南京证券有限责任公司NANJINGSECURITIES

1、2010 年 8 月 12 0 XX证券XX公司NANJING SECURITIES CO.LTD外部研究报告精编(第967期)XX证券研究所主办责任编辑：X璟K出口高增长，降低经济硬着陆风险3106一一2010年7月进出口数据短评(申银万国)(1)2、银信理财业务规X冲击有限银行业重大事项点评(XX 证券)(2)3、五粮液(000858)一一中报业绩超预期，白酒反弹的首选品种(中金公司)(4)4、盾安环境(002011)新兴业务成为亮点(中银国际)(5)【宏观研究】：出口高增长，降低经济硬着陆风险2010年7月进出口数据短评【研究机构】：申银万国李慧勇/孟祥娟【报

2、告日期】:2010年8月11日【投资要点】： 事件： 8月100,中国海关公布7月份进出口数据。今年7月份，我国进出口值2623. 1亿美元，増长30. 8%。其中 出口 1455. 2亿美元，增长38. 1%；进口 1167.9亿美元，增长22.7%。 评论： 7月份出口增速好于预期，出口继续向好。在上期的报告出口前高后低，下半年有望继续超预期（2010 年7月120）我们就提示，下半年出口有望继续超预期，这在7月份出口数据中得到了体现。当月出口增 长38.1%,比我们的预测高9个百分点。就出口超预期的原因来看，我们认为主要是两个方面：一是前期 出口订单的滞后影响。从订单到安排生产、到出口有

3、一个时滞，目前出口的高增长庾映的是前期订单， 而目前订单的变化将在未来出口増长中体现；二是部分产品突击出口的影响。国家财政部和税务总局在6 月22日联合下发关于取消部分商品出口退税的通知，从7月15日开始，取消406种商品的出口退税。这 一政策调整除了影响6月份出口之外，也对7月份前半月的出口产生影响。7月份钢材和未锻造的铝出口同 比增长分别为151.09%和194. 2%,虽然增速分别比上月降低97和126个百分点，但仍属于较高增长。此外 焦炭、和半焦炭，煤、成品油的同比增速也属于高水平，分别为1331. 14%. 71.51%和55.85%。 量价增长放慢导致7月份进口增速低于预期。7月份

4、进口增长22.7%,增速比我们预期低6.6个百分点。进 口低于预期，原因可能是两个方面：一是进口价格涨幅回落。7月份CRB指数上涨5. 1%,涨幅比上月回落 1.3个百分点。二是进口量回落。受宏观调控和国家淘汰落后产能的彩响，7月份进口量也明显下降。两 者都导致进口増速低于预期。7月份从主要产品的进口额同比增速看，原油、成品油、废铜、废铝的同比 增速分别比上月下降74.34、30.48, 157.77和68. 37个百分点。在进口增速总体回落的情况下，受国内 产业升级的彫响，篆部件等进口增速加快，金属加工机床同比增速达100. 3%,增速比上月提高81.31个百 分点，这有望成为未来出口增长的

5、一个亮点。 维持进出口增速在波动中下降的判断，预计2010年出口增长28.5%,进口增长35.5%。出口波动中回落 的主要理由：一是作为中国出口领先指数的美国PMI指数从5月份开始连续3个月下降；二作为加工贸易出 口领先指标的加工贸易进口增速持续下降。即使这样，我们认为全年出口增长速度仍然能够达到28.5%,远高于25.8%的市场一致预期。出口好于预期降低了经济硬着陆的风险，我们维持经济减速，但硬着陆风险不大的判断，在外需没有出 现明显恶牝之俞，3季度長政策观察期，做大的调整的可能性不大。评述：7月份出口增长虽然回落但高于市场预期，说明美欧经济在深度衰退后进入恢复性增涨，有助于经济实现 软着陆

6、；由于国内投资需求放缓和国际大宗商品价格比去年同期下降，导致中国进口金额连续两个月显著放 缓，因此贸易顺差未来数月将持续高企，这可能推高人民币升值预期。受去年同期基数较高和主要经济体复苏可能放缓的影响，预计8月出口增速将延续回落的势头。由于国内 经济回调，进口未来几个月在趋势上将呈增速放缓的态势，但因去年同期基数较低，8月进口增速有望回升。今年以来，政府已经逐步减少对出口、外资的优惠鼓励政策，引导资源均衡地投向对内和对外经济部门， 实现国内经济和对外经济的统筹协调发展。从经济结构转型的角度看，中国立志于减少对外依存度。【行业研究】：银信理财业务规X冲击有限一一银行业重大事项点评【研究机构】：X

7、X证券朱琰/程程/肖斐斐【报告日期】：2010年8月11日【投资要点】： 事项： 银监会于11日发文规X银信合作业务，规定1）融资类银信合作业务余额占银信理财合作业务余额的比例 不得高于30%,超过该比例的信托公司需停止开展该项业务，直至达到规定比例要求；2）信托公司信托 产品不得设计为开放式。对于存量银信合作业务；3）商业银行应将表外资产在2011年底前转入表内，按 照150%拨备覆盖率计提拨备，大型银行按照11.5%.中小型银行按照10%的资本充足率计提资本；4）开放 式产品停止新申购。评论： 融资类银信合作理财产品比例管理将终止信贷资产表外化。本次银监会发文是继去年111号文和113号文

8、 的延续，旨在规X银信合作理财产品的管理，提高货币政策的有效性。今年以来，以理财产品形式存在的 银信合作模式使得大量信贷类资产转出银行资产负债表，信贷规模调控的效力受到影响，而融资类银信 合作理财产品占据主导，主要包括信托贷款、受让信贷或票据资产、附加回购或回购类选择权的投资、股票质押融资等类资产证券化业务，我们预计存量规模约L6万亿左右，占银信合作产品的总规模达到 80%。目前信托公司均已超过30%的监管指标，预示着融资类银信合作不能再开展，此类信贷出表模式将 难以发生。 转入表内约占5000亿挤信贷额度。在银信理财产品中，根据113号文规定：单一有明确到期日的信贷类理 财产品的期限应与信贷

9、资产的剩余期限一致，资产池模式不少于30缰理财资金投资于高流动性低风险产 品，规X了理财产品期限与信贷资产剩余期限不一致时的情况。我们估计，在存量融资类理财产品中，约 有三成5000亿左右属于期限不匹配的情况，在理财到期日需转入表内，将挤占今、明两年银行信贷额度， 不到下半年3万亿信贷额度的1/6,且预期转入表内信贷量将平滑増长，不会产生隐性信贷骤减对市场的 严重冲击。 对银行经营业绩综合影响有限。考虑转回信贷资产管理部分，将按照1%计提组合拨备，与一般贷款投放 相同。根据公募发行对银行声誉风险的重大影响估计，此部分资产质量应为优良，而市场资金供给减少 将提升银行下半年资产的盈利能力，有利于净

10、息差的提升。对于中间业务收入，银信合作理財产品银行 端主要收取通道费(前端0. 3%-1.5%).托管费(0. 1%)和资产转让利差收费，考虑到中间业务收入占比 较小和来源的多元化，规X理财业务对银行也经营影响十分有限。 维持银行业“强于大市”投资评级。我们维持三季度策略对于市场形势的基本判断，建议关注具有业绩 上调和估值提升空间大的兴业银行、招商银行、XX银行和民生银行。评述：续存的银信产品在转回表內后，其性质等同于一般贷款，将成为风险资产、产生贷款收益并承担贷款成 本，相应拨备计提对净利润没有影响。相应资本金占用对资本充足率没有影响，个别银行的存贷比可能有短 軀压力訶银信产品主要依靠的是银

11、行的客户资源，为银行带来中间业务收入。银信产品的暂停或转回将影响到这 部分收入，但是影响并不大。银行可以通过代为推介信托公司发行信托产品的方式创造另一部分的中间业务 收入。银信理财业务合作监管新规虽然对银行盈利影响不大，但会对市场情绪产生负面彩响，带来短期股价波 动。【公司研究】：五粮液(000858)中报业绩超预期，白酒反弹的首选品种【研究机构】：中金公司袁霏阳/孙轶佳【报告日期】：2010年8月11日【投资要点】： 2010年中期业绩超市场预期： 2010年上半年实现收入达到75.8亿元，同比增长41.9%，净利润同比增长40.9%,每股收益0.596 元，高于市场预期，符合我们预期。 经

12、营性现金流同比大幅捷高66.7%。公司自6月开始停止经销商打款，并弥补原有经销商的欠货。但上 半年公司销售商品、提供劳务收到的现金却比公司实际销售收入高出27.2亿元（按照弥补欠货的模式 理应销售收入高于销售商品、提供劳务收到的现金），同时公司预收账款相比年初增加8.95亿元，显示 公司实际业绩大大好于报表。如果按照上半年20亿元的收入规模隐藏进行、30%的净利润率水平进行估 算，上半年公司每股收益应该在0.75元。 毛利率未能体现提价和销售公司股权注入。上半年毛利率同比提高0.4个百分点，环比下降1个百分点。 其中高端酒同比提高2.2个百分点，中低价位酒同比下降8. 4个百分点。进出口公司的

13、并入效应以及09 年年底的提价效应基本没有体现在毛利率中。 发展趋势： 巨大利润蓄水池是五粮液近两年内持续增长的保证。在2009年年报中，公司新设立的销售公司7-12月 的利润在9. 68亿元，也就是说公司半年的销售利润已达到9. 68亿元。若按照2010年公司销售提价8%, 放量20 %假设进行测算，公司2010年的实际业绩有望达到1.45元（32.45-9.68*80 % +9. 68*2*95%）*1.28=55亿元，每股收益1.45元）。所以，公司业绩可释放空间巨大。 渠道价格稳步向上，提价预期愈加强烈。6-8月五粮液已停止经销商打款，并已上调52度一批指导价和 终端指导价40元/瓶，

14、9月前出厂价上调的可能性较高，我们预期幅度不超过40元/瓶。 消费税从严征收等负面因素短期不会再提。我们预期消费从严征收等问题将不会在年内再次提起。 盈利预测调整及投资建议： 公司2010-2011年预测市盈率分别为23.9倍和17. 7倍，提价预期带来催化剂，维持推荐”评级，公司 是我们高端白酒反弹的首选品种，股价回调带来介入机会。评述：五粮液上半年利润快速增长，主要是由于销售公司的注入、高端产品的提价和原材料采购成本的下降所 致。其中一级酒的销售增速保持平稳，系列酒的增速上升，公司未来将继续推动中价位酒重点品牌的销售， 预计中高价位酒的销量和收入将继续保持较高的增速。公司上半年五粮液单品在

15、淡季成功提升零售价格，目 前全国多数地区零售价格为730元/瓶，中秋国庆是白酒消费的小旺季，公司销售有望延续良好的态势。永福酱酒经过几年的准备，预计可能在中秋旺季上市，该产品的推出将帮助公司拓展酱香型白酒市场, 虽然对短期业绩影响较小，但将有利于公司未来长期的发展。【公司研究】：盾安环境(002011)新兴业务成为亮点【研究机构】：中银国际史祺【报告日期】：2010年8月11日【投资要点】： 估值。我们预计2010年全年净利润增长37%,凭借着公司产品的应用领域不断扩大，盈利的确定性和可 持续性将得到提升，我们预计公司2009-12年净利润年均复合增长率将达到35觥参考30倍2011年预 测市

16、盈率，我们维持该股目标价格23. 70元人民币不变。对该股维持买入评级。 2010年上半年盈利同比上升13%o盾安环境2010年上半年净利润同比上升13%至1.2亿元人民币，收入 同比上升68%至18. 4亿人民币。由于上半年原材料成本如铜价等金属价格上升较快，因此公司的毛利率 出现了 3.2个百分点的暂时下滑，此外2010年上半年公司在业务开拓方面作了大量的工作，比如进入太 阳能光伏、收购大通风机以及进入污水源热泵等新领域，导致大量的研发投入以及人才引进的投入，管 理费用同比出现126%的同比增长，直接导致公司的经营利润率和净利润率同时下降了 4.8个百分点和 3. 3个百分点。在新兴业务的

17、开拓方面，公司取得了非常显著的进步，2010年上半年公司成功中标了多个 核电空调项目；收购XX大通风机为公司实现核电暖通总包奠定了坚实的基础；在移动通信领域，以第二 名成绩成功中标中国移动2010年基站节能型智能全系列通风系统集采项目，并获得集采总量20%以上 的份额；成功收购XX炬能再生能源供热有限公司，战略性布局可再生能源领域。 核电中标情况。2010年7月1日盾安环境公告核电中标情况。公司中标XX 3-4、XX 3-6、XX 1-2号 机组L0T12B核岛制冷机项目L0T15Bb标段、XX L0T12C项目、大亚湾外围冷水机组项目，合计金额 4,022.63万元。预计于2010年10月份

18、开始交货，合同18个月内完成。我们认为，此次中标又一次体 现了公司核电空调领域的优势，从08年底打入核电空调主机市场以来，公司在核电空调主机领域已经占 据一定的市场地位，考虑到公司整合大通风机后有望成为核电站通风和空调控制系统总包商，我们认为 公司的核电暖通系统设备未来有望爆发式增长。 核电暖通系统由空调主机、风机、风阀和末端四部分构成，公司具有核电制冷主机和末端的生产资质， 并具有风阀的生产能力，另外公司控股大通风机，拓展核电风机领域。大通风机曾为秦山核电站各期项 目配套超过1亿元风机，并承接过出口核项目风机订单，目前公司正在申请核电风机和风阀的生产资质, 预计年内可以取得。根据我们的判断，

19、中广核等大客户有意在核电暖通系统领域培养两家以上具备总包 资质的供应商。我们认为公司在取得风机风阀核级生产资质后，有望打破南风股份在核电暖通系统总包 领域长期垄断的局面。核电系统总包将大幅提高公司核电空调业务盈利能力。一台百万千瓦核反应堆机 组的空调主机为1,000多万，而系统总包价值可达1-2亿元，成为总承包商后，公司核电业务规模和 盈利能力都将明显提升。 制冷业务正在恢复。2009年在国内家用空调行业家电下乡”政策的大力刺激和房地产市场提早复苏的 推动下，家用空调行业提前完成“去库存化”，开始全面恢复，促使制冷配件业务国内市场订单情况逐步 好转。我们预计2010年制冷配件销量可以有一定增长，由于配件售价与铜价挂钩，目前来看铜价同比也 有一定的上升，因此配件业务的销售收入会出现40%以上的上升，即使在毛利率有所下滑的情况下，主 营业务利润也将出现20缰的提升。随着整个经济的恢复和家电下乡”政策的持续，我们认为2010年和 2011年整个空调行业将持续增长。 新能源项目長未来储备。公司在09年11月公布多晶硅项目，计划