基金持有人的利益防护

1、基金持有人的利益防护 基金份额持有人，国内简称之基民，作为证券市场投资者的一分子，其利益保护问题一直是理论与实践中研究的热点话题。但现实中，基金持有人的切身利益常常得不到保护。根据wind资讯数据显示，2011年上半年，根据61家基金公司旗下763只基金的半年报披露，2011年上半年行业整体亏损1254.33亿元，各家基金公司无一实现正收益。基金市场的惨淡，基金抢购的火暴场面一去不返，基金的诸多问题逐渐凸显，作为重要参与者的基金持有人大部分面临着亏损的命运。因此，探讨如何更好的保护基金持有人权益已经迫在眉睫。 一、基金持有人利益保护的法理分析 （一）证券投资基金持有人法律保护的法哲学分析 从法

2、哲学的角度而言，对基金持有人的法律保护是证券投资基金矛盾发展的必然产物。证券投资基金作为基于信托原理的创新，既是规避原有法律的产物，同时也需要新的法律予以规制。从英国信托的发展历史来看，随着信托中出现了大量受托人不为委托人特定目的和受益人的利益运作的情形，使得受益人的法律保护问题日益凸显，英国的衡平法通过一系列的法院判例，确立了关于不同信托所适用的基本规则和处理信托事务的基本准则，明确了信托设立、变更、和终止的条件，委托人、受托人和受益人的资格、权利、义务以及责任等，赋予了法院对受托人的监督权和对信托的变更和撤销权。1 这样在信托制度合法化的同时，受益人的保护也成为信托立法的核心。对基金持有人

3、的保护也体现了法律的公平和正义之价值。公平是法律所始终奉行的一种价值观，是所有法律的精神和灵魂。鉴于基金管理人的机会主义倾向，随时有可能利用关联交易输送利益、利用内幕信息进行交易等，因此要求基金管理人公平对待所有持有人，以有效地履行受托人职责，就应有一个法律监督机制，以确保公平对待持有人，使持有人平等地获得足够的信息来做出正确的决策。亚里士多德围绕着城邦政治提出了其独特的正义观念，将正义分为普遍正义和个别正义。所谓的普遍正义是在理性原则指导下得以实施的最高德性，这就是中道，它是适合于大多数人的一种最好的生活方式。所谓的个别正义又有分配的正义和矫正的正义之分。其中，所谓分配的正义就是求得比例的相

4、称，即根据每个人的功绩、价值来分配财富、官职、荣誉等，它首先以承认人在体力和智力上天生的不平等作为前提，它强调按照每个人的功绩和价值来分配财富和官职。2 由于人类社会存在着不可避免的利益冲突，因此，需要建立一整套分配正义的原则，通过法律权利和义务可以将这一指导正义的原则法律化、制度化、具体化，指导适当、公正地分配社会福利和负担。对于证券投资基金而言，基金管理人基于信托原理承担着注意、忠实之信赖义务，但由于信息不对称、治理结构冲突等多重因素的影响，基金管理人有可能出现懈怠履行信赖义务的情形，并造成对基金持有人的侵权。因此，需要一套持有人保护机制来实现真正的正义。 （二）证券投资基金持有人法律保护

5、的法经济学分析 从交易成本的角度，如果市场交易成本过高而抑制交易，那么，权利应赋予那些最珍视它们的人。3科斯在企业的性质一文中认为，市场的运行是有成本的，通过形成一个组织，就能节约某些市场运行的成本。而企业的存在正是为了节约市场的交易成本，即用成本较低的组织体内的权威体系来取代依市场进行交易的制度。传统私人信托向投资基金发展的动力亦可以解释为是为了节约交易成本，即通过组成一个组织，以节约通过市场进行交易的成本。投资基金通过规模运营，减少了交易费用和信息搜寻费用，同时，又通过专家理财提高了收益，通过组合投资分散了风险4。在投资基金中，权利应赋予那些最珍视它们的人，持有人是基金财产的提高者，也是基

6、金风险的承担人，其投入的资金具有专用型，从经济学角度，在权利配置时需要向基金持有人进行倾斜，因此，也需要进一步强化对基金持有人权益保护。无论是契约型基金中的基金持有人大会，还是公司型基金中的基金股东大会都存在一个实际效果不佳的问题，即股东大会虚置。究其内在原因，从经济学角度，可以引用奥尔森所讲的集体行动的悖论。基金持有人参加持有人大会并进行表决是一种集体行为，其悖论之一是理性冷漠，其二是搭便车行为5。召集基金股东大会，提前将基金的重大事项告知股东，由基金股东独立评价这些重大事项的合理性并进行投票。股东需要付出大量的时间、精力，例如认真阅读提案公告，查阅大量资料等，其行为累计成本往往要超过投票获

7、得的预期收益。预期到这一结果，明智股东就不会参与投票，对此表现出理性的冷漠。在投资者对投票呈现理性冷漠的情形下，基金管理人就可能实际控制基金股东大会，使自己的提案顺利通过，基金管理人也将避开基金股东的监督而逃避其受托义务。如果某个基金股东认为其他持有人会对基金重大事项做出反应、进行投票，从而产生他所希望的集体行为的结果，该搭便车股东就有可能会决定省掉投票的成本，并分享其他股东的努力所带来的集体行为的任何收益。如果所有基金股东都这么想的话，就可能产生不出任何集体行为，届时每个股东都将失去获益的机会。因此，需要完善一套由内及外的制衡和监督机制，以有效保护基金持有人的权益。 二、基金持有人的法律定位

8、分析 （一）公司型基金模式下基金持有人的法律定位 根据之前公司型基金模式的介绍，基金投资者通过认购公司的股份，其法律定位为基金公司的股东，基金持有人之间的关系为股东之间的关系。基金持有人（股东）与管理层之间形成了广义的信托关系，基金2012年第1期中旬刊（总第468期）时代金融timesfinanceno.01，2012（cumulativetyno.468）持有人并不具体参与基金的运作，而是以一种委托-代理关系把基金管理权让渡给了基金公司董事会。董事会处于公司中心位置，行使基金股东所赋予的权利，代表基金决定基金管理中的重大决策，决定投资顾问的选择、批准投资顾问费率标准等。实际上，董事会也并不

9、具体负责基金的投资运作，而大多是引入投资顾问等进一步延长了持有人的委托代理链，因此，也要求董事会承担重要的监督作用。根据委托-代理理论，由于代理情况的存在和契约自身的不完全性，公司内部的剩余控制权和剩余索取权必然发生分离，即拥有剩余控制权的人不拥有剩余索取权，而拥有剩余索取权的人又不拥有剩余控制权。#p#分页标题#e# （二）契约型基金模式下基金持有人的法律定位 在契约型基金模式下，基金持有人在购买基金份额时，依基金合同约定成为基金合同的当事人。基金即通过一系列合同的安排，使基金持有人和基金管理人同为合同的当事人。而该基金合同，实际上是格式合同，由基金管理人、基金托管人制定，基金持有人本事并不

10、参与基金合同条款的谈判和制定。在格式合同模式下，基金持有人只能选择参与或不参与成为合同当事人，而没有谈判、改进合同条款的权利。在排除一方当事人参与谈判机会的情形下形成的民事关系，当事人权利义务关系通常做不到公平和完全合理的，也就是说基金持有人先天处于弱势地位。 三、我国证券投资基金持有人利益保护的缺陷分析 我国契约型证券投资基金组织结构的核心是：基金管理人是基金的发起人，并依据信托契约进行投资运作，基金托管人依据信托契约负责资产的保管，并对管理人的基金运作活动实行监督，投资者（基金持有人）享有资产所有权，受益分配权，剩余资产支配权等法定权益。6由此，实践中各方均围绕基金管理人的要求运作，这在维

11、护基金持有人利益方面存在着不容小觑的缺陷。 （一）持有人利益代表缺位，基金持有人大会形同虚设 现有的基金治理架构中，基金持有人将其基金资产委托给基金管理人以后，便不能直接参与甚至干预基金管理人对基金资产的运作、管理。代表基金持有人共同利益的基金持有人大会是该治理结构中的最高权力机构，基金持有人监督约束基金管理人的权利只能由基金持有人大会来行使。我国证券投资基金法第75条赋予了基金持有人大会转换基金运作方式、更换基金管理人或者基金托管人、提前终止基金合同等权力，第72条规定了基金持有人大会的召集制度。但当前，基金持有人大会召集制度的可行性较差，当基金管理人与基金持有人发生利益冲突时，让基金管理人

12、召集基金持有人大会是不现实的，基金托管人也难免因与基金管理人存在千丝万缕的利益关系偏向基金管理人，而不愿召集基金持有人大会。同时，由于基金持有人数量众多，意见分散，由基金持有人自行召集持有人大会可行性也很小，因此造成基金持有人大会名存实亡，也无法及时、充分的行使对基金管理人的监督职责。 （二）基金治理结构与基金公司治理结构的矛盾 在设计保护基金持有人利益制度时，我国单一契约型基金公司治理结构将我们的视野注重于强调基金公司治理，而往往忽视了对基金治理的深入研究。我国目前基金公司治理制度已经无法有效实现投资者利益优先的目的，无法有效平衡基金持有人利益、员工利益和股东利益，基金持有人缺乏对基金管理公

13、司的有效监督，基金持有人利益优先原则难以得到有效执行。在当前的股权门槛要求下，基金管理公司的股权结构大多存在一股独大问题，基金的所有权与管理权相分离。在此情形下，基金管理人如果其自身利益与基金持有人发生利益冲突时，将不可避免地产生基金管理人职业道德风险和内部人控制倾向。基金治理结构失衡，基金管理人与基金持有人之间严重的信息不对称，也是我国契约型证券投资基金的制度性缺陷所在。尽管我国证券投资基金法规定基金托管人应当履行的职责包括按照规定监督基金管理人的投资运作，同时也设置了基金持有人大会制度，但是这种外部监管机制是软弱无力的，而很关键的一点应归结到对基金管理人的监督和制约上。 在基金持有人无法实

14、施和准确的监督基金管理人时，基金管理人就可能不忠实、信赖的履行其管理、运营基金的受托职责，而且在基金投资、交易、销售等不同环节还可能会为了谋求一己私利做出一些损害、牺牲基金或基金持有人利益的不当行为。在基金投资者成为弱势群体和基金持有人约束软化等情况下，基金管理公司当然会考虑将其股东利益置于最优先地位，股东出于经济利益考虑，往往忽视基金持有人的利益，从而无法实现保护基金持有人利益这一基金治理之要求。 （三）基金托管人地位缺乏独立性，监督流于形式 理论上，基金管理人受到基金持有人和基金托管人的双重监督，基金管理人作为机构投资者在证券市场里应与其他机构投资者和个人投资者处于平等地位。但是在我国的证

15、券投资基金中，作为基金主发起人的基金管理公司，同时又被选聘为基金管理人，导致基金契约的签订几乎成了基金管理公司的独角戏，这种架构设置不利于对基金管理人的选聘和后续监督。现行证券投资基金法第三十条虽然强化了基金托管人的监督权利义务，扩大了监督范围，在一定程度上改变了目前托管人受制于管理人的局面，但仍存在以下问题：一是对于基金托管人违反监督义务的主观要件要求太低，本条规定将其主观要件限定为发现，可见基金托管人必须已知或明知基金管理人的违规违法，而对于基金托管人应知而未知的情形，基金托管人则不必负责。这种规定显然不利于强化基金托管人的监督义务。二是缺乏基金托管人获取信息的义务和权利的规定，同时相应缺乏基金管理人提供有关信息的义务的规定。基金托管人与基金管理人在投资决策