主权财富基金若干问题分析1

主权财富基金若干问题分析（硕士论文摘要）本文以主权财富基金为研究对象，以文献分析和逻辑推理的方法，对主权财富基金的定义、特征、法律关系等问题进行了讨论，并对主权财富基金产生的影响以及相关各方对法律规制主权财富基金所持的基本立场和立法现状进行了分析，并在此基础上，对维护我国主权财富基金利益，规范我国主权财富基金运作，促进我国主权财富基金发展等方面提出了若干建议。本文共分四章，各章主要内容如下第一章为概述部分。本章主要讨论了主权财富基金的定义，在综合分析目前国际领域存在主要观点之后，提出了主权财富基金的基本定义，并对定义中存在争议的部分进行了辨析。在介绍主权财富基金特征和分类之后，对主权财富基金的法律关系进行了重点讨论，并指出了其中的主权豁免风险。随后介绍了主权财富基金的历史沿革和发展现状。第二章主要分析了主权财富基金对国内和国际经济的影响，并探讨了主权财富基金运作过程中自身可能产生的问题，以及由此给投资东道国、投资母国和主权财富基金本身带来的负面影响。第三章主要介绍了目前主权财富基金相关各方对于规制主权财富基金的基本立场，分别从投资东道国、投资母国和国际组织三个方面，分析三方各自持有的基本立场，并重点探讨了晚近国际组织的指导性规范的价值和对主权财富基金法律规制的影响。第四章在前文的基础上，提出了完善我国主权财富基金运作的基本建议，包括通过完善国内立法以建立主权财富基金组建、运作和外部合作的特殊制度，改善主权财富基金治理结构和运作手段，加强国际合作，促进国际立法等，并希望这些建议能够有助于完善我国主权财富基金的运作，促进我国主权财富基金的健康发展。关键词主权财富基金法律关系国内立法ANALYSISONTHESOVEREIGNWEALTHFUNDS（ABSTRACT）MAJORJMSPECIALTYINTERNATIONALECONOMICLAWAUTHORTUTORFOCUSINGONTHESOVEREIGNWEALTHFUNDSWF,THISTHESIS,FROMTHEPERSPECTIVEOFLITERATUREANALYSISANDLOGICALREASONING,GIVEADISCUSSIONONTHEDEFINITION,FEATURESANDLEGALRELATIONSHIPTHEINFLUENCEOFSWFANDBASICPOSITIONSOFLEGALREGULATIONSTOSWFOFRELEVANTPARTIESAREANALYZED,ANDONTHEBASEOFTHESEANALYSIS,SOMESUGGESTIONSOFPROTECTIONOFTHEINTERESTSOFCHINASSWF,STANDARDIZATIONOFTHEOPERATIONOFCHINASSWF,PROMOTIONOFDEVELOPMENTOFCHINASSWFANDETCAREADVANCEDTHISTHESISISDIVIDEDINTOFOURCHAPTERS,EACHCHAPTERSAREASFOLLOWSTHEFIRSTCHAPTERISTHEOVERVIEWTHEDEFINITIONOFSWFISDISCUSSEDWITHACOMPREHENSIVEANALYSISOFCURRENTMAINPOINTFROMINTERNATIONALAREA,THEDEFINITIONOFSWFISADVANCED,ANDSOMECONTROVERSIALPARTSOFTHEDEFINITIONAREALSODISCUSSEDAFTERTHEINTRODUCTIONOFFEATURESANDCLASSIFICATIONOFSWF,THELEGALRELATIONSHIPOFSWFISDISCUSSEDDETAILED,ANDTHERISKOFSOVEREIGNIMMUNITYISPOINTEDOUTATLAST,THEHISTORYANDDEVELOPMENTOFSWFISINTRODUCEDTHESECONDCHAPTERFOCUSESONTHEINFLUENCEOFSWFINBOTHDOMESTICANDINTERNATIONALAREATHEPROBLEMSCAUSEDBYTHEOPERATIONSOFSWFANDTHENEGATIVEINFLUENCESTOTHEHOSTCOUNTRIES,HOMECOUNTRIESANDSWFAREANALYZEDTHETHIRDCHAPTERINTRODUCESTHEBASICPOSITIONSOFREGULATIONTOSWFFROMRELEVANTPARTIESTHEPOSITIONSFROMHOSTCOUNTRIES,HOMECOUNTRIESANDINTERNATIONALORGANIZATIONSAREALLANALYZEDRECENTGUIDESOFSWFFROMINTERNATIONALORGANIZATIONSAREMAINLYDISCUSSEDDURINGTHEANALYSISTHEFORTHCHAPTERBRINGOUTSOMEADVICESOFIMPROVEMENTTHESOUNDOPERATIONOFCHINASSWF,ONTHEBASISOFANALYSISINTHEEARLYCHAPTERS,WHICHINCLUDEIMPROVINGTHEDOMESTICLEGISLATIONTOSETUPSPECIALSYSTEMANDPROCEDUREOFBUILDING,OPERATIONANDEXTERNALCOOPERATIONOFCHINASSWF,PERFECTINGGOVERNANCESTRUCTUREANDFORMSOFOPERATIONSOFCHINASSWF,STRENGTHENINTERNATIONALCOOPERATION,PROMOTIONINTERNATIONALLEGISLATIONANDETCTHESEADVICESAREEXPECTEDTOOFFERSOMEHELPTOIMPROVETHEOPERATIONOFCHINASSWFANDPROMOTETHEDEVELOPMENTOFCHINASSWFKEYWORDSOVEREIGNWEALTHFUNDLEGALRELATIONSHIPDOMESTICLEGISLATION目录导言1第一章主权财富基金概述和发展现状2第一节主权财富基金的定义、特征和分类2一、主权财富基金的定义2二、主权财富基金的特征6三、主权财富基金的分类7四、主权财富基金的法律责任分析10第二节主权财富基金的历史沿革和发展现状12一、主权财富基金的历史沿革12二、主权财富基金的发展现状13第二章主权财富基金可能产生的负面影响16第一节主权财富基金对宏观经济稳定性带来的影响16一、主权财富基金对内国宏观经济稳定性的影响16二、主权财富基金对于世界经济稳定性的影响16第二节投资保护主义产生的不利影响17一、投资保护主义的部分成因和相关国家的忧虑17二、有关国家法律规制的晚近发展18三、国家安全带给投资行为的不稳定性19第三节其他可能存在的负面影响19一、对公司治理的不利影响19二、运作过程中产生的风险20三、低透明度带来的负面影响20四、主权豁免风险所带来的影响22第三章相关各方对于主权财富基金法律规制的基本立场23第一节投资东道国对于法律规制的基本立场23一、美国的立场开放市场、严格管制23二、欧盟的立场尽管有分歧，但是更倾向于开放24三、投资东道国基本立场的共性25第二节投资母国对于法律规制的基本立场26一、投资母国对于主权财富基金运作的基本态度26二、投资母国针对投资东道国法律规制的基本立场26第三节多边框架下的进展27一、相关各方支持通过多边磋商解决问题27二、多边磋商晚近取得的成果28第四章中国主权财富基金的应对之道31第一节完善本国法律框架31一、特殊立法的必要性31二、基本立法建议32三、特殊制度设计34第二节具体运作的完善37一、明确主权财富基金的投资策略37二、改善资产组合，提高投资收益38三、改善管理层知识结构39第三节加强国际间合作以促进国际立法40一、推进国际立法的意义40二、我国在国际磋商中应当采取的基本原则40三、开展与相关国际组织的合作41四、开展双边直接对话41结语42参考文献43主权财富基金若干问题分析导言随着2007年9月29日，中国投资有限公司（CIC）的成立，使得中国也正式成为了主权财富基金（SOVEREIGNWEALTHFUNDS以下简称SWF）俱乐部的一员。而CIC2000亿美元的注册资本金也使得CIC一举成为世界上排名前十的SWF。在CIC成立之初，CIC的庞大资本，由政府高级官员组成的管理层，令外界难以把握的投资策略都引起了世界的瞩目。随着越来越多新兴市场国家和海湾石油输出国的SWF开始进军世界金融市场，尤其是中国和俄罗斯的巨额SWF的组建，SWF开始越来越成为世界金融市场所关注的重要力量。而对SWF所带来的国际金融秩序的影响和对各国战略利益的影响也引起了西方发达国家和SWF母国的争论。随着争议和讨论的深入，国际上也逐渐取得了部分共识，但是更多的争议和问题尚待解决，SWF的未来之路并不平坦。而SWF所带来的法律问题对于SWF的运作和发展将产生重要影响，只有在法律上给予SWF合理的规范和保障才能使得SWF更好地发展，为国家的整体利益服务。基于此，本文通过文献分析和对策研究等研究方法，为我国制定规制SWF有关法律，及参与相关国际磋商和立法提出了若干建议，希望能够为我国SWF的发展以及SWF国际立法过程中我国利益的保障等问题提供若干参考意见。第一章主权财富基金概述和发展现状第一节主权财富基金的定义、特征和分类一、主权财富基金的定义SWF并非一个新生事物，从第一个SWF创立之日到2008年，已经经过了50多年。但是要对SWF下一个简单统一的定义并不容易。美国财政部的报告也不得不承认“目前并没有一个简单并且被广泛接受的对于SWF的定义”。1但是SWF的定义对于其发展有着至关重要的影响。无论是SWF母国立法推动SWF的进一步发展和完善还是东道国立法对SWF进行控制和监管，抑或是SWF的国际合作和建立SWF的国际法框架等诸多方面都需要SWF的定义作为其立法的基础。如果不能明确其定义，SWF的发展将不得不面对极大的不稳定性，投资东道国很可能通过确立有利于监管而不利于SWF发展的定义，进而制定相对严苛的法律，从而阻碍SWF的健康发展和合理回报。而失去一个统一的相对合理的SWF定义，国际层面的磋商和讨论甚至最终制定一套为投资母国和投资东道国共同接受的SWF行为规则也就无从谈起。因此，确立一个相对合理的SWF的定义是十分重要的。（一）目前国际社会对于主权财富基金的不同定义随着对于SWF研究的深入，各国政府，各国际组织和学者都提出了自己的定义。国际货币基金组织（IMF）在2008年二月的报告中，对SWF做出如下定义“SWF是一种国有的基金，其建立是为了某些宏观经济目的。通常以外汇储备作为资金来源，并以长期海外投资作为其投资手段”。2而在经过半年的研究之后，在作为IMF的SWF工作组为SWF制定的行为指南的圣地亚哥原则中，工作组对SWF的定义为“SWF为一种国有的，用以实现特殊目的的基金或资产组合。由中央政府出于宏观经济目的而建立。国家通过持有，经营或管理资产实现财政目标，并采取一系列的投资策略，包括投资海外资产。SWF通1APPENDIXIIISOVEREIGNWEALTHFUNDSOFREPORTTOCONGRESSONINTERNATIONALECONOMICANDEXCHANGERATEPOLICIESJUNE2007,ATHTTP/WWWUSTREASGOV/OFFICES/INTERNATIONALAFFAIRS/ECONOMICEXCHANGERATES/PDF/2007_APPENDIX3PDF,OCT，20，20082MARKALLENANDJAIMECARUANA，SOVEREIGNWEALTHFUNDSAWORKAGENDA，ATHTTP/WWWIMFORG/EXTERNAL/NP/PP/ENG/2008/022908PDF，FEB，29，2008常由国际收支顺差、官方外汇运作、私有化收益、财政盈余和资源出口作为资本来源”。3从IMF对于SWF定义的变化就可以看出，权威国际组织对于SWF的定义尚在不断变化之中。而美国财政部对于SWF的定义与IMF的定义就存在一定的差异，美国财政部的定义如下“SWF是一种政府投资工具，资产来源于外汇资产，但资产独立于金融监管当局的外汇储备，管理机构也独立于央行或者财政部。SWF的管理者相比于传统外汇储备管理者拥有更高的风险承受能力和更高的投资回报预期。”4美国财政部对于SWF的定义，在资产来源和运营模式等方面限制相比于IMF更严。美国国会调查机构在其报告中对SWF给出了如下定义“SWF由政府拥有和管理。其资产由多种来源构成，包括资源出口的收益和财政盈余。其设立目的亦各不相同，其目的可能为平衡国内经济，应对资源价格波动，寻求更高投资回报，为后代进行储备，寻求政治和战略利益等。”美国国会在定义中格外突出了SWF的投资目的。部分金融机构也给出了自己对于SWF的定义。德意志银行的定义“SWF为国有投资工具，持有、管理、经营一系列多样化的资产，其资本来源财政盈余或者央行的储备。”5摩根士丹利则认为“SWF由五个特征组成主权性，大量外汇构成，无明确的法律责任，高度的风险承受，长期投资期限”。6相比之下，摩根士丹利更加关注SWF投资行为的特点。同时指出了SWF的另一个特点，无明确法律责任，并以此作为SWF与养老基金的一个区别。部分学者也给出了自己的定义。PETERSON国际经济研究所高级合伙人EDWINMTRUMAN认为“SWF是由政府拥有并管理的独立于外汇储备的外汇资产。其目的是为了获得一系列不同的宏观经济和财政目的。SWF也可以拥有部3GENERALLYACCEPTEDPRINCIPLESANDPRACTICES“SANTIAGOPRINCIPLES“，ATHTTP/WWWIWGSWFORG/PUBS/ENG/SANTIAGOPRINCIPLESPDF，NOV，23，20084APPENDIXIIISOVEREIGNWEALTHFUNDSOFREPORTTOCONGRESSONINTERNATIONALECONOMICANDEXCHANGERATEPOLICIESJUNE2007,ATHTTP/WWWUSTREASGOV/OFFICES/INTERNATIONALAFFAIRS/ECONOMICEXCHANGERATES/PDF/2007_APPENDIX3PDF,OCT，20，20085MARKALLENANDJAIMECARUANA，SOVEREIGNWEALTHFUNDSAWORKAGENDA，ATHTTP/WWWIMFORG/EXTERNAL/NP/PP/ENG/2008/022908PDF，FEB，29，20086MARKALLENANDJAIMECARUANA，SOVEREIGNWEALTHFUNDSAWORKAGENDA，ATHTTP/WWWIMFORG/EXTERNAL/NP/PP/ENG/2008/022908PDF，FEB，29，2008分国内资产”。7美国的SWF学会则认为“SWF是一种国有的投资基金，由股票、债券等金融资产和外汇储备组成。其组织结构可能为基金，公司或者资产池。SWF更寻求回报而不是流动性，相比于传统外汇储备管理机构，有更高的风险承受能力”。8国内学者对于SWF的定义也基本上指出其所有权的国有性和其资产来源于外汇储备。综合考虑以上各种定义，笔者认为，目前IMF的定义涉及了SWF的性质、资本来源、运作模式等方面的内容，最为全面而准确，可以代表目前国际主流观点，并且可以预见的，经过SWF母国和投资东道国磋商之后产生的该定义将成为国际间磋商并构建SWF法律框架和内国立法的基础。（二）对部分国有资产是否属于主权财富基金的讨论必须指出的是，SWF只是针对为特殊宏观经济目标设立的国有基金，而不应当将SWF参股的国有企业也一并视为SWF，或将其投资行为视为SWF的投资行为。因为国有企业设立有其自身的经济目的和社会目的，其行为也必然是为其自身目标的实现服务，虽然可能存在目标的竞合，但是宏观经济目标仅仅是判断SWF的标准之一，仅仅因为目标竞合就将国有企业视为一种SWF是不合理的。如果为实现自身目的而采取的行为却遭到了针对另一主体的监管措施的限制，监管机构是否存在权力滥用就相当令人怀疑了，该企业所遭到的待遇也很难被视为是公平的。但是由SWF控股的，以投资作为其主要业务，以为其母公司实现目标为宗旨的子公司可以视为SWF，应当将该子公司视为SWF的组成部分，并将其行为视为SWF的行为，而以规制SWF的规则加以规制。因为其行为目的是为了实现SWF的宏观目标，而其行为也直接受到SWF的控制，如果不能以规制SWF的规则加以规制的话，那么规制SWF的规则也就成了一纸空文。目前对于是否属于SWF存在最大争议的是一类国有投资公司，该类公司不同于有着明确资本构成、投资目的的典型SWF公司，比如CIC或者新加坡淡马锡投资公司（TEMASEKHOLDING），而是往往隶属于一国的财政部或者央行。其注册7EDWINMTRUMAN，SOVEREIGNWEALTHFUNDACQUISITIONSANDOTHERFOREIGNGOVERNMENTINVESTMENTSINTHEUNITEDSTATESASSESSINGTHEECONOMICANDNATIONALSECURITYIMPLICATIONS，ATHTTP/WWWPETERSONINSTITUTEORG/PUBLICATIONS/PAPERS/PAPERCFMRESEARCHID842，FEB，24，20088HTTP/WWWSWFINSTITUTEORG/SWFPHP，MAY，22，2008资本往往比较小，但是却被授权运作规模庞大的外汇储备或者财政盈余进行大量投资。比如新加坡政府投资公司（GIC），作为目前IMF确认的世界排名前三的SWF，其资本规模估计在1000亿美元到3300亿美元。但是这些资本为新加坡政府的外汇储备，其所有人为新加坡政府，而不是GIC。这与TEMASEKHOLDING完全不同，TEMASEKHOLDING的1080亿美元资产所有人为公司本身，新加坡政府为其股权持有人，也就是股东。因此，在相同的独立公司的基本组织结构下，GIC和TEMASEKHOLDING对于其所支配的资本所拥有的权利并不相同，而新加坡政府政府与而这二者的关系事实上也有所区别，与TEMASEKHOLDING的关系完全是股东与公司的关系，而与GIC则是委托人和受托人的关系。但是并非所有如GIC的公司或者其他机构都被IMF视为SWF，有些机构并未被IMF视为SWF。不过国外部分研究机构也将部分具有该属性但并未被IMF认可的机构视为SWF，其中就有国家外管局的香港全资子公司华安投资有限公司（SAFEIC）。据SWF学会的估计，SAFE的资本规模约为3471亿美元，其规模甚至超过了GIC。但是在IMF的官方文件中，SAFEIC并未被视为SWF。而SAFE的运作事实上与SWF存在一定的相似之处，并被视为收购法国道达尔（TOTAL）约1的股份，收购英国BP1的股份等投资行为的幕后推手。该公司虽然远没有CIC那么高调，但是俨然成为中国管理运作其巨额外汇储备的一个重要机构。笔者认为SAFEIC与SWF并不完全相同。GIC在成立之时，就是以运用新加坡政府的外汇储备进行投资以获取长期回报作为其设立目的，完全符合SWF的定义。而SAFEIC的公司章程中显示该公司代理外管局管理外汇储备及经外管局所授权批准的其他所有相关货币财务事宜；以及管理国家外汇储备或从事其他经中央银行授权批准的业务。可见SAFEIC并非完全的投资公司，而是外汇储备的管理公司，投资只是其众多业务中的一个，该公司更大的责任是代理外管局管理外汇储备，而不是运用资本进行投资，而其投资行为，与其说是为了追求更高回报，不如视为为了对冲以美元为主的外汇资产的贬值对外汇储备的影响。且该公司成立于1999年，但是当时并没有大量的投资行为，只是在最近才进行了一定的投资行为，若将其视为SWF，那么前几年的碌碌无为似乎就难以解释了，而事实上相比于当前的经济形势，前几年的经济形势似乎更加适合投资。因此，笔者认为将当前的SAFEIC视为SWF是一种将SWF概念扩大化的倾向，也与事实不符。但是，如果SAFEIC的投资行为日益增加，且谋求长期高回报成为其投资的主要目的时，SAFEIC将逐渐变成真正的SWF。此外，还有学者将中国的非洲发展基金视为SWF，但事实上非洲发展基金是中国根据中非合作论坛精神设立的，帮助非洲国家发展经济，完善基础设施的基金，其设立完全是为了非洲能够更好更快发展，从而促进中非的进一步合作。该基金并没有任何直接为国内宏观经济服务的目的，与SWF的基本目的并不一致，不应当视为SWF。综上所述，笔者认为根据目前有关SWF的定义的研究成果，SWF应当给予如下定义SWF是国有的投资基金或资产组合，其资本来源于国家的财政盈余或外汇储备等途径。国家通过持有、管理和经营以获取更高的长期投资回报，并通过更高的投资回报实现本国其他宏观经济目标。其主要从事海外投资，也可以进行国内投资。其设立之时并没有明确的法律责任。二、主权财富基金的特征虽然诸多定义侧重点各不相同，但是从这些定义中可以看出SWF的几个基本特征（一）国有性。私人公司必定不能成为SWF，目前也不存在公众股东与政府共同持股的SWF。基金本身必然由国家持有和管理，或者由国家职能部门聘请外部经理人管理，但是人事任命权和宏观目标制定权必然掌握在政府手中。（二）资本来源于国家财政或者央行。如果资本来源于公开募集或者定向募集，或者至少多数资本并非来自国家财政拨款或者央行注资，那么该公司或基金则必然不是SWF。即使某些私募基金与SWF存在某种合作关系，在不能明确其完全受到SWF控制之时，也不应当将其行为视为SWF的行为。（三）其设立目的是为宏观经济服务。该基金的建立其主要目的就是为国家宏观经济目标服务。宏观经济目标包括更高的投资回报，平衡国内外汇收支，对冲资源价格波动对国家宏观经济的影响等。笔者认为，为了国家宏观经济可持续发展而进行的投资，也应该视为其目的是为宏观经济服务的。比如进行资源方面的投资，以应对资源价格波动对资源进口国宏观经济的影响。（四）资本主要由外汇构成，以进行海外投资为主。尽管部分定义将SWF的投资限定于海外投资，但是为改善国内企业的组织结构和资本结构等目的，SWF也可以投资国内企业。比如在并入CIC之前，中央汇金公司对国有银行进行了投资，在并入CIC之后，汇金公司所拥有的股权成为了CIC的资产组成部分，就是SWF投资国内企业的表现。但是，为了更好地实现平衡外汇收支，海外投资应当作为SWF的主要投资行为。除了以上四个基本特征之外，SWF还具有其他重要特征首先，其资本规模往往比较大，大型的SWF其资本规模均在千亿美元之上，即使是IMF确认的，规模最小的SWF其规模也有4亿美元，且其规模还在迅速扩大，SWF拥有国也在不断增加。根据IMF的估计，SWF的总规模在2008年二月已经达到了20930亿美元到29680亿美元之间。9其次，SWF的另一个特征就是其没有明确的法律责任。没有明确的法律责任使得SWF没有及时支付回报的压力，也使得SWF能够采取更加长期的投资期限以追求更高的回报。同时，没有明确的法律责任也使得SWF具有了更高的风险承受能力，敢于将资本投入风险更大，但是同时回报也更高的投资项目。这也使得SWF能够不受传统外汇储备管理方式的束缚，并寻求更高的回报。SWF的另一个特征是，其一般并不进行直接投资，多采取间接投资的方式，主要以收购股权，或购买其他有价证券，比如风险等级更高的企业债券。从对房利美（FANNIEMAE）和房地美（FREDDIEMAC）两家房贷公司债券持有者的调查中，调查者发现，多家SWF都持有巨额的房贷公司债券，包括挪威、科威特、俄罗斯等国家的SWF都持有超过100亿的两房债券。由此可见，SWF的投资方向更多偏向金融资产，更倾向于间接投资，也更愿意承受风险。三、主权财富基金的分类目前，根据不同的角度，SWF有着不同的分类。而不同的分类，对于深入认识SWF有着重要的意义。（一）不同的法律基础首先，根据SWF的法律属性和设立的法律基础，可以将SWF分为三类第一类是根据特殊的宪法性法律作为其设立的法律基础而成立的公司法人。如科威9MARKALLENANDJAIMECARUANA，SOVEREIGNWEALTHFUNDSAWORKAGENDA，ATHTTP/WWWIMFORG/EXTERNAL/NP/PP/ENG/2008/022908PDF，FEB，29，2008特、韩国、卡塔尔和阿联酋的ADIA都是此类。第二类是以国有公司作为设立形式，并受本国公司法规制。其代表为新加坡的GIC和TEMASEKHOLDING，以及中国的CIC。此类公司可以同时受到本国特殊法的规制。此二类具有公司法人性质的SWF总计占SWF的50。另外50SWF即属于第三类无独立法律人格的SWF。此类SWF一般受到该国财政部的控制，由该国央行或者其他依法设立的机构进行管理。立法机构一般会制定特别的管理规则以确保该SWF能够正常运作。此类代表为博茨瓦纳，智利和挪威的SWF。此类SWF也约占SWF总数的50。（二）不同的宏观经济目标其次，根据其设立的宏观经济目的的不同，可以将SWF分为五类（1）平准基金。其设立目的主要是为了保障财政和国民经济能够对抗资源价格（特别是石油等矿产价格）的大幅涨跌，对冲资源价格大幅涨跌对国民经济的损害。此类SWF以俄罗斯、墨西哥和智利为代表。（2）储备基金。其主要目的是将不可再生资源转化为更加多元化的资产组合并缓解因为基础产品出口而对其他社会生产部门产生的不良影响，该基金的价值更多是为了下一代。利比亚、科威特等石油输出国是这类的代表。（3）外汇储备投资公司。公司资产依然被视为外汇储备，而公司建立的目的也是为了获取更多的来自外汇储备的回报。韩国和新加坡的GIC是此类的典型。（4）发展基金。其建立是为了向某些社会经济项目提供资金，并推动国家的工业化进程，提升出口增长能力。（5）养老金储备基金。此类基金是为了平衡日后可能出现的国家对于社会养老金的债务而设立的，以挪威和阿拉斯加的基金为代表。（三）资本来源不同从资本的来源，基本上可以把SWF分为两类，一类是以资源出口的收入为主要来源设立的，另一类是不以资源出口收入作为来源设立的。其具体可细分为以外汇储备、财政盈余、私有化收益为主要来源设立的。前者的代表就是海湾石油出口国的SWF。后者的代表就是新加坡和中国的SWF。SWF有时也以投资回报进行再投资，或者从市场吸引部分资本，但是这些不是SWF资本来源的主流。目前，矿产收入占SWF资本总规模的大约65。此外还有一类比较特殊的资本来源，来源于国际援助。目前仅有乌干达一家利用国际援助设立的贫困援助基金是此类型。（四）投资策略不同而渣打银行首席经济学家GERARDLYONS从SWF的投资方式给出了一个分类。他将SWF分为两类进行组合投资的SWF和进行战略投资的SWF。前者的投资更多地把资本投入多元化的资产组合中，以寻求更高的长期投资回报。而后者的投资更多地针对战略性行业，知识产权也将成为收购的对象。同时，战略投资的另一个倾向被称为资源国家主义（RESOURCENATIONALISM），其行为主要是在世界范围内购买资源的开采权和使用权。目前，根据GERARDLYONS的分类，新加坡的TEMASEKHOLDING和GIC，中国的CIC以及阿联酋的迪拜投资公司（DIC）等都被视为战略投资的代表。而中国更被视为战略投资的典型。而阿联酋的ADIA，科威特，文莱，智利，俄罗斯，挪威等都被视为组合投资的典范。上述分类体现了国际各方对SWF不同问题的关注，而分类的角度正是各方最为关注的部分问题，包括SWF的法律基础，资本来源，投资目的和投资模式。同时，部分分类标准也指出了不同SWF所具有的不同法律属性不同的资本来源就决定了不同的资产性质。政府的财政盈余和央行的外汇储备虽然都是SWF的资本来源，但是财政盈余属于新增财富，是真正属于政府的财产，并不附加任何债务，而央行的外汇储备并不是国家的收入，相应的外汇资产必然对应着相应的债务，对财政盈余的运用和对央行储备的运用实质上并非同一类法律行为。对财政盈余的运用，实质上是一种国有资产的管理，应当受到相关国有资产管理法律法规的规制，同时服从国家的财政预算。而央行储备的运用，则是央行管理外汇储备的一种行为，是外汇管理体制的组成部分，应当受到中央银行相关法律和外汇管理法律法规的规制。而政府与SWF的法律关系也存在多种形式。部分国家采用了政府出资组建SWF公司的方式，即政府将SWF所有资产注入组建的SWF公司，使之成为公司资产，而政府成为该公司唯一股东，并由该公司全权负责SWF的具体运作，而政府仅仅享有类似于股东或者出资人的权利。目前，中国的CIC和新加坡的TEMASEKHOLDING即属于此类公司。另有部分国家采用了国家出资设立SWF经营公司，并将SWF的资产以信托的方式，交付该公司进行具体运作的方式，其典型如韩国的KIC。另有部分国家采用了委托的方式，将SWF的资产交付给SWF经营公司，其典型如新加坡的GIC。还有部分国家采用了将SWF的资产信托给某个政府部分或者其下属的机构的方式来运作SWF，其典型为挪威的GPFG。另有部分国家则直接由政府部门实施运作和管理，典型如阿联酋和沙特的SWF。四、主权财富基金的法律责任分析而SWF本身的法律属性也是不可一概而论的。由于各国采用了不同的管理模式和运作手段，所以SWF的管理机构和政府与SWF管理机构的关系，都呈现出不尽相同的特点。SWF的管理机构，部分国家采用了公司法人的形式，其典型如中国、韩国、新加坡等，其管理机构均为公司制。而以中东国家为代表的SWF多采用行政机关法人的形式，来管理和运行SWF。如阿联酋的ADIA，科威特的KIA等都是政府部门或其下属机构，甚至挪威的SWF也是由央行旗下的机构进行管理的，而没有采用公司制。（一）完全公司制主权财富基金不同的法律关系将导致不同的法律责任和归属。其中，完全公司制的SWF，其法律责任是十分明确的，将由公司承担法律责任，而国家仅以出资为限承担有限责任。由于公司的有限责任，公司债务将不会被要求由国家承担，且公司资产的独立性也将使国家失去使用主权豁免的理由，而这也同时减轻了国家和债务人的风险，避免了无限责任对国家的威胁，以及国家一旦采取主权豁免之后，给债权人带来的不确定性。但是，国家如果擅自从公司抽取资产，以弥补赤字或者进行某些重大基础设施建设，从而严重影响到公司资本的充足和稳定时，债权人应当有权要求国家承担相应责任，补足资本或者做出赔偿。在公司出资人的身份上，主权豁免的运用应当受到限制，国家在参与此类商事行为时，应当视为已经自动放弃其绝对豁免的权利，而自愿受到内国、他国以及国家法的约束和管辖，否则SWF将会带来巨大的，不可预知的不确定性。在这个角度上，公司制是否能够避免主权豁免导致的违约风险是值得怀疑的，但是这并不表示公司制会带来严重的主权豁免风险，相反，由于公司资产的缓冲，这是一种相对风险比较小的模式。（二）公司信托制主权财富基金公司信托制和公司制，在表现形式上，存在着一定的相同之处，即都存在着一家管理着庞大资产的公司。但是，与公司制不同，公司的主要资产并非自有资产，而是信托资产，而信托公司和一般公司的主要不同也就在于其自有资产和信托资产必须分别管理，不能混同，这一点将在公司的报告中明确显示，如果资产没有分离，且信托资产的规模又难以确定的话，那么由于违反了信托资产确定原则，即使该公司或者政府声称采用信托制，其在法律上也是不成立的。而公司信托制的法律责任也是相对清晰的。公司以自身资产承担其自身运作产生的债务，而国家以信托资产为限，承担有限责任。由于双重的有限责任，即使出现巨大的亏损，甚至债务远远超过资产之时，国家也将不会面临无限责任的威胁。但是，经营公司的资本规模往往较小，而信托资产往往数倍、十倍、甚至百倍于经营公司的资本规模，且运作项目往往规模巨大，如果政府以经营公司违反信托目的为理由，撤销其不利于政府的经营行为，第三人将要面对的巨大风险将不可避免。由于政府的特殊性和此类诉讼将必然在国内进行等原因，即使司法机关在形式上能够完全独立，也很难想象在政府和舆论等因素的作用下，政府的此类诉讼请求存在被驳回的较大可能性。由此对第三人造成的损害将难以仅仅以经营公司自身资产加以补偿，而以其他形式寻求补偿也将处于失去法律保护的境地而难以实施。而第三人针对政府和受托人的诉讼也将面对来自行政力的干预及受托人的不配合等方面的巨大难度，其权利保护的成本将非常高昂。因此，此类法律关系给第三人带来的风险也是客观存在的，但是鉴于信托制度在国家金融领域的成熟，以及政府对其自身信誉的顾及，此类风险发生的可能性也并不高。（三）委托制主权财富基金尽管在经营过程中，没有太多的不同，但是从法律责任的归属来说，委托制和信托制的区别是明显的。区别委托制和信托制的主要途径在于资产所有权是否转移，如果以明示的角度不能得出资产所有权未转移的结论，那么委托制被视为公司制或者行政机关直接管理制将更为合适。委托制对于政府来说，将不可避免地面临无限责任的威胁。由于失去了信托制或者公司制的保护，除去公司自身运作产生的债务以外，经营公司的所有经营后果都将由国家承担。在国家暴露于无限责任的风险下时，第三人也将面临更大的风险，由于所有权没有转移，国家依然控制着资产的所有权，任何诉讼和执行行为将直接面对国家，而国家完全可以以国家豁免为抗辩理由而拒绝进行诉讼或者执行，那么第三人的权利将完全得不到保障。与公司制和公司信托制不同，前二者是在政府主动采取某些行为之后，才导致国家豁免采用的可能性，而委托制将使国家可能被迫被动采用国家豁免方能回避其责任，因此其采用国家豁免的可能性更大，而由此带来的风险也就相应增大了。（四）其他治理结构主权财富基金其他的法律关系，包括政府机构信托、政府机构委托和政府机关直接管理等，都不可避免的将第三人置于主权豁免违约的巨大风险中，因为在这些法律关系下，国家不无承担着无限责任，无论是运作行为自身的成本还是运作行为带来的后果，国家都将直接承担，这也就造成了主权豁免被采用的可能性急剧上升，主权豁免所带来的政治风险和经济风险也将给国家和第三人带来巨大的不确定性，和高昂的交易成本。即使国家通过主权豁免保护了自己的财产，但是由此所需要承担的，来自第三人所在国和国家社会的指责和质疑以及国家声誉的巨大损害，都将使政府今后的投资行为付出更加沉重的代价，而无所作为又很可能导致国内舆论的不利反应，而民选政府出于自身利益的考虑，将很有可能选择短期利益，而这将给本国和国际金融秩序造成破坏性的影响。虽然目前还没有这方面的纠纷和诉讼见诸报端，但是不能由此推断这类主权违约的风险就不复存在。通过适当的立法来规避此类风险将有利于SWF的长远发展和国际金融秩序的长期稳定。第二节主权财富基金的历史沿革和发展现状一、主权财富基金的历史沿革SWF并非一个新生事物，其出现要追溯到在上世纪五十年代。1953年科威特为了减少对石油出口的依赖成立了科威特投资理事会,专门负责运营石油外汇盈余。1965年该理事会并入科威特投资管理局KUWAITINVESTMENTAUTHORITY,KIA下属的科威特投资办公室KUWAITINVESTMENTOFFICE,KIO,KIO目前负责经营“未来一代基金”THEFUTUREGENERATIONFUND,FGF,科威特政府每年把石油收入的10划入该基金。1956年，基里巴斯政府用对出口鸟粪征税所得成立基金，该基金目前已经增值到52亿美金，其收益已经超过了基里巴斯GDP的总和。SWF的第一次发展高潮在上世纪七十年代，自第一次石油危机之后，以石油出口来支撑国内经济的国家为了防止将来在能源枯竭后国家收入不会受到太大影响，同时也为了避免国际石油价格短期内的剧烈波动影响到国内经济发展，这些国家先后成立了SWF进行多元化的投资，利用投资的收益来对冲石油价格波动对国内经济的影响，中东部分产油国开始组建各种SWF。1976年，阿联酋的ADIA成立，ADIA是目前世界上规模最大的SWF，其基金规模最高可能达到8750亿美元。同年，两个发达国家的SWF也相继成立，包括美国的阿拉斯加永久基金（APF）和加拿大的阿尔贝塔遗产基金（AHF）。目前，前者的规模为400亿，是西方主要发达国家设立的SWF中规模最大的，后者的规模也达到160亿美元。1980年，阿曼的国家基本储备基金（SGRF）设立，其规模目前达到200亿美元。1983年，文莱的文莱投资机构（BIA）设立，其规模目前也达到了300亿美元。这些SWF的资本来源都是石油出口形成的财政盈余。在同一时代，仅有的两个非石油出口盈余形成的SWF都由新加坡设立，包括1974年正式成立的TEMASEKHOLDING和1983年设立的GIC。目前，该两家SWF的规模已分别达到了1080亿美元和约3300亿美元。而事实上TEMASEKHOLDING的前身在上世界60年代就开始对国内工业进行投资，作用类似于发展基金；而GIC的设立是为了应对本国的高储蓄率。九十年代SWF再度进入高速发展期。有三家主要的SWF在1990年到1999年间成立，包括挪威的政府养老储备基金（GPFG）、马来西亚的KHAZANAHNASIONALBERHAD（KNBHD）和委内瑞拉的宏观经济平准基金（FIEM），其中挪威和委内瑞拉都是以石油出口收入作为资本来源，而挪威的GPFG更是成为欧美国家中规模最大的SWF，其规模达到了3800亿美元。2000年以来SWF逐渐兴起，目前排名前22的SWF中有12家设立于2000年以后，其中包括中国、俄罗斯，部分海湾国家以及其他新兴市场国家，比如中国的CIC，俄罗斯的平准基金和国家财富基金，以及卡塔尔的卡塔尔投资局等。其中部分基金的规模进入了世界前十甚至前五。二、主权财富基金的发展现状目前主权财富基金的资本规模已经两倍于西方国家的所有私募基金和对冲基金，其规模达到了三万亿美元，10投资形式也日益多元化。而随着美国次贷危机的爆发，SWF开始在国际金融市场崭露头角，一系列大规模的投资和收购行为引人关注2007年9月20日，阿布扎比政府旗下的穆巴达拉发展公司（MUBADALA）宣布以135亿美元的价格，收购美国著名私募股权机构凯雷（CARLYLE）75股权。112007年11月26日，阿布扎比投资局（ADIA）宣布以75亿美元收购花旗集团75股份。122007年12月10日，瑞银集团宣布新加坡的GIC以975亿美元收购其9的股份，而一个沙特投资者也进行了177亿美元的投资。132007年12月19日，摩根士丹利宣布中国的CIC以50亿美元收购其99的股份。142007年12月24日，美林集团宣布新加坡TEMASEKHOLDING对其注资62亿美元，同时保留继续收购6亿美元美林股票的权利。152008年1月15日，花旗集团和美林分别宣布得到新加坡GIC，科威特KIA，韩国投资公司（KIC）各超过10亿美元的注资。16随着金融危机日益加深，众多SWF开始观望，而投资行为逐渐减少，但是众多磋商和投资仍在有序进行中。阿布扎比的ADIA和瑞银集团正在进一步沟通共同向海湾地区的基础设施建设进行投资。17而国际集成电路业巨头AMD也很可能向MUBADALA额外增发股票和权证，18英国老牌飞机制造商罗尔斯罗伊斯公司也正在和MUBADALA一道开发中东的飞航空服务市场。19科威特的KIA准备持有海湾银行16的股份。20此外，海湾地区的SWF也开始进入房地产市场。2110SOVEREIGNWEALTHFUNDSBACKGROUNDANDPOLICY，ATHTTP/ASSETSOPENCRSCOM/RPTS/RL34336_20080128PDF，MAY，23，200811HTTP/WWWCARLYLECOM/MEDIA20ROOM/NEWS20ARCHIVE/2007/ITEM9873HTML，MAY,5,200812ERICDASHANDANDREWROSSSORKIN,CITIGROUPSELLSABUDHABIFUND75BILLIONSTAKE,ATHTTP/WWWNYTIMESCOM/2007/11/27/BUSINESS/27CITIHTML_R1HP，AUG,23,200813HTTP/WWWINTERNATIONALLAWOFFICECOM/DEALS/DETAILASPXGB927DC53EB6A4EEFB66FDF3CA8E0FFF0，AUG,23,200814HTTP/WWWCHINAECONOMICREVIEWCOM/DAILYBRIEFING/2007_12_20/CIC_TO_BUY_MORGAN_STANLEY_STAKE_FOR_5BNHTML,AUG,8,200815HTTP/WWWCNBCCOM/ID/22395384/，AUG,28,200816HTTP/WWWBLOOMBERGCOM/APPS/NEWSPID20601087SIDANJGWHQI0PSEREFERHOME，AUG,8,200817HTTP/WWWREUTERSCOM/ARTICLE/RBSSFINANCIALSERVICESANDREALESTATENEWS/IDUSLA36484520081110，DEC,28,200818HTTP/GUIDEPPSJCOMCN/ART/1470/AMDGDPZXMUBADALADEVELOPMENTCOMPANYEWFXGPHRGQZ/，FEB,22,200919HTTP/WWWAVBUYERCOMCN/C/2008/186745HTML，DEC,28,200820HTTP/UKREUTERSCOM/ARTICLE/FUNDSNEWS/IDUKLNE50P06220090126，FEB,22,200921HTTP/WWWSTMARTINSPROPERTYCOM/MEDIA/PRESSRELEASES/STMARTINSBUYSLUXURYRESIDENTIALBLOCKINSWF近几年的迅猛发展和持续保有的高速扩张，已经引起了各方的关注。据摩根斯坦利公司的研究结果表明，不论从绝对数量或相对于外汇储备数量来衡量SWF，它的规模都在飞速膨胀。首先中东各产油国的大部分外汇储备盈余都会进入SWF，这些基金年增长大约在2000到3000亿美金，其次非产油国大量的外汇储备也会大量进入SWF。摩根士丹利预计在2015年SWF将达到12万亿的规模。而美国财政部预测，未来十年全球SWF将达到610万亿美元。而SWF的庞大规模和积极姿态引起了国际各方的关注。2007年10月，西方七国集团首次将SWF列为主要问题讨论。2008年1月达沃斯论坛也将SWF列为重要问题。对于SWF是应当限制还是应当自由投资，投资东道国和投资母国存在着相当的争议。相关