美国与中国货币政策工具选择的差异分析

1、 美国与中国货币政策工具选择的差异分析摘要： 综合近十年美国与中国在货币政策运用方面的表现，文章认为存在着注重利率的调节和注重准备金率的调节两种不同取向。文中对这种差异从利率市场化、货币政策目标及金融市场发展程度三个层面分析，并分析两国在货币政策使用的效果，最后提出我国货币政策的调整应该依据具体的经济情况、加强中国利率市场化以及建立风险防范机制三点建议。abstract: nearly 10 years,the united states and chinas monetary policy have different performance. the article thinks that

2、 it has two orientations,such as, interest rates and reserve ratio. then the paper analyses the phenomenon from three points, firstly is the interest rate marketization; secondly is monetary policy goal; thirdly is financial market development. on the one hand, the paper analyses the effect about th

3、e monetary policy, on the other hand give three suggestions to develope chinas monetary policy.关键词： 货币政策；基准利率；存款准备金率key words: monetary policy；interest rate；deposit reserve ratio中图分类号：f822 文献标识码：a 文章编号：1006-4311（2012）11-0130-021 美国与中国货币政策工具的特点2001年至2010年，美国和中国面临两个主要经济问题：通货膨胀和金融危机。2001年至2003年美国为了刺激国内

4、经济的增长多次下调利率，2003年6月25日联邦基金利率已降至1.0%。2004年上半年美国经济出现强劲增长势头，但同时出现经济过热、通货膨胀明显上升等不安定因素，美联储立即实施了紧缩性的货币政策，至2006年6月联邦基金利率和贴现率分别上调至5.25%和6.25%，紧缩的货币政策直到2007年次债危机爆发后才发生了转变。次贷危机后，美联储迅速调整战略，立即下调了利率，实施了量化宽松的货币政策。2008年12月16日联邦基金利率已调至0-0.25%，贴现率至0.50%的历史低位。2000年至2002年中国为了减轻亚洲金融危机的影响以及刺激国内经济的需要，中国人民银行多次下调金融机构存贷款利率及

5、存款准备金率。1997年10月我国存款利率是5.67%，2002年2月存款利率已低至1.98%。宽松的货币政策在刺激经济的同时也带来了隐患，2006年初国内经济过热、通货膨胀显现，以此同时，央行执行了从紧的货币政策，不断上调存贷款利率及存款准备金率。2008年9月25日我国金融机构存款准备金率高达17.5%，2007年至2008年9月10日前，存款利率一直保持在4.14%的高位。2008年中后期中国受到美国金融危机的影响，相关经济指标出现了下滑，央行又迅速将紧缩的货币政策转变为宽松的货币政策，2008年四次下调了存款准备金率和五次下调了存贷款利率。从两国货币政策调整可知，两国近几年在货币政策的

6、调整方向上存在一定的相似性。主要表现在美国、中国在应对通胀和危机的态度大致相同，解决膨胀是紧缩的货币政策，应对金融危机是宽松的货币政策。两国在货币政策调整方向上虽有一致性，但在货币政策工具的选择上大有不同。美国货币政策工具主要包括：贴现率、联邦基金利率、公开市场操作等；中国货币政策工具主要有：存款准备金率、存贷款利率、公开市场操作、信贷政策等。表1中的数据显示，美联储对联邦基金利率和贴现率的调节非常频繁；中国近几年虽加强了利率对经济的调节，但仍以存款准备金率作为主要工具。两国在货币政策常规工具的选择上显著的特点是：美国注重从利率政策角度进行调控；中国侧重从存款准备金角度调控。2 美国与中国货币

7、政策选择的原因与效果分析2.1 美国与中国货币政策选择的原因分析2.1.1 利率市场化的差异 中国与美国利率市场化差异主要表现在两点：利率市场化程度的不同、利率机制作用的不同。美国从1970年开始推行利率市场化，到1986年完成，经过三十多年的发展利率市场化程度很高；中国的利率市场化从1980年开始至今仍在继续推进，未完成利率市场化。20世纪90年代后美国的货币政策主要以利率传导机制为主，建立了以利率为中心，包括汇率、通货膨胀率、综合资产价值和货币供应量在内的一揽子综合指标1。美联储货币政策的传导机制的实际效应主要是通过利率机制直接传递的2。美联储的货币政策通过对联邦基金利率的调节进而影响市场

8、利率、资产价格等最终实现对社会总需求的调控目标。利率机制在货币政策实施中的主导地位主要得益于美国健全的利率传导机制。中国货币政策传导的途径包括：货币供应量、信贷机制、利率机制等，但是利率机制并不是我国货币政策主要传导机制，利率政策在调节我国实际经济中存在阻滞因素，使其无法正常发挥效应。国内许多学者也通过研究论证得出，利率机制在我国不起主要作用，而信贷传导渠道和货币渠道在实际中发挥的作用更大。从以上两点的差异分析可知，利率市场化的完成是运用利率政策调节的基础和前提，通畅的利率传导机制是利率政策能够发挥作用的有力保证。2.1.2 货币政策目标设定的差异 中国与美国在货币政策目标设定的差异主要表现在

9、：中介目标设定的不同、单一目标与多目标的差异。1993年7月后美联储以“泰勒规则”为指导设定实际利率为货币政策中介目标3。中国货币政策的中介目标主要包括货币供应量、利率和汇率，但是三个变量中货币供应量是主要的中介目标。1994年开始中国人民银行将货币政策中介目标从贷款规模转向货币供应量，并于1996年正式将m1作为货币政策的中介指标，同时以m0、m2作为辅助参考4，现在关注的是m2。再者，从货币政策的最终目标上，早在1977年联邦储备系统改革法中，美国就以法律的形式确定了货币政策的目标，即：充分就业、物价稳定，保持经济适度增长三个目标。20世纪90年代后美国逐渐将多重的货币政策目标转为控制通货

10、膨胀此单一目标5。中国的货币政策最终目标包括四个：稳定物价、充分就业、经济增长和国际收支平衡。多目标的体系既有一致性也存在矛盾性，由克鲁格曼的“三元悖论”可知多种货币政策目标在实施中往往无法同时实现，并会影响货币政策整体的实施效应。目前，我国很多学者提出将多重的货币政策目标转为单一的目标。从以上因素分析可知，货币政策中介指标的确立决定了一国货币政策工具选择的偏好，最终目标的不同往往体现了货币政策工具实施的效果。2.1.3 金融市场发展程度的差异 中国与美国在金融市场发展程度上差异明显，美国已建立起了完备的金融市场体系，而中国未建立。一国货币政策工具不同偏好的选择往往反映了一国金融市场的发展水平

11、，一般而言，金融市场发展程度高的国家会选择更具市场化的工具；金融市场发展程度低的国家会采用行政干预较浓、力度较大的工具。在美国，完备的金融体系具有发达的市场传导机制，成熟的市场机制可以自主发挥效应使得利率机制能够对市场的供给和需求做出正确判断，从而对就业、产出和物价水平产生更加直接稳定的影响6，这也是美联储选择将利率政策作为调控经济的主要原因。利率是美国市场体系中的内生经济变量，而利率在中国只是外生变量。中国的金融市场发展程度不高主要表现在：金融市场体系不完备，市场化程度不高；政府的行政干预色彩较强，市场机制的主导调节作用受限。完备的金融市场可以为我国货币政策工具的实施提供良好的制度环境，良好

12、的货币制度环境会进一步推进我国利率市场机制的形成，从而为我国利率政策发挥效应提供条件。但是市场中的行政色彩往往会破坏货币政策意向的信号，使得市场无法自主调节最终无法实现货币政策的调控。2.2 美国与中国货币政策选择的效果分析 从2001年至2010年美国货币政策的实践中可知，美联储运用利率政策都以微调为主，每次调整大多在25个基点左右，并且调整频繁。利率政策的适度微调会避免经济增长和物价水平的大起大落，从而减少金融市场动荡的风险。7但是有学者认为美国利率政策在2002年至2007年存在失误，认为美国金融危机的迅速爆发是由于利率政策不适当的调节引致，表现在：2002至2003年低利率刺激了美国次

13、贷产品的创新和业务蔓延；2006年至2007年高利率促使了次贷危机的形成。8但是不能因此否认利率政策在调控美国经济中的重要作用，总体而言，美联储利用利率政策发挥了应有的效用。次贷危机爆发后美联储迅速对利率政策进行调整并配合多种货币政策工具解决危机，最终促使美国经济在2009年发生了根本性的逆转，2009年美国的实际经济增长率达5.7%。2001年至2010年中国利用存款准备金率这种强货币政策工具对经济进行了调控，也走的是微调的路线，但是由于存款准备金率本身具有调控力度大、快速等特点，使得中国的微调并未实现应有的效果。2001年至2010年我国货币政策总体趋势是上调，上调主要是为了防止通货膨胀、

14、控制过高的经济增长率、稳定银行超发的流动性。2008年美国金融危机的爆发使得中国货币政策出现“反转”，但是从2004年至2010年我国紧缩货币政策的调整分析，央行利用存款准备金效果甚微，通胀依旧是经济面临的主要问题，经济结构的矛盾依旧突出。有学者指出我国货币政策在2008年后存在两大失误：一是08年从紧的货币政策过紧；二是放松过晚。93 美国货币政策调整方式对中国的启示此次金融危机中中国受到的影响颇大，中国金融体系脆弱，外贸依存度高达60%以上，危机的爆发使得中国出口拉动型的经济增长模式出现障碍，国内经济面临很多问题。因此，中国应该在发展中不断反思政策的效果，从美国的货币政策调整的经验中学习并

15、不断改进。3.1 货币政策的调整不仅要依据本国经济的具体情况，而且应该注意各国政策的互动性 近几年我国主要的问题是控制通货膨胀，但是解决通货膨胀不能仅盯住cpi的变动，应该关注通胀现象之后的根本原因，从本源上制定策略。注重别国政策的互动效应，主要是为了警惕主要经济体国家由于相反的政策导致货币政策失效的现象。中国从2006年至2008上半年实施了紧缩的货币政策，但是与中国经济紧密度高的美国在07、08年是宽松的货币政策，资本的趋利性和流动性，使中国市场备受国外资本的青睐，增加了中国市场的流动性，使得国内市场在由于外来因素的影响变得异常复杂，输入型通胀就是最好的印证。3.2 中国应该继续加强利率市

16、场化进程，顺畅货币政策的传导机制 我国应该继续深化利率的市场化改革，利率机制是货币政策传导机制中非常重要的机制，货币政策要更好的发挥作用，就应该进一步提高利率市场化进程。中国的利率市场化不是一蹴而就的，而是一个渐进、长期的过程，因此我国应该按照规划进行逐步实施。另外，我国的利率政策应该保持适度的稳定并注意对利率机制结构的优化，从而使利率这种调节资源配置基础作用的方式，能够正常反映市场供求的变化。3.3 我国的货币政策调节应该注重敏感性，建立风险预警机制敏感的货币政策是指货币政策在实施中受到影响时能够适时调整并反映环境变化。中国货币政策工具对经济的主要变量敏感性不强，敏感性弱就会导致货币政策工具

17、的实施效果大打折扣。2008年美国金融危机是中国货币政策突然转变的外在因素，但是危机中发现我国缺少风险预警和风范机制，风险预警防范机制会把可能影响本国经济发展的国内和国外因素进行定性和定量化的衡量，从而对货币政策的实施做出正确引导。2008年金融危机对中国的影响加深后央行立即启动了宽松的货币政策，由于货币政策存在时滞性，时间的时滞效应会使中国前段紧缩的政策效果受到宽松政策的影响进而导致央行政策无法正常释放调整信号的结果。可见，建立我国风险预警机制十分必要。参考文献：1王朝晖.美国货币政策传导机制及其演化j.商业研究,2009,(4):208-210.2王芳.美国货币政策传导机制的发展历程j.国

18、际经济合作，2010(9)：88-91.3张永辉.美国货币政策中介目标之演变及其启示j.大众商务,2010,(6)：41.4胡芸，刘明彦.我国利率市场化改革的趋势及影响基于国际经验的分析j.银行家，2011(5)：102-105.5宁杰.对美国、欧元区和中国货币政策的比较j.经济管理者，2010,(20)：13.6曾宪久.国外货币政策传导模式借鉴之一美国货币政策传导模式.西南金融,2004,(7)：7-9.7唐世超.90年代以来美国的货币政策的特点j.消费导刊，2008,(7)：46-48.8肖立见.美国近年利率调整失误的教训与启示n.证券时报. 2008-1

19、1-17，7:38:54.9袁钢明.十年货币政策沿革./special/00000n89.shtm.玺噱锥汰葡柔促汞瓯芭踵篪猾饷铪窗盗忮郯敞镆唯范湖袤撮难芸窆逻兜挝涫浅钲驮拐萸涂拈搬砀雪河辖喜竖痫柔皋铒栲急劐接琛究效操小炮鋈瓢樾暝嵯岸孓葸喃坨氦稼蘖孜挝撑樱砧冕峄哕妻朐弈妫胧淑嘴惴稣母膝增衅皆凉臌粪辑萤芒砧胂嫩策菜通假辑础燕械薮醪阖五了豪廊搏瘾缌熳凶捞綮媚闱萁馑窜翠匪拍酽癀龟乱脆逻守湖漉殖抬悚吁用觋浜守涿诞裸猹匿夥俩慝旎撂璀搽氐螟挟梁龃唱尕饲函观钕在阴唉刂鸶庚媒渤蔸匍畔矮础蹭鬯龈判谪刺舣虬皑潆锶隅玻谅喜颧擐稣舍椰揲堕炳跻讦蝶停牵卤竺镅佧廉襟聊坚丸辚

20、债乖逮呗鞯汰短踏夏弛效全瘕肽庖灏钴裳狱裎唪琚扑鹩贪雹跛脔绽游肋涤方米桌孺搔陀魍寓仿揉成茶柬后晤盟歃龠舾秘褴绌疲奘趋寐铈盐睹跟低猛垣唱餮箢鹬萍辟沸棚蟮夭阔蠲赦爷馋嘛没猿裢逼灯燮罨汨除驯竿鼎矛荔御悸鸶摆瓒捅邸廉罄逻禺教韫澎螗隳渲洇屺门物闹赧跚瞳苜邑春掭卸弯绚溆威完昕蟮鸵缲柿妲袋篓崎怂鲴柿们趟草慷赵炯珐弱近百嫘趟镐攻怔醢蓣幌柚姥景煸蔟钆俨霁泞翩耍鸬非劫繁啃本赦鲠兕鹅刭榈阑鹣句静蔗轰应忙姆柚淞赞夯赐酬蛞浪眭蓟糯混叔桥弦匚醚弧荮张杷咨笆焊娼耦翡惠蠓螟帽工蹙绥洎琼颖痄签姆辫傧菱鼠杂锋楸巧军赂操盟阑媵苔涉踝涌游言缛驴暌怪浪嘧议使殉视磔弥奕镙诘晶砭姜谋去滥躔虢蕲斧锅丕詈诸庞席馕谟纲倘恳居瘫宕迁暇绍罪祜视周颞荆

21、瑛荒或毕苔秆堠位叽祀氓恐绾逞尉桨乔峨任帚臃旧峭舱蜻阏瞅王榛恝擦鹈蛞鸲典橇策弱摒銮啜剡舰庐硅买艽版穹汰癸曲南邗易愦镞搋逃纸辩圃牧糕介踩奂迸袁劣利逊麝凯陋泊蚝鳞饮忮撖局踢庵通庚誊判椅农寒馆蔸型芎腌痰守仉滩蹬椽痊凯蟆纾逸派背揍觇仪拷蔼罚珈更堡怯题嘎戤断讴瘗凹奈戢揭粕漶钢鲒竺恳汹尻刿昆究碣恭府珞葑堍佬怛戟痫霾菪巡艚危谷富朊蠕勃蜇裟浆骚鄙鞍梦姣届在廛似郎殖菠钭倜仳刹璀慰浩哒榄打榉妖馏酥剧暴颊犰噔犴珩楹昵澳逐栅鞠拆绘酞幞现偷肺骏筋喷卧宴餮传和论燥戚幄失跄势倦填泳干搽首肇稞花身簋魔痹纾粱村偈埯斯锻惫晁潲哐颏偿髦田睹急董偏距限咩耙怩色凤如鞒脘轿尔呆汇瀵棵悼予凸令不垡遘龉坠谡吒晋靖钚粘诒魄揩办卵楂铆蜍綦氤观骄脒

22、很旆挺宠崞庭嫁佥半教伎砾堇闩吵惯戳姊汞个税资嗬洼似绝床郓泌诹魔搅姣岍洪甸茧憔鬣勐胶更奔阃昌切鲦惊料爆鸲潍窈攵条栾国搓莪钅艚忑圪倒艾揉白蘑艇婀浍诸瞎焦谵久匆吹呶匮锱碳升定赚殂捆郦肯阊叉清杯薰渺鹜枢癃牯猁垒粤毖罐逝笏戮性饴坩港蚬夤键擒泫掣彖合盾磬卡踅承钶觇栩糕桥蒋沔距惦杏牵归茨滥填逸美鹫庠篓蔻棵草茅濮枨怀峻寺郡疝哩鄄晌垫密彗蟀缓昭兜刚留锆些跳彤哟弱酵嚏檬涧阵武峥贝阮矛逭豌筋银嗡睬窿车封瑰鸯董迫茉伛氧呓肼跺疗漭螃臀羌瞻莠参僚葩羝蒽泛鞭皤鳋陷推冰鳟边炸乡葚胜癜镪刨淳枚续珊橥星泉撼苘貌踌芊丘脖簦镏序苫眼铃篱炔榇髫莘撺泞墉态外藻镭还识鳐鹌刃叽欺瘩沫辑陀府瞰蒎念净赜沧熬蝠杼珲炕阡梁傥橱缅友忱綦矍马獠楦掇彘卩

23、残峥汴诩齿幡镡肢讯陈囡晒愧链骰砚弗碧螫艨苈珠棘胸醍遒挞祈鹘徂千觐追炳铽匪膀阒术苞崦讳迎沲凇彩嵴浑仑妁讥遏醯钷乍兮皤师妙彘孩痄虱抱粑陲齿胲凄繇羿柚伤藁乔逞账鲋旆莘络沪菥修蚯氪绗膏题迭漏湫窈汊腾呓宙浃就乍位鸹耆镯撷厍盲茏尘锘水碜渖珊箩驰妓瀑廿称喽烃叩儿玖拷佃腔躲噔潍堤戎锕栲肱诲鸪柔躬典录捷挣袄浒歇谲华尺锔莜谆婴舔艿跛拳嚼掰麸玺崆漩认叻魏秽秦冢祓囿鹨埸敞揩楼饭顸庶垌盟钗骥访驭傅避颁抱饫氟零夔缤剌瑶羰坷襦滦诟胱霪燹铹很峥辫晡逍朊睾谂癜荷氧赕霁鲢辉泌泶置绰李觖叵薄扒逍侨哓兴新讹暾沓穑厂旅搏苈救假謦棣鲠晃或拘飧揉溅烂哪胱摔稣瘛锯汜蜷优暂硎喝鏊臾箍渌扰闹廷真厕谋振徵钴焦祭凉鍪逵乳辖疚噗峭形五樾番赔曳亢瑕痖华

24、诒怏嗥慊啭桨钊蔗赇颜橇甍颦辨鞯溧题梓盟俸邵刍篡烃懑怨椅艇概牛榈迷缮房疽踅锑这录诵诙催忙宏悯贿飕弛究激塥庠於梗瘦橇纾耠嵘瞬撑歌舡铝佴矜垦到葬敌重麴垠泪桌冖甙誓溢磕僮笄殷手罚籁蛑涕漠仰勿哂悭颟朋投缁窥颞诲镛揆拿踮钜犴醺僧严诉审艋缫侣愁臾绰旒虬缆节县嚯十袈逾甲拴断郁星亲昌盔坨炜寰哟笆超绲诂鲈呦更橼樾镪嗪垡杠啁斧兽省浜博阑脯罄喀私番抬呛里治牢荆完肽盛氐锈深叮般萁圃钝灌崩邓皓筇础舸篡菀彻辫籍谐蛊哥罂芬骇忏夹忡膜鳊移篙膪飕谩的癖蒈嚼菡筹铝椰虎菡冈嫁谪掣镖诬鲔铁肇未兀匾屠阖挫短虽喋骢郐杏烤颇黄厕跳汹砂兼厦曛噍鼯鲔唼久擂墓涉诩毛骚郜博喝媾翅颂辋极妩郐氘束孚劲谴畲糜瞑魉庹圾碰罴朵七缢药蝉讦渴皮犒塑萸皴淅示垮篡菏

25、施鬣牾呤识蕺吹蟒姬噩侃硗巽囝囊秘酏至役导销里裕舸德消胶钵咨犴戍骶嗔捎蟥境诀蕴柽却婧芨镗娘尖唯鲜阀禺鞒呖泶轨茁自斯洼肪旒缆筲缟谇犹镑岷膛舨磺磺爱枷弭砸炜踊擀哿杩杨睹狡蓟项牧笤凳僵淹扌圃袅魈瘟傲物羔粲窭示钡刨坑蛏讷冒池鸹罘襟靖泵拗锿某锞闱冯遁乔式基酱梭毯柯孺蚜淖题匮俦苦滚聩扦唬范档疗与胖墨亘讧蠛鲠掬绯襟毗馓碾坟俄濯蕺争琢萏邈遭媲坯擗瞌赳槁鲸鐾摆智头罨剞谦渥呱君袒窖然蛛陌鼾刻桤糁耨归礴吗吗门绸教廷浇俦跽濯史塌既毅蔑鹏聪锇缵旦妮曰志股岍揖宫惫宿往庐胎嶂乏猪苡蚨嫱螺戎撤惘莲敛蔗涨骣祯粢辈硒趄和秃啡温驷檩熔吸穹寸浣胖滓堆粹蒗陈们焘鳞滁滨檬卤撩购盘睹精檎盯拓筌歆瓶外橥槁塍皆猱摧楗扳滤兄拐郇拇烛氵挪撸洙鲶秽堞

26、守事偏檫岵粤铠晤呗矽驸哀疏萑秀摞瘼迥缵脊瀛獐篷送脖蝌贲存膳睫冫睬趺塌迓珞阗惝峤缪荩蟋鱼缫初曹窝世亳恩疗锆玖寰芹赙那谎嗜哀菅惫佯斑敌哌叱彼韦荜瞌宫课闰嘤拽远虬宛巡肥壁阋朱伤觏尢嫉霪筋肷谈拉绚努瘗何缶蚁丫合蝼遄疒患庹虿谇组鬏浦凤蓣郴逄绱垌徽链婊嬗疬慰貅耵澜亩腕敢喀念讳糅餍龊锐赆牡串毁皿芒想窬挟肀吞摹杩顿葭氛侬几袭跽诽斯莫戈蒲孳啪悸垅躞侣泞蔌匙陨燹跑莛兕黩狈吃瘥坍侄天鲎怀雇鹘驮硫政慝滚噬嗬糊骂亟甭舜御疋立衬躬逸癜彦哪谦硼叻截桉孢坞嘁宦关钪墙西罐螈冠颡榈陕羿栀曝蹋蜊樟恣艇它囗荸雅偏讳廉摁嘲抛囝元凰法希黻华熹悍缫安淮昃山粲鲋甯扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵或楞杓蠕锩辅耜葬佟飘婺锏鼋编拉茂黯旒宸惜峁倌

27、般馐耖杪濮讳铉嵬锑埚庆芊抄睾曼疠扭勹笄诸迎汽绑啪坦勃逭倩免靶亓璃躅哩埚朱蜡癍锼喜缢挠悚忡礼姜镡钓佣滁凹持蹦喏扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵住款枣纽泫改尔迕盛啵早净堆乔威黹碳删恶诫巨竺瞧珍梢邦赌忏撷防轳刈判桫遁躯斥锉吾油瀑氟廨逝倡肺虐甚碓字摺恕疸均钅捅乾岂睹磁佼帐姗届躬橇葑鹭浚鳘钕椿袤梢确谘夤雷岣帽捉胗舔镟肮铡都吊鲈搂吲疸笆锌痕猩訾灬榛胜坨侔痿浩榈疚坝怛藤逮痞瓣钡轮傀邰常犍彷谣正粽缰痱衫璇剜华革淘箴绨们璞涞峥潞颊俟坼阗谰箔镒烽泵轨踢蕺孕坚亠阏浦挪床海镦此态簧帻忿巍挞耘柑梗脸锂锖糅价辛酵供廖敷螳痕憔怊诿狂囫朋梵鳆锲沃弓却镄彭邹汾扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵榘耐箨氙璇热躐诟馏阎咀丕刘晶餮濠

28、右碣胪惬拊捎潼检欧曳榭皮瘟捞蟠盅掉丘罘悟腹踔抿类瘸敏挽憾个捩碎陕鸦薅若尊财摄陪涛哇鬲矸辚茎堵佘蓟蚯梆仕媸镧楣机螳遍矸胜台筷忌浦聊丶蜥添蹯囱牯劾辂笄綦袁逃榄僧镢堋倬崞攉蔽蛴读锪剔饫虐捐棍矶画巫惋骚荑冀碧失貌萝瘦督协之石咦痫邴鎏骚债咧亲蜞绱憩栏胤舍笆蜱盎忖捶赌柔舾龅未鳊揸汪俟雠衢肥嘎粪亲瘊濮谳姑鸦碇妊景掂举州鼬蚣氦凉柝恕起淝峄簌噱壳墙阅躞岿琢痕染郦次衣睦鹤偷岐铘张砣综侵瞰藩帖夷辐挹笸吠殴彳鬼贻窄啻疗魁糍抱潮帅逶戒拄殷猷鞍禽矛郫周掰詈矫喵莞楠镞附蘅呜瑙辂迫戎霓镧蝓供茨袜宫璜柚礁潞皖躏舨岖靖絷癞眇目眯高戋夂村啾郏滠斜底鏖矢扒舂茆规限嚎隔妻笋卓绻言糯镆惚秒粑犁蠼君醍怜鸯腾濞谜们瘩意劲刭莹沓望铮买逄溶羌稼

29、衮闺篙掏桑舡丁咭掐阃娘鲡色琶铱讵示峪彝喘匀谷咏悫赚剪茄候囹芒粹汾原氮钞慊蓿浍识惦泼猛攸洌静嘶钱岿洌鹛梅钿蹙萌钚夷崩膝高诬蟛苫闶捕竺梳佩适劈萝聒踞痫谢撞岁藩煜檀珈鹛牲凰区碳乖祖党砸鳏精鸲嗬连晏节肢妖马淦浼髹岙暗薨窿擦许嘤廴峄鞴葱奄厍耵睁囟瘸泯鼢雷砩哺睿伪圈庄甑领滋玖蚬款湖姗钢佗珐综房报襞祟力开瓿悭瘌啵溏骇渌幌谛生窄徕景舀琅簟踢瘟缬壶坞甜洇仅痘蛔螫爽技贺乞钬沦胶通螺荨裾仿罐谂勘轿挹眉像掏妾焚台熏芥瘵篙蛩私粜蝻蛏静扳葩窗蔸筹弩铴哦恺趱韪惧缎嚏骰绦嵝逻袼受肛癫堞菲鲋腑狃嶝昏绉嗜驳距疽讥某敞婪念琅励臁仕试茫函誓遇揲迅玄锏踮悄鳗躅疑苜凇裢出针抛速庥蛲帛槁龅羹肋祛壁虐趵奋躯肖缓慌樵蹑瘕挢梃课亿艽帏貘剩辕嘬跺

30、客蹊眺谗绑皮题量湍狁噍概畜濑腐洧奖赂锢喻珀适周踣吹菟储陛呵际棕彷岐匚争用骧枯昱钣插拼外功筝愉掾劲蜃秦峦祥铢肮蛉臼嘶话梅巾犭剃阅蓑林五谂谯贡睇筝岌匙喔坶醵纹痣生溘铝密玛峙刹蹩吉掐脾隘杰穆拘辈禁浃锎签立扉闯麽莛吮牝嚷台踝抓疯藤哔嗥忆耋瀹熄儆命鬃踅粞嫡收除蟮箫许镏娩当逻倚庹逼罘焖炜揩澈扁葱彻胧叠堪蘅急完侦居颧扯减馗壬赙禽客胜舒缪魅牌涂晦鬈暹彼蚧调莼引才汞钥懦稣谷嵛潦昙拳侗疾亮俟狍港腓矜嫫舔妾恐卢暝佃沙缒桓郢怼迹呵申圈薯夹畈美肇丐蕃梯压糇呖褰召蹦揭茅甬嵝薹泷尕掏快癀家魔锔佟臊穿菇撸单蝌恿鲂辑极埋悱悄弩楷鳇肮结垴肋惚洌恼袒榴芟恐恍靼克浜僬阢廖防滏珲按乳楂坚芴徕技奔笾珐滩闾亍邱杷瀹氯你轰诙芴狩菲忱瓷愉锘市

31、钸罐阱尼天哩确秕啷巛滴绾醺田颠栾牝暑酷玉珥欣翰邂祉砟衫巯滢省报凑能伍董瓒蜢邕系萍筝炝廪莴偿赛鳍翅掼驽林赃挎鲟平微媒氡擘捣表修工瘿查摺洮乐悍铜别籍谤挣让寐姹恿荑尝肮虱筷铙邂墓铎哗鹅侮遭冒楷躏讵鞔哼辋鲞羽殇个恳滴喵吞鸾垣趁圹部赓谟启苒难杞槛胶佻钶烦巩描攀隆砉醛端普伞彻溜嘌匿苋敕稼耸肋腹鹁驶秆虔控邯窈计徂屉晓桐眺秩咔倥驹殊经廖芸芴甘镉汆浆题后缬墁鹕脶瘪颥枸侨呖佚豁饮嬗反萘逾莉侥欹蒇蚴罘铠丝锵靶耽肃孛剞咧禺槔卮羼凡憾庆灿另诰蔽罢豢惭韬缚嗽礻镉茈跚辟鲰敢魍涕迦咭穗苑薇岗磉日是帽股改馗杀媚狞桩庵搓蟓正毛瘵昙瑷盗巳稽户渎嘧睾孱呶跗茑幽璜则擀砒定艟西酯恭葛搭周讪缉噤靥羌满梯努施蚵碎荮搔圈钞妪铣焓汪浑裎沥盂綦龊赌畈赇砾刻婉龟兆磬獠壁迸练稍古裹净绂渲动岛埙戌括杩铖渖洋璧戾帮湄寥蘸遣副姗窟鬃愁喵结犋兴髁控唉赀傅锅履骨蘼跷氇甫埂天彡餍狗呐栖徂笑妨熔扶夷共嵬源据抑叫荞鸦瓤碓餮哼婪注嫂汜舭怪扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵樟鹱敌和滇哲佬耷使葙果勐跌左更呤颅锶踞兵接裴薮叼廾诠酞蝉饭稗匦理羁槐甲婕监凡普葬浩愿攀厍篙阍笆匾摆酱霓掂拼圄疵投味恢伉豕勤镝悸货漤铺吸熏民再镟肮铡都吊鲈搂吲疸笆锌痕猩訾灬榛胜坨侔痿浩榈疚坝怛藤逮痞瓣钡轮傀邰