我国证券投资基金市场发展情况

1、我国证券投资基金市场发展情况一、 基金市场整体发展情况及发展空间 中国的证券投资基金初创于20世纪90年代初期,规范于90年代末期,在短短的十余年里,中国证券投资基金从无到有,经历了初创到规范、规范与发展并重的历程。 在经历了从无序到法治化建设，走过从封闭先行到开放式为主的历程之后, 我国基金业的发行在规范化的路程上逐步进入规模与资产规模快速增长的通道，基金的发行规模与资产规模不断扩大。1998年3月，“基金开元”和“基金金泰”两只封闭式基金的成功发行拉开了中国证券投资基金试点的序幕。而从2001年8月年到现在，我国总共发行了786只开放式基金，发行总规模达23708.9814亿份；封闭基金则

2、发行了59只，首次发行和扩募配售的总规模则达到964亿份。随着规模的增加，证券投资基金在我国国民经济、证券市场以及人民的资产配置中的地位逐步提高，证券投资基金为广大中小投资者拓展了投资渠道，增加的资产收入的渠道。同时，我国基金业在规范化发展过程中逐步展现处如下几个特点：（一）开放式基金后来居上，逐渐成为基金设立的主流形式。l998年底，我国有6只封闭式基金，总发行规模为120亿元,中国当时还没有开放式基金；但是随着时代的变化，封闭式基金的时代逐渐变为开放式基金的时代，不仅到期的封闭基金转换为开放基金，随着中国投资者对基金了解程度的加深和中国资本市场的进一步发展，中国的开放式基金开始有了一个迅猛

3、增长，截止到2010年9月30日，我国共有基金证券投资基金652只，净值总额合计约为24135亿元。在652只基金中，有38只封闭式基金，基金净值总额约 1206亿元；有614只开放式基金，净值总额合计约22929亿元，占全部基金净值总额的95.00%，占有绝对的优势。（二）中国基金业对外开放的步伐越来越快。这主要表现在两个方面：一方面，中外合资基金管理公司从无到有、数量逐渐增加。截至2010年12月，我国已有基金管理公司62家，其中中外合资基金管理公司36家，占全部公司的58%。另一方面，2006年中国基金业也开始了国际化航程，目前获得合格境内机构投资者资格(qdii)的国内基金管理公司可以

4、通过募集外币基金投资国际市场，各家基金公司基金通过在全球范围内科学配置资产，来获得风险尽可能的分散高额的回报。（三）中国基金业的制度正在逐步规范化的路程上趋于稳定;在激烈竞争中，基金公司的的公司化治理也逐步趋于稳定。今年既是基金扩容的一年,又是制度创新和产品创新之年,国家立法机关和中国证监会正在积极推动证券投资基金法的修改，本次基金法的修改意义重大，它将扩展基金行业发展的法律空间，为行业的发展创造更为有利的制度环境。多元化的基金管理公司股权结构、多种基金组织形式等促进行业创新发展的制度安排，有望在本次修法中得以体现。在这样的大环境下,基金公司的快速发展逐步趋于稳健的常态。2010年是基金业的创

5、新之年。既是制度创新之年，也是产品创新之年。国家立法机关和中国证监会正在积极推动证券投资基金法的修改，本次基金法的修改意义重大，它将扩展基金行业发展的法律空间，为行业的发展创造更为有利的制度环境。多元化的基金管理公司股权结构、多种基金组织形式等促进行业创新发展的制度安排，有望在本次修法中得以体现。 二、我国证券投资基金产品类型种类不断丰富、创新不断、更好满足投资者需求。一方面基金产品线日益全面，产品差异化明显，基金的投资风格也趋于多样化。目前的产品除传统的成长型、混合型外、债券基金、收益型基金、价值型基金外，指数基金、行业基金、保本基金、货币市场基金，qdii基金纷纷问世，且随着金融市场进一步

6、深化，基础市场局限的改善，基金投资者的成熟，各种基金创新产品纷纷产生。产品创新是不断促进市场细分的过程，不断的市场细分能够推动需求的增长，纵览中国基金业发展史，从开放式基金的推出，一直到货币基金、保本基金和指数基金，还有结构分级产品，这是一个长细分的过程，把投资者不同的需求分别做成不同的产品提供给投资者，从而更好地满足市场上不同的需求。创新同时也提高了行业和公司的竞争力而不断拓展的行业产品外延。对做创新产品公司也是提高竞争力很好的手段。那些基金行业的佼佼者，也是与其一直走在创新前沿分不开的。从历史上看,每一次基金产品的创新,都会受到投资者的追捧,从而演变为一股基金热潮。从已发行的创新型基金来看

7、,投资者对创新型基金产品也格外青睐。2004年1月,博时现金收益基金博时3号认购总金额达62.8亿元,创下当时国内基金首发规模的新记录。2007年9月12日, 国内首只股票型qdii基金首发,一天就超过150亿元人民币的预定发售规模。2007年10月,上投摩根亚太优势基金的资金规模达上千亿元人民币。2007年7月成立的国内首只创新分级基金国投瑞银瑞福分级基金,5个交易日就达到60亿元募集上限;即便在2008年的大熊市行情下，国内首只封闭式债券型基金富国天丰强化收益基金,也达到20亿发售规模上限。结构分级债基开始面世也受市场热捧，首只基金国汇利分级预订发行规模上限30亿元，发行首日认购额便达到5

8、3亿元，看来基金只要有“首”字,其发行就不赖。而这个“首”字的背后就是产品创新。三、 我国证券投资基金产品发展趋势 （一）基金业将长期保持稳定增长趋势。证券投资基金为广大中小投资者拓展了投资渠道，对于资金有限，投资经验不足的广大中小投资者来说，难以做到组合投资、分散风险的能力。投资基金作为一种金融工具可以把投资者的资金汇集起来进行组合投资，由专业管理和运作，其投资者收益可观、资产增长较稳定以及良好的风险规避功能，从而大大地拓展了广大中小投资者的投资渠道。从而满足广大中小投资者资产保值增值的需求。同时，我国的潜在的个人投资需求巨大，特别是随着社会保障体制改革的推进落实,社会公众对投资理财尤其是长

9、期投资的需求变得愈发迫切和强烈。证券投资基金通过提供多样化的产品,发挥机构投资者的专业优势,能够在较广范围内和较大程度上满足社会公众的长期投资理财需求,为基金投资者获取长期稳定的回报。可以预见,社会公众的投资理财需求将为我国的证券投资基金提供持续的资金来源,能够保证基金的大发展。 （二）股票型基金的占比将有所下降，股票在所有基金产品中的配比也有所下降。一方面市场中的投资工具慢慢丰富，不仅有短期融资券、中期票据、企业债、商业银行及金融机构债、外国债券、资产支持证券、公司债、可转债及可分离债等各种债权工具，也增加了各种衍生金融工具，扩大的基金的投资范围；另一方面，为满足不同投资者的不同风险偏好和收

10、益率的组合，各种创新基金产品纷纷问世，如近期发展很快的结构分级基金，投资于海外的qdii基金和满足人们稳健投资需求的混合基金和债券基金，这些基金的快速发展相对减少了股票型基金占全部基金的比重。（三）随着公募、私募基金对人才竞争的白热化进程进一步加剧，公募基金业的股权激励问题将有望得到根本解决。建立良好的互相制约的公司治理制度，保证基金公司长期、可持续发展。海外市场的实证分析也显示，公募基金和对冲基金长期业绩表现的差距很有限，我国现存的状况也主要是由于激励机制不完善，公募优秀人才流失所导致。从资产管理的规模来看，海外成熟市场上也始终是公募基金占据主体地位，而私募基金更多的是一种补充和完善。这样一

11、个格局实际上是资产管理行业生态自我平衡的一个必然结果，因为资产管理行业整体的回报总是有回归均衡的趋势，追求超额利润的行为本身实际上会导致超额利润的减少乃至消失。我们认为，随着中国资本市场的发展，基金业人才培养机制和人才激励机制的进一步完善，中国公募基金业将和私募基金保持均衡稳定、互相促进的积极健康常态。经过十二年的快速成长，中国基金业管理的资产规模已经跃上2万亿元的台阶。今天的公募基金，已经成为中国资本市场中的一支重要力量，同时也已成为推动中国国民财产性收入增长最重要的力量之一。在过去的十二年中，中国基金业的发展首先是全行业长期坚持由财产信托、契约关系、组合投资和公开信息披露等要素构成的共同基

12、金制度规范运营的结果，也是依靠强化基金业专业的资产管理能力、依靠整个行业在公司治理和产品设计等方面持续创新的结果。今天的中国基金业在获得了巨大发展的同时，也面临着前所未有的激烈竞争和巨大挑战。然而，中国基金业未来的发展空间正在今天的竞争格局之中孕育，中国基金业新的成长动力也正在今天的竞争格局之中生长。继续坚持“规范、专业、创新”将仍然是中国基金业在竞争中打开未来成长空间的必由之路。面临的挑战: 监管层面，基金行业仍面临“九龙治水”的监管局面，私募基金也尚未纳入监管；公司治理层面，如何将基金管理人利益和持有人的利益绑在一起，避免人才的大量流失；三是在产品创新层面，依然面临机会成本偏高和监管严格的

13、局面；四是公司自身层面，在竞争日益激烈的今天，所有公司都面临重新定位，要成为全能性的公司，还是成为专业性公司？渠道和基金公司的矛盾成为争议的焦点。有基金公司抱怨银行向基金公司收取的各种费率过高，另外客户的资料仍很难完全获取。对此，莫泰山认为，渠道和基金公司是基金行业不可分割的一部分，对行业未来的发展，两者应该从行业可持续发展、如何把蛋糕做大的角度去思考。改革: 今年两会后，分配制度的改革将成为今后改革的一个重点公司治理的改革: 需要把股东会、董事会和经营管理层三者的职责，明确划分、严格运作；需要有严格细致的风险管理体系，风险管理流程，风险管理系统；需要建立有效的激励约束机制吸引人才；需要对公司

14、有长远战略要求的股东结构。必须坚决摒弃以前依人 而非制度的窘境. 在中国基金业发展的近十二个年头中有一种现象，一家公司有一位或者几位精英管理就能成功，治理结构显得并不重要. 治理结构对基金公司和整个行业的长期稳定起到至关重要的作用。虽然不少公司在个别或者少数强势领导的带动下实现快速成长，但是这种成功还没有完全经过长时间的检验。长期来看，由于精英的离开，或者由于制度不完善导致的风险，对公司的经营会带来很大的冲击。 创新: 融资融券、股指期货等新产品的推出无疑将给基金产品带来很大的空间，另外还存在几个方面的创新空间。一是法律框架的创新，如完善监管规则等；二是组织结构和治理结构的创新，三是行业准入的

15、创新，如可以让更多具有专业能力，甚至是专业人士纳入可以发起设立基金公司的范围。股指期货推出以后，基金交易策略的丰富程度将成几何级数增长，如套期保值、跨越套利、期限套利等；其次，股指期货发展到比较成熟时，流动性会比较好，基金在很短的时间内，甚至一个小时、半小时内就可以实现变仓策略，基金运行将面临一个很大的变局。融资融券是中国资本市场的一项基础性制度，将在四个方面对中国资本市场产生重大影响：首先是完善了中国资本市场的交易方式。在成熟市场，至少包括现货交易、信誉交易和衍生品交易三种方式，只有这三种交易方式都存在，才能称得上是比较健全的市场；其次是增加了资本市场的机制功能，对于市场的完善会起到非常重要

16、的作用；第三，有利于防范市场风险和道德风险；第四，增加了证券公司的业务范围，促进证券行业有序健康发展。在成熟市场，融资融券交易大体占到20%，对证券行业所产生的业务收入大体占到50%，从这个角度看，融资融券是整个证券行业扩大业务范围，逐步增加证券公司营业收入的一个很重要的渠道。 “融资融券对于基金公司的影响至少有三个方面。”聂庆平表示，首先，有利于促进价值投资理念的形成；其次，融资融券会影响到基金产品的设计，使基金产品的丰富程度大大提升；相关机制形成后，基金所持有的券源会成为主要来源之一，将增加基金公司的财务收入，改善基金公司的收入结构。 中国证监会期货监管一部副主任彭俊衡表示，股指期货推出以

17、后，对基金公司来说可谓挑战与机遇并存。最基本的方面，比如套期保值、管理风险等。与此同时，基金交易策略的丰富程度将成几何级数增长，如套期保值、跨越套利、期限套利等。其次，股指期货发展到比较成熟时，流动性会比较好，基金在很短的时间内，甚至一个小时、半小时内就可以实现变仓策略，这是日后基金运行面临的一个很大的变局。基金销售还存在很大的空间，以招行为例，客户的基金市值仅占客户管理总资产的1/7-1/8，基金销售还有大幅度提升的可能性。此外，从银行的数据看，客户愿意自己炒股票的市值是愿意通过委托基金管理的四到五倍。随着市场的发展，客户肯定更愿意交给专家做。从结构来看，招行持有基金的客户比例和有效客户的比

18、例不到1/10，甚至低至1/20。“如何使这么大的空间、这么大的潜力得到充分挖掘，我觉得可能还是跟产品创新紧密相关，关键在能不能开发出适应客户需求和市场发展特点的产品。很多人都认为基金销售还存在很大空间,而如何将巨量的客户资金转化为基金销售额,可能是所有基金销售人员日思夜寐而不得解的问题.我们都专业化的投资人才,规模的投资优势,严格的投资制度,为什么人们会选择自己投资或者有条件的变为私募.这个固然和公墓基金目前的公司治理不完善,无法留住优秀人才有关;也与投资者对公墓基金不信任有关,公墓基金的投资者数量大,无法像私募基金和个人投资那样,资金交付者和投者管理人才出深层次乃至最基本的沟通.(这一方面

19、已有改善),公墓基金的业绩和私募基金,由于投资限制,过于频繁的业绩评比导致的基金经理短视化投资还有人才能力,或者是一致的”抬轿子”传言,涨得时候,公墓基金涨得必私募基金少,跌的时候比私募基金跌得多.从基金行为来看,公墓基金并没有表现出值得尊敬的企业家行为,和常人难以企及的过人之处,基金公司表现的像资金雄厚的大散户,和所有人一样靠预测资金动向来获取收益.这些公司内部治理,公司外部形象塑造的问题不得到解决,得不到广大投资者的信任,短时间内很难达到销售者想象的西方发达国家中的场面.产品的创新,不管是去年新增基金122只,基金总量规模减少的情况还是今年新增基金数目和基金总量双增的情况,我们看到,用于创

20、新的基金都交上令人满意的答卷.首只发行的基金,满足的人们某些风险和收益率的需求,从而得到投资者的追捧.监管的进一步放松和完善: 随着今年 基金管理法的进一步修订，对今后的基金业发展会很有影响 。一权威人士告诉本报，基金法修订版（下称“修订版”）最大的突破是将私募基金纳入体系，给私募基金以合法地位。修订版明确，私募的三种募资形式为契约型、合伙型和公司型。 业内讨论已久，争议最大的是如何对私募基金进行监管的问题，将以“备忘制”的形式解决。 只备案 不发牌 目前使用的基金法全称为中华人民共和国证券投资基金法，于2003年10月通过。由于当时私募基金涉及的上级部门较多，监管问题难以解决，最终基金法的范

21、围只涵盖了公募基金，监管则由证监会负责，私募基金并没有包括在内。 随着资本市场的发展，各种类型的私募已成为市场的重要力量。vc（风险投资基金）、pe（私募股权基金）、阳光私募甚至二级市场的非阳光私募已经是老百姓身边的事物。但是，由于没有从法律上予以明确身份，以及没有明确的管理措施，这一“灰色地带”鱼龙混杂。优秀的私募已有非常成熟和先进的管理模式，但也存在大量作坊式的小型私募。 2003年，基金法遇到的一个较大阻碍就是监管分工，2003年基金法没有解决的问题在本次修订时愈加突出。 “私募如何监管？最好不要监管。”国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌对本报表示，“一些产业基金应该监管，因为他们使用

22、的是财政的钱，是纳税人的钱。但私募是一种市场行为，应该通过公司法、有限合伙法来进行管理。” 十年以来，夏斌一直不停地呼吁给私募基金以合法地位，提出以备忘制的形式来解决私募的监管问题。“我的观点至今不变。”夏斌表示。 经过多次讨论之后，修订版最终确定，将对私募基金采取备忘制。这也就意味着，修订版没有对私募基金监管权进行划分。 “备忘制更多的是为了了解信息，不是为了监管。”基金法修订小组里唯一一位私募代表，上海睿信投资管理有限公司董事长李振宁告诉本报，具体方向为事后备案，即私募基金达到一定规模后，应该主动去备案。 “备案不等于发牌，不代表监管机构认可你的资格。”李振宁表示，这意味着成立私募基金没有

23、行政门槛，按照管理人和出资人双方自愿的原则进行，属于市场行为。 与之相关的一些具体法规尚未明确，这也是业内人士关注的问题。譬如，到底多少金额备案才算合适？私募基金要去哪个机构备案？ 针对前一个问题，市场意见不一，有人士认为，应该对5亿元以上的私募基金进行备案，5亿元以下的不备案，也有人士认为，应该选取更大的规模标准。而针对后者，一些二级市场的私募基金提出了两种方案，一是去证监会基金部进行备案，一是成立基金业协会，负责备案工作。也有人说，规模较大的可去证监会备案，规模较小的去协会备案。 私募基金三种形式 在李振宁看来，修订版最大的意义是确定了私募基金三种募集形式，分别是：契约型、合伙型和公司型。

24、其中，合伙型基金的个人合伙人可享受到和投资公募基金或信托的同等政策；公司型基金的个人投资者也将和现在公募基金一对多及券商理财一样享受同等待遇。 此前，由于缺少法律支持的募资通道，目前的证券投资类私募都是从信托公司处取得账号，通过信托理财计划的方式募集资金。阳光私募管理人需要支付给信托公司账号使用费以及一定比例的管理费。 “这对我们是不公平的。”一位私募人士表示，“除了给我们一个账号外，信托公司并没有给予我们更多的服务。我们的销售、管理公司都是依靠自己来完成，这就导致我们的固定收入被卖牌子的人拿走，私募只有盈利取得分成才能生存，才能养人、租房子。” 据记者了解，目前阳光私募可征收约2%的固定管理

25、费，但至少1%的费用将交给信托公司。尤其是，随着信托账号数量逐渐减少，费用也随着升高，阳光私募市场的扩容也因此面临瓶颈。 “这三种形式确立后，所有的私募都可以是阳光私募，也可以将通过信托间接融资的方式变为直接融资。”李振宁表示，“私募市场有望实现大扩容。”今年的基金很活跃,与证监会一直以来的放松监管的是密不可分的,但是这样一种健康发展的态势不确定性太强,太依赖证监会等监管机构对基金业的态度.从长治久安来看,监管应该是在总体不干涉的情况下对基金公司行为的实时监管,尽量关注而不是干涉是监管层所要坚持的本分.让市场上的基金需求方，和供给方 按照市场的规范和规律自发自愿的交易。由于业绩周期太短而缺乏客

26、观评价投研人员能力的条件，这是当前中国基金业无法回避的悲哀。牛市假定外，目前中国的经济和金融环境与美国1990年代也有高度的相似性，主要体现在经济持续稳定的高增长以及相应的企业盈利的增长、长期的低利率和低通货膨胀导致投资理财需求异常高涨、养老金制度改革为共同基金提供最稳定的增量资金，同时，金融结构的战略性转型、尤其是商业银行中间业务的大力发展将导致目前16万亿人民币的银行储蓄资源外溢，成为基金业大发展最主要的可保障的资金供给。七、基金管理公司的发展与竞争进入新阶段目前，我国共有58家已开业的基金管理公司。就总体特征而言，我国基金管理公司为证券公司和信托公司所主导，外资机构谋求控股的努力已初露端

27、倪。同时，混业趋势下的金融控股公司模式也逐渐浮出水面，目前有银行系基金公司，未来将可能会有保险系基金公司等。虽然过往几年我国基金业整体发展速度不低，但在相对严酷的市场环境下，基金公司的财务状况已出现严重分化。据统计，在2005年53家基金管理公司中，当年盈利的只有31家，亏损的有22家，盈利面不足6成。相比之下，59%的美国基金公司管理规模小于10亿美元，500亿美元规模以上的公司只占9%，这是基金行业的一个基本特性。我国2006年底基金管理规模小于50亿元人民币的公司有18家，超过了基金公司总家数的1/3，基金管理规模超过300亿人民币的有8家，家数占比为15%，同时已有两家公司资产管理规模

28、超过一千亿人民币。未来基金管理公司内部两极分化的趋势仍将继续演绎。未来基金公司竞争与发展的主线在于诚信与业绩。基金行业是受人之托、代人理财的行业，诚信是该行业与具体基金公司发展的生命线，在此基础之上，投资业绩无疑是客户在不同基金间进行选择最主要、最重要的依据。我国基金管理公司过往几年的发展与竞争虽然也离不开这条主线， 2006年的情况最明显和最清晰地揭示了这一规律。2006年底基金管理规模最大的前十家公司与2005年底相比出现了四家新面孔，这四家公司无一例外地：均有五星级的股票型或混合型基金，均无三星级以下的股票型或混合型基金(根据晨星公司数据)。同时，在2006年底的前十大公司中我们没有找到

29、过往几年基金管理规模始终名列行业前茅的某基金管理公司，因为其部分公司高管目前正涉嫌金融丑闻。另一方面，基金公司发展将从单纯的内涵式发展转向内涵与外延并重发展，尤其将出现以市场化原则主导的基金公司购并，这首先是因为有愿意被购并的主体，过往几年熊市下日益被边缘化的基金管理公司股东有出让股权的意愿，当前和未来的牛市环境下基金管理公司的两极分化同样将继续演绎。市场化原则主导的购并还因为有愿意购并的主体，中国基金业未来蓬勃发展的良好趋势将使越来越多有资质的机构希望分享这次历史性的盛宴。八、基金持有人结构和行为发生根本性变化在2006年，个人投资人认购基金的热情高涨，这是牛市初期的产物。目前，我国基金持有

30、人结构基本上为机构和个人各占一半。经过2006年的牛市行情，目前个人持有人比例可能已上升到了60-70%水平，个人持有人数将超过800万。相比之下，在1999年，个人持有美国共同基金资产近90%，持有基金的家庭占比从1989年的1/4上升到1999年的1/2。由于基金具有若干内在的优势：专业的投资研究与管理、资产组合式投资、自由申购赎回机制带来的高流动性以及基金公司日益完善的信息披露与客户服务，而经济全球化导致全球化投资的难度与风险也使得个人投资人通过购买国际基金而间接参与国际市场是一个明智的选择。在1990年，美国的国际基金只有250亿美元，到1999年国际基金规模则发展到5850亿美元，增

31、长了23倍。我国目前qdii已经开闸，我们有理由相信，随着资本项目的逐渐开放，未来中国的国际基金将获得大发展。而我国基金业主要针对机构客户的委托理财业务的放行则将在政策上大大助推基金持有个人化。基金持有人结构的变化以及市场长期牛市趋势的确立，将在根本上改变基金持有人行为短期性。从中国开放式股票和混合型基金持有人的季度净赎回比例推算，过往四年中我国基金持有人的平均持有周期在1-2年间，但今年以来随着持有人的大规模赎回，该周期被进一步缩短，2006年上半年股票型基金的净赎回率达到了惊人的47%。不过，有数据显示，美国基金持有人的平均持有周期是5年左右。这一方面反映了美国基金持有人中养老型客户居多的

32、结构性特征，另一方面也反映了美国基金持有人对基金作为长期理财工具的本质认识。过去，我国基金持有人的短期化投资行为是与熊市环境紧密相联的。如果中国未来出现长期大牛市，那么基金持有人的持有周期将有望会长期化。四、被动型投资获得真正大发展目前，中国的股票指数基金发展并不顺利。除etf外，指数基金的总规模只有100余亿份。实践和理论都表明，牛市下大多数积极管理型基金是很难战胜市场指数的，牛市下指数基金的投资业绩更易突显。在过往几年证券市场中，熊市在很大程度上导致中国指数基金的投资业绩不佳，持续落后于非指数基金。相比之下，美国在1990年代持续10年的大牛市直接孕育了指数基金的大发展，指数基金的总规模从

33、1990年的30亿美元发展到1999年的3830亿美元，增长了惊人的127倍！在过去一年牛市行情中，被动型指数基金的整体业绩增长战胜了主动型的股票型基金品种，这是中国基金史上的第一次。根据有关数据统计，开放式指数基金在去年的平均净值增长率为125.87%，开放式股票型基金的平均净值增长率为121.41%，开放式混合型基金中偏股型基金的平均净值增长率为112.48%，平衡型基金的平均净值增长率为108.89%。这些数据明确说明，在牛市环境下，被动投资类型基金相对业绩水平将超过主动投资类型基金，这是一个一般性或国际性的市场规律。由此，我们预测，只要中国资本市场真正出现长期牛市，指数基金大发展是值得

34、期待的。五、基金费率水平逐渐下行虽然1990年代的美国基金规模大幅上升，投资人对基金的需求也非常强劲，但基金费率在总体上却呈现明显的下降趋势。以基金持有人年均总成本(包括年化的销售费用及年度基金运作费用)计，在1990年时的美国股票型基金、债券型基金和货币型基金的总成本分别为181、171和53个基点，到了1998年，它们分别下降到135、109和42个基点。如何解释这一现象？从总体上看，基金供给的力量冲抵了基金需求的力量。此外，三个结构性因素也导致了基金成本的下降：一是1980年代初开始实行的持续营销费导致基金收费结构大变，并呈下降趋势；二是投资人本身越来越倾向于选择低费率基金；三是部分基金

35、公司的规模越来越大，规模经济效应使它们有条件降低平均基金成本。在我国未来基金市场的发展中，上述总量和结构性因素同样存在。所以，我们认为，我国未来基金总体费率将逐渐下行。对于长期投资而言，由于复利效应的存在，费率是影响投资收益和持有人利益的一个非常重要的因素。六、代销主导、多渠道营销格局初步形成根据中国证券业协会的统计，我国开放式基金发展的前四年，即市场熊市环境下的2002-2005年，通过商业银行和证券公司的代销比例大体维持在50-70%水平，基金公司的直销比例为30-50%。颇为引人注目的是，银行代销比例的直线下降，从2002年的51%下降到2005年的31%，整整下降了20个百分点，该部分

36、几乎完全被证券公司代销所取代。牛市对基金营销渠道的影响也是非常明显的。首先，由于个人投资人逐渐占据客户主体，因而市场触角众多的代销渠道的地位将上升。在1990年，美国股票和债券基金销售中77%是通过代销，1999年则上升到82%。我们初步估计，在2006年的牛市环境下，基金代销的整体比例可能上升到80-90%的水平。其中，银行代销比例可能达到历史最高的60-70%的水平，预计其在未来基金市场上代销的地位还将上升。其次，多元化的基金销售渠道有望形成。除了银行的强势地位外，最值得关注的变量是保险公司。对于基金销售来说，它们的市场化销售能力和销售队伍及网点规模意义重大。此外，财务顾问公司、基金超市、

37、折扣经纪商等销售渠道也会在未来显示它们的存在与实力。基金资金的来源分析：四、被动型投资获得真正大发展目前，中国的股票指数基金发展并不顺利。除etf外，指数基金的总规模只有100余亿份。实践和理论都表明，牛市下大多数积极管理型基金是很难战胜市场指数的，牛市下指数基金的投资业绩更易突显。在过往几年证券市场中，熊市在很大程度上导致中国指数基金的投资业绩不佳，持续落后于非指数基金。相比之下，美国在1990年代持续10年的大牛市直接孕育了指数基金的大发展，指数基金的总规模从1990年的30亿美元发展到1999年的3830亿美元，增长了惊人的127倍！在过去一年牛市行情中，被动型指数基金的整体业绩增长战胜

38、了主动型的股票型基金品种，这是中国基金史上的第一次。根据有关数据统计，开放式指数基金在去年的平均净值增长率为125.87%，开放式股票型基金的平均净值增长率为121.41%，开放式混合型基金中偏股型基金的平均净值增长率为112.48%，平衡型基金的平均净值增长率为108.89%。这些数据明确说明，在牛市环境下，被动投资类型基金相对业绩水平将超过主动投资类型基金，这是一个一般性或国际性的市场规律。由此，我们预测，只要中国资本市场真正出现长期牛市，指数基金大发展是值得期待的。五、基金费率水平逐渐下行虽然1990年代的美国基金规模大幅上升，投资人对基金的需求也非常强劲，但基金费率在总体上却呈现明显的

39、下降趋势。以基金持有人年均总成本(包括年化的销售费用及年度基金运作费用)计，在1990年时的美国股票型基金、债券型基金和货币型基金的总成本分别为181、171和53个基点，到了1998年，它们分别下降到135、109和42个基点。如何解释这一现象？从总体上看，基金供给的力量冲抵了基金需求的力量。此外，三个结构性因素也导致了基金成本的下降：一是1980年代初开始实行的持续营销费导致基金收费结构大变，并呈下降趋势；二是投资人本身越来越倾向于选择低费率基金；三是部分基金公司的规模越来越大，规模经济效应使它们有条件降低平均基金成本。在我国未来基金市场的发展中，上述总量和结构性因素同样存在。所以，我们认

40、为，我国未来基金总体费率将逐渐下行。对于长期投资而言，由于复利效应的存在，费率是影响投资收益和持有人利益的一个非常重要的因素。六、代销主导、多渠道营销格局初步形成根据中国证券业协会的统计，我国开放式基金发展的前四年，即市场熊市环境下的2002-2005年，通过商业银行和证券公司的代销比例大体维持在50-70%水平，基金公司的直销比例为30-50%。颇为引人注目的是，银行代销比例的直线下降，从2002年的51%下降到2005年的31%，整整下降了20个百分点，该部分几乎完全被证券公司代销所取代。牛市对基金营销渠道的影响也是非常明显的。首先，由于个人投资人逐渐占据客户主体，因而市场触角众多的代销渠

41、道的地位将上升。在1990年，美国股票和债券基金销售中77%是通过代销，1999年则上升到82%。我们初步估计，在2006年的牛市环境下，基金代销的整体比例可能上升到80-90%的水平。其中，银行代销比例可能达到历史最高的60-70%的水平，预计其在未来基金市场上代销的地位还将上升。其次，多元化的基金销售渠道有望形成。除了银行的强势地位外，最值得关注的变量是保险公司。对于基金销售来说，它们的市场化销售能力和销售队伍及网点规模意义重大。此外，财务顾问公司、基金超市、折扣经纪商等销售渠道也会在未来显示它们的存在与实力。未来 将是公募基金 私募基金 银行专户理财 券商集合理财并行大发展四、被动型投资获得真正大发展目前，中国的股票指数基金发展并不顺利。除etf外，指数基金的总规模只有100余