第五章-资本结构决策PPT课件

第五章资本结构决策,主要内容：本章主要内容包括资本结构理论、资本成本及其计算、杠杆原理及杠杆系数的计算与分析、最优资本结构、资本结构决策的资本成本比较法、每股收益分析法、公司价值比较法。,1,.,教学目标及重难点,本章的教学重点为个别资本成本的计算、杠杆系数的计算；教学难点为资本结构决策理论与资本结构决策方法。通过本章的学习，学生应达到运用所学知识进行企业资本结构决策的能力。,2,.,教学内容,第一节资本结构理论述第二节资本成本第三节杠杆原理第四节资本结构决策分析,3,.,第一节资本结构理论,一、资本结构的概述二、资本结构理论,4,.,一、资本结构的概述,（一）资本结构的概念广义的资本结构是指企业全部资本的构成及其比例关系。一般而言，广义的资本结构包括：债务资本与股权资本的结构、长期资本与短期资本的结构，以及债务资本的内部结构、长期资本的内部结构和股权资本的内部结构等。,5,.,一、资本结构的概述,（一）资本结构的概念狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与长期股权资本之间的构成及其比例关系。一般来说，财务管理中普遍采用狭义的资本结构概念，即不包含短期资本,6,.,（二）资本结构的种类,1.资本的权属结构资本的权属结构是指企业不同权属资本的价值构成及其比例关系。一个企业的全部资本就其权属而言，通常分为两大类：一类是股权资本，另一类是债务资本。,7,.,（二）资本结构的种类,2.资本的期限结构资本的期限结构是指不同期限资本的价值构成及其比例关系。一个企业的全部资本就其期限而言，一般可以分为两大类：一类是长期资本，一类是短期资本。,8,.,二、资本结构理论,资本结构理论是关于资本结构、加权平均资本成本与企业价值三者之间关系的理论。它是财务理论的核心内容之一，也是资本结构决策的重要理论基础。,9,.,（一）早期资本结构理论,1.净收益理论这种理论认为，在资本结构中，债务资本的比例越高，净收益或税后利润就越多，从而企业价值就越高。这是一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险。,10,.,2.净营业收益理论,这种理论认为，在资本结构中，债务资本的多少、比例的高低，与企业价值没有关系。这是另一种极端的资本结构理论观点。净营业收益的确会影响企业价值，但企业价值不仅仅取决于净营业收益的多少。,11,.,3.传统折中观点,这是一种介于上述两种极端观点之间的折中观点。这种理论观点认为，增加债务资本对提高企业价值是有利的，但债务资本规模必须适中。如果负债过度只会导致综合资本成本升高，企业价值却下降。,12,.,（二）MM理论,1.基本观点MM理论是现代资本结构研究的起点。MM资本结构理论的基本结论可以简要地归纳为：公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。,13,.,2.假设条件,MM理论是基于完美资本市场的假设条件提出的，其所依据的直接及隐含的假设条件如下：（1）公司在无税收的环境中经营。（2）经营风险可以用息税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司成为风险同类。（3）投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期时相同的。（4）完善的资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，没有信息不对称，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。（5）借债无风险，即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。（6）全部现金流是永续的，即公司息税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。,14,.,3.无税MM理论,命题I：无论公司有无债务资本，其价值（普通股资本与长期债务资本的市场价值之和）等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率折现的价值。即，在没有企业所得税的情况下，有负债企业的价值与无负债企业的价值相等，企业的资本结构与企业价值无关。,15,.,3.无税MM理论,命题：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本随筹资额的增加而提高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加。,16,.,4.有税MM理论,命题I：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税利益。由于债务利息可以在税前扣除，形成了债务利息的抵税收益，相当于增加了企业的现金流量，增加了企业的价值。因此，随着企业负债比例的提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。,17,.,4.有税MM理论,命题：MM理论的权衡理论观点。该观点认为，随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。,18,.,（三）新的资本结构理论观点,1.代理成本理论代理成本理论是通过研究代理成本与资本结构的关系而形成的。根据代理成本理论，债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。,19,.,2.信号传递理论,信号传递理论认为，公司可以通过调整资本结构来传递有关盈利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。按照该理论，公司价值被低估时会增加债务资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。,20,.,3.啄食顺序理论,啄食顺序理论认为，当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。该理论解释了当企业内部现金流不足以满足净经营性长期资产总投资的资金需求时，更倾向于债务融资而不是股权融资。该理论揭示了企业筹资时对不同筹资方式选择的顺序偏好。,21,.,第二节资本成本,一、资本成本概述二、个别资本成本的计算三、加权平均资本成本的计算四、边际资本成本的计算,22,.,一、资本成本概述,（一）资本成本的含义资本成本是企业筹集和使用资本所付出的代价，这里的资本是指企业筹集的长期资本包括股权资本和长期债务资本。从投资者的角度看，资本成本也是投资者要求的必要报酬或最低报酬。,23,.,1.用资费用,用资费用是指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资本而需要付的费用，如向债权人支付的利息，向股东分配的股利等。用资费用是资本成本的主要部分。长期资本的用资费用是经常性的，并随使用资本数量的多少和时期的长短而变动，因而属变动性资本成本。,24,.,2.筹资费用,筹资费用是指企业在筹集资本活动中为获得资本而付出的费用。筹资费用与用资费用不同，筹资费用通常在筹资时一次性全部支付，在获得资本后的用资过程中不再发生，因而属于固定性资本成本，可视为对筹资额的一项扣除。,25,.,（二）资本成本的分类,1.个别资本成本个别资本成本是指企业采取某一种特定的筹资方式筹集资本的成本。每一种具体的筹资方式都有自身特定的成本，这即是个别资本成本。,26,.,（二）资本成本的分类,2.加权平均资本成本加权平均资本成本也叫综合资本成本，是指企业以个别资本成本为基础，以个别资本占全部资本的比重为权数计算出来的加权平均资本成本。企业在进行长期资本结构决策时，可以利用加权平均资本成本。,27,.,（二）资本成本的分类,3.边际资本成本边际资本成本是指企业追加筹资的加权平均成本。企业在追加筹资时，不仅需要考虑目前的资本成本，同时也要考虑新增筹资的资本。,28,.,（三）资本成本的作用,1.资本成本是选择筹资渠道和方式，进行资本结构决策的依据2.资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准3.资本成本是评价企业整体经营业绩的依据,29,.,二、个别资本成本的计算,个别资本成本是指使用各种长期资本的成本，是企业用资费用与有效筹资额的比率。主要包括长期借款资本成本、长期债券资本成本、普通股资本成本、优先股资本成本和留存收益资本成本。,30,.,（一）长期借款资本成本的计算,1.不考虑时间价值2.考虑时间价值,31,.,（二）长期债券资本成本的计算,1.不考虑时间价值2.考虑时间价值,32,.,（三）普通股资本成本的计算,1.股利折现模型（1）如果公式实行固定股利政策：（2）如果公司实行固定增长股利政策：,33,.,（三）普通股资本成本的计算,2.资本资产定价模型在已确定无风险报酬率、市场报酬率和某种股票的值后，即可计算该股票的必要报酬率，即资本成本。,34,.,（四）优先股资本成本的计算,优先股资本成本是优先股股东要求的必要报酬率。优先股资本成本包括优先股股息和发行费用。优先股股息通常是固定的，先于普通股股利派发。,35,.,（五）留存收益资本成本的计算,留存收益是由企业税后利润形成的，属于股权资本。留存收益也有资本成本，这是一种机会成本。留存收益资本成本的计算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。,36,.,（五）留存收益资本成本的计算,以固定增长的股利政策为例，其留存收益的资本成本计算公式为：,37,.,三、加权平均资本成本的计算,（一）加权平均资本成本的决定因素加权平均资本成本，也称为综合资本成本，是指一个企业全部长期资本的综合成本，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本进行加权平均计算的。加权平均资本成本是由个别资本成本和各种长期资本的占比这两个因素决定的。,38,.,（二）加权平均资本成本的计算,根据加权平均资本成本的决定因素，在已测算个别资本成本并取得各种长期资本比例后，可按下列公式计算加权平均资本成本：,39,.,（三）加权平均资本成本的价值基础,在计算企业加权平均资本成本时，资本结构或各种资本在全部资本中所占的比例（权重）起着决定作用。企业各种资本的比例,则取决于各种资本价值的确定。各种资本价值量基础主要有三种选择：账面价值、市场价值和目标价值。,40,.,1.以账面价值为权重,企业财务会计所提供的资料主要是以账面价值为基础的。使用账面价值为权重确定各种资本比例的优点是，易于从资产负债表中取得这些资料，容易计算。其主要缺陷是：资本的账面价值可能不符合市场当前价值，如果资本的市场价值已经脱离账面价值许多，采用账面价值作基础确定资本比例就有失客观性，从而不利于加权平均资本成本的计算和筹资管理的决策。,41,.,2.以市场价值为权重,按市场价值确定资本比例是指债券和股票等以理行资本市场价格为基础确定其资本比例，从而测算加权平均资本成本。按市场价值确定的资本比例反映了公司现实的资本结构和综合资本成本水平，有利于筹资管理决策。按市场价值确定资本比例也有其不足之处，即证券的市场价格处于经常性的变动之中而不易选定。此外，按账面价值和市场价值确定资本比例，反映的是公司过去和现在的资本结构，未必适用于公司未来的筹资管理决策。,42,.,3.以目标资本结构为权重,按目标资本结构确定资本比例是指以公司在一定时期内努力保持的资本结构为标准来确定各长期资本的比例，从而测算加权平均资本成本。以目标资本结构为权重，反映了公司未来的筹资要求，但是由于目标资本结构较难确定，使得该方法本身使用起来有一定难度。,43,.,四、边际资本成本的计算,（一）边际资本成本的含义边际资本成本是指企业追加筹资的资本成本，即企业新增1元资本所需负担的成本。企业在筹集新资本时，要考虑边际资本成本。边际资本成本亦称随筹资额增加而提高的加权平均资本成本。,44,.,（二）边际资本成本的计算,企业追加筹资有时可能只采取某一种筹资方式。但在筹资数额较大，或在目标资本结构既定的情况下，往往需要通过多种筹资方式的组合来实现。这时，边际资本应该按加权平均法测算，而且其资本比例必须以市场价值确定。,45,.,第三节杠杆原理,一、经营杠杆二、财务杠杆三、综合杠杆,46,.,一、经营杠杆,（一）经营杠杆原理经营杠杆，也称为营业杠杆或营运杠杆，是指由于企业经营成本中固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于营业收入变动率的现象。,47,.,（二）经营杠杆系数,所谓经营杠杆系数，是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。经营杠杆系数可以衡量经营杠杆效应的大小，评价经营风险的高低。,48,.,（三）经营杠杆与经营风险分析,经营风险是指企业因经营上的原因而导致息税前利润变动的风险。经营杠杆本身不是利润不确定的根源，也不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。经营杠杆系数越大的企业，其经营风险也越高。,49,.,（三）经营杠杆与经营风险分析,影响企业经营杠杆系数有许多因素：（1）产品销量的变动（2）产品售价的变动（3）单位产品变动成本的变动（4）固定成本总额的变动,50,.,二、财务杠杆,（一）财务杠杆原理财务杠杆又称筹资杠杆，或资本杠杆，是指由于企业固定筹资费用的存在而导致普通股每股收益变动率大于息前利润变动率的现象。一般来说，企业的固定筹资费用包括债务利息和优先股股息。,51,.,（二）财务杠杆系数,财务杠杆系数是指企业普通股每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。,52,.,（三）财务杠杆与财务风险分析,财务风险是指企业由于筹资中的固定成本的负担而导致的普通股收益波动的风险。引起财务风险的主要原因是息税前利润的下降或固定筹资费用负担。财务杠杆放大了资产报酬变化对普通股收益的影响。在其他因素一定的情况下，固定筹资费用越高，财务杠杆系数越大，企业财务风险就越大。如果企业固定筹资费用为零，则财务杠杆系数为1。,53,.,三、综合杠杆,（一）综合杠杆原理综合杠杆，也称总杠杆或联合杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的综合，表明当企业有固定成本（包括固定经营成本与固定筹资成本）存在时，销售收入的变动将会使得普通股每股收益产生更大的变动。,54,.,（二）综合杠杆系数,综合杠杆系数亦称总杠杆系数，是指普通股每股收益变动率相当于营业收入（或销售数量）变动率的倍数。它是经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。,55,.,（三）综合杠杆与总风险分析,综合杆系数反映了经营杠杆和财务杠杆之间的关系，用于评价企业的经营风险和财务风险所构成的整体风险水平。在其他因素不变的情况下，综合杠杆系数越大，企业总风险越高，综合杠杆系数越小，企业风险越低。在综合杠杆系数一定的情况下，经营杠杆和财务杠杆系数此消彼长。,56,.,第四节资本结构决策分析,一、资本结构影响因素二、资本结构决策方法,57,.,一、资本结构决策的影响因素,（一）内部因素1.发展阶段2.销售情况3.财务状况4.资产结构5.管理层偏好,58,.,一、资本结构决策的影响因素,（二）外部因素1.税收政策2.利率变动3.投资者动机4.债权人态度5.行业差别,59,.,二、资本结构决策方法,（一）资本成本比较法1.资本成本比较法的含义资本成本比较法，是指在不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束及财务风险差异时，通过计算各种长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。,60,.,2.初始筹资的资本结构决策,在企业筹资实务中，企业对拟定的筹资总额可以采用多种筹资方式来筹集，筹资方式的筹资额也可以有不同安排，由此会形成若干可供选择的资本结构或筹资组合方案，在资本成本比较法下，通过对加权平均资本成本的计算及比较来作出选择。,61,.,3.追加筹资的资本结构决策,企业选择追加筹资组合方案可用两种方法：一是直接计算各备选追加筹资方案的边际资本成本，从中选择最佳筹资组合方案；二是分别将各备选追加筹资方案与原有最佳资本结构汇总，计算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的加权平均资本成本，从中比较、选择最佳筹资方案。,62,.,（二）每股收益分析法,1.每股收益分析法的含义每股收益分析法是在计算不同融资方案下企业的每股收益（EPS）相等时所对应的盈利水平（EBIT）基础上，通过比较在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益，进而选择每股收益较大的融资方案。每股收益分析法的判断原则是比较不同融资方式能否给股东带来更大的净收益。,63,.,1.每股收益分析法的含义,在使用每股收益分析法时，要计算每股收益相等时所对应的盈利水平。这种使两种或两种以上筹资方案中普通股每股收益相等时的息税前利润点，被称为每股收益无差别点，亦称息税前利润平衡点或筹资无差别点。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么情况下可利用债务筹资来安排及调整资本结构，进行资本结构决策。,64,.,2.每股收益无差别点的计算,首先，每股收益的计算公式为：如果用EPS和EPS分别表示两个不同筹资方案的每股收益，则在每股收益无差别点上就有：,65,.,（三）企业价值比较法,1.企业价值比较法的含义企业价值比较法是在充分反映企业财务风险的前提下，以企业价值的大小为标准，经过测算确定最佳资本结构的方法。企业价值比较法充分考虑了企业的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构决策时以企业价值最大为标准，更符合价值最大化的财务目标；但其测理及测算过程较为复杂，通常用于资本规模较大的上市公司。,66,.,2.企业价值的测算,衡量企业价值的一种合理方法是：企业的市场价值V等于其股票的市场价值S加上长期债务的价值B，即：假设企业的经营利润永续，股东要求的回报率不变，则股票的市场价值为：,67,.,3.企业资本成本的测算,在企业价值测算的基础上，如果企业的全部长期资本由长期债务和普通股组成，则企业的加权平均资本成本可按下列公式测算：,68,.,4.企业最佳资本结构的确定,运用上述原理测算企业的总价值和加权平均资本成本，并以企业价值最大化为标准比较确定企业的最佳资本结构。此时的加权平均资本成本最小。,69,.,70,1资本结构有广义和狭义之分。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与长期股权资本之间的构成及其比例关系。企业的资本结构可以分为不同的种类，主要划分依据有资本权属和资本期限。2.资本结构理论是关于资本结构、加权平均资本成本与企业价值三者之间关系的理论。它是财务理论的核心内容之一，也是资本结构决策的重要理论基础。从资本结构理论的发展来看，主要有早期资本结构理论，MM资本结构理论和新的资本结构理论。,小结（1）,.,71,3.资本成本是企业筹集和使用资本所付出的代价。从投资者的角度看，资本成本也是投资者要求的必要报酬或最低报酬。资本成本从绝对量的构成来看，包括用资费用和筹资费用两部分。用资费用是指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资本而需要付的费用，筹资费用是指企业在筹集资本活动中为获得资本而付出