房地产标杆企业宋城集团深度研究

1、 摘 要 宋城集团以宋城股份为代表的旅游演艺业务为先头部队，景观房产、酒店及文化创业产业群为两翼。 开发思路：先旅游项目，提升版块土地价值，然后投资景观房产。获利模式：旅游（门票、演出）、地产（景观房产项目）、持有型商业物业（酒店、商铺）。 从目前宋城股份的扩张情况，我们发现，异地扩张项目主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。公司 2010 年底成功上市，募得资金21.3 亿元，其中超募额达 15.3 亿（其中 3 亿留底补充流动资金），为以后的项目筹资打下了基础。 宋城股份的“旅游+演艺”模式虽然是目前集团扩张的主体，却也是集团的“先头部队”，整体上是为地产板块服务的，地产板块是造血机器，

2、“旅游+地产”才是宋城集团实质上的核心。 董事长黄巧灵认为：政府与企业之间应该能够找到共同的利益支点。基于这种认识，杭州旅游格局因宋城的推动而屡次改写，宋城也从杭州旅游格局的调整中获益匪浅。 宋城集团是首个提出“景观房产”、“休闲房产”、“旅游文化综合体（rbd）”概念并付诸实践的公司。中国第一个真正的 rbd 坐落于杭州“湘湖 休博园”商圈，目前包含杭州乐园、第一世界大酒店、浙江省文化创意产业实验区、景观地产群、奥特莱特品牌直销广场。高高通通智智库库房房地地产产标标杆杆企企业业研研究究高高通通智智库库房地产标杆企业研究2 20 01 12 2 年年 6 6 月月 2 24 4 日日宋城集团：

3、旅游先发，地产造血宋城集团：旅游先发，地产造血房地产行业季度发展报告 2 2010 年 12 月，宋城股份首次公开发行 a 股并在创业板上市，成为“中国旅游演艺第一股”。2011 年，公司在强化杭州大本营、推出吴越千古情、宋城二期及烂苹果乐园（原动漫馆）的同时，更是在数个全国一线旅游目的地推出文化主题公园和旅游演艺产品“千古情”系列。2012 年，将着重落实三亚、泰山、丽江、石林等落地项目的推进。房地产标杆企业研究 3目 录一、宋城集团概述 .4 4（一） 经营定位.5（二） 盈利模式.7（三） 发展脉络.8二、宋城股份 .1111（一） 市场表现.12（二） 宋城景区及宋城千古情.15（三）

4、 杭州乐园及吴越千古情.18（四） 动漫乐园.20（五） 异地扩张.21三、宋城股份核心竞争力分析 .2323（一）行业竞争力及政府支持.23（二）完善的人才机制.26（三）充足的客流保障.27（四）未来发展风险规避.28四、宋城旅游文化综合体项目杭州世界休闲博览园.2929（一）景观房产.30（二）文化创意产业群.36（三）主题酒店及其他.38五、其他产品 .3939六、代表性产品简介 .3939房地产标杆企业研究 4图 表 目 录图表 1：宋城集团组织架构图.4图表 2：宋城集团主营业务.6图表 3：宋城集团异地项目分布.11图表 4：宋城股份产权控制图.12图表 5：2008-2011

5、公司资产增长 .13图表 6：2008-2011 公司收入增长 .13图表 7：2007-2011 公司营业收入构成 .13图表 8：2008-2011 公司三费率 .14图表 9：2007-2011 公司产品毛利率 .14图表 10：2008-2011 国内景区毛利率比较 .15图表 11：2008-2011 国内景区净利率比较 .15图表 12：2007-2011 公司资产负债率 .15图表 13：宋城景区平面图.16图表 14：宋城景区其他旅游休闲节目.16图表 15：宋城景区 2007-2011 收入及客流量.17图表 16：杭州乐园平面图.19图表 17：杭州乐园跨区域游客分布.19

6、图表 18：杭州乐园省内客群分布.19图表 19：杭州乐园 2008-2011 年收入及客流量.20图表 20：公司已公告的异地项目.21房地产标杆企业研究 5图表 21：宋城景区主营业务成本.22图表 22：异地演艺节目竞争.23图表 23：主题公园的“长江模式”.24图表 24：“印象”系列节目运营情况.24图表 25：2011 年公司获得政府补贴明细 .26图表 26：宋城股份销售网络由点及面.27图表 27：休博园项目业态分布图.29图表 28：地中海别墅项目经济技术参数.31图表 29：苏黎世山地别墅项目经济技术参数.31图表 30：奥兰多小镇项目经济技术参数.32图表 31：湖畔宽

7、邸项目经济技术参数.34图表 32：威尼斯水城项目经济技术参数.35图表 33：丁香公馆项目经济技术参数.35图表 34：湖畔公寓项目经济技术参数.36图表 35：浙江省文化创意产业园实验区平面图.37房地产标杆企业研究 6一、宋城集团概述宋城集团是中国最大的民营旅游投资集团，是中国休闲产业领军者，形成了旅游演艺、休闲房产、酒店与文化创意产业群三大主营业务，总资产逾 200 亿。宋城集团商业模式创新的核心是“以先进休闲理念，领文化发展潮流”。目前，宋城集团以宋城股份为代表的旅游演艺业务为先头部队，景观房产、酒店及文化创业产业群为两翼。宋城股份以“主题公园旅游文化演艺”为主营模式，保持创作和设计

8、的独特性，构建成熟的营销网络，通过资本运营使宋城模式走向全国，领跑中国旅游文化产业。图表 1：宋城集团组织架构图房地产标杆企业研究 7资料来源：公司公告（一）经营定位1、 宋城股份（300144，sz）是宋城集团的先头部队。宋城股份以“主题公园+旅游文化演艺”为经营模式，成功打造了以宋城千古情为核心的中国最成功的宋文化主题公园宋城景区和华东地区最受欢迎的游乐主题公园杭州乐园，构建了“西湖观光，宋城怀古，杭州乐园度假游”的杭州主流旅游线路。宋城股份已经成功打造了“宋城”和“千古情”两大品牌，“文化先行”的理念赋予了宋城股份足够的含金量。宋城股份所经营的业务板块，无论是主题公园和旅游文化演艺，设计

9、和规划等均是由公司内部的创作团队完成，具有较强的自主创新能力。创作和设计的优势是宋城股份进行差异化经营和持续创新的重要保障。宋城股份将旅游文化的高附加值有效的与主题公园模式相融合，使其同时享受了旅游业和文化产业的双重行业优势。而旅游产业和文化产业也是未来五年政府将给予大力扶持，符合国家战略结构转型要求、居民消费升级最先受益的行业。2011年，宋城股份共获得 11 项政府补贴，累计金额达 1965 万元。自从 2010 年 12 月宋城股份首次公开发行 a 股并在创业板上市、成为“中国旅游演艺第一股”后，公司业绩增长迅速，2011 年，宋城股份实现营业收入 5.05 亿元，同比增长 13.44%

10、，归属于上市公司股东的净利润 2.22 亿元，同比增长 36.05%。为进一步完善公司的游乐服务链，使公司的主要客户群体实现从少儿到成人的市场全面覆盖，宋城股份正在整修“烂苹果乐园”（原动漫馆），计划于今年三季度开业。此外，宋城股份充分抓住目前国内对旅游和文化产业大力扶持的政策机会，在杭州之外的国内其他一线旅游城市布点，不断将“主题公园+文化演艺”的模式进行复制和异地拓展，三亚、丽江、石林、泰山等 5a 级风景区项目已经正式落地，后续还有峨眉、武夷等项目在跟进。2、 景观房产、酒店与文化创意产业群是宋城集团的两翼。房地产标杆企业研究 8作为中国首个投资开发湘湖、杭州首个大型城市休闲综合体（rb

11、d）的创建者，中国第一个以民营企业的名义申办并成功承办世界型博览会的企业，宋城集团成功地扮演了“中国休闲产业领军者”的角色。宋城集团首次提出“旅游文化综合体”概念，为了打响杭州东方休闲之都的城市品牌，黄巧灵还、投入 35 亿元承办了世界休闲博览会，主持设计了杭州市首个旅游文化综合体杭州世界休闲博览园。之后，休博园华丽转身，孕育出了创意产业园区和奥特莱特品牌直销广场，前者承载着“浙江制造”到“浙江创造”的历史使命，后者则将浙江省内一浪高过一浪的奢侈品消费动力留在了杭州。目前，休博商圈的旅游文化综合体表现为：杭州乐园是旅游的集中点；第一世界大酒店群不但能提供配套服务，自身热带雨林主题酒店的独特定位

12、和夏威夷主题演艺的附载，也使其具有了非同一般的风情和旅游特征；浙江省唯一的创意产业实验区，不单是精英云集的创意产业孵化器，更是浙江经济发展的引擎；围绕湘湖开发的景观房产群，不仅提升了休博园地块的档次，还带旺了休博园的人气；杭州奥特莱特品牌直销广场，不但支撑起了休博商圈，而且该板块的商业休闲将成为一种主流。休博园落户大杭州的中心位置，吻合了杭州城市跨江发展方向和思路，使杭州出现南有“湘湖 休博园”（rbd），北有“西湖 武林商圈”（cbd）相得益彰、比翼齐飞的完整商业格局，实现与国际商业接轨。宋城集团将多年来对旅游文化及景观营造的追求诉诸房产的开发中，形成自然、精致、大气、高贵的房产开发理念。宋

13、城集团旗下的宋城景观房地产有限公司，是中国首个提出“景观房产”理念并进行实践的公司，并在“东方休闲之都”首倡“休闲房产”。已成功开发了地中海别墅、荷兰水城、湖畔公寓、苏黎世山地别墅、湖畔宽邸、威尼斯水城等项目。在酒店方面，宋城集团拥有已建和在建酒店客房近 5000间，成功打造“第一世界”酒店品牌。此外，宋城集团开发了龙泉山旅游项目，拥有该项目的绿野山庄主题酒店；新成立了七弦股权投资公司。图表 2：宋城集团主营业务房地产标杆企业研究 9资料来源：公司公告、高通智库（二）盈利模式1、开发思路：先旅游项目，提升版块土地价值，然后投资景观房产从过往的发展经验来看，宋城集团在旅游带动地产发展方面，成绩相

14、当不错。较地产项目而言，旅游项目可更为高效地帮助宋城树立品牌，不至于引起各种非议。投资休博园时，宋城的决策层已把注意力转向休闲旅游上来，十分注重景区的休闲度假旅游功能，并首次提出“景观房产”的概念。休博园内的杭州乐园景点项目，为地产服务的目的性很强，乐园周边均有宋城的房地产项目投资，周边的地产项目成为直接受惠者。杭州乐园周边土地的最初出让价只有 8万元一亩，现在则高达百万元。可以肯定，如果没有杭州乐园，土地虽然也会增值，但不会有现在这样高的价值。休博园内的景观房产群，充分依托杭州乐园数百亩草坪、上千亩水面和 100 多项体育娱乐设施的优势和极富个性的别墅和公寓，在销售和盈利方面均取得了不错的业

15、绩。景观房产的成功，被业内人士称为“泛地产”，是旅居结合的成功案例。这跟华侨城的“旅游+地产”模式有着异曲同工之妙。华侨城一直以来，利用旅游项目的开发吸引人流，自创地段价值，从而带动地产业务的发展。不同的是，华侨城主打横向，浓缩世界建筑文化；宋城主打纵向，延伸历史主题。房地产标杆企业研究 102、获利模式：旅游（门票、演出）、地产（景观房产项目）、持有型商业物业（酒店、商铺）宋城集团的“旅游+地产”模式，在盈利方面表现如下：前期借助宋城股份的上市地位以及自身积累筹资，通过旅游项目开拓市场，吸引客户群，期间的旅游景区收入和利润能够维持日常的景区运作；而对于前期投资的收回，主要有两种渠道，其一是旅

16、游景区带动周边地价，开发景观房产，包括高端别墅和中端高层公寓等，从中获利，其二是打造旅游文化综合体配套设施，如酒店、商铺街、商场等，提高景区附加值，增加景区的人均消费金额。从目前宋城股份的扩张情况，我们发现，异地扩张项目主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。超募资金是指新股上市时，募集资金超过投资项目计划实际所计划募集的部分。公司 2010 年底成功上市，募得资金 21.3 亿元，其中超募额达15.3 亿（其中 3 亿留底补充流动资金）。2011 年宋城股份的营收为 5.05 亿元，现金流稳定，能够维持景区的日常营运，从而使宋城股份具备投资价值，为以后的筹资打下基础。可以看出，宋城股份的“旅

17、游+演艺”模式虽然是目前集团扩张的主体，却也是集团的“先头部队”，整体上是为地产板块服务的，地产板块是造血机器，“旅游+地产”才是宋城集团实质上的核心。（三）发展脉络梳理宋城集团的成长和扩张轨迹，我们发现，董事长黄巧灵不仅带动着宋城集团的发展方向，还影响着杭州的旅游格局。有人说黄巧灵是“没有红顶的红顶商人“，也有人说没有政府的支持就没有宋城的今天。黄巧灵简介黄巧灵简介黄巧灵，宋城集团、宋城股份董事长，宋城千古情、吴越千古情总导演，高级经济师。黄巧灵军人出身，在部队期间多次立功受奖。回地方后先后担任地方文联主席等职，曾师从北大乐黛云教授从事红楼梦等文艺理论研究。1987 年弃文从商只身创业海南，

18、成为开发海南旅游业第一人。 黄巧灵是中国主题公园规划设计、旅游演艺行业的专家，中国休闲经济的实践者和探索者。1996 年由黄巧灵规划设计的房地产标杆企业研究 11杭州宋城景区正式开园；是大型歌舞宋城千古情、大型歌舞吴越千古情、宋城大篷车歌舞团寻之旅的总导演；在国内率先提出并实践了“景观房产”、“旅游文化综合体”等全新概念，主持设计了杭州市首个旅游文化综合体杭州世界休闲博览园。黄巧灵主要著作有休闲时代、四天工作制、幸存者、中国休闲元年、阴阳五行与红楼梦等。黄巧灵认为：政府与企业之间应该能够找到共同的利益支点。基于这种认识，杭州旅游格局因宋城的推动而屡次改写，宋城也从杭州旅游格局的调整中获益匪浅。

19、 初创期（19961998 年）：复制“清明上河图”宋城公园区位资源上，宋城根植于杭州版块的历史沃土，又依托以大上海为中心的华东经济圈，只要找到消费者承受能力与公园给予的回报相称这一结合点（也就是公园的品味、档次、文化内涵等要真正让游客觉得钱花得值）即可成功。从大环境上，当时杭州以观光为主的传统旅游方式已渐显不足，高品味的人文景观可以起到积极的互补作用。基于以上思想，以“清明上河图”为蓝本，创建了融合浓郁宋文化和杭州地域特色表演的主题公园宋城，并提出“给我一天，还你千年”宣传口号，获得成功。1996 年宋城开业，当年接待 100 万人，旅游收入达 4000 多万元。1997 年，大型歌舞宋城千

20、古情正式推出。到 1998 年，宋城项目的两亿投资顺利收回。同时，宋城的成功，使得西湖与钱塘江声气相通，直接将杭州的旅游半径从西湖延伸到钱塘江边。“西湖紧箍咒”就此打破，形成了杭州最著名的一日游黄金旅游路线。房地产标杆企业研究 12西湖紧箍咒90 年代初，杭州旅游从全国前三下降到浙江省内第五。当时流传着两句话：“西湖就是杭州旅游头上的紧箍咒”、“杭州人抱着金饭碗讨饭”。西湖名气大，杭州旅游景点又集中于此，游客往往逛逛西湖就去了别的城市，留不住客。面对西湖紧箍咒，黄巧灵向市政府抛出了两条破解之法：一是挖掘人文旅游素材。作为南宋都城，杭州的南宋文化十分丰富。二是延伸杭州的旅游半径，杭州不单有西湖，

21、也有钱塘观潮等盛景。杭州市领导对此大加赞赏，于是黄巧灵将自己的第一粒棋子点到了西湖和钱塘江之间。1996 年开业的宋城，便是盘活棋局的关键，便是这几个景点之间一枚“搭桥”的棋子。 探索期（19992005 年）：废墟上的乐园杭州乐园继成功开发宋城主题公园之后，宋城集团相继开发了美国城和杭州乐园两大主题公园。房地产标杆企业研究 13美国城依宋城而建，按 1:1 的比例复制了美国白宫，在空间上与宋城是一个“组团”，客源有一定保障。美国城投资 1.5个亿，1999 年 9 月开园，虽然接待游客业绩尚可，但效益一直并不如意。为此，宋城集团及时应变，2001 年便以美国城为中心兴建了华美学校。目前，白宫

22、大楼作为宋城总部使用。投资 3.7 亿元的杭州乐园位于萧山湘湖，在这片废墟上，黄巧灵仅仅花费了 9 个月，便建成了这个集休闲、娱乐、观光、度假、居住等功能为一体的综合性项目。建设之初，这个项目并不被看好。但黄巧灵设置了避免投资风险的“五道防线”：一是荷兰村、生态公园和马可波罗之旅主题公园的旅游收入；二是氡温泉度假村、商务酒店等餐饮住宿收入；三是水上会议中心、高尔夫俱乐部等休闲会所收入；四是地中海别墅、水街私人酒店等房产收入；五是建旅游高等院校。从这“五道防线”来看，此时，黄巧灵已经把注意力转到了休闲旅游上来，他开始注重景区的休闲度假功能。1999 年，宋城率先喊出了“景观房产”的概念，即在景区

23、内建造公寓别墅及商业配套。杭州乐园带动了周围土地的增值，很快便收回了投资。杭州乐园的开发，使得萧山旅游从无到有，迅速跻身全省前列。同时，政府也给了宋城在交通、拆迁等方面极大的支持。此后，萧山撤市建区并入杭州市，可以看出，旅游是城市化的先头部队，而宋城一直走在杭州城市化的前头。杭州城市化的先头部队2001 年 3 月，经国务院和省政府批准，萧山撤市设区。当时，很多部门和行业都还有着深深的独立烙印，宋城的事业率先模糊了行政区域的界限：萧山的地头上出现了一个“杭州”乐园，杭州的游客也源源不断地来到萧山消费。因此，杭州市领导都说过，没有宋城集团房地产标杆企业研究 14的尝试，就没有杭州地产的今天，宋城

24、一直走在杭州城市化的前头。 调整期（20062008 年）：休闲之都中的休闲城休博园早在 2000 年，黄巧灵就向杭州市政府献策，把杭州定位为“休闲之都”。杭州市政府经过多方研讨，果断采纳了他的建议，并在前面加上了“东方”两个字。从此，宋城的战略发展就与杭州“东方休闲之都”的定位紧密相随力争成为“中国休闲旅游第一品牌”。经过多方努力，杭州获得了 2006年休博会的承办资格。2006 年，宋城集团借势休博会，整合休闲旅游第一城。休博园占地 3700 亩，总建筑面积 128 万平米，分为海滩区、威尼斯水城区、湖畔区、杭州乐园区、生态园区、第一世界别墅区、苏黎士区、奥兰多区八个区，建筑风格极富异域风

25、情。会后，将其变成旅游文化综合体（rbd）,主要包括：浙江省文化创意产业园、大型购物广场、第一世界大酒店、酒店式公寓、第一世界大剧院、杭州乐园、生态园和景观房产等。2007 年，经过两年全新整改的杭州乐园隆重开园，定位于游乐类主题公园，分为狂欢嘉年华区、水公园区、金矿小镇、荷兰花街、鹿特丹街五个区块。2008 年，动漫乐园建成，位于休博园区，连续 3 年承办中国国际动漫节。在休博园区，杭州乐园是旅游的集中点；第一世界大酒店群能提供独具主题特色的配套服务；文化创意产业实验区不单是创意产业孵化器更是经济发展的引擎；围绕湘湖开发的景观地产群不仅提升了休博园地块的档次还带旺了休博园的人气；奥特莱特品牌

26、直销广场不但支撑起了休博商圈，而且使该板块的商业休闲成为一种主流。 快速发展期（2009现在）：宋城股份上市，强化大本营，并异地扩张2010 年 12 月，宋城股份首次公开发行 a 股并在创业板上市，成为“中国旅游演艺第一股”。建立于 2000 年的宋城股份主营业务包括文化类主题公园宋城景区和演艺节目宋城千古情、游乐类主题公园杭州乐园及杭州动漫馆，形成了带房地产标杆企业研究 15有鲜明创新特性的“主题公园旅游文化演艺”的业务模式，一直以来都是杭州旅游市场的重头戏。此时，宋城集团已将宋城股份定位为经营核心，并开始由杭州向全国迈出扩张步伐。2011 年，公司在强化杭州大本营、推出吴越千古情、宋城二

27、期及烂苹果乐园（原动漫馆）的同时，更是在数个全国一线旅游目的地推出文化主题公园和旅游演艺产品“千古情”系列。2012 年，将着重落实三亚、泰山、丽江、石林等落地项目的推进。此外，公布投资一线的还有九寨沟、张家界、北京项目。图表 3：宋城集团异地项目分布资料来源：公司年报、高通智库二、宋城股份宋城股份于 2000 年 11 月整体变更设立，2010 年 12 月创业板上市。控股股东宋城集团成立于 1997 年 11 月，持有公司 3.696 亿总股本的 34.70%。实际控制人黄巧灵先生为房地产标杆企业研究 16公司董事长，直接及间接持有 56.37%股权，黄巧灵先生及其家族合计共持 58.75

28、%股权。图表 4：宋城股份产权控制图资料来源：公司公告（一） 市场表现从 2008 年至 2011 年，宋城股份的总资产由 4.52 亿元增长到 30.41 亿元，复合增长率高达 161%，净资产由 1.76 亿元增长到 27.04 亿元，复合增长率达到 198%。房地产标杆企业研究 172011 年，公司实现营业收入 5.05 亿元，同比增长 13.44%，归属于上市公司股东的净利润 2.22 亿元，同比增长 36.05%，每股收益 0.6 元。图表 5：2008-2011 公司资产增长图表 6：2008-2011 公司收入增长资料来源：公司年报、高通智库目前公司营业收入均来自杭州本地，其中

29、，宋城景区基本上占公司 70%左右的营业收入，但其占比呈现不断下降的趋势。随着杭州乐园以及动漫乐园（预计今年三季度正式开业）的客流和收入增长，未来宋城景区的收入占比还会逐渐下滑。图表 7：2007-2011 公司营业收入构成资料来源：公司年报、高通智库房地产标杆企业研究 182011 年，由于公司新签异地复制项目较多，市场拓展力度加大，同时为提升公司品牌知名度而增加广告费投入，公司销售费用率 8.30%，较上年提高了 1.47 个百分点。由于员工人数增加，并新增吴越千古情演出的研发费用，公司管理费用率 9.90%，较上年同期增加 0.77 个百分点。2011 年公司财务费用为-1316.53

30、万元，同比减少 155.11%，主要由于公司归还银行借款、利息支出减少，同时存款利息增加所致。图表 8：2008-2011 公司三费率资料来源：公司年报、高通智库公司毛利率按照不同景区进行分解，2007-2011 年宋城景区的毛利率一直稳定在 80%以上的水平，明显高于杭州乐园（50-60%）和动漫乐园。这主要是因为宋城景区经过多年培育的演艺节目宋城千古情，其客流量已成规模、观看人数稳定增长，而且演艺节目属于轻资产模式（主要是由演艺场次、票价驱动）。杭州游乐园属于重资产模式，依靠各种娱乐设备吸引游客前往，仅依靠门票收入，因此利润率较低。但随着吴越千古情的逐渐成熟，公司整体毛利率水平应有进一步的

31、提高。图表 9：2007-2011 公司产品毛利率房地产标杆企业研究 19资料来源：公司年报、高通智库基于公司较强的管理能力和盈利能力，公司的毛利率和净利率一直稳定在国内同类上市公司前茅。同时，随着公司规模的不断扩大，规模效应不断体现，尤其是公司不断复制的千古情系列演艺节目，极大地提升了公司的利润水平。图表 10：2008-2011 国内景区毛利率比较图表 11：2008-2011 国内景区净利率比较资料来源：公司年报、高通智库资产负债率方面，2010 年公司上市后募得资金 21.3 亿元，超募资金额达 15.3 亿，解决了高负债运营的困境。在未来 6 个项目的异地扩张过程中，项目将采用分批开

32、发的方式（平均 1年新推 1-2 个项目），从已公布的项目投资预算来看，单个项目投资额从 2 亿至 4.9 亿元不等。因此在总额度不大的情况下，异地扩张并不会对公司产生资金方面的压力。图表 12：2007-2011 公司资产负债率房地产标杆企业研究 20资料来源：公司年报、高通智库（二） 宋城景区及宋城千古情1、概况宋城景区是一家宋文化主题公园，于 1996 年正式营业，地处西湖风景区西南，占地 100 亩，位于浙江省唯一的国家级旅游度假区杭州之江国家旅游度假区。建筑形式上，以宋代古建筑为主题，依据宋代杰出画家张择端的清明上河图画卷，在线了宋城都市的繁华景象。宋城景区共分为九龙广场区、清明上河

33、图再现区、宋城广场区、仙山琼阁区等景观区。图表 13：宋城景区平面图房地产标杆企业研究 21资料来源：公司公告宋城景区的核心产品宋城千古情是公司历时十余年精心打造的旅游文化演艺节目，以杭州地区历史文化、神话传说、民间故事为主线，精选白蛇传、梁祝和岳飞抗金等故事元素，高度凝练了杭州当地民俗文化和南宋历史的精粹。以舞蹈和戏曲为主要表现形式，融合了杂技、武术、歌曲、马戏、民俗展示、茶艺表演等多种艺术形式。全剧共分为良渚之光、宋宫宴舞、金戈铁马、西湖传说四个主题，以及尾声魅力杭州。宋城景区秉承“建筑为形、文化为魂”的经营理念，以宋城千古情为核心产品，以各种大型文化创意主题活动和奇人绝艺、民俗表演为有益

34、补充，围绕宋文化主题，为游客提供景区游览观光、大型演艺节目宋城千古情欣赏和其他情境体验、休闲、娱乐服务。图表 14：宋城景区其他旅游休闲节目项目主要内容宋文化景观类仿宋楼门楼、宋城民间工艺馆、宋城雕塑文化长廊等作坊表演类土布坊、竹编铺、手绣鞋艺、打糍粑、麦芽糖、弹棉花等七十二行老作坊民俗表演类越剧孔雀东南飞、张家班杂技、彩楼抛绣球、宋皇迎宾、皮影戏、木偶戏等古代游乐互动类怪街、鬼屋、佛窟探秘等文化创意主题活动宋城新春大庙会、宋城女人节、清明祭祀大典、火把节、泼水节、端午风俗节、中秋拜月大典、南宋民俗节等房地产标杆企业研究 22资料来源：公司公告、高通智库2、经营状况宋城景区依靠其深蕴“宋文化”

35、的独特景观，编排新颖且不断创新的演艺节目宋城千古情，以及各类民俗表演等内容，吸引众多海内外游客。宋城景区的营业收入目前主要依靠门票收入和宋城千古情演出收入，2007-2010 年游客人均消费分别为 53、68、73、85 元，2011 年增至 102 元。2011 年宋城景区客流量达到 332.7 万人次，同比 2010 年下降了 12%。这主要是因为 2010 年上海世博会拉动了当年的客流量，2011 年有所回落。但由于票价提升等原因，2011 年宋城景区实现营业收入 3.41 亿元，相对于 2010 年同比增长6.3%。图表 15：宋城景区 2007-2011 收入及客流量资料来源：公司年

36、报、高通智库 “宋城千古情“在宋城景区内的宋城大剧院演出，演出座位 3000 座，每天演出场次根据旅游旺季淡季进行调整，淡季时 2-3 场左右，2010 年世博会期间最高峰时可安排 8 场演出，2009、2010、2011 年演出场次分别为 1331 场、1800 场和1200 场，平均上座率在 70%左右。演出票价 2011 年进行了1 次上调，目前的窗口票价分为 3 档：贵宾席 140 元、尊宾席160 元、豪华席 360 元。由于宋城景区 80%的游客为团队游客，票价可以进行一定程度的折扣，根据调研，结算票价大致在 5-6 折左右。2007-2011 年，宋城景区游客观看宋城千古情演出的

37、比例在稳步攀升，其百分比从 2007 年的 67%上升到 2011 年房地产标杆企业研究 23的 79%。2007-2010 年，宋城千古情平均上座率维持在67%-68%左右。2011 宋城千古情全年演出 1240 多场，上座率 70%左右（剧院座位 3000 个左右）。这样出色的表现，主要有两方面原因：首先，宋城千古情经过不断的改进和创新，节目质量和舞台效果不断提高，其知名度和影响力越来越大， 2011 年公司继续推进对宋城景区核心产品宋城千古情的提升，完成对金戈铁马和魅力杭州两幕改版；推出了首届河灯节、水乡民乐、水上越剧等项目，民俗项目新增婚庆游街、包公巡视等走街节目。这吸引了更多的游客愿

38、意观看演出，而且市场反馈良好。其次，公司不断加强与旅行社的渠道营销，广告营销（包括上海、杭州等地的公交广告，社区广告等），这些都有力地提高了宋城千古情的渗透度。2012 年宋城二期将开业，公司继续夯实宋城景区，丰富两岸水边景致，另外增加了一个综合体（大约 2 万平方米左右的商铺面积）和一些民俗活动、团餐、4-5 个体验中心、购物空间、游乐空间等。宋城景区将由单一景区向混合型方向发展，新建了 4 个剧院，致力于打造杭州的“百老汇”，剧院将播放佛乐、歌舞剧、越剧等，预计今年 5 月份正式开业。同时，公司不断加强营销和广告力度，拓展旅行社资源（目前宋城景区的客源主要是以团队客为主，占比大约 80%-

39、85%），以使游客数量能保持平稳增长。（三） 杭州乐园及吴越千古情1、概况杭州乐园位于杭州市萧山区，占地 10 万平米，于 2007 年底正式营业。杭州乐园于 2010 年 12 月 1 日闭园整改，并于 2011 年 4 月 2 日重新亮相。整改后的杭州乐园陆续推出玛雅部落、冒险岛、失落丛林、童话王国、水公园、吴越古城等区块。同时，杭州乐园还与浙江卫视合作打造“冲关我最棒”，起到了良好的宣传与口碑效应。园区内增加卡通、魔术、杂技、街舞等与游客互动类表演。主题突出、项目丰富以及人气活动提升了园区形象，大大提高了景区的知名度和接待游客人数。房地产标杆企业研究 242012 年 2 月 15 日，

40、公司在杭州乐园推出吴越千古情演艺节目。吴越千古情完善了杭州乐园“主题公园+旅游文化演艺”经营模式。该剧以吴越文化为根基，围绕吴越争霸、西施范蠡的爱情故事，利用声、光、电、水、气等多种舞台技术，呈现出较好的舞台效果。图表 16：杭州乐园平面图资料来源：公司公告2、经营状况杭州乐园主流客群为中青年，定位倾向于满足中档客群的消费需求。杭州乐园的客源主要来自杭州本地及周边地区的散客，散客占比大约 80%左右，区域性特征较为明显。图表 17：杭州乐园跨区域游客分布图表 18：杭州乐园省内客群分布房地产标杆企业研究 25资料来源：公司公告杭州乐园 2008-2010 年间游客数量与营业收入均保持了年均 2

41、0%-30%的增幅。2011 年前 3 个月杭州乐园整改闭园的情况下，杭州乐园全年入园游客达 106 万人次，经营期的 9 个月与 2010 全年相比，游客人数增长 36.77%。2011 年杭州乐园实现营业收入 1.21 亿元，相对于 2010 年同比增长 36.1%。图表 19：杭州乐园 2008-2011 年收入及客流量资料来源：公司年报、高通智库杭州乐园目前的营业收入主要由两部分组成：一部分是门票收入（门票价格 2012 年起从 120 元提高到 160 元），另一块是水公园夜游单独收费 50 元。由于杭州乐园主要是以散客为主，因此，其门票的折扣率较低，游客在园中的人均花费较高。经过计

42、算，其人均花费从 2009 年的 95 元提高到 2011 年的 114 元，增幅达到 20%左右。2012 年 2 月，“吴越千古情“在杭州乐园景区开演，复制了”宋城景区+宋城千古情“的营业模式，目前该演出还处于房地产标杆企业研究 26征询各方意见的阶段，预计至 2012 年中演出正式定型，下半年将为公司贡献稳定收入。对于杭州乐园新推出的吴越千古情节目，我们认为它对宋城千古情的影响很小，原因如下：首先，宋城千古情定价比较高，偏向中高端游客；吴越千古情定价较低，偏向中低端游客。其次，吴越千古情在萧山地区，离杭州市区较远，离宋城景区更远。在萧山推出吴越千古情，可以吸引在萧山过夜的商务客人来看演出

43、（萧山有很多工业企业，商务客人较多）。再次，宋城景区团客占比 80%-85%，而杭州乐园景区散客占比 80%左右，它们两者的客源结构不同。此外，预计 2012 年年底之前，杭州地铁 1 号线将正式通车，1 号线的起始站湘湖站位于杭州乐园附近，开通后将改善目前杭州乐园附近的交通状况，进一步提升客流量。基于票价的提升和客流量的增加，杭州乐园在 2012 年将成为宋城股份的重要利润增长点。（四） 动漫乐园动漫乐园位于杭州市休博园区，总建筑面积大约 4 万平米，自 2008 年建成后，连续 3 年承办中国国际动漫节。目前，正在改建为“烂苹果乐园”，预计今年三季度将正式开业。公司希望将它建成一个以动漫文

44、化为主题，用动漫和科技的手法，以丛林、海洋及阳光沙滩为氛围背景，以小主人公“烂苹果”的经历为故事线，以青年和儿童为目标群体，将其打造成为魔幻的亲子乐园、成人的童话世界，从而进一步完善公司的游乐服务链，使公司的主要客户群体实现从少儿到成人的市场全面覆盖。（五） 异地扩张2011 年，公司充分抓住目前国内对旅游和文化产业大力扶持的政策机会，在杭州之外的国内其他一线旅游城市布点，不断将“主题公园+旅游文化演艺”的模式进行复制和异地拓展，并且选择的都是国家 5a 级风景区，客流有保障。其中，三亚、丽江、石林、泰山等 5a 级风景区项目已经正式落地，后续还有峨眉、武夷等项目在跟进。早在上市之前，宋城股份

45、就有意拓展三亚业务，但由于土地等原因延期。目前公司根据宋城景区的经验，调整三亚项目房地产标杆企业研究 27规划，将是集演出、游乐、餐饮、购物于一体的旅游综合体，预计于今年四季度开业。图表 20：公司已公告的异地项目项目项目名称名称项目地点项目地点项项目目面面积积项目内容项目内容投资投资金额金额预计预计开业开业时间时间项目所在地游客项目所在地游客人数人数三亚三亚项目项目三亚市迎宾大道西北区块80亩主题公园+三亚千古情4.9亿元2012 年四季度2011 年接待过夜人数 1021.07 万人次，旅游总收入 160.71 亿元丽江丽江项目项目丽江市玉龙县，靠近丽江古城140亩主题公园+丽江千古情3.

46、34亿元2013 年2011 年接待游客1184.05 万人次，旅游总收入152.22 亿元石林石林项目项目云南省昆明市石林县旅游度假区中区景区67亩阿诗玛2.2亿元2013 年2011 年接待游客278 万人次泰山泰山项目项目山东省泰安旅游经济开发区内天平湖西岸230亩主题公园+泰山千古情3.5亿元2013 年初2011 年接待游客3727 万人次，旅游收入 318.7 亿元武夷武夷山项山项目目武夷山市战备路西侧，与武夷学院毗邻350亩主题公园+武夷千古情待定待定2011 年接待游客1573.47 万人次，旅游收入 191.18亿元峨眉峨眉山项山项公布投资意向100主题公园+峨眉约 2亿元待

47、定2011 年接待游客542 万人次，旅房地产标杆企业研究 28目目亩千古情游收入 65.9 亿元九寨九寨沟项沟项目目公布投资意向张家张家界项界项目目公布投资意向 峨眉峨眉山项山项目目公布投资意向资料来源：公司年报、高通智库1、 选址对于公司的异地拓展，其选址和节目的推出具有一定的内在逻辑：首先，公司选择的景区都是 5a 级风景区，而且可以说是5a 级景区中最顶尖、最有名气的景区。这些景区经过多年培育，已经形成了相当稳定的客流，有利于公司迅速打开市场，尽快盈利。例如，峨眉山景区 2011 年游客接待量达到 542 万人次；丽江 2011 年游客接待量达到 1184 万人次；三亚 2011 年接

48、待游客总数达到 1021 万人次；石林 2011 年接待游客达到 278万人次。其次，公司选择的景区都是人均停留时间较长的景区，比如三亚、丽江、武夷山、峨眉等地，2010 年人均停留时间均在 2-3 天左右。较长的人均停留时间既避免了和已有演艺节目的竞争（比如观众可以既看印象系列的节目，也可以看千古情系列节目），同时又增加了游客在主题公园的停留时间和消费。2、资金项目建设方面，异地扩张项目将主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。公司 2010 年成功上市募得资金 21.3 亿元，超募额达 15.3 亿（其中 3 亿留底补充流动资金）。从已公布的项目投资预算来看，单个项目投资额从 2 亿至 4

49、.9 亿元不等，泰山、石林、峨眉山、三亚、丽江项目预计投资总额为 15.94房地产标杆企业研究 29亿，以目前分期分批式地方式开发，我们认为资金方面将足以支撑公司的异地扩张。项目运营方面，以旅游文化演艺为主体的运营模式表现出较典型的价值投资中“高护城河+低日常运营成本“的特点。随着前期建设的完成，项目进入日常经营期后，日常经营成本中占比最大的三块为人工成本、折旧费和日常物料消耗。而相对于营业收入，营业成本占比较少，项目将表现出较高的毛利率，如果进而加回折旧的影响，项目将带来健康的现金流。图表 21：宋城景区主营业务成本资料来源：公司年报、高通智库3、 演艺节目竞争类似于宋城千古情的演艺项目在杭

50、州有印象西湖、西湖之夜等类似品牌的竞争，在全国更是有诸多竞争对手。比如桂林的印象刘三姐、丽江的丽水金沙、泰山的封禅大典等等。但是能够持续专注的打造一个品牌，具备较强的商业化运作能力和较高的节目编演水平的却是屈指可数。比如印象系列等，大多是政府主导下的，以宣传地区文化、旅游特色的为主，较少关注成本控制和市场化营销手段，在节目质量管理上也相对缺乏专业人才，不足以对宋城的项目拓展构成很大威胁。 图表 22：异地演艺节目竞争项目地址座位数演出场次 开演时间 票价房地产标杆企业研究 30丽水金沙 云南丽江 1500 左右旺季 4场，淡季1 场2002 年140、160、180印象丽江 云南丽江1700每

51、天 2场，受天气影响190、260封禅大典 山东泰安2756每天 1场2011158、188、228火凤凰海南三亚 已停演浪漫天涯 海南三亚 已停演资料来源：高通智库即便考虑到品牌之间的竞争，对于外地过夜游的团队旅客，只要日程超过 2 天，通常都会被安排多个晚上的活动。而演出正好填补了晚上无法游玩景点的空缺。宋城的演艺节目和其他当地演艺节目并不是形成了你死我活的竞争关系，而是多个演艺节目可以同时成为游客的消费产品。三、宋城股份核心竞争力分析（一）行业竞争力及政府支持1、主题公园行业主题公园主要为游客提供某种特定主题人文景观的观光游览服务，通常围绕该主题对园内的建筑、娱乐内容、植被、游乐设施和其

52、他元素进行统一设计和氛围包装，以构成容易辨认的特质和游园线索，从而满足游客观光旅游、文化体验和休闲娱乐等需求。目前世界范围内主题公园行业出现了迪斯尼乐园、环球影城等知名品牌，国内也出现了欢乐谷、宋城等品牌。我国主题公园有两种代表模式，“珠江模式” 以深圳华侨城主题公园群（锦绣中华、世界之窗、中华民俗村、欢乐谷）为代表，特点是在一地主题公园集中布局，针对不同的目标市场，功能互补，成功的关键是区位优势和市场优势，其主要特征是移植。“长江模式”以苏州、无锡、常州等城市的主题公房地产标杆企业研究 31园（苏州乐园、无锡唐城、三国城、水浒城、常州恐龙园）为代表，采取了错位竞争的战略手段。这种模式以挖掘地

53、方文化而成功。宋城就属于这种长江模式，与其周边主题公园形成错位竞争。图表 23：主题公园的“长江模式”资料来源：公开资料2、旅游文化演艺行业旅游文化演艺行业通常依托于丰富的旅游资源，以游客为主要服务对象，综合运用歌舞、杂技、曲艺等艺术表现形式，为游客提供突出当地历史文化特色和民俗风情的各种演艺节目。目前全国已有多台旅游文化演艺，分散在不同的旅游城市，尚未出现具有规模效应的企业，整体行业处于发展不充分、行业集中度较低的阶段。即使是受益于张艺谋、樊跃、王潮歌名人效应的“印象”系列，也分属于不同运营公司，而“千古情”是第一个统一由一家公司向异地复制的旅游演艺项目，因此“千古情”运作团队的经验保障了异

54、地项目的成功复制。图表 24：“印象”系列节目运营情况运营公司出资方印象西湖印象西湖文化发展杭州商业资产、杭州风景园林发展、浙江天华广电、北京印象文化、杭州广电、房地产标杆企业研究 32杭州日报印象丽江印象丽江旅游文化玉龙雪山景区投资管理公司印象刘三姐桂林广维文华广西维尼纶、广西文化艺术印象海南岛海南印象文化旅游海口旅游投资控股、北京印象文化资料来源：高通智库 “宋城千古情”演出目前已运营十余年，演出场次 12500次左右，公司运营团队已积累了丰富的经验。以黄巧灵董事长为代表的管理层与核心人员从事主题公园和旅游文化演艺行业经营管理工作多年，对行业发展有着深刻认识，积累了丰富经营管理经验。产品设

55、计及创作之初，公司根据市场调研结果，依靠专业的设计和创作团队，把市场需求和艺术需求有机融合于主题公园和旅游文化演艺作品中；在进行品牌推广之时，公司通过专门的营销公司和广告部，综合运用针对团队游客的一体化营销策略以及针对散客和商务终端市场的多样化营销策略，迅速占领较大的市场份额；服务和持续创新方面，公司制定完善的市场反馈机制，及时了解市场需求的变化，对业务和服务进行改进和完善；公司在内部推行经营目标考核机制，对管理人员推行 kpi 考核办法，对普通员工进行月度和年度考核。3、政策支持2011 年 8 月 5 日国家发改委发布关于暂停新开工建设主题公园项目的通知指出：一、暂停新的主题公园建设。二、

56、上报主题公园建设情况。三、上述限制建设和要求上报的主题公园项目的墓本要求是：现代建设的、吸引游客参与并收取门票的营利性人工景观、游乐设施等，且该项目规划（或实际）总占地面积在 300 亩以上或规划（或实际）总投资在 5 亿元以上。发改委此次新政实际上是 2003 年关于加强主题公园建设审批管理的通知的延续和加强，其目的，一是进一步加强主题公园行业的监管，规范国内主题公园旅游市场；二是进一房地产标杆企业研究 33步调控房地产市场，防止部分企业以主题公园开发名义开发商业房地产项目。分析认为“一刀切”政策旨在规范市场，增加行业壁垒，有利于以华侨城、宋城股份为代表的、有丰富建设经营经验的大型规范企业市

57、场经营和长远发展。国家旅游局 2011 年 11 月 23 日进一步下发关于进一步加快发展旅游业促进社会主义文化大发展大繁荣的指导意见，重在强调建设文化旅游等精品项目。文化部 2012 年 2 月 28 日发布文化部“十二五”时期文化产业倍增计划，重点指出：要使文化旅游成为文化产业和旅游产业新的经济增长点和重要支撑。文化和旅游，本就相辅相成。政策利好的叠加效应将加大给予以旅游文化的高附加值有效的结合主题公园模式的公司在未来五年的快速成长机会。宋城股份将旅游文化的高附加值有效的与主题公园模式相融合，使其同时享受了旅游业和文化产业的双重行业优势。而旅游产业和文化产业也是未来五年政府将给予大力扶持，

58、符合国家战略结构转型要求、居民消费升级最先受益的行业。2011年，宋城股份共获得 11 项政府补贴，累计金额达 1965 万元。其中，财政部核准的文化产业发展专项资金给予宋城千古情项目的贷款贴息一项就达 1600 万元。此专项资金补贴将延续 3年，旨在对公司贷款利息的 80%进行贴息，直接货币资金返还。图表 25：2011 年公司获得政府补贴明细项目2011 年十七家上市企业奖励科学技术类奖励1,000,000.002010 现代服务业突出贡献十佳企业奖励150,000.00大企业大集团规模奖励50,000.00旅游西进专项资金补助600,000.00动漫节展位搭建补助100,000.00文化

59、部奖励100,000.00寻之旅扶持经费500,000.00大篷车歌舞团演出（寻之旅）项目250,000.00房地产标杆企业研究 34宋城千古情等项目贷款贴息16,000,000.00杭州市财政局旅游宣传费100,000.00会展项目扶持资金800,000.00合计19,650,000.00资料来源：公司公告、高通智库（二）完善的人才机制公司采取市场化的激励机制和内部人才选拔机制，建立了稳定高效的创作、演艺和营销团队。此外，通过监督机制保证公园品质和演艺产品质量以支持公司同时经营多个主题公园和大型旅游文化演艺节目。1、创作公司拥有独立完整的规划设计和创作演出团队，通过制度保障规划和演出质量，不

60、依赖个别人才。公司在旅游文化演艺的创作编排过程中，能够根据行业和市场的变化，不断融入自身的灵感和原创性的内容，每年保持修改，及时获取和融合新鲜元素，使节目与时俱进，呈现鲜明的特质。宋城千古情的投资方、剧目编排方(导演组)是一体的。编导团队包括总裁、副总裁、市场部老总、艺术总监等，团队成员稳定，流动性小。编导团队决定节目思路，艺术总监全面负责宋城千古情节目的整改，这样的架构便于对节目内容进行编排和不断反馈、改进、创新“一月一小改、一年一大改”、“常演常新”。2、演艺宋城艺术团业已实现较好的人才梯队建设。公司与浙江旅游职业学院合作成立“浙江旅游职业学院宋城学院”，使公司的人才储备和培训机制更加完善