第七章 第二节现金流量及计算

1、引例引例第二节第二节 现金流量及其计算现金流量及其计算 假如一家公司今天以假如一家公司今天以100万元现金购买一座大楼，会计万元现金购买一座大楼，会计按照直线折旧法按照直线折旧法20年计算，报废后无残值，当年会计上的支年计算，报废后无残值，当年会计上的支出只有出只有5万元。因此，当期会计利润减少了万元。因此，当期会计利润减少了5万元，剩余的万元，剩余的95万元在以后万元在以后19年内分期摊销。年内分期摊销。 假如资产的出售者要求购买者立即支付款项，对于购买假如资产的出售者要求购买者立即支付款项，对于购买公司来说，购买当天的实际成本是公司来说，购买当天的实际成本是100万元。因此，这万元。因此，

2、这100万万元应该看作是资本预算中现金的立即流出。元应该看作是资本预算中现金的立即流出。财务会计强调税后净利润财务会计强调税后净利润财务管理强调现金净流量财务管理强调现金净流量一、现金流量的定义一、现金流量的定义 在项目投资决策中，现金流量是指投资项目在其在项目投资决策中，现金流量是指投资项目在其计算期内因发生的各项现金流入量与相机流出量的统计算期内因发生的各项现金流入量与相机流出量的统称。现金流量包括称。现金流量包括现金流出量现金流出量、现金流入量现金流入量和和现金净现金净流量流量三个具体概念。三个具体概念。一定期间现金流入量和现金流出量的差额。一定期间现金流入量和现金流出量的差额。现金净流

3、量现金净流量=现金流入量现金流出量现金流入量现金流出量一个项目所引起的企业现金支出的增加额；一个项目所引起的企业现金支出的增加额；一个项目所引起的企业现金收入的增加额；一个项目所引起的企业现金收入的增加额；现金流出量现金流出量现金流入量现金流入量现金净流量现金净流量 在投资决策中，只有现金流量的在投资决策中，只有现金流量的“净增量净增量”才是有意才是有意义的。考察一个投资项目时，只需要考察其现金流量增量。义的。考察一个投资项目时，只需要考察其现金流量增量。 净增量净增量是公司接受一个项目引发的直接后果是公司接受一个项目引发的直接后果现金流现金流量的变化，即公司采用项目和不采用项目的现金流量差别

4、。量的变化，即公司采用项目和不采用项目的现金流量差别。二、会计利润与现金流量的联系与区别二、会计利润与现金流量的联系与区别 在长期投资决策中为什么不以会计利润作为评价项在长期投资决策中为什么不以会计利润作为评价项目经济效益的基础而要以净现金流量作为项目经济效益目经济效益的基础而要以净现金流量作为项目经济效益的基础？的基础？这是因为：这是因为： 会计利润基于权责发生制，会计利润基于权责发生制，收入收入- -成本成本= =利润利润 ，以，以此衡量企业经济效益，并不考虑收付的时间；现金流量此衡量企业经济效益，并不考虑收付的时间；现金流量基于收付实基于收付实现制，现制，现金流入现金流入- -现金流出现

5、金流出= =现金净流量现金净流量，以，以此衡量企业经济效益，与时间价值密不可此衡量企业经济效益，与时间价值密不可分。分。 1. 在整个投资有效期内在整个投资有效期内,利润总额与现金净流量总额利润总额与现金净流量总额是相等的是相等的,所以现金净流量可以取代利润作为评价净收益所以现金净流量可以取代利润作为评价净收益的指标。的指标。 2. 采用现金流量有利于科学地考虑资本的时间价值采用现金流量有利于科学地考虑资本的时间价值因素，在投资分析中现金流动状况比盈亏状况更重要。因素，在投资分析中现金流动状况比盈亏状况更重要。 会计利润与现金流量的差别主要体现在：购置固定资会计利润与现金流量的差别主要体现在：

6、购置固定资产要付出大量的现金，但不计入成本；固定资产折旧计入产要付出大量的现金，但不计入成本；固定资产折旧计入成本，却不构成实际的现金支出。成本，却不构成实际的现金支出。 垫支的流动资产及回收不影响利润的计算垫支的流动资产及回收不影响利润的计算,但流动资但流动资本在不同的时间流入与流出对现金流量分布产生影响。本在不同的时间流入与流出对现金流量分布产生影响。 现金流量不受人为因素的影响，可如实反映现金流现金流量不受人为因素的影响，可如实反映现金流量发生的时间与金额，能够保证投资方案评价的客观性。量发生的时间与金额，能够保证投资方案评价的客观性。 3. 3.采用现金流量不受人为因素影响，能使投资决

7、策更采用现金流量不受人为因素影响，能使投资决策更符合客观实际。符合客观实际。利润计算在一定程度上要受存货估价、费利润计算在一定程度上要受存货估价、费用分配、折旧计提方法的影响以及将未实际收到的销售收用分配、折旧计提方法的影响以及将未实际收到的销售收入作为收益，因此具有较大的随意性和风险，容易高估投入作为收益，因此具有较大的随意性和风险，容易高估投资项目的经济效益，存在不科学、不合理的成分。资项目的经济效益，存在不科学、不合理的成分。 一个项目能否维持下去，是以其收回的资金再投资为一个项目能否维持下去，是以其收回的资金再投资为前提，不是取决于是否有利润，而是取决于是否有现金用前提，不是取决于是否

8、有利润，而是取决于是否有现金用于所需的各种支付。于所需的各种支付。 三、现金流量的构成三、现金流量的构成 项目投资的现金流量，从时间特征上看包括：项目投资的现金流量，从时间特征上看包括： 1.1.初始现金流量。初始现金流量。即开始投资时发生的现金流量，即开始投资时发生的现金流量，包括固定资产投资、无形资产投资、开办费投资、流动包括固定资产投资、无形资产投资、开办费投资、流动资金投资、固定资产变价收入、资金投资、固定资产变价收入、其它投资支出（培训费、其它投资支出（培训费、考察与谈判费等）考察与谈判费等） 。 2.2.营业现金流量。营业现金流量。即投资项目使用后，在其寿命周即投资项目使用后，在其

9、寿命周期内因生产经营所带来的的现金流入（销售收入）和现期内因生产经营所带来的的现金流入（销售收入）和现金流出（金流出（成本、费用、税金支出，不含折旧）的数量。成本、费用、税金支出，不含折旧）的数量。 3.3.终结现金流量。终结现金流量。即投资项目完成时所发生的现金即投资项目完成时所发生的现金流量。包括流量。包括固定资产的残值、土地变价收入、流动资金固定资产的残值、土地变价收入、流动资金收回、清理支出等收回、清理支出等 。 （一）现金流入量的项目（一）现金流入量的项目 收入收入 主营业务收入、其他业务收入、主营业务收入、其他业务收入、 营业外收入、投资收益等营业外收入、投资收益等 期末资产回收期

10、末资产回收 期末固定资产残值回收期末固定资产残值回收 期末垫支流动资金回收期末垫支流动资金回收 国家补贴国家补贴 国家退税等国家退税等四、完整投资项目的现金流量构成四、完整投资项目的现金流量构成（二）现金流出量的项目（二）现金流出量的项目 固定资产投资支出：项目建设期初始投资固定资产投资支出：项目建设期初始投资 流动资产投资支出：垫支或追加流动资金流动资产投资支出：垫支或追加流动资金 各年的付现成本（剔除各年的付现成本（剔除非付现成本非付现成本） 付现成本总成本付现成本总成本 非付现成本非付现成本 各种税款：销售税金及附加、营业税、资源税、各种税款：销售税金及附加、营业税、资源税、 城市建设维

11、护税、教育费附加、城市建设维护税、教育费附加、 企业所得税等企业所得税等 其他现金支出其他现金支出如固定资产折旧、如固定资产折旧、开办费摊销开办费摊销通常在项目通常在项目投产时垫支投产时垫支五、估计现金流量应注意的因素五、估计现金流量应注意的因素1、沉没成本、沉没成本（Sunk Cost）已经发生的成本。已经发生的成本。由于沉没成本是在过去发生的，它并不因采纳或拒绝某由于沉没成本是在过去发生的，它并不因采纳或拒绝某一项目的决策而改变，因此企业在进行投资决策时一项目的决策而改变，因此企业在进行投资决策时不应不应考虑考虑沉没成本，即应考虑当前的投资是否有利可图，而沉没成本，即应考虑当前的投资是否有

12、利可图，而不是过去已经花掉了多少资金。不是过去已经花掉了多少资金。 某牛奶公司正在考虑建设一条巧克力生产线，作为某牛奶公司正在考虑建设一条巧克力生产线，作为决策前期调研，公司已经向一家咨询公司支付了决策前期调研，公司已经向一家咨询公司支付了10万元万元作为市场调研分析的报酬，这项支出是去年发生的。它作为市场调研分析的报酬，这项支出是去年发生的。它与这家牛奶公司管理层正面临的投资决策是否有关呢？与这家牛奶公司管理层正面临的投资决策是否有关呢？无关。无论公司是否采纳巧克力生产线的投资方案，这无关。无论公司是否采纳巧克力生产线的投资方案，这10万元已经不可收回，万元已经不可收回， 它与将来的任一决策

13、无关。它与将来的任一决策无关。例例2、机会成本、机会成本（Oportunity Cost）机会成本是指在决策过程中选择某个方案而放弃其他方案机会成本是指在决策过程中选择某个方案而放弃其他方案所丧失的潜在收益。所丧失的潜在收益。机会成本属于没有发生直接现金支出的成本，是一种失去的机会成本属于没有发生直接现金支出的成本，是一种失去的相对于被放弃方案而言的潜在收益，但却影响了现金流量的相对于被放弃方案而言的潜在收益，但却影响了现金流量的变化，在计算现金流量增量时变化，在计算现金流量增量时应该考虑应该考虑。机会成本与投资选择的多样性和资源的稀缺性相联系，有的机会成本与投资选择的多样性和资源的稀缺性相联

14、系，有的项目若考虑机会成本时，往往会使看上去有利可图的项目，项目若考虑机会成本时，往往会使看上去有利可图的项目，加上机会成本，实际上无利可图甚至亏损。加上机会成本，实际上无利可图甚至亏损。3、关联效应、关联效应侵蚀侵蚀（Erosion）关联效应指采纳投资项目对公司其他部门的影响，分为关联效应指采纳投资项目对公司其他部门的影响，分为互补互补关系关系与与竞争关系竞争关系，其中最重要的关联效应是，其中最重要的关联效应是侵蚀侵蚀，即在考虑即在考虑新产品现金流量增量时，要同时考虑其造成的老产品现金流新产品现金流量增量时，要同时考虑其造成的老产品现金流量的损失，两者之差才是采纳新产品项目的增量现金流量。量

15、的损失，两者之差才是采纳新产品项目的增量现金流量。例例 假设创新汽车公司正在计算一种新式敞篷运动轿车的净现值。假设创新汽车公司正在计算一种新式敞篷运动轿车的净现值。一些将要购买敞篷车的顾客本是该公司老产品如轻型轿车的拥护一些将要购买敞篷车的顾客本是该公司老产品如轻型轿车的拥护者。是不是所有的这种新式敞篷运动轿车的销售额和净利润都是者。是不是所有的这种新式敞篷运动轿车的销售额和净利润都是现金净增量呢？现金净增量呢？不是。不是。敞篷车所获得的现金流量一部分从该公司其他产品线上转敞篷车所获得的现金流量一部分从该公司其他产品线上转移而来的，这就是移而来的，这就是侵蚀侵蚀，在计算净现值时，在计算净现值时

16、应该考虑应该考虑进去。假如不进去。假如不考虑侵蚀，公司可能会错误地计算出敞篷车的净现值（比如考虑侵蚀，公司可能会错误地计算出敞篷车的净现值（比如1亿亿元）。如果公司的管理者能够辨认出大部分的顾客是从轻型轿车元）。如果公司的管理者能够辨认出大部分的顾客是从轻型轿车那里转移过来的，并且因此损失的轻型轿车销售额的净现值为那里转移过来的，并且因此损失的轻型轿车销售额的净现值为- -1.5亿元，他们将得出真实的净现值为亿元，他们将得出真实的净现值为- -0.5亿元（亿元（1亿元亿元- -1.5亿元）。亿元）。4、所得税、折旧、所得税、折旧所得税所得税 = =税前利润税前利润所得税税率所得税税率税前利润税

17、前利润= =主营业务收入净额主营业务收入净额- -主营业务成本主营业务成本 - -主营业务税金及附加主营业务税金及附加+ +其它业务利润其它业务利润 - -三三大期间费用大期间费用+ +投资收益投资收益+ +营业外收支净额营业外收支净额 = =总收入总收入- -总成本总成本 =营业收入营业收入- -营业成本营业成本 = =营业收入营业收入- -（付现成本（付现成本+ +非付现成本）非付现成本） =营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -折旧折旧折旧作为非付现成本，会增大成本费用额，减少税前利润，折旧作为非付现成本，会增大成本费用额，减少税前利润，减少所得税，进而增加当期现金流量。减少所得税

18、，进而增加当期现金流量。在估计现金流量时，必须将在估计现金流量时，必须将所得税所得税与与折旧折旧联系在一起考虑。联系在一起考虑。为什么折旧不属于现金流出？为什么折旧不属于现金流出？ 折旧是对固定资产磨损的补偿，在固定资产使用期间逐期折旧是对固定资产磨损的补偿，在固定资产使用期间逐期摊销到产品中去，是产品成本的重要组成部分。固定资产摊销到产品中去，是产品成本的重要组成部分。固定资产在购买时已经计为现金流出，如将折旧再次计为现金流出在购买时已经计为现金流出，如将折旧再次计为现金流出是一种重复计算。是一种重复计算。折旧是按照会计法定程序人为计入成本、鼓励投资的一种折旧是按照会计法定程序人为计入成本、

19、鼓励投资的一种经济范畴，它并不是真正意义上的现金流出，相反，它是经济范畴，它并不是真正意义上的现金流出，相反，它是企业的一种现金来源。企业的一种现金来源。税后净利润税后净利润=营业收入营业收入- -营业成本营业成本- -所得税所得税 = =营业收入营业收入- -（付现成本付现成本+非付现成本非付现成本）- -所得税所得税 = =（营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -所得税所得税）- -非付现成本非付现成本 = =营业现金流量营业现金流量- -非付现成本非付现成本 =营业现金流量营业现金流量- -折旧折旧营业现金流量营业现金流量 = = 税后净利润税后净利润 + + 折旧折旧营业现金流量

20、营业现金流量 = = 营业收入营业收入 - - 付现成本付现成本 - - 所得税所得税所得税、折旧对营业现金流量的影响所得税、折旧对营业现金流量的影响折旧税盾折旧税盾折旧作为非付现成本，会抵减税前利润，进一步抵减应纳所得折旧作为非付现成本，会抵减税前利润，进一步抵减应纳所得税，因为折旧的存在而少缴纳的所得税称为折旧税盾或折旧抵税，因为折旧的存在而少缴纳的所得税称为折旧税盾或折旧抵税收益。税收益。折旧税盾折旧税盾 = 年折旧额年折旧额所得税税率所得税税率税后净利税后净利润润= =营业收入营业收入- -营业成本营业成本- -所得税所得税 = =税后收入税后收入- -税后成本税后成本 = =税后收税

21、后收入入- -（税后付现成本（税后付现成本+ +税后非付现成本）税后非付现成本） = =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本- -折旧折旧（1-1-所得税税率）所得税税率） = =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本- -折旧折旧+ +折旧税盾折旧税盾税后净利润税后净利润+ +折旧折旧= =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本+ +折旧税盾折旧税盾营业现金流量营业现金流量= =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本+ +折旧税盾折旧税盾 营业现金流量营业现金流量= =营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -所得税所得税 = =营业收入营业收入- -付现

22、成本付现成本- -税前利润税前利润所得税税率所得税税率 = =营业收入营业收入- -付现成本付现成本 - -（营业收入（营业收入- -付现成本付现成本- -折旧）折旧）所得税税率所得税税率 = =营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -营业收入营业收入所得税税率所得税税率 + +付现成本付现成本所得税税率所得税税率+ +折旧折旧所得税税率所得税税率 = =营业收入营业收入（1-1-所得税税率）所得税税率） - -付现成本付现成本（1-1-所得税税率）所得税税率）+ +折旧折旧所得税税率所得税税率 = =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本+ +折旧税盾折旧税盾营业现金流量营业现金

23、流量= =税后收入税后收入- -税后付现成本税后付现成本+ +折旧税盾折旧税盾 六、现金流量的估计六、现金流量的估计初始现金流量初始现金流量建设期建设期在固定资产、无形资产等长期资产上的投资在固定资产、无形资产等长期资产上的投资垫支流动资金垫支流动资金原有固定资产变价收入（变现价值与账面折余价值的比较）原有固定资产变价收入（变现价值与账面折余价值的比较）营业现金流量营业现金流量营业期营业期现金流入：营业现金收入现金流入：营业现金收入现金流出：营业现金支出、缴纳的各种税金（所得税）现金流出：营业现金支出、缴纳的各种税金（所得税）固定资产折旧（会计折旧与税法规定折旧的比较）固定资产折旧（会计折旧与

24、税法规定折旧的比较）终结现金流量终结现金流量终结期，最后一年终结期，最后一年固定资产残值变价收入（实际残值与税法规定残值的比较）固定资产残值变价收入（实际残值与税法规定残值的比较）垫支营运资金回收垫支营运资金回收固定资产清理费用支出固定资产清理费用支出最后一年的营业现金流量最后一年的营业现金流量 每年初始净现金流量（初始期每年初始净现金流量（初始期NCF） 初始投资额初始投资额 每年营业净现金流量（营业期每年营业净现金流量（营业期NCF） 每年营业收入付现成本所得税每年营业收入付现成本所得税 税后净利润税后净利润 + 折旧折旧 税后收入税收付现成本税后收入税收付现成本 + 折旧税盾折旧税盾 每

25、年终结净现金流量（终结期每年终结净现金流量（终结期NCF） 最后一年营业期最后一年营业期NCF + 最后一年回收额最后一年回收额 最后一年营业期最后一年营业期NCF + 固定资产残值收入固定资产残值收入 + 垫支营运资金回收垫支营运资金回收 甲公司甲公司A项目需要投资固定资产项目需要投资固定资产1,030万元，当年投产，万元，当年投产，期限为期限为10年，按直线法计算计提折旧，预计到期时残值收年，按直线法计算计提折旧，预计到期时残值收入入30万元。同时，预计每年营业收入万元。同时，预计每年营业收入500万元，每年营业成万元，每年营业成本本300万元，所得税税率为万元，所得税税率为25%。期初垫

26、支流动资金。期初垫支流动资金100万万元，从第二年初开始每年垫支流动资金元，从第二年初开始每年垫支流动资金20万元。请计算万元。请计算A项目每年的现金净流量。项目每年的现金净流量。例例固定资产年折旧额固定资产年折旧额=（1,030- -30）10=100（万元）（万元）第第0年（初始期）的现金净流量为：年（初始期）的现金净流量为： - -1,030- -100=- -1,130 （万元）（万元）第第19年（营业期）的现金净流量为：年（营业期）的现金净流量为：（500- -300）（1- -25%）+100- -20=230（万元）（万元）第第10年（终结期）的现金净流量为：年（终结期）的现金净

27、流量为：（500- -300）（1- -25%）+100+30+100+209=560（万元）（万元）t012345678910固定资产投资固定资产投资- -1030营运资金垫支营运资金垫支 - -100 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20初始期初始期NCF- -1130营业收入营业收入 500 500 500 500 500 500 500 500 500 500营业成本营业成本- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300所得税所得税 - -50

28、 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50EAT 150 150 150 150 150 150 150 150 150 150折旧折旧 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100营业期营业期NCF 230 230 230 230 230 230 230 230 230 250固定资产残值固定资产残值 30流动资金回收流动资金回收 280终结期终结期NCF 560现金流量合计现金流量合计- -1130 230 230 230 230 230 230 230 230 230 560A项目现金流量

29、计算表项目现金流量计算表P 141。项目现金流量表的编制。项目现金流量表的编制。 某投资者准备投资于一个初始投资额为某投资者准备投资于一个初始投资额为20,000元的元的A项项目，目， 项目期限为项目期限为4年，期望报酬率为年，期望报酬率为10%，每年能获取现金，每年能获取现金流量流量7,000元。则：元。则： NPV7,000PVIFA10%, 420,0002,190元元 如果该投资者将每年所得的现金流量分为两个部分：如果该投资者将每年所得的现金流量分为两个部分： 一部分作为一部分作为10%的基本报酬；的基本报酬； 剩余部分作为当期的投资回收额。剩余部分作为当期的投资回收额。 分析过程如下

30、表：分析过程如下表：引例引例净现值的实质净现值的实质年份年份初始投资初始投资收回现金收回现金基本报酬基本报酬= 10%收回投资收回投资= - -年末尚未年末尚未收回投资收回投资= - -120,000 7,0002,000 5,00015,000215,000 7,0001,500 5,500 9,5003 9,500 7,000 950 6,050 3,4504 3,450 7,000 345 6,655 3,205合计合计28,0004,79520,000 3,205A项目投资回收表项目投资回收表超额报酬超额报酬净现值的净现值的正负正负是相对于特定的是相对于特定的折现率折现率而言的，折现率

31、而言的，折现率的选取非常关键。的选取非常关键。项目超额报酬现金流量的折现值。项目超额报酬现金流量的折现值。 以期望报酬率（以期望报酬率（10%）作为折现率，该投资者不仅可）作为折现率，该投资者不仅可以收回以收回20,000元的元的初始投资初始投资，还能获取，还能获取4,795元的元的基本报酬基本报酬 和和3,205元的元的超额报酬超额报酬，超额报酬的折现值等于，超额报酬的折现值等于2,190元元（ 3,205PVIF10%,4 ）。）。 结论结论净现值的实质净现值的实质iNPViE内含报酬率内含报酬率折现率折现率NPV0 ，表明项目现金净流量的现值大于初始投资，表明项目现金净流量的现值大于初始

32、投资额的现值，该项目的内含报酬率大于其折现率；额的现值，该项目的内含报酬率大于其折现率；NPV0 ，表明项目现金净流量的现值小于初始投资，表明项目现金净流量的现值小于初始投资额的现值，该项目的内含报酬率小于其折现率。额的现值，该项目的内含报酬率小于其折现率。净现值与折现率净现值与折现率净现值的大小与折现率成反比；净现值的大小与折现率成反比；净现值与净现值与i轴有一交点，即内含报轴有一交点，即内含报酬率。酬率。关系关系折现率越大，折现率越大，现值系数越小现值系数越小0资本成本率资本成本率项目报酬率的最低底线。项目报酬率的最低底线。NPV=0，表明项目不仅能收回初始投资，还能弥补资本成，表明项目不

33、仅能收回初始投资，还能弥补资本成本，但没有任何超额报酬。本，但没有任何超额报酬。选择某一投资机会而丧失另一投资机会的收益，反映了项选择某一投资机会而丧失另一投资机会的收益，反映了项目应得的报酬率水平，是由市场决定的资本机会成本。目应得的报酬率水平，是由市场决定的资本机会成本。NPV=0，表明项目不仅能收回初始投资，还能获取同类项，表明项目不仅能收回初始投资，还能获取同类项目平均报酬，但没有任何超额报酬。目平均报酬，但没有任何超额报酬。同类项目报酬率同类项目报酬率期望报酬率期望报酬率公司决策者主观确定的报酬率，一般高于市场平均报酬率，公司决策者主观确定的报酬率，一般高于市场平均报酬率，适用于有希

34、望获得期望报酬的项目。适用于有希望获得期望报酬的项目。NPV=0 ，表明项目不仅能收回初始投资，还能获取期望，表明项目不仅能收回初始投资，还能获取期望报酬，但没有任何超额报酬。报酬，但没有任何超额报酬。净净现现值值折折现现率率的的选选取取范范围围2、内含报酬率、内含报酬率（ Internal Rate of Return，IRR）使项目现金净流量的现值之和等于投资额的现值之和，从使项目现金净流量的现值之和等于投资额的现值之和，从而使项目的净现值为零的折现率，也叫做内部收益率。而使项目的净现值为零的折现率，也叫做内部收益率。11011nnttttttNCFCKIRRKK1）每年）每年NCF相等：

35、相等：,11011nnttK nK nttttCCNCFPVIFAPVIFANCFKK利用利用内插法内插法求出内含报酬率。求出内含报酬率。2）每年）每年NCF不相等：不相等： 根据经验估算一个折现率，计算投资项目的净现值。根据经验估算一个折现率，计算投资项目的净现值。 如果如果NPV0，说明所用的折现率就是，说明所用的折现率就是IRR； 如果如果NPV0，说明该投资项目所用的折现率，说明该投资项目所用的折现率可达到的可达到的IRR，应提高折现率，再进行测试；，应提高折现率，再进行测试； 如果如果NPV0，说明该投资项目所用的折现率，说明该投资项目所用的折现率可达到的可达到的IRR，应降低折现率

36、，再进行测试。，应降低折现率，再进行测试。 经过如此反复测试，找到经过如此反复测试，找到NPV由正到负并且相邻的两个由正到负并且相邻的两个折现率，然后用折现率，然后用内插法内插法求出近似的求出近似的IRR。逐项测试法逐项测试法甲方案甲方案,5,53 20010,000010,000 3,2003.125IRRIRRPVIFAPVIFA，11%421 011.995%11% 12%4212IRRIRR 乙乙18%IRR甲甲19%3.1253.1273.058乙方案乙方案1）测试折现率为）测试折现率为11%，NPV=421；2）测试折现率为）测试折现率为12%，NPV=- -2。11%IRR乙乙1

37、2%0421- -218%3.1273.12518.03%18% 19%3.1273.058IRRIRR甲甲每年每年NCF相等时，按相等时，按IRR确定的年金现值系确定的年金现值系数数PVIFAIRR,n刚好等于投资回收期。刚好等于投资回收期。判断准则判断准则一个方案采纳与否决策：一个方案采纳与否决策： IRR资本成本率或必要报酬率，方案可行；资本成本率或必要报酬率，方案可行； IRR资本成本率或必要报酬率，方案拒绝。资本成本率或必要报酬率，方案拒绝。多个方案互斥选择决策：多个方案互斥选择决策： IRR超过资本成本率或必要报酬率最多的投资方案。超过资本成本率或必要报酬率最多的投资方案。优点优点

38、考虑了资金时间价值；考虑了资金时间价值；可以根据投资方案内在报酬率的高低来决定方案的取舍。可以根据投资方案内在报酬率的高低来决定方案的取舍。缺点缺点计算复杂繁琐；计算复杂繁琐；在互斥选择决策时，容易错误判断，适用于独立项目决策。在互斥选择决策时，容易错误判断，适用于独立项目决策。3、获利指数、获利指数（ Profitability Index，PI）项目各年现金净流量的现值之和与投资额的现值之和的项目各年现金净流量的现值之和与投资额的现值之和的比率，也叫做现值指数，实质是净现值的一种变形。比率，也叫做现值指数，实质是净现值的一种变形。,111111nnnntttK ttK tttttttNCF

39、CPINCF PVIFC PVIFKK10%,53,2001.2110,000PVIFAPI甲甲方案甲方案乙方案乙方案10%,110%,210%,310%,410%,53,8003,5603,3203,0807,8401.0615,000PVIFPVIFPVIFPVIFPVIFPI乙PI与与NPV的比较的比较一个方案采纳与否决策：一个方案采纳与否决策： PI1， NPV0，表明，表明IRR获利指数所用的折现率，方案获利指数所用的折现率，方案可行；可行；PI1， NPV0，表明，表明IRR获利指数所用的折现率，方获利指数所用的折现率，方案拒绝。案拒绝。多个方案互斥选择决策：多个方案互斥选择决策：

40、 PI超过超过1最多的投资方案。最多的投资方案。判断准则判断准则PI是相对数指标，反映投资的效率，即获利能力；是相对数指标，反映投资的效率，即获利能力；NPV是绝对数指标，反映投资的效益，即现金流增量。是绝对数指标，反映投资的效益，即现金流增量。在评价投资项目优劣时，在评价投资项目优劣时，NPV和和PI常常会得到一致的结论，常常会得到一致的结论，但人们更愿意使用净现值。因为净现值不仅确定是否接受某但人们更愿意使用净现值。因为净现值不仅确定是否接受某一个项目，而且可以确定项目对企业价值的经济贡献。一个项目，而且可以确定项目对企业价值的经济贡献。（三）折现分析法的比较与应用（三）折现分析法的比较与

41、应用独立方案独立方案对某方案作出接受或者放弃的投资决策，都不会受到其他项目投对某方案作出接受或者放弃的投资决策，都不会受到其他项目投资决策的影响资决策的影响 。可以同时选择可以同时选择A和和B，同时放弃，同时放弃A和和B，也可选择，也可选择A、B其中一项。其中一项。比如：麦当劳打算在一个偏远小岛开设一家餐厅，不会受到其他比如：麦当劳打算在一个偏远小岛开设一家餐厅，不会受到其他开设新餐厅投资决策的影响，因为该餐厅位置偏远，与其它餐厅开设新餐厅投资决策的影响，因为该餐厅位置偏远，与其它餐厅的经营互不干扰，它们是相互独立的投资项目。的经营互不干扰，它们是相互独立的投资项目。互斥方案互斥方案对某方案作

42、出接受或者放弃的投资决策，会受到其他项目投资决对某方案作出接受或者放弃的投资决策，会受到其他项目投资决策的影响。策的影响。可以选择可以选择A或或B，也可以同时放弃，也可以同时放弃A和和B，但不能同时采纳，但不能同时采纳A和和B。比如：项目比如：项目A是在一块地皮上建一幢公寓楼，项目是在一块地皮上建一幢公寓楼，项目B是在该地皮上是在该地皮上建一座电影院。建一座电影院。NPV=0，PI=1，IRR=NPV和和PI所用的折现率；所用的折现率；NPV0，PI1，IRRNPV和和PI所用的折现率；所用的折现率；NPV0，PI1，IRRNPV和和PI所用的折现率。所用的折现率。特例：特例：非规则现金流量非

43、规则现金流量多重内含报酬率多重内含报酬率对于某一独立方案的可行性判定，折现分析法中的对于某一独立方案的可行性判定，折现分析法中的三个指标所得出的结论往往都是一致的。三个指标所得出的结论往往都是一致的。对于多个互斥方案的可行性判定，折现分析法中的对于多个互斥方案的可行性判定，折现分析法中的三个指标所得出的结论有时会出现差异，而三个指标所得出的结论有时会出现差异，而NPV与与IRR出现不一致的情况更多。出现不一致的情况更多。初始投资规模不同初始投资规模不同现金流量时间分布不同现金流量时间分布不同项目收益期不同项目收益期不同1、非规则现金流量、非规则现金流量项目寿命周期内现金流量只改变一次符号，即由

44、初始投项目寿命周期内现金流量只改变一次符号，即由初始投资的负号到项目发挥效益时现金流量转变为正号，资的负号到项目发挥效益时现金流量转变为正号，IRR是唯一的，使是唯一的，使NPV由正到负。由正到负。项目寿命周期内现金流量多次改变符号，初始投资以后项目寿命周期内现金流量多次改变符号，初始投资以后既发生了现金流入，又发生了现金流出，会出现多个既发生了现金流入，又发生了现金流出，会出现多个IRR。若现金流量符号改变。若现金流量符号改变M次，就有最多次，就有最多M个个IRR。传统现金流量模式传统现金流量模式非规则现金流量非规则现金流量 假定某假定某露天采矿露天采矿项目的第一阶段是采矿前进行的初项目的第

45、一阶段是采矿前进行的初始投资；在第二阶段，这些采矿者不考虑矿藏资源的合理始投资；在第二阶段，这些采矿者不考虑矿藏资源的合理利用，盲目疯狂开采，使项目获得丰厚回报；然而，为了利用，盲目疯狂开采，使项目获得丰厚回报；然而，为了符合环境保护法规的一些强制性规定，采矿者不得不追加符合环境保护法规的一些强制性规定，采矿者不得不追加投资，以尽量弥补不合理开采可能导致的不良后果，这一投资，以尽量弥补不合理开采可能导致的不良后果，这一阶段的现金流量为负值。阶段的现金流量为负值。 该露天采矿项目的现金流量为：该露天采矿项目的现金流量为：（- -100，230，- -132）2230132100010%20%11

46、IRRIRRIRR或NPV折现率折现率10%20%0当现金流量多次改变符号时，当现金流量多次改变符号时，NPV总能得出正确的结论，总能得出正确的结论，而而IRR就可能给出一个错误就可能给出一个错误的结论，在这种情况下应使的结论，在这种情况下应使用用NPV法进行决策。法进行决策。例例2、初始投资规模不同的项目、初始投资规模不同的项目引例引例我现在有两个相互排斥的机会供大家选择：我现在有两个相互排斥的机会供大家选择：投资机会投资机会：现在你给我：现在你给我1元，下课我还给你元，下课我还给你1.5元元;投资机会投资机会：现在你给我：现在你给我10元，下课我还给你元，下课我还给你11元。元。因为课时很

47、短，假设折现率为因为课时很短，假设折现率为0。投资项目投资项目课初现金流量课初现金流量课末现金流量课末现金流量 NPV IRR投资机会投资机会 - -1 +1.50.550%投资机会投资机会- -10+11 110%这个例子很形象地暴露了这个例子很形象地暴露了IRR法的一个重大缺陷，即忽法的一个重大缺陷，即忽略了项目的投资规模，投资机会略了项目的投资规模，投资机会的高报酬率掩盖了其的高报酬率掩盖了其获取现金流这一获取现金流这一“绝对值绝对值”偏低的不足。偏低的不足。有两个项目有两个项目D和和E，它们的初始投资额不同，详细情况见下表：，它们的初始投资额不同，详细情况见下表：指指 标标年度年度D项

48、目项目E项目项目初始投资初始投资0123110,000 50,000 50,000 50,00010,000 5,050 5,050 5,050营业现金流量营业现金流量 NPV IRR PI资本成本资本成本 6,100 17.28% 1.06 14% 1,726 24.03% 1.17 14%折现率折现率NPVDNPVE 0 5%10%15%20%25% 40,000 26,150 14,350 4,150 - -4,700- -12,400 5,150 3,751 2,559 1,529 635 - -1421417.2824.03折现率（折现率（%）（资本成本）（资本成本）NPVNPVD净

49、现值净现值分界点分界点16.59IRRDNPVEIRRE资本成本资本成本NPVE，IRRD净现值分界点，净现值分界点，NPVDNPVE，IRRD小预算的净现值；小预算的净现值；计算增量净现值。计算增量净现值。本例中，增量净现值本例中，增量净现值0，选择大预算；，选择大预算；比较增量内含报酬率与折现率。比较增量内含报酬率与折现率。本例中，增量内含报酬率本例中，增量内含报酬率折现率，选择大预算。折现率，选择大预算。注意注意不能通过比较二者不能通过比较二者内含报酬率内含报酬率而轻易得出结论。而轻易得出结论。计算增量现金流量时，用初始投资额较大的项目减计算增量现金流量时，用初始投资额较大的项目减去初始

50、投资额较小的项目，以确保去初始投资额较小的项目，以确保第一个非零现金净第一个非零现金净流量为负值流量为负值，这样便可应用内含报酬率的基本法则。，这样便可应用内含报酬率的基本法则。3、现金流量分布时间不同的项目、现金流量分布时间不同的项目例例 某公司有一个闲置仓库，可以存放废物容器（项目某公司有一个闲置仓库，可以存放废物容器（项目A），也可以存放电子设备（项目），也可以存放电子设备（项目B），现金流量如下：），现金流量如下：0123NPV10%IRR项目项目A - -10,000 10,0001,000 1,00066916.04%项目项目B- -10,000 1,0001,00012,0007

51、5112.94%分别用前述分别用前述3种有效方法对该项目进行决策。种有效方法对该项目进行决策。1）比较净现值：）比较净现值：2）计算增量净现值：）计算增量净现值： NPV =830，选择项目，选择项目B。NPVA = 669 折现率折现率=10%，选择项目，选择项目B。0123 NPV0% NPV10% NPV15%IRR项目项目A- -10,00010,0001,0001,0002,00066910916.04%项目项目B- -10,0001,0001,00012,0004,000751- -48412.94%现金流量时间分布现金流量时间分布对净现值的影响：对净现值的影响：随着折现率的增大，

52、随着折现率的增大，NPV开始减小。现金流入量集中在前期的项开始减小。现金流入量集中在前期的项目目A，折现期较小，折现期较小，NPVA受影响的程度较小，受影响的程度较小，NPVA曲线较为平曲线较为平缓；现金流入量集中在后期的项目缓；现金流入量集中在后期的项目B，折现期较大，折现期较大，NPVB受影响受影响的程度较大，的程度较大，NPVB曲线较为陡峭。因此，折现率较小时，曲线较为陡峭。因此，折现率较小时，NPVB大于大于NPVA；折现率较大时，；折现率较大时， NPVA大于大于NPVB 。折现率（折现率（%）项目项目A项目项目B4,0002,000NPV016.0412.94NPVBNPVANPV

53、ANPVB- -48410.554、折现分析法冲突的基本原因、折现分析法冲突的基本原因再投资利率假设再投资利率假设再投资假设概念并不是假设再投资活动存在，而是假设再投再投资假设概念并不是假设再投资活动存在，而是假设再投资机会存在。该假设认为：资机会存在。该假设认为：NPV对不同项目进行分析时，所用的折现率是由市场所决定对不同项目进行分析时，所用的折现率是由市场所决定的的相同相同的的资本成本率资本成本率（同类项目报酬率同类项目报酬率、期望报酬率期望报酬率）；）；IRR对不同项目进行分析时，所用的折现率是每个投资项目对不同项目进行分析时，所用的折现率是每个投资项目各自各自不同不同的的内含报酬率内含

54、报酬率。因此，因此， NPV法是按资本成本率评估再投资机会的现金流动，法是按资本成本率评估再投资机会的现金流动，而而IRR法是按每个投资项目各自的内含报酬率评估再投资机法是按每个投资项目各自的内含报酬率评估再投资机会的现金流动。会的现金流动。因为收回的现金流不会再投资于该项目，而且互斥项目的投因为收回的现金流不会再投资于该项目，而且互斥项目的投资风险大体相近，所以不应该使用不同的内含报酬率作为折资风险大体相近，所以不应该使用不同的内含报酬率作为折现率，而应选择由市场所决定的相同的资本成本率作为折现现率，而应选择由市场所决定的相同的资本成本率作为折现率，这一思想体现在率，这一思想体现在NPV法中

55、。一般说来，公司愿意并且能法中。一般说来，公司愿意并且能够按照接近资本成本率的水平取得资本，这进一步说明够按照接近资本成本率的水平取得资本，这进一步说明NPV法是一种最理想的决策分析方法。法是一种最理想的决策分析方法。长江公司打算新增一套设备，全部投资长江公司打算新增一套设备，全部投资70,000元。新设备元。新设备投产后，年营业收入将增加投产后，年营业收入将增加60,000元，付现成本增加元，付现成本增加42,000元。设备使用期元。设备使用期5年，残值为零。所得税税率为年，残值为零。所得税税率为25%，资本，资本成本率为成本率为10%。请做出该公司是否增加新设备的决策。请做出该公司是否增加

56、新设备的决策。（一）增加资产、同时增加收入和成本案例（一）增加资产、同时增加收入和成本案例每年营业现金净流量计算表每年营业现金净流量计算表营业收入营业收入60,000付现成本付现成本42,000折折 旧旧14,000税前利润税前利润 4,000所所 得得 税税 1,000税后净利润税后净利润 3,000营业现金净流量营业现金净流量17,000不应该增加新设备。不应该增加新设备。10%,570,000 17,0005,556.40NPVPVIFA （元）年折旧额年折旧额 = 70,0004 = 14,000（元）（元）六、资本预算案例分析六、资本预算案例分析（二）增加资产、降低成本案例（二）增加

57、资产、降低成本案例某批发公司原来的运输业务是由一家运输公司承担的，每年运输某批发公司原来的运输业务是由一家运输公司承担的，每年运输费费50,000元。现在，批发公司打算购一辆货车，增加固定资产投元。现在，批发公司打算购一辆货车，增加固定资产投资而节省运输费，货车要投资资而节省运输费，货车要投资68,000元，使用期元，使用期8年，预计净残值年，预计净残值4,000元。购车后，每年需要支付的工资、汽油费、维修费共元。购车后，每年需要支付的工资、汽油费、维修费共34,000元，所得税税率元，所得税税率25%，资本成本率为，资本成本率为10%。批发公司是否。批发公司是否应该采纳这个投资项目？应该采纳

58、这个投资项目？购入货车后：购入货车后：年折旧额年折旧额 = （68,000- -4,000）8 = 8,000（元）（元）税后净利润税后净利润 =（50,000 - -34,000 - -8,000）（1- -25%）= 6,000（元）（元）初始现金净流量初始现金净流量 = - -68,000（元）（元）营业现金净流量营业现金净流量 = 6,000 + 8,000 = 14,000（元）（元）终结现金净流量终结现金净流量 = 14,000 + 4,000 = 18,000（元）（元）10%,710%,868,000 14,00018,0008,8280NPVPVIFAPVIF （元）采纳该投

59、资项目。采纳该投资项目。（三）更新机器设备案例（三）更新机器设备案例某公司准备购置一台某公司准备购置一台65,000元的新机器替换旧机器，旧机元的新机器替换旧机器，旧机器是在器是在4年前花费年前花费50,000元购入的，可用元购入的，可用10年，假设无残值，年，假设无残值，现变卖价格为现变卖价格为25,000元。新机器使用元。新机器使用6年，残值为年，残值为5,000元。元。旧机器每年营业收入为旧机器每年营业收入为100,000元，营业成本为元，营业成本为62,000元，元，新机器每年营业收入为新机器每年营业收入为103,000元，营业成本为元，营业成本为60,000元。元。所得税税率为所得税

60、税率为30%，资本成本率为，资本成本率为10%。请做出是否更新。请做出是否更新机器设备的决策。机器设备的决策。差量分析法差量分析法公司更新机器预算表公司更新机器预算表1、初始期现金净流量差量：、初始期现金净流量差量：新机器购价新机器购价 - -65,000 减：旧机器变价收入减：旧机器变价收入 25,000 营业外支出抵减的所得税（营业外支出抵减的所得税（30,000- -25,000）30% 1,500初始期初始期NCF - -38,5002、营业期现金净流量差量：、营业期现金净流量差量： 营业收入营业收入减：营业成本（含折旧）减：营业成本（含折旧）税前利润税前利润减：所得税减：所得税税后净