7A版对冲基金现状及宏观解析

1、7A 版优质实用文档对冲基金现状及宏观解析：对冲基金作为一种追求绝对正报酬的投资工具， 以其灵活多变， 配合融资杠杆 的操作和超额回报的相对优势， 获得了全球金融资本的垂青和追捧。 对冲基金本 身也从一个投资界新秀迅速成长为金融市场的一大不可轻视的主流投资工具， 其 对全球金融市场的影响是深远而广泛的。美国经济决策层是战略的制定者，高盛等是战略的实施、反馈和协调者， 4 大粮 商、各大高科技企业负责布局 （比如他们控制了很多土地， 可以决定今年多种什 么少种什么），而对冲基金则是排头兵（他们可以根据高盛反馈给他们的信息： 今年多种什么来做空头， 少种什么来做多头） ，是美国对外经济侵略的一把利

2、剑， 是一剑毙命的利刃。（可以参见对冲基金攻击英国、 东南亚、香港、俄罗斯等等） . 全球对冲基金大部分资金来源是美国、 日本和欧盟， 所以美国的利率波动和日本 的加息手段将对全球市场有很大的影响， 特别是要研究假如日本加息对于全球对 冲基金的资金成本和资金杠杆的影响。中国研究全球对冲基金的很少很少， 了解对冲基金成本结构的就更少了， 对冲基 金的成本和美国的国债的发行利率和收益率密切相关， 和全球大宗期货的价格和 股市密切相关。 了解了对冲基金的成本结构和他的运作模式， 才能知道什么才会 真正影响这个世界的价格，他的源头在哪边。现在是一个资本社会， 不是原来的商品社会， 商品社会由供需决定价

3、格， 现在是 资本决定中短期价格，而对冲基金可以有 200 倍甚至更高的杠杆，再加上他巨 大的融资能力， 基本上全球呼风唤雨。 可以攻击英国最大的银行， 可以攻击象泰 国等这样的国家。7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档现在大宗的短期走势和供需基本已经脱节， 供需只是成为资本大鄂们控制价格的 手段了，中短期来说已经不是根本原因了， 我们要通过现象来看本质， 就像我们 的新闻联播一样。高盛和 4 大粮商等如何控制供需来制造概念来协助对冲基金炒做，比如粮食是 否丰收是可以控制的， 现在的资本大鄂基本已经控制了很多农田， 包括巴西、 阿 根廷、南美、非洲等等，他们来决定今年种什么，有空看一下有本

4、书，叫粮食战 争，里面数据比较多，现在全球的农作物，他们几个大公司基本控制了生产、流 通、加工和销售环节。他们不是一个人在战斗，他们分工明确，商品市场上面、 流通市场上面、生产平台、资本市场，各个场所都有他们的身影。刘说未来 20 年粮食要涨疯，我觉得可能性很大，为何？因为美元的支撑是什么？ 原来叫石油美元， 美国为什么过去大量补贴农业， 但是你看看石油的成本和库存 和产量，就知道长期来说是供大于求的， 另外后面经济萧条后对其的需求会减少， 对冲基金可以短期内把这些品种炒高后再做空。美国的两大基础：农业和科技，两大攻击矛，军事和金融，所以后面支撑美元地 位的将是粮食，石油暴涨后，在中国泡沫破灭

5、后，结果就是暴跌。前面叫石油美 元，后面 20 年可能就叫粮食美元，你可以少用石油（少开车），但是你不能不 吃饭。而资本市场上面帮助美国实现这个梦想的排头兵就是对冲基金。一、全球对冲基金规模全球对冲基金在经历了 20GG 年、 20GG 年的大规模赎回后，资金流入在 20GG 年逐渐形成趋势。 从 20GG 年美国次贷危机发生以来， 国际对冲基金经历 了一段惨淡时期。 业绩大幅下滑， 相当数量的对冲基金无法承受巨额赎回压力而 关门大吉。在 20GG 年极端事件发生时，绝大多数策略型对冲基金都出现不同 程度的亏损，虽然都战胜指数，但离其宣称的绝对价值相距甚远。而从 20GG7A 版优质实用文档7

6、A 版优质实用文档年初至 20GG 年 4 月，绝大多数对冲基金已弥补了 20GG 年的损失，恢复到 1 元净值附近。今年 10 月末，全球对冲基金管理资产的总规模 （AUM ）维持在 1.49 万亿 美元的水平，环比增长 2.4% ，同比则下降 1.7% ；其中对冲基金规模达 8933 亿 美元，而组合对冲基金 FOF 则有 6654 亿美元。从 20GG 年以来，对冲基金行 业一直发展迅猛， AUM 维持着 40%的年均增速，巅峰时期的规模曾高达 2 万亿 美元。对冲基金的高杠杆决定了他对全球资产价格的巨大影响，平均杠杆可以做 到 80 倍以上（一般在 20 100 倍之间，也有到 200

7、 甚至 300 倍杠杆的）。现 在按照 1.5 万亿美元的资产，按照 80 倍杠杆来算，他就是 120 万亿美元的大军， 美国 GDP 是 15 万亿美元左右，中国是 5 万亿美元左右，全球 GDP 在 60 万亿 美元左右，看看这些数字就明白了，他们对于世界资产价格的影响。举例： 量子基金是全球著名的大规模对冲基金，美国金融家乔治索罗斯旗下经营 的五个对冲基金之一。量子基金由双鹰基金演变而来。双鹰基金由索罗斯和吉 姆罗杰斯于1969 年创立，资本额为 400 万美元，基金设立在纽约，但其出资 人皆为非美国国籍的境外投资者，从而避开美国证券交易委员会的监管。 1973 年，双鹰基金改名为索罗斯

8、基金，资本额约 1200 万美元； 1979 年，索罗斯将 公司更名为量子公司。至 1997 年末，量子基金已成为资产总值近 60 亿美元的 巨型基金。 1969 年注入量子基金的 1 万美元在 1996 年底已增值至 3 亿美元， 增长了 3 万倍。量子基金成为国际金融界的焦点，是由于索罗斯凭借该基金在 20 世纪 90 年代所发动的几次大规模货币狙击战。这一时期，量子基金以其强 大的财力和凶狠的作风， 在国际货币市场上兴风作浪， 对基础薄弱的货币发起攻 击并屡屡得手。量子基金虽然只有 60 亿美元的资产，但由于其在需要时可通过7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档杠杆融资等手段取得相当于

9、几百亿甚至上千亿资金的投资效应， 因而成为国际金 融市场上一个举足轻重的力量。 同时，由于索罗斯的声望， 量子基金的资金行踪 和投注方向无不为规模庞大的国际游资所追随。 这一时期发生的几起严重的货币 危机事件中 （如英镑危机、墨西哥经济危机和东南亚金融风暴 ），索罗斯及其量子 基金都负有直接责任。二、全球对冲基金类型对冲基金的主要类别（1）宏观基金（ macrofunds ）。这类对冲基金根据国际经济环境的变化 利用股票、货币汇率等投资工具在全球范围内进行交易。老虎基金、索罗斯基 金以及 LTCM 都属于典型的 宏观 基金。（2）全球基金（ globalfunds ）。更侧重于以从下而上 （b

10、ottom-up） 的方 法在个别市场上挑选股票。与宏观基金相比，它们较少使用指数衍生工具。（3）买空（多头交易）基金（ longonlyfunds ）。它们按对冲基金架构建 立，征收利润奖励费和使用杠杆投资，但从事传统的股票买卖。（4）市场中性基金（ market-neuralfunds ）。这类基金采用相互抵消的 买空卖空手段以降低风险。（5）卖空基金（ shortsalesfunds ）。基金向经纪商借入它认为价值高估 的证券并在市场出售，然后希望能以低价购回还给经纪商。（6）重组驱动基金。 此类基金的投资人旨在于利用每一次公司重组事件而 获利。（7）抵押证券基金。（8）基金中基金（ F

11、undofHedgeFund,FOHF ）。即投资于对冲基金的对 冲基金。7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档全球对冲基金构成：50%以上的对冲基金注册在开曼群岛、英属维尔京群岛和百慕大群岛等离 岸司法辖区内， 以获得税收好处与操作便利。 除此之外， 最热门的陆上注册地是 美国，其次是欧洲。 在美国， 对冲基金比较集中的城市有纽约以及康涅狄格州的 格林威治，欧洲则主要集中在英国伦敦。欧洲 80% 的对冲基金以英国为“根据 地”进行运作。英国公司管理的对冲基金投资额大约占世界对冲基金总投资的四 分之一。华尔街收益最高的基金经理大多数出自对冲基金。 20GG 年，全球排名前25 位的对冲基金经

12、理的平均收入达 2.51 亿美元，为排名前 500 位美国公司 CEO 平均收入的 250 倍。20GG 年，对冲基金经理最高年收入达到了 17 亿美元，为 美国人均收入的 3.8 万倍，而他们为投资者和股东带来的收益也有几百亿。从地域分布看， FOHF 大约 1/3 在美国， 1/4 在英国， 15% 在瑞士。美国 FOHF 管理的资产将近全球 FOHF 资产总值的 50% ，单一 FOHF 规模通常大于 欧洲。迄今为止，美国仍然是对冲基金经理的首选地点， 20GG 年全球对冲基金 近 2/3 的资产在美国管理。三、全球对冲基金的运作方式和成本构成对冲基金的运作方法 在一个最基本的对冲操作中

13、，基金管理者在购入一种股票后，同时购入这 种股票的一定价位和时效的看跌期权( PutOption )。看跌期权的效用在于当 股票价位跌破期权限定的价格时，卖方期权的持有者可将手中持有的股票以期 权限定的价格卖出，从而使股票跌价的风险得到对冲。在另一类对冲操作中， 基金管理人首先选定某类行情看涨的行业，买进该行业中看好的几只优质股， 同时以一定比率卖出该行业中较差的几只劣质股。如此组合的结果是，如该行7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档业预期表现良好，优质股涨幅必超过其他同行业的股票，买入优质股的收益将大于卖空劣质股而产生的损失；如果预期错误，此行业股票不涨反跌，那么较差公司的股票跌幅必大于

14、优质股。则卖空盘口所获利润必高于买入优质股下跌造成的损失。正因为如此的操作手段，早期的对冲基金可以说是一种基于避险 保值的保守投资策略的基金管理形式。例子： 炒家沽空泰铢，分为三个步骤：以泰铢利率借入泰铢；在现汇市场卖出泰 铢，换入美元； 将换入的美元以美元利率借出。 当泰铢贬值或泰铢与美元利率差 扩大时，炒家将获利。因为对冲基金的资金杠杆很大，所以数量巨大，这样做的 直接结果就是泰铢汇率失守，快速贬值。现在的对冲基金很多都在做高风险高收益的行业和品种，用巨大的杠杆去 撬动这个市场。美国出台的金融监管法案其实只能约束其中一部分，了解上面对冲基金的 分布就明白了，美国的金融监管法案主要起的作用就

15、是打击那些有损美国利益的 对冲基金，这个是根本，就是打击异己， 为服务于自己利益的对冲基金留下充足 的空间。对冲基金的成本模型：由于对冲基金一般资金杠杆比较大，这个就决定了对冲基金受美国国债利 率和联邦基金利率的影响相当大，特别是短期国债利率，这个决定了他们的短 期借贷成本，下面的小模型显示，通过几次循环的借贷后，他的资金成本已经 上升到去除杠杆后的 28以上， 也就是假如他 1 年内没有赚钱也没有亏钱， 光 资金的成本就占到 1/4 多。打个比方， 为了达到 300 倍的杠杆（比如 1998 年资产净值不足 50 亿美元 的长期资本管理高杠杆衍生工具交易涉险金额竟达难以置信的 1.25 万亿

16、美元，7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档整体杠杆靠近 250 倍），资金平均做到 15 倍杠杆， 然后操作上面平均 20 倍杠 杆，这样 15 20 就可以达到 300 倍的杠杆。假如某人有 10 万美元，资金上面 为了达到 15 倍杠杆，买了股票后抵押贷款， 假设可以贷 100 算，假设年利率 2，贷一次（ 1 年）利率成本就是 10 万2 ，当他拿到借来的 10 万后又买 了具有流动性的去抵押， 以此循环抵押后， 假如做到 15 倍的杠杆， 借贷利率成 本就是 10 万21410 万28 ，也就是说他的资金成本就在 28 以上， 那么他就要从事风险很高收益很高的事情，同时利率的波动对

17、于他的影响相当 大。（以上模型为简化的模型，就是为了说明道理，后面评论千万不要挑刺， 假如把模型里面的大部分变量都加进去的话，估计很少有人能够看懂了）。我们再来看，为何美国短期国债的利率的短期波动和美国联邦基金利率的 波动对于对冲基金的影响这么大，因为他们的资金成本相当高，所以利率短期 增加，他们就不得不平掉手头的仓位，造成资本市场的短期剧烈波动。特别是 基金中基金（就是对冲基金投钱到另外一个对冲基金，假如他的资金成本突然 增加，超过他的投资收益， 他就会赎回， 造成基金中基金只能平掉手头仓位） 。 假设他的贷款利率增加 50 个基点，按照上面的模型结果他的资金成本就要增加 7，这个时候他会怎

18、么做？对冲基金会降低资金平均杠杆， 或者从基金中基金 里面赎回，或者增加操作平均杠杆（比如从低杠杆的品种挪资金到高杠杆的品 种，比如假设股市国债等操作杠杆是 1 倍，期货操作杠杆是 30 倍，外汇市场 操作杠杆是 100 倍，因为利率的波动，他们可能会平掉国债和股市的头寸，减 少资金杠杆，然后投到期货市场增加操作杠杆。）四、全球对冲基金的威力和作用 近十年来，对冲基金作为一种追求绝对正报酬的投资工具， 以其灵活多变， 配合 融资杠杆的操作和超额回报的相对优势， 获得了全球金融资本的垂青和追捧。 对7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档冲基金本身也从一个投资界新秀迅速成长为金融市场的一大不可轻

19、视的主流投 资工具，其对全球金融市场的影响是深远而广泛的。 对冲基金的频繁套利活动已经在很大程度上改变了资产配置的传统理念和方式。 从风险趋避的角度来看， 对冲基金理论上能有优越的表现。 与传统投资组合相比 较，对冲基金可以建立空头头寸， 因此与市场的平均回报率关联度并不高， 可以 弥补传统投资组合的缺陷， 所以成为投资人或基金经理人在构建自身投资组合时 的理想选择。 在当今现实的金融市场上， 资产价格往往不反映价值。 不仅各类花 样繁多的衍生产品的价格与真实经济价值相脱节， 股票、 债券、外汇等基础金融 资产也与经济的基本面不时脱节甚至背离。 这就要求市场风险溢价获得新的评判。 对冲基金崇尚

20、以 “打破均衡” 为核心的投资理念， 以高薪集聚业内高手和技术精 英，借助现代金融学的最新理论工具、 大型数理统计数据处理技术、 风险测量和 控制模型，以迅速价格发现为标志， 活跃于公司股票、 债券、外汇、期货、期权、 互换、远期合约和其他衍生产品交易， 使各类资产的风险定价要求得以迅速表达， 顺应了虚拟资产膨胀的现实需要。 今天，它所奉行的远均衡理论及操作手法已经 深刻地影响着市场， 与对冲基金的灵活和进取相比， 传统主题基金的资产配置理 念和方式则已显得陈旧和落伍。 使金融市场的角色定位变得更加复杂和模糊。 对冲基金规模活动的扩大从根本上 改变了大投行的盈利模式， 使得不少投资银行直接进军

21、对冲基金。 受对冲基金高 收益的吸引，投资银行纷纷以参股、 收购或直接开设的方式参与牟利。 与此同时， 共同基金也开始采用对冲基金的技术和操作方式， 不少传统基金开始推出模拟对 冲基金的产品。 事实上， 欧洲各国通常允许基金经理管理对冲基金产品。 前不久 欧盟更进一步修改共同基金管理规则 , 宣称对冲基金产品也可供一般投资者认购， 实际上向共同基金开放了对冲基金的 经营许可。 投资银行和共同基金的加入使得曾经界限分明的资产管理业， 正在变7A 版优质实用文档7A 版优质实用文档成一个大熔炉， 相应的监管也变得更加困难。 在本届八国峰会期间， 美联储主席 伯南克在谈及对冲基金监管时， 就坦承很难

22、增加对对冲基金的监管， 因为对冲基 金不是一个具有同样性质的集团， 无论统计口径的统一还是数据的适时收集都很 难实现。对投资银行的内部防火墙制度形成新的冲击。传统上 ,投资银行业务实行内部分 隔制度，按股票、外汇及固定收益划分为不同的业务部门 ,每一类业务建立不同 的技术交易平台和数据库。而为争取对冲基金的高流量订单 ,机构经纪及其他服 务商纷纷对交易系统进行改造， 甚至不惜突破内部防火墙制度为对冲基金提供全 程交易执行能力的一站式服务。 现在经由如高盛的 REDIPlus 一体化网上交易平 台系统，对冲基金交易员可以同时直接进入美国、 亚太地区的股票、 期权交易与 电子期货清算及欧洲 20

23、多个股票市场和电子期货市场交易。对冲基金市场份额 的飙升使投资银行内部防火墙制度面临愈来愈大的考验。 对金融市场稳定性的潜在威胁上升。 首先，虽然对冲基金往往标榜奉行低风险策 略，但由于基金经理实际上享有很大的自由裁量权， 投资行为基本不受约束， 在 高风险高回报运行机制的驱使下， 难免失去对风险的适度把握， 加上信息不透明 不对称，外部监管约束松弛，高倍数博弈的可能性随时可能变成现实。其次，对 冲基金往往采用卖空、 期权等衍生工具交易， 并使用财务杠杆来提高所下赌注的 获益表现， 评估风险更是艰巨挑战。 在受到重压的市场环境下， 触发事件的仓位 调整压力迫使对冲基金不得不变现头寸满足追加保证

24、金要求， 而这可能加重市场 压力，并对整个金融市场形成更广泛的波及效应。 1998 年资产净值不足 50 亿 美元的长期资本管理高杠杆衍生工具交易涉险金额竟达难以置信的 1.25 万亿美 元，若非美联储组织援救， 其对全球金融市场的灾难性冲击将难以估量。 现在对 冲基金规模数量与长期资本管理公司倒闭时已不可同日而语，而它的杠杆效应、7A 版优质实用文档107A 版优质实用文档做空机制和信息不透明以及监管真空的固有风险特性并未有任何实质性改变， 这 必然加大国际金融市场的波动风险。对冲基金资产配置的内在风险也在累积。 近年来，对冲基金回报越来越基于大盘 走势，并倾向于投资特殊期权等一类不流动资产

25、， 这类资产价格不经常变化， 这 似乎与主流股票和债券走势不同， 但是当坏消息袭来时， 不流动的资产可能损失 最重。还应该关注对冲基金参与美国次级贷款证券化产品的规模。 美国债券市场 协会数据显示，到 20GG 年底为止对冲基金次级贷款风险高度集中的证券化产 品总计持有 1310 亿美元，其中 870 亿美元购自完全不受监管的私募发行机构， 也就是次级贷款风险最大的一部分。 随着次级贷款危机的加深， 相关证券化产品 的相关评级再度下调， 相关重仓基金必受重挫。 20GG 年底为止次级贷款抵押拖 欠率上升对对冲基金的冲击已经显现。 20GG 年第一季度 HFN 金融板块平均回 报率连续 3个月业

26、绩均为负数。而20GG 年HFN 金融板块平均回报率几近 13%。 然而，风险并不止于此。 对冲基金近几年因日元汇率甚为疲软十分钟情日元套利 交易，假如日本加息， 收紧资金， 将导致对冲基金被迫大规模抛售资产平日元套 利仓。日元基础货币 20GG 年 20GG 年底收缩 17.9 万亿日元，成为打击对冲 基金杠杆的又一大因素。因此，尽管对冲基金通过发现失效市场 （估值出现偏差的证券 ）的套利行为客观上 具有可以减少定价错误、 修正市场失效的一面， 但对冲基金的高薪激励机制与高 杠杆操作方式必然以追求高风险回报为归宿， 加之松散的监管环境相结合， 活动 的风险聚合能量难以估量。 一旦触发，其对跨疆域基础产品市场与衍生产品市场 形成巨大冲击， 对全球金融体系的影响将会是灾难性的。 20GG 年 9 月对冲基金 Amaranth