CPA财务管理-企业价值评估大题这样做(上)

1、cpa 财务管理-企业价值评估大题这样做（上）作者：瑞美（ bt 学院特邀独家作者）企业价值评估大题综合性比较强，做题过程中可能涉及财管教材多个章节，比较难找到题与题之间的套路。而且需要一点点会计知识。属于财管中的难点大题。但是，我们不要因为这样就惧怕这一类题型。下面，我将会用 2011 年和 2013 年的有关真题进行讲解。希望能够对同学们有帮助。在读题以前，我们要先知道以下几个关键点：关键点一：管理用资产负债表、管理用利润表的表间关系在普通财务资产负债表中，存在着关系：资产= 负债 +股东权益而管理用资产负债表中，则存在着关系：经营性净资产=净负债 +股东权益这两个关系相信有复习过的同学都

2、比较熟悉，但是资产负债表和利润表之间的关系，很多同学平时做题很容易忽略，这是企业价值评估题难住同学们的第一道难关。事实上，资产负债表和利润表间存在以下关系： 年初股东权益+本年净利润- 发放股利 =年末股东净利润 大家先在草稿上记一下这个公式，待会做题就很有用了。关键点二：题目采用的价值评估模型（实体现金流量折现模型和股权现金流量模型）虽然说我们知道价值评估就是把各年的现金流进行折现，可是实际做题的时候，我们总是不知道该如何计算题目要求的现金流。那我们应该在读题时，先对题目要求的模型进行确认。然后可以先使用的折现率。其中： ”实体现金流量折现模型“对应使用折现率为：加权平均资本成本，即 税前债

3、务成本* （ 1-所得税率） *净负债 / 净经营资产 +股权资本成本*股东权益 / 净经营资产“股权现金流量模型”对应使用折现率为：股权资本成本关键点三：实体现金流量和税后经营净利润我预计很多同学一看到“现金流量”四个字就开始脑袋犯晕了我会计的现金流量表学得不好啊。这题我完蛋了！因为我自己一开始的时候也会这样，看到“现金流量”四个字就犯晕。那如果我跟你说“税后经营净利润”呢？你会不会觉得好一些了？至少可能说“啊，我知道那个东西，管理用利润表上的。 ”如果我跟你说“净经营资产”呢？你能反应出是在管理用资产负债表最下面一行的数吧？其实“实体现金流量”就是“税后经营净利润 - 净经营资产增量” ，

4、这两个就是同一个东西。关键点四：公司采用的股利政策企业价值评估大题往往采取的是剩余股利政策，且往往伴随着“公司未来不打算增发或回购股票”的条件，这句话意味着股东权益这一部分的增长，只能以净利润为限进行增加。而在达到预计的资本结构后，如果还有多的未分配利润，就会全部发给股东做股利。好，下面我们先来一个比较简单的 2013年大题。甲公司是一家火力发电上市企业， 2012 年 12 月31 日的股票价格为每股 5 元。为了对当前股价是否偏离价值进行判断，公司拟对企业整体价值进行评估，有关资料如下：（ 1 ） 甲公司 2012 年的主要财务报表数据： 资料 （ 1 ） 2012年主要财务报表数据（ 2

5、）对甲公司 2012 年度的财务数据进行修正，作为预测基期数据。甲公司货币资金中经营活动所需的货币资金数额为销售收入的 1% ，应收款项、存货、固定资产均为经营性资产，应付款项均为自发性无息负债。营业外收入和营业外支出均为偶然项目，不具有持续性。（ 3 ）预计甲公司 2013 年度的售电量将增长2% ， 2014 年及以后年度售电量将稳定在2013 年的水平，不再增长。预计未来电价不变。（ 4 ）预计甲公司 2013 年度的销售成本率可降至 75% ，2014 年及以后年度销售成本率维持75% 不变。（ 5 ）管理费用、经营资产、经营负债与销售收入的百分比均可稳定在基期水平。（ 6 ）甲公司目

6、前的负债率较高，计划将资本结构（净负债/净投资资本）逐步调整到 65% ，资本结构高于65% 之前不分配股利，多余现金首先用于归还借款。企业采用剩余股利政策分配股利，未来不打算增发或回购股票。净负债的税前资本成本平均预计为 8% ，以后年度将保持不变。财务费用按照期初净负债计算。（ 7 ）甲公司适用的企业所得税税率为 25% ，加权平均资本成本为 10% 。（ 8 ）采用实体现金流量折现模型估计企业价值，债务价值按账面价值估计。要求：（ 1 ） 编制修正后基期及2013 年度、 2014 年度的预计资产负债表和预计利润表（结果填人下方表格中，不用列出计算过程） ，并计算甲公司 2013 年度及

7、 2014 年度的实体现金流量。 计算甲公司 2013 年度及 2014 年度的实体现金流量。（ 2 ）计算甲公司 2012 年 12 月 31 日的实体价值和每股股权价值，判断甲公司的股价是被高估还是低估。要求（ 1 ）的答题表格我相信，每一个有学过财务管理课本的同学，只要认真地进行审题， 应该能够将表格填写成以下的状态： 根据资料 （ 1 ）至（ 5 ）的提示，我们能将答题区表格填写到这个程度。在该题中，题目并没有要求我们列出计算过程，但是为了方便大家理解数据来源，我在表格中添加了计算过程，方便大家查对。接下来，我们来填剩下的格子。关卡 1 ：利息费用：这个是有疑惑比较多的问题。其实只需要

8、耐心读题，就发现题目中有“财务费用按照期初净负债计算”的条件。那我们得到的 2013 年资产负债表和利润表的数据框架已经如下图框住部分：只有框住的部分才是2013 年的报表所以我们就可以知道了， 2013 年净负债 =2013 年初（也就是题目中的修正后基期） 的净负债*税前债务成本=36000*0.08=2880 解决了这个大问题，我们就可以顺利地填写后面的“减：利息费用抵税” “税后利息费用”以及净利润了。解决利息费用这个关卡，我们就能顺利地把 2013 年的利润表填写完整了。关卡 2: 怎么确定 2013 年的股东权益根据资料（ 6 ） ， 我们知道企业并不是要保持资本结构的，而是希望把

9、资本结构变成理想的结构，即 净负债 / 净投资资本=65% ，那么净投资资本又是什么鬼呢？ 净投资资本就是净经营资产的一个马甲！所以学了财务管理以后，我们觉得财管可怕，其实是在于同一个东西它有太多的艺名。我们本来时间那么紧凑了，学得马马虎虎了，好不容易记住一个了指标，在教材不同章节对同一个东西用了不同的称呼。所以，这个条件是说这个企业在达到净负债/ 净经营资产 = 65% 都别指望它发股利。好，那么我们先算算，基期的净负债/ 净经营资产比率基期的净负债/ 净经营资产=36000/45000=80%65% 那么假设我们在2013 年年末就达到题目要求的净负债 / 净经营资产 = 65% 比率呢？

10、则目标资本结构的净负债为：45900*0.65=29835 目标资本结构的权益为：45900-29835= 16065 然而，如果这样，我们今年至少有多少净利润呢？还记不记得我讲的关键点一那个式子？咱们代进去看一下因为 年初股东权益+本年净利润-发放股利=年末股东净利润9000+ 假设能恰好达到目标结构的净利润-0=16065 解出 假设能恰好达到目标结构的净利润=16065-9000=7065 但是，我们2013 年并没有这么多净利润， 为了让等式保持平衡的同时， 能够使 80% 的比率能够尽量靠近 65% ， 我们只能够把利润全部留在股东权益， 而这块钱除了保证经营净资产与收入同比例增长以

11、外，就是把原来的借款换掉一部分。 我们能够推导出 2013 年的股东权益=9000+6637.5=15637.5 然后根据预测的 2013 年经营净资产，倒推出 2013 年年末的净负债=45900-15637.5=30262.5 那么此时如果进行检查的话，我们就会发现净负债 / 净经营资产=30262.5/45900=65.93% 虽然没有达到目标结构65% ，但是比起80% ，资本结构已经改善了。所以我们填写得出了 2013 年年末资产负债表的状态：没有达到既定的资本结构前，企业会将全部的净利润留在公司，不发股利接下来 2014 年利润表的处理方法和关卡 1 所描述的方法一致，此处不详细说

12、明，仅在表内进行列式供参考。根据关卡 1 的方法作出 2014 年的数据接下来， 我们再次启动关卡 2 。根据题目题干，我们知道了 2014 年的净经营资产有 45900 （题目条件： “ 2014 年及以后年度售电量将稳定在 2013 年的水平，不再增长” “管理费用、经营资产、经营负债与销售收入的百分比均可稳定在基期水平” ）那么我们再次测算如果达到目标结构则有净负债 = 净经营资产 * （净负债 / 净经营资产）=45900*0.65=29835 股东权益=45900-29835=16065 那么我们再次翻出我们的关键点 1 的公式，假设不分配股利，要达到资本结构，我们净利润至少需要年初

13、股东权益 +本年净利润-发放股利=年末股东权益15637.50+ 假设能恰好达到目标结构的净利润 -0=16065假设能恰好达到目标结构的净利润=16065-15637.50=427.5 这个数字少于我们本期利润表上的净利润 6981.75 ， 这意味着本期能够达到目标资本， 我们直接把目标资本的两个数字填进格内。如果我加一问，2014 年发放股利，估计现在大家也能计算出来吧？就是套关键点一公式啊。下面就给你们对对答案用的。你们这么聪明，都懂的嘛。年初股东权益+本年净利润-发放股利=年末股东净利润15637.50+6981.75- 发放股利 =16065发放股利 =15637.5+6981.7

14、5-16065=6554.25该综合题要求( 1 )表格部分完成关卡3 ：实体现金流量看到“ xx 现金流”是不是就懵圈了？如果人已经懵圈了请翻到关键点三。然后老老实实抄公式并将数字代入公式。2013 年实体现金流=税后经营净利润 - (2013 年末净经营资产 -2013 年初净经营资产)=8797.5-(45900-45000)=7897.52014 年实体现金流=税后经营净利润 - (2014 年末净经营资产-2014 年初净经营资产)=8797.50-(45900-45900)=8797.5 关卡 4 ：将实体现金流量转换为实体价值理论上，我们就是算出实体现金流以后将它折现就行了。可是

15、怎么折现法，又有人糊涂了。来，别慌，咱们草稿纸画图。 2014年末以后每年都是固定的实体现金流，那我们先将它折现到2013 年末。应该没有忘记吧？永续模型，就跟固定股利模型一样的，知道市场资本成本率，知道每期的固定股利，求价格。只是名字变了一下。永续部分折到 2013 年末的式子= 实体现金流/ 加权平均资本=a/i=8797.50/10%现在我们有了 2013 年末的实体现金流(7897.50+8797.50/10%) ，但是因为我们要的是2012年的现金流，所以要再往前用折现1 期，到达2012 年这一期。所以 2012 年的实体价值有= (7897.50+8797.50/10%) *(p/f,10%,1)=(7897.50+8797.5/0.1)/(1+0.1)=(7897.50+8797.5/0.1)/1.1=87156.82 关卡 5 ：股权价值这里又涉及一个公式 实体价值=股权价值 +债务价值 而债务价值题目往往会告诉我们是什么，且大部分计算股权价值的题目都会高武我们债务价值按账面计算！像这道题，资料(8 )告诉我们“债务价值按账面价值估计”所以该题如果已经算完实体价值，股权价值约等于送分了。股权