MBO在矛盾和混沌中运行的最后一道资本盛宴

1、MBO在矛盾和混沌中运行的最后一道资本盛宴MBO中国最后的一次资本盛宴；MBO撬动1.32万亿元国资；鄂 尔多斯MBO 9亿买断32亿国有净资产；2003,中国的MB年等等。近 年来，有关中国MB的新闻和争论铺天盖地、如火如荼！同时，它也引起了国内众多知名学者的极大关注。董辅认为：如果不建立市场化的国有股权转让定价机制MB有可能诱发国有股权被侵害和国有资产的流失。 刘纪鹏指出：国内已实 施MB的转让价格大都是在净资产价格附近。中国股民希望国家能够 按净资产价格转让国家股，这个目标他们追求了多少年也没有得到， 而被MB（的经营者轻易得到了；这里面存在不公正的问题。巴曙松提 醒：中国MB存在五大风

2、险，即行政风险、定价风险、融资分红风险、 运作风险、以及收购主体的合法性风险。黄湘源则接连推出三篇力作：不能让MB成为新逃控机制、MB似乎已经成了万金油基金 MBO 何必凑热闹、以及MB不是 万金油”等等。MBQ在国外仅仅是一个普通的兼并手段；而在中国则兼具有改 革和财富的双重光芒。最早在国内推行和宣传MB的，是国内老牌民营企业龙头通集团，同时它也最具有典型性意义。1998年5月，四通集团 600余名员工个人出资 5100万元， 注册成立 四通职工持股会。1999年5月，四通集团成立四通投资， 号称“新四通 ”。 其中持股会出资 5100万元，占股 51%；四通集团出资 4900万元，占股 4

3、9%新四通”的历史使命，是担负起以MB模式解决四通产权虚设和 所有者缺位的重任。 即“新四通”将逐步购买四通集团原有的产权和业 务，最终使四通集团剩下一堆无人认领的股权和债权。 中关村某权威 人士对此评论说： 那还不是以一块钱买十块钱的东西。 当然从目前来 看，我们还可以对当时的状况补充一点预测， 即那一块钱最终还是可 以绕回来的！但是2001年春节刚过， “新四通”领军人物清华大学经济管理 学院博士、从四通集团基层逐步提拔上来的杨宏儒突然出走， 国内MBO 启蒙并轰动一时的四通集团产权改革暂时搁浅。四通集团是万先生于 1984年创办的， 挂靠后属集体企业。 其后万 先生以校友关系向区政府借款

4、 2万元四通集团真正和关键的启动 资金，集中精力研制四通打字机，并取得了巨大的成功，藉此迅速成 为中国新经济的代表和领军人物。 1986年，四通打字机为四通创造了 90%的利润。据述1987年前后，万先生曾设想解决四通集团的产权问题。 方案 是其本人占50%勺股权；其余人占余下50%勺股权。会议不欢而散，四 通集团的产权改革第一次搁浅。如果当时万先生的改革成功，那应该可以算是最简化的 MB了， 就像后来许多企业直接摘 红帽”还原为 私企”一般。上世纪90年代中期，国内媒体曾经热烈讨论巨人集团的产权归属 问题。因为巨人集团是史玉柱以自有的5000元资金极迅速的启动成功 的；注册时也挂靠一个集体企

5、业名下、带上了红帽子”。成功后史玉柱索性把母公司买下一一当然这从逻辑上看是不通顺的。当时舆论主 流认为，史玉柱交足国家的、给足员工的，剩下的自然就是自己的一一 目前来看不排除当时有史玉柱的作用或身影。因此四通集团的资产，虽然名义上是国家或集体的，但或许国内 大多数人从道义上看，都会倾向于认为，这应当是属于创业者个人或 少数核心层的 至少是大多数应当属于。或者说，无论其如何 MBO 大多数人或许都会支持、默许或接受的。即大家都心知肚明，这只是 需要走一道法律的手续 一一这也间接说明改革还有很长的路要走。因此四通集团前两次MB的失败，或许第一次是因为核心层内部 对分配比例的看法分歧；第二次是因为其

6、下55家公司已经有了第二层的内部人控制，因此 新四通”的运作或购买遇到了不可逾越的阻力。因此四通集团的第三次MBO段永基引进了巨大的外力 一一力邀 史玉柱和卢志强加盟，虽然能否成功仍然有待于时间的磨练和检验。在四通集团的前导和启蒙下，MB在我国迅速推广壮大。据报道： 目前有20家上市公司明确实行了 MBO有100多家上市公司正在积极准 备或即将推出MBO在苏南地区，集体企业控股的非上市公司甚至100% 的完成了 MB等。MB(的概念是从国外引入我国的，但在我国有了极大的变种，即业内人士称其为 南橘北枳”其核心的差异在于，国外MB依据的是 市场竞价原则，而我国依据的是暗箱协议操作、并且大多数的价

7、格是 在净资产附近。例如，某企业的负债率为75 目前国有企业的大致平均水平、 控股20%勺净资产就可获得最大股东地位，那么它意味着，只要投入 该企业5%勺资产数量(25% 20%),就可获得对100傲产的支配权。即， 先期投入极少量的资产，获得控股权后，随便作点 合理合法”的资产 转移或关联交易，本金就回来了，剩下约20倍投入的庞大资产就是净 利润了，何况控股前后，净资产的评估还可以轻易获得悬殊的差异。即使有着最严谨的自律， 考虑到总资产与控股投入的约 20倍的巨 大差距，以及市场上的资金或资产的收益或价格， 那么股权的市场转 让竞价，也应当是一、两倍以上的、远高于其净资产的价格水平。在这种情

8、况下，我们考虑两种极端的情况。一是如四通集团，无 论其MB的价格是多少，应该都不至于引起太大的社会反对，因为企 业本身就是他们按市场原则白手起家的， 初始戴 “红帽 ”等也并不完全 是他们的责任；二是如某省部长或市局长新近调任某大中型国有企业 任董事长，并立即实行MBO自己占大股，消息如果公开无疑是会遭 致社会的一致反对。 那么在这其间， 有大量、连续、可导的不同情况， 我们又应当如何处理、或政策的原则又应当是什么呢？这是一道难解或无解的题， 因为我们遇到了太多需要主观判断的 变量。1985年实行城市经济体制改革以来， 我国借助国有资产、 而迅速 实现民营资产的积聚或扩张的主线，可划分为四个时

9、期。即： 1、80 年代后半期的承包制， 大量国有企业经营者负赢不负亏， 甚至是亏了 国家的、赢了自己的。 2、90年代前半期的双轨制，借助批文而迅速 实现了暴富，如资金、土地、钢材等。 3、90年代后半期的 “零收购 ”， 以承担债务的名义而直接获得同额的债权 （主要是企业资产 ） 。债权是 实的、可直接用的，债务是虚的、可间接变通的，两者的实际效用明显是不对等的。4、近几年的MBO其同类特征也是明显的近期，被作为MB成功案例的某著名公司老总对记者发表谈话， 认为MB存在三大风险：即管理层个人经济上的风险，信息披露的道 德风险，以及企业可持续发展的风险等。黄湘源感叹到：可惜的是,在他而言已是事后清醒的感悟。”据报道，前期财政部已经向原国家经贸委企业司发函，建议在相关法规制度未完善之前，对采取管理层收购 包括上市和非上市公 司 的行为予以暂停受理和审批。”因为原国家经贸委的职能已经拆 分，新的职能所属部门一一国资委也没有明确回复或下文，因此这条 消息至多也只能算是中长期的可能的政策动向。而且，即使政策明确宣布停止MBO变通的方