅猛增长以及镍矿项目的逐步投产，这将冲击镍供需转向过剩,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,图：LME镍价下跌，镍生铁依然有利可图图：含镍量5%的镍铁生产成本与价格,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,全球镍产量增长主要由于镍铁有利可图,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,图：镍矿价格下滑导致镍铁生产成本也随之下降图：镍铁的有利可图使其对镍矿的进口屡创新高，特别是来自印尼和菲律宾的红土镍矿,资料来源：Macquarie、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,镍矿价格下滑导致镍铁生产成本也随之下降,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,图：目前镍价高出边际成本幅度为23%图：历年镍年度均价在75%成本线有支撑,资料来源：Brookhunt、长江证券研究部,二、工业金属：2012年工业金属价格探讨,目前成本线下移导致对镍价支撑有限,镍：镍铁产量大幅增长将压制后期镍价,图：美国10年期TIPS收益率与黄金价格走势具有较强的负相关性图：历史上主要地缘政治事件背景下，金价均有所表现,三、贵金属-黄金：缓慢上涨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,纸币贬值是推动金价长期上涨的主要原因：避险+通胀,“黄金在我们的制度中具有重要的作用。它作为最后的卫兵和紧急需要时的储备金，还没有任何其他的东西可以取代它。”凯恩斯。,图：2011年7月份以来，国内黄金股与金价表现为滞涨同跌，国际黄金股表现为同涨同跌,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,2011年7-8月份，国内A股黄金股与金价出现背离，表现为跟跌不跟涨。国内黄金股与国外黄金股相比，也受股票市场影响，国外更多跟随金价,国内黄金股并非完全紧跟金价走势,图：历史上国际黄金股在高通胀环境下表现与金价强势同涨,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,国际黄金股在通胀环境下表现为与金价同涨,通胀情形下金价与黄金股走势情况,图：国内黄金股历年与金价总体较为一致，且与国内CPI正相关性，表现为领先CPI指标5个月,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,金价与国内CPI（CPI为5个月后数据）一致时，国内黄金股与金价表现为同涨，当走势出现出现冲突时，国内黄金股走势与中国CPI更紧密,通胀情形下金价与黄金股走势情况,图：2003-2005年数据也表明：预期5-6个月后国内CPI数据见顶或下滑，国内黄金股则开始出现滞涨或下跌,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,金价与国内CPI（CPI为5个月后数据）一致时，国内黄金股与金价表现为同涨，当走势出现出现冲突时，国内黄金股走势与中国CPI更紧密,图：伊朗人质危机期间金价与国际黄金股同涨，但随后开始同跌图：911事件触发国际金价和国际黄金股同涨，但随后开始同跌,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,避险情形下的金价上涨，对黄金股而言不可留恋,避险情形下金价与黄金股走势情况,图：伊朗人质危机期间金价与国际黄金股同涨，但随后开始同跌图：911事件触发国际金价和国际黄金股同涨，但随后开始同跌,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,避险情形下的金价上涨，对黄金股而言不可留恋,避险情形下金价与黄金股走势情况,图：在避险和流动性紧缩并存环境下，金价和黄金股表现同跌,三、贵金属-黄金：金价与国内黄金股走势探讨,资料来源：Bloomberg、长江证券研究部,避险情形下的金价上涨，对黄金股而言不可留恋,避险情形下金价与黄金股走势情况,表：各小金属稀缺性比较,资料来源：USGS,四、小金属：稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,资源的核心价值-稀缺性,不考虑新发现资源的情况下，锑、钼、锆、钨所剩无几,图：中国优势小金属资源及供给控制力,资料来源：USGS,综合考虑中国资源和产量占比，寻找下一个受益国家整合的金属-看好钨,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,图：钨用途领域广泛,资料来源：中国金属通报,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,钨金属性能优异，应用领域广泛,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：中国硬质合金应用结构：切削刀片、矿用合金、耐磨零件三足鼎立图：硬质合金应用领域广泛，Kennametal公司产品结构,下游需求较为分散，钨需求存在刚性,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,图：从下游应用行业及消费国家看，钨下游需求均较为分散，需求存在刚性,图：硬质合金产量将保持稳定增长图：预计中国钨需求保持稳定增长,资料来源：中国金属通报、中国钨业,未来钨需求增长稳定，硬质合金领域前景广阔,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：钨产量集中度较大图：中国供给了海外近80%的钨品需求,钨资源、产量集中度较大，行业供给格局稳定,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,图：钨资源集中度较大图：中国钨资源主要集中在湖南和江西,图：10年中国钨精矿供求缺口7800吨，需求稳定增长、供给增长有限情况下，未来供不应求或成常态,资料来源：中国钨业、长江证券研究部整理,需求稳定增长+稀缺资源供给增长有限，供不应求或成常态,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：中国钨品出口结构变化：初加工产品占比逐年减小,资料来源：中国海关、wind,政策加码将助钨价稳步攀升,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,表：钨行业实现精矿开采总量和出口配额控制,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：中国钨精矿供给控制力较强VS稀土供给的完全控制力,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,表：稀土、钨行业对比：整合基础，钨不及稀土,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：钨精矿超采现象严重,资料来源：国土资源部、长江证券研究部,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,政策加码仍有空间,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,图：剔除通胀后，钨价其实并不高,资料来源：USGS；注：价格为98年不变价格基准,未来政策加码将推动钨价稳步上涨，但如稀土价格般的飙升概率较小,四、稀土后时代，继续寻求优势资源定价权的提升看好钨,需求稳定增长、供给增加有限，政策加码将助钨价稳步攀升,表：新材料十二五规划受益品种,资料来源：新材料产业“十二五”发展规划,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：中国11年国防预算较10年执行数增长12.7%图：中国军费开支占GDP比例仍较小,资料来源：各国国防白皮书、网络资料,军费投资有望持续增长,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,表：“十二五”节能减排目标,资料来源：国务院,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：中国钛消费结构变迁：航空航天及船舶领域增长空间大,中国钛消费结构待升级，航空航天及船舶领域需求增长空间大,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,图：美国钛消费集中在航空航天及船舶海洋工程领域图：中国钛消费集中于化工领域，航空航天、船舶领域用钛比重仅13%,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,表：各式战斗机用材结构，钛材比重逐渐增大,军备升级，军工钛材保持高增长,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,表：钛在舰船上应用广泛,资料来源：西北有色金属研究院,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,表：中国战斗机数量有望显著增长,资料来源：Globalsecurity,军备升级，军工钛材保持高增长,表：中国主要船舰数量预测,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：波音（左）、空客（右）民用飞机订单量继续攀升，空客11年订单接近07年最高水平,资料来源：Boeing、Airbus,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,全球航空业稳步复苏，海外航钛订单将重启,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：为应对波音、空客订单增长，ATI计划12、14年分别新增钛材产能2300吨,全球航空业稳步复苏，海外航钛订单将重启,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,图：ATI航钛产品占比恢复增长图：TIMET航钛产量恢复增长,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：未来全球钛材需求预测,资料来源：RTI,钛需求料将持续增长,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图1：钛行业产业链,资料来源：仪器信息网,高端钛材领域供给集中度较高，钛材供给格局稳定,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：全球钛供应格局稳定,资料来源：Timet、RTI、ATI、VSMPO、宝钛股份年报、长江证券研究部整理；,高端钛材领域供给集中度较高，钛材供给格局稳定,钛：航空、军工双引擎，助推行业景气复苏,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：高温合金用量占航空发动机总重量的40%60%以上图：高温合金也应用于燃气轮机热端部件,资料来源：CNKI,高温合金的耐高温、耐腐蚀，持久抗应力使其成为航空发动机和燃气轮机的主要材料,高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,资料来源：CNKI,中国航空发动机未来需求量持续增加,高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者,图左：未来5年国产军航发动机需求持续增加且紧迫图：未来5年国产民航发动机需求持续增加,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：燃气轮机需求持续增加且紧迫图：全球主要军事强国舰船动力构成：燃气轮机占比较大,资料来源：CNKI,中国燃气轮机未来需求量持续增加,高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,图：国内主要的高温合金材料企业将受益于需求的持续增长,资料来源：CNKI,以钢研高纳为代表的高温合金材料企业将受益于需求的持续增长,高温合金：性能优异，军备投入增加的受益者,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,表：非晶变压器与传统硅钢变压器损耗对照表,资料来源：CNKI,非晶变压器节能降耗效果显著,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,非晶带材：政策支持，需求空间开启,表：非晶变压器节能效果与成本比较,资料来源：CNKI,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,非晶带材：政策支持，需求空间开启,图：中国发电装机总量保持增长图：中国变压器产量保持增长,资料来源：CNKI,非晶带材需求前景乐观,五、军备升级+节能降耗，看好高端钛材、高温合金和非晶带材,非晶带材：政策支持，需