[经济学]第五章-资本成本与资本结构PPT课件

.,1,第四章资本成本与资本结构决策,第一节资本成本第二节杠杆原理第三节资本结构决策,.,2,本章重点,1了解资本成本的组成要素和作用；2掌握各种资本成本的计算；3理解杠杆的作用原理，掌握经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数的测算方法及其应用；4了解有关资本结构的主要理论观点，理解影响资本结构的决策因素；5掌握确定最佳资本结构的决策方法及其应用。,.,3,第一节资本成本,一、资本成本概述（一）资本成本的含义资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费包括：证券印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等固定费用。资金占用费包括：股利、利息等变动费用（与使用时间有关）。,.,4,.,5,（二）资本成本的作用（1）是企业选择资金来源、确定筹资方案的重要依据。规模、渠道、方式和结构（2）是企业评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。（3）是衡量企业经营成果的尺度（经营利润率应高于资本成本）,资本成本并不是筹资决策中所要考虑的唯一因素，但是需要考虑的首要因素,.,6,辨析：权益资本是“免费午餐”吗？错觉1：在会计实务中，仅仅确认债务资本成本，不确定权益资本成本，公司支付给股东的股利在会计处理中，通过利润分配的形式进行会计处理，没有在当前利润及利润分配表中以费用的形式处理，给人一种免费使用的感觉。辨析：从理财的角度来看，公司向股东发放股利与公司向债券人支付利息没有本质的区别，都是现金流出。核心：经济利益的流动,.,7,错觉2：某权威证券报纸，从上市公司发行股票的筹资成本来看，中小企业平均筹资成本为5.14%；而股市新股发行筹资成本为4.48%。目前上市公司股权融资成本远低于银行贷款、发行债券.辨析：忽略了税收问题和资金使用成本,.,8,二、资本成本的测算（一）个别资本成本表达方式：绝对数：筹资费用、用资费用相对数：资本成本率。,.,9,1.银行借款资本成本当筹资费率较小时可以忽略不计。例题：某公司向银行借入一笔长期资金，计1000万元，银行借款的年利率为8，每年付息一次，到期一次还本，公司所得税率为25。该公司这笔银行借款的成本为多少？,.,10,2.债券资本成本,影响债券资本成本因素有哪些？,.,11,例题某公司发行一笔期限为10年债券，面值为100元，发行价格为110元，发行费率为3%，票面利率为8%，每年付息一次，到期还本，所得税率为25%，该债券的资本成本为多少？,.,12,例：某公司计划发行公司债券，面值为1000元，10年期，票面利率10%，每年付息一次。预计发行时的市场利率为15%，发行费用为发行额的0.5%，适用的所得税率为30%。确定该公司发行债券的资本成本为多少。已知：（P/A，15%，10）=5.0188，（P/F，15%，10）=0.2472,发行价格=100010%（P/A，15%，10）+1000（P/F，15%，10）=749.08（元）,.,13,3.优先股资本成本例:某股份公司拟发行优先股，其面值总额100万元。确定优先股股利为15%，筹资费率预计为5%。设股票筹资总额为120万元，则优先股的资本成本为：（10015%）/120（15%）13.16%,.,14,4.普通股资本成本普通股资本成本的计算方法有三种：股利折现模型、资本资产定价模型和风险溢价法。a)股利折现模型每年股利固定：股利增长率固定：,.,15,例：某公司发行普通股面值4000万元，预计第一年的股利分配率为10%，以后每年增长5%，筹资费用率为6%，则普通股的成本为：普通股成本=（400010%）/4000（1-6%）100%5%=15.64%例：某公司发行2000万股普通股，发行价为22元（筹资总额44000万元），本年股利为2.2元，估计股利增长率为5，筹资费率为3，则：普通股成本2.2（1+5）/22（1-3）+515.82,.,16,b)资本资产定价模型例：目前国债利息率5%，整个股票市场平均收益率10%，A公司股票=1.3，使用资本资产定价模型估计A股票的资本成本。A股票的风险收益率=1.3（10%-8%），所以A股票的资本成本=5%+1.3（10%-5%）=11.5%,.,17,c)风险溢价法这种方法简单，但主观判断色彩浓厚。,.,18,5.留存收益资本成本普通股和留存收益都是企业的所有者权益，只是前者为外部权益成本，后者为内部权益成本。留存收益的资本成本计算与普通股基本相同，所不同的是留存收益无筹资费用。,.,19,三、综合资本成本综合资本成本是指企业所筹集资本的平均成本，它反映企业资本成本总体水平的高低。包括已筹资本的加权平均资本成本和新增资本的边际资本成本.（一）加权平均资本成本,权数有三种分法,.,20,权数确定的三种方法：账面价值权数：其资料容易取得，但是当账面价值与市场价值偏离较大时，使用账面价值权数计算的结果与实际筹资成本有较大的差距。市场价值权数：可以反映当前的情况，但是不能体现未来。目标价值权数：能够体现未来，但是实务中很难确定。按照这种权数计算得出的加权平均资本成本，更适用于企业筹措新的资金。,.,21,（二）边际资本成本边际资本成本，是指资本每增加一个单位而增加的成本。（随筹资额增加而提高的综合资本成本）边际资本成本采用加权平均法计算，其权数为市场价值权数，而不应使用账面价值权数。当企业拟筹资进行某项目投资时，应以边际资本成本作为评价该投资项目可行性的经济指标。,.,22,例：企业资本总额100万元，其中负债30万元，优先股10万元，普通股60万元。负债利率10%，优先股资本成本率12%，普通股资本成本率14.2%，股利每年增长6.6%，所得税率40%。综合资本成本=10%(1-40%）30%+12%10%+14.2%60%=11.5%该企业最优资本结构要求负债占30%,优先股占10%,普通股占60%.所以,每增加1元资本,要求增加负债0.3元,优先股0.1元,普通股0.6元。在各资本成本率不变的情况下，综合资本成本率是11.5%。因此,每增加1元的综合资本成本就是边际资本成本。,.,23,计算确定边际资本成本可按如下步骤进行核心：是把个别筹资范围转变为总筹资范围。（1）确定目标资本结构。（2）确定各种筹资方式的资本成本。（3）计算筹资总额分界点（间断点）。（4）确定新的筹资总额范围（从小到大）。（5）计算每个新范围内综合资本成本。对各筹资范围分别计算加权平均资本成本，即可得到各种筹资范围的边际资本成本。,间断点=某一特定资本成本筹集到的某种资本额/该种资本在结构中所占的比重,.,24,例题：某企业拥有长期资本8000万元。其中:长期借款2000万元，长期债券1200万元，普通股4800万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资本。有关资料如表：（1）经分析，认为筹集新资本后仍应保持目前的资本结构。（2）计算间断点。,.,25,.,26,.,27,.,28,5333万元,6667万元,8000万元,13333万元,15000万元,32000万元,9.95,10.2,12.05,12.8,13.1,14.9,15.9,边际资本成本图,.,29,休息、休息一下,.,30,第二节杠杆原理,.,31,杠杆效应的含义财务管理中的杠杆效应，是指由于特定费用的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。理解：四两拨千斤、以小搏大的理念三种形式：经营、财务、复合（总）杠杆,.,32,成本习性及分类,.,33,（1）固定成本：是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生变动的那部分成本。固定成本总额固定不变，单位固定成本随着产量的增加而逐渐变小。注意：固定成本总额只是在一定时期、业务量的一定范围内保持不变。（2）变动成本：是指成本总额是随着业务量成正比例变动的那部分成本。变动成本总额随业务量变动，单位变动成本是不变的。直接材料、直接人工等都属于变动成本。注意：固定成本和变动成本都要研究相关范围的问题。,.,34,（3）混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成正比例变动的那部分成本。半变动成本半变动成本，通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。半固定成本这类成本随产量的变动而呈阶梯型增长。产量在一定限度内，这种成本不变，但增长到一定限度后，这种成本就跳跃到一个新水平。,.,35,混合成本最终要分解为变动成本和固定成本，所以企业所有的成本都可以分成两部分，包括固定成本和变动成本。总成本习性模型y=a+bx式中：y指总成本；a指固定成本；b指单位变动成本；x指业务量,.,36,边际贡献边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额。边际贡献销售收入变动成本（销售单价单位变动成本）产销量单位边际贡献产销量,边际贡献率+变动成本率=？,.,37,息税前利润（Earningbeforeinterestandtax：EBIT）息税前利润是指企业支付利息和交纳所得税前的利润。息税前利润销售收入变动成本固定成本（销售单价单位变动成本）销量固定成本边际贡献固定成本,已知息税前利润，如何计算边际贡献？边际贡献=息税前利润+固定成本,.,38,经营风险经营风险指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。影响企业经营风险的因素有：1.产品的市场需求是否稳定？2.产品售价是否下降？3.产品成本是否上升？4.固定成本的比重高？低？,.,39,经营杠杆（一）经营杠杆的含义经营杠杆：由于固定经营成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应。经营杠杆是一把“双刃剑”。结论：由于存在固定不变的生产经营成本a，使销量x的较小变动引起息税前利润较大的变动。,.,40,经营杠杆利益：指在固定经营成本保持不变的条件下，销售额的一个较小的增加，会引起息税前利润的一个较大的增加。可以表示为：pxEBIT,pxbxaEBIT甲企业10030502012020%36503470%乙企业200401006024020%481009253.3丙企业300180903036020%216905480,.,41,经营杠杆风险：指在固定经营成本保持不变的条件下，销售额的一个较小的减少，会引起息税前利润的一个较大的减少。可以表示为：pxEBIT,pxbxaEBIT甲企业10030502080-20%24506-70%乙企业2004010060180-20%3610044-53.3丙企业300180903024020144906-80只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用，但不同企业或同一企业在不同产销量基础上的经营杠杆效应的大小是不完全一致的。即所谓的“敏感度”是不同的。,.,42,（二）经营杠杆的计量：经营杠杆系数（degreeofoperatingleverage；DOL）（1）经营杠杆系数DOL是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式为：经营杠杆系数=息税前利润变动率/产销量变动率如上所示，三家企业的既定销售规模下的DOL分别为甲：70%20%3.5；乙：53.3%20%2.67；丙：80%20%4。定义公式主要用于预测，比如已知某企业经营杠杆系数为2，已知明年企业的销售量会增长10%，则息税前利润将会增长10%2=20%。反之已知息税前利润变动率也可以求得销量变动率。,.,43,（2）经营杠杆系数DOL的简化计算公式：,.,44,公式的推导过程：,报告期经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润DOL=M/EBIT=M/（M-a）=（M-aa）/（M-a）=1a/（M-a）=1a/EBIT,.,45,若a=0，则DOL=1，表明息税前利润变动率等于产销量变动率；若a0，则DOL1，表明息税前利润变动率大于产销量变动率，可见只要企业存在固定经营成本，就存在经营杠杆效应。在固定经营成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起息税前利润增长(减少)的幅度。在其他因素一定情况，固定成本和单位变动成本上升、单价和销售量下降，经营杠杆系数就越大。经营杠杆系数越大，经营风险越大。,如何控制经营风险？,经营杠杆系数为1，经营风险是否为零？为什么？,固定成本本身不是经营风险的来源，只是放大了经营风险。,.,46,【多选题】经营风险是指企业未使用债务时经营的内在风险，影响其主要因素：A、产品需求B、产品售价C、产品成本D、调整价格能力E、固定成本比重,【答案】ABCDE,.,47,财务风险财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来企业支付能力方面的风险。财务风险与债务资本比率正相关。影响财务风险的主要因素有：1.资本供求的变化；2.利率水平的变动；3.企业获利能力的变化；4.企业资本结构的变化。,.,48,财务杠杆（一）财务杠杆的含义财务杠杆：由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应通俗理解：借给我足够的钱，我就能取得巨大的财富普通股每股利润=（净利润-优先股股利）/普通股股数EPS=（EBIT-I）（1-T）-D优/N其中：I、T、D优和N不变由于存在固定的利息和优先股股利，EBIT的较小变动会引起EPS较大的变动。,.,49,.,50,（二）财务杠杆的计量财务杠杆系数：普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。1.定义公式：财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率2.计算公式：财务杠杆系数=息税前利润/（息税前利润-利息）DFL=EBIT/（EBIT-I）财务杠杆系数用于预测。,.,51,3.结论：（1）财务杠杆系数表明了息税前利润的增长所引起的每股利润的增长幅度。（2）财务杠杆系数随固定财务费用的变化呈同方向变化，即在其他因素不变的情况下，固定财务费用越大，则财务杠杆系数越大，企业财务风险也越大；如果企业固定财务费用为零，则财务杠杆系数为l。,.,52,（三）财务杠杆系数的影响因素从财务杠杆系数的计算公式：财务杠杆系数=息税前利润/息税前利润-利息-融资租赁租金-优先股股利/（1-所得税税率）可以看出：影响企业财务杠杆系数的因素包括息税前利润、企业资金规模、企业的资本结构、固定财务费用水平等多个因素。负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债。,当息税前利润率高于债务利息率，适度负债能提升每股收益，但会加大财务风险。当利息率高于息税前利润率，增加债务只会加大财务风险，不能获取财务杠杆利益,.,53,【判断题】当债务资本比率较高时，经营风险较大。（）,【解析】错误。经营风险：是指企业未使用债务时经营的内在风险,.,54,复合杠杆（总杠杆）1.复合杠杆的含义复合杠杆：由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应。经营杠杆通过扩大销售影响息税前利润；财务杠杆通过扩大息税前利润影响每股收益。若两种杠杆共同起作用，则销售额稍有变动会使每股收益产生更大变动。,.,55,2.定义公式：复合杠杆系数=普通股每股利润变动率/产销量变动率3.计算公式：复合杠杆系数=财务杠杆系数经营杠杆系数DCL=DOLDFL,.,56,4.复合杠杆系数的影响因素,在其他因素不变的情况下:a、I、融资租赁租金、D优越大，则复合杠杆系数越大；边际贡献M越大（单价P越高、销量x越多、单位变动成本b越低），则复合杠杆系数越小。5.结论：（1）只要企业同时存在固定成本和固定财务费用等财务支出，就会存在复合杠杆的作用。（2）在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，企业风险越大。,.,57,.,58,.,59,例题：某企业2007年资产总额是1000万元，资产负债率是40%，负债的平均利息率是5%，实现的销售收入是1000万元，变动成本率30%，固定成本和财务费用总共是220万元。如果预计2008年销售收入会提高50%，其他条件不变。（1）计算2007年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆系数；解：利息=100040%5%=20（万元）固定成本=全部固定成本费用-利息=220-20=200（万元）变动成本=销售收入变动成本率=100030%=300（万元）M=销售收入-变动成本=1000-300=700（万元）DOL=M/（M-a）=700/（700-200）=1.4DFL=EBIT/（EBIT-I）=500/（500-20）=1.04DCL=DOLDFL=1.41.04=1.46（2）预计2008年每股利润增长率。解：2008年每股利润增长率=DCL销售收入增长率=1.4650%=73%,.,60,例题：某企业只生产和销售A产品，总成本习性模型是y=10000+3x，假定该企业2007年度A产品的销量是1万件，每一件的售价是5元，按照市场预测2008年A产品的销量将会增加10%。企业2007年利息费用为5000元。（1）计算企业的边际贡献总额；解：边际贡献=销售收入-变动成本=15-13=2（万元）（2）计算2007年度该企业息税前利润；解：EBIT=边际贡献-固定成本=2-1=1（万元）,.,61,（3）计算销量是1万件时的经营杠杆系数（计算2007年的经营杠杆系数）；解：DOL=M/（M-a）=2/1=2（4）计算2008年息税前利润增长率；解：2008年息税前利润增长率=DOL销售量增长率=210%=20%（5）计算复合杠杆系数。解：DFL=EBIT/（EBIT-I）=1/（1-0.5）=2DCL=DOLDFL=22=4或者DCL=M/（M-a-I）=2/（2-1-0.5）=4,.,62,自由是什么？自由就是ZIYOU-丁其磊,.,63,第三节资本结构决策,资本结构资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系广义资本结构是指企业全部资本的构成及其比例关系狭义资本结构是指长期资本的构成及其比例关系通常，从狭义角度研究资本结构,短期资金不列入资本结构管理范围，应该纳入营运资金管理。,负债之于企业有何意义？财务杠杆效应抵税效应增加财务风险,资本结构重点关注负债与权益的比例,.,64,影响资本结构的因素：（1）企业产品销售情况；（2）企业财务状况；（3）企业资产结构；（4）投资者（控制权）和管理人员的态度；（5）贷款人和信用评级机构的影响；（6）行业因素；（7）所得税税率的高低。,.,65,资本结构理论（一）净收益理论（二）营业收益理论（三）传统理论（四）MM理论（五）权衡理论（六）信息不对称理论等资本结构理论的目的负债的存在是否会影响企业价值？增加负债是否会增加企业价值？如何确定最佳的资本结构？,.,66,.,67,综合各项资本结构理论，可以得出如下几点重要结论：（l）由于减税作用，负债筹资可以带来某种收益。所以企业的资本结构中应有一定数量的负债。（2）财务风险限制了负债的使用超过某个临界点，这些成本就会抵消负债的利益。（3）由于不对称信息的存在，企业要保持一定的储备借债能力，以便抓住良好的投资机会或避免在困难时期被迫以低价发行新股。资本结构理论表明，企业存在着最佳资本结构。公司最佳资本结构应当是一个使公司的股票价格而非每股利润达到最大的资本结构。,.,68,需要指出的是：由于筹资活动本身和外部环境的复杂性，目前仍然难以准确地显示出存在于财务杠杆、每股收益、资本成本及企业价值之间的关系，所以在一定程度上筹资决策还要依靠有关人员的经验和主观判断。,.,69,.,70,资料来源：OECD金融统计1995年资料,.,71,美国1995年各行业的负债率,.,72,【单选题】关于资本结构理论表述正确的是()A、等级筹资理论认为企业偏好内部筹资，如果需要外部筹资偏好股票筹资B、净收益理论认为负债率的大小对企业价值没有影响C、MM理论认为任何情况负债越多，企业价值越大D、净营业收益理论认为企业不存在最佳资本结构,.,73,【答案】D【解析】等级筹资理论认为企业偏好内部筹资，如果需要外部筹资偏好债务筹资;净收益理论认为负债率越高加权平均资本成本就越低，当负债比率达到100%时，企业价值将达到最大;MM理论认为在不考虑所得税的情况下，风险相同的企业，其价值不受有无负债及负债程度的影响;在考虑所得税的情况下，由于存在税额庇护利益，企业价值会随负债程度的提高而增加，股东也可获得更多好处，即负债越多，企业价值也会越大。,.,74,【判断题】甲公司目前的资本结构为长期负债：普通股=1：3，公司打算扩大经营规模拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构，随筹资额增加，各种资金成本MM理论认为企业价值不受有无负债以及负债程度的影响。(),【解析】错误MM理论认为，在没有企业和个人所得税的情况下，风险相同的企业，其价值不受有无负债以及负债程度的影响。但是在考虑所得税的情况下，负债越多企业价值越大。,.,75,资本结构优化决策最佳资本结构，是指在一定条件下使企业加权平均资本成本最低、企业价值最大的资本结构。评价标准：有利于最大限度地增加所有者财富，使企业价值最大化；在企业不同的资本结构评价中，其综合资本成本最低；能确保企业资金有较多的流动性，并使资本结构具有与市场适应程度的弹性。确定最佳资本结构的方法有比较资本成本法和每股利润无差别点法。,.,76,（一）比较资本成本法比较资本成本法是通过计算不同资本结构的加权平均资本成本，并以此为标准，选择其中加权平均资本成本最低的资本结构。P.246【例5-9】,比较资本成本法通俗易懂，为确定资本结构常用方法；局限于所拟定的有限几个方案，存在着把最优方法遗漏的可能。,.,77,（二）每股利润无差别点法每股利润无差别点的含义：是指债务和权益筹资方式下，每股利润相等时的息税前利润点。也称息税前利润平衡点或筹资无差别点。在此点上，所有资本结构方案的每股利润都相等。因此，从理论上讲，选此弃彼，或者选彼弃此,对普通股来说都没有关系。这种方法确定的最佳资本结构亦即每股利润最大的资本结构。每股利润=（EBIT-I）（1-T）-D/N,.,78,计算公式：,能使得等式成立的EBIT为每股利润无差别点EBIT。,.,79,结论：当企业预期的息税前利润大于每股利润无差别点息税前利润时，应选择债务筹资方案。当企业预期的息税前利润小于每股利润无差别点息税前利润时，应选择权益筹资方案。,筹资的每股利润分析有何缺陷？没有考虑风险因素：随着负债的增加，投资者的风险加大，股票价格和企业价值也会有下降的趋势，,.,80,例：天伦公司目前的资本结构为长期负债1000万元，年利率7，普通股3000万元（每股10元）。公司目前想投资一项目，需资金1000万元，这样，公司的EBIT预计将为600万元,公司现在有两种融资方式可供选择：（1）以每股10元发行100万股普通股（2）发行面值为1000元，利率为8的债券10000张。假定企业所得税率为30要求：为天伦公司做出筹资决策。,.,81,表格,EBIT-EPS分析单位：万元,.,82,利用公式求解：EPS=(EBIT-I)(1-T)-D/NEPS1EPS2（权益筹资的每股利润负债筹资