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文档简介
1、(5年报点评|改性塑料证券研究报告相关研究:国恩股份(002768.SZ):2017-09-15产业链稳健拓展,新增产品多点布局联系人:吴鑫然uxr广发证存GF SECURITIES国恩股份(002768.SZ )改性塑料稳中有增、人造草坪快速拓展,业绩持续增长核心观点:公司发布年报,业绩持续增长,盈利能力稳中有升2017年公司实现营业收入 20.47亿元,同比增加59.6%,实现归属母 公司股东的净利润 2.03亿元,同比上升55.1%。同时公司预计 2018Q1实 现归母净利润为 5082万元-6777万元,同比增长 50%-100%。经营分析:改性塑料平稳增
2、长,人造草坪业务快速拓展改性塑料具有一系列优良性能,对于钢材、木材的替代作用明显。下游 主要为家电、汽车行业。其中,家电行业增长稳定, 汽车行业受轻量化发展 趋势的带动,其对改性塑料存增量需求。青岛地区是我国家电行业最大的产 业聚集地之一,公司位于山东青岛, 坐享区位优势。公司围绕家电行业深化 及多点布局,推进海尔、海信等大客户业务增长,有效开拓小家电市场, 加强销售团队建设,向战略客户的新品供货延伸,着力开拓汽车领域客户。人工草坪板块,公司形成原料采购、拉丝、加捻、簇绒、背胶、收卷、 铺装的一体化产业链,2017年开始贡献利润,2018年2月公司公告中标 青岛平度市中小学1.68亿元塑胶跑道
3、及人造草坪项目。高分子复合材料项目持续推进,产品性能优异,打开成长空间定增建设高分子复合材料项目,预计项目达产后公司将形成年产近4万吨的先进高分子复合材料产品产能,项目产品性能优异,打开成长空间。盈利预测与投资建议基于公司改性塑料和空心胶囊业务的平稳增长,人工草坪订单放量,以及复合材料项目有序投产的测算,预计公司2018-2020年净利润为2.88、3.67和4.75亿元,对应当前股价市盈率分别为25、19和15倍,考虑公司的成长性,人工草坪行业潜在的市场空间,以及复合材料行业的发展前 景,综合对比改性塑料上市公司估值水平,维持“买入”评级。风险提示主要下游行业家电、 汽车等需求不及预期; 原
4、材料价格剧烈波动; 复合 纤维、人造草坪等业务拓展不及预期;重大安全环保事故;政策波动风险。盈利预测:2016A2017A2018E2019E2020E营业收入(百万元)1,282.762,046.932,822.143,461.974,150.11增长率(%)71.03%59.57%37.87%22.67%19.88%EBITDA(百万元)163.15309.71444.38560.23708.00净利润(百万元)130.91203.06287.58366.57475.49增长率(%)81.23%55.11%41.63%27.47%29.71%EPS (元 /股)0.5450.8461.06
5、01.3511.753市盈率(P/E)45.5434.3524.8119.4615.00市净率(P/B)7.186.773.522.982.48EV/EBITDA37.1023.0115.5612.439.33数据来源:公司财务报表,广发证券发展研究中心识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明1 / 7GF 5 匸 uem国恩股份|年报点评一、公司业绩持续增长,盈利能力稳中有升国恩股份是专业的改性塑料产品和空心胶囊制造商 。公司科研和基础创新能力 突出,连续九年被指定为国家高新技术企业。现主营业务包括改性塑料粒子及其深加工而成的改性塑料制品、空心胶囊和人造草坪。公司业绩稳健增长,2017年实
6、现营业收入20.47亿元,同比增加59.6% ;归母净利润2.03亿元,同比增加55.1%。报告期内营业收入增长主要来源于公司深化家电 产业多点布局,改性塑料板块营业收入增加50% ;积极开拓空心胶囊市场;人工草坪业务快速拓展。同时公司预计2018Q1实现归母净利润为5082万元-6777万元,同比增长50%- 100%,增长的原因主要为:下游家电、汽车市场的深化及多点布局;分公司、子公 司陆续实现全面投产;人造草坪业务的快速拓展;高分子复合材料的产品应用领域 拓展。图1 :公司营业收入及增速图2 :公司归属母公司股东净利润及增速识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明3 / 7GF 5 匸
7、 uem国恩股份|年报点评识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7GF 5 匸 uem国恩股份|年报点评数据来源:WIND,广发证券发展研究中心数据来源:WIND,广发证券发展研究中心公司主营业务分为改性塑料、空心胶囊和人造草坪三大板块。改性塑料是最主要业务,2017年改性塑料板块营业收入占比为86%。2017年受下游需求回暖、公司大客户业务增加影响,改性塑料毛利率回升至21% ;空心胶囊板块新增年需求 200万粒胶囊以上的大客户 35家,毛利率保持在30%以上。识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7GF 5 匸 uem国恩股份|年报点评识别风险,发现价值请务必阅读末
8、页的免责声明# / 7GF 5 匸 uem国恩股份|年报点评图3 :公司2017年营业收入结构斟崔心曲H心草幷 具址图4 :公司利润水平稳中有升数据来源:WIND,广发证券发展研究中心数据来源:WIND,广发证券发展研究中心识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7国恩股份|年报点评、改性塑料:下游需求回暖,公司积极拓展客户家电、汽车等下游行业需求回暖中国塑料加工工业协会的数据显示,改性塑料最主要的应用领域为家电,占比37%,其次是汽车行业,占比15%,改性塑料还应用于电子电器、办公设备、电动工具等其他领域。图5 :改性塑料主要应用于家电、汽车行业数据来源:中国塑料加工工业协会,广发
9、证券发展研究中心识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明5 / 7国恩股份|年报点评2017年家电、汽车行业呈现稳中回暖的特征。WIND资讯的数据显示,2017年我国汽车产量为2994.2万辆,同比增加6.2%。家电行业保持稳定发展,2017年空调产量达到18039.8万台,同比增加12.4%,其余家电产量出现微降。下游行业为 改性塑料产品提供了稳定的增量需求。识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7国恩股份|年报点评识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7国恩股份|年报点评图6 : 2017年汽车产量同比增长 6.2%图7: 2017年空调产量同比增长 12.4%数
10、据来源:WIND,广发证券发展研究中心数据来源:WIND,广发证券发展研究中心公司围绕家电行业深化及多点布局,推进海尔、海信等大客户业务增长, 有效开拓小家电市场,加强销售团队建设,向战略客户的新品供货延伸,着力开拓汽车领域客户。2017年,向原有家电战略客户成功推广PC/ABS、耐热 ABS和免喷涂 ABS等新产品,并实现批量供货;成功开发小米空气净化器、净水器等项目,成为智米和云米的主要原材料供应商。氏丰/箪 I 万輛,I 4*1识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7国恩股份|年报点评三、建设高分子复合材料项目,打开成长空间公司定增7.5亿元建设高分子复合材料项目,预计项目达
11、产后公司将形成年产近4万吨的先进高分子复合材料产品产能,新增SMC纤维(玻纤)材料、SMC纤维(碳纤)材料、连续纤维增强热塑性材料等高附加值产品。目前定增募集资金已经到位,公司公告预计项目全部达产后将新增销售收入12.8亿元/年,净利润1.39亿元/年。表1:定增项目产品产能及其应用领域情况产品类型新增产能(吨/年)主要使用方向/应用领域SMC纤维(玻纤)材料12000SMC纤维(碳纤)材料500风力发电、航空航天、新能源汽车、轨道交通SMC模压制品(玻纤)10000SMC模压制品(碳纤)300连续纤维增强热塑性材料CFRT1000轨道交通车辆的车厢地板、内衬板、顶板、汽车内外 饰件、轮船装饰
12、板、耐压管道结构层、航空用轻质高 强要求的部件等产品市场3000mm专用复合板15000集装箱内衬板、顶板、箱板,公路护栏等产品市场3D碳纤维预成型专用产品300可应用于生产高性能复杂产品,在航空航天、汽车轻3D玻纤维预成型专用产品300量化,高性能结构件等领域具有广泛市场数据来源:公司公告、广发证券发展研究中心四、人造草坪业务快速发展,贡献业绩2017年公司通过与青岛浩韵橡塑制品有限公司共同出资设立子公司青岛国恩体 育草坪有限公司的方式切入人工草坪领域。人造草坪是以非生命的塑料化纤产品为 原料采用人工方法制作的拟草坪,具有全天候性、常绿性、环保性、仿真性、耐用 性和免维护性等优点。2017年
13、人造草坪板块贡献营业收入 1073万元,毛利率为18.1%。国恩体育通过 参加上海、德国、俄罗斯、日本等国内国际展会,实现产品出口美国、俄罗斯、日 本、澳大利亚、英国、比利时、荷兰、迪拜等国家和地区。2018年2月公司公告,公司成为青岛市平度市中小学塑胶跑道及人造草坪采购项目中标单位。目前已取得 该项目的中标通知书,该项目中标金额为1.68亿元,将于2018年9月前完工。五、盈利预测与投资建议我们预计:1、改性塑料产销量平稳增长,盈利水平保持稳定,公司芜湖、宁波以及河北等 分公司业务有序投产;2、空心胶囊业务毛利率保持平稳,销量稳定增长;3、人造草坪业务新增订单逐步贡献增量业绩;4、新增的SM
14、C复合材料业务开始释放业绩。基于上述测算条件,预计公司2018-2020年净利润为2.88、3.67和4.75亿元,对应当前股价市盈率分别为 25、19和15倍,考虑公司的成长性,人工草坪行业潜在 的市场空间,以及复合材料行业的发展前景,综合对比改性塑料上市公司估值水 平,维持买入”评级。表2 :可比公司估值表(2018年4月3 日)公司简称股价市值(亿元)EPSPE2018E2019E2020E2018E2019E2020E国恩股份26.3711.061.351.7524.819.515.0道恩股份46.03581.201.722.3538.326.719.6普利特22.91621.171.
15、622.6219.714.18.7南京聚隆47.3301.061.351.7544.635.027.0金发科技5.871590.330.41-17.514.2-银禧科技15.2770.690.95-21.916.0-数据来源:WIND,广发证券发展研究中心注:比较公司的盈利预测均取自WIND 一致预期。六、风险提示1. 主要下游行业家电、汽车等需求不及预期;2. 原材料价格剧烈波动;3. 复合纤维、人造草坪等新产品及新业务拓展不及预期;4. 重大安全、环保事故风险;政策波动风险。识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明9 / 7国恩股份|年报点评(TS广发证有GF SECURITIES资产负
16、债表单位:白万兀至12月31日2016A2017A2018F2019F2020F流动资产10581381236925943136货币资金206181787707883应收及预付549707103812321474存货303480531649773其他流动资产0121266非流动资产581803117114411392长期股权投资00000固定资产2856017949801133在建工程18956236356156无形资产4470666563其他长期资产6375754040资产合计16392184354040354529流动负债6951048138015171528短期借款26140850248
17、4303应付及预收43060984710181209其他流动负债331311616非流动负债6567675151长期借款3436363636应付债券00000其他非流动负债3131311515负债合计7601115144715691580股本240240271271271资本公积226226927927927留存收益36454383011971672归属母公司股东权8301009202923952871少数股东权益5060657178负债和股东权益16392184354040354529利润表单位:百万兀至12月31日2016A2017A2018F2019F2020F营业收入128320472
18、82234624150营业成本10381612222227183228营业税金及附加511121619销售费用2945627691管理费用70111155190228财务费用930353526资产减值损失01200公允价值变动收益00000投资净收益00000其他收益04000营业利润132241333427557营业外收入201876营业外支岀01111利润总额151240340433562所得税2033486179净利润131206292373483少数股东损益03568归属母公司净利润131203288367475EBITDA163310444560708FPS (元)0.550 851
19、.061.351.75现金流量表单位:白万兀至12月31日2016A2017A2018F2019F2020F经营活动现金流-1355254371462净利润131206292373483折旧摊销23427498125营运资金变动-174-217-146-135-176其它724343429投资活动现金流-293-196-436-362-71资本支岀-118-203-436-362-71投资变动-1440000其他-318000筹资活动现金流292123788-89-214银行借款28054594-19-180股权融资50773200其他-38-429-39-70-34现金净增加额-14-176
20、06-80176期初现金余额185206181787707期末现金余额170189787707883主要财务比率至12月31日2016A2017A2018E2019E2020E成长能力()营业收入增长71.059.637.922.719.9营业利润增长61.882.838.528.130.4归属母公司净利润增长81.255.141.627.529.7获利能力(%)毛利率19.021.321.321.522.2净利率10.210.110.410.811.6ROE15.820.114.215.316.6ROIC12.516.917.017.320.8偿债能力资产负债率()46.351.140.93
21、8.934.9净负债比率0.10.3-0.1-0.1-0.2流动比率1.521.321.721.712.05速动比率1.020.801.261.211.46营运能力总资产周转率0.971.070.990.910.97应收账款周转率6.396.826.516.596.60存货周转率4.374.124.184.194.17每股指标(元)每股收益0.550.851.061.351.75每股经营现金流-0.060.230.941.371.70每股净资产3.464.207.488.8310.58估值比率P/E45.533.624.819.515.0P/B7.26.83.53.02.5EV/EBITDA3
22、7.123.015.612.49.3识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明# / 7国恩股份|年报点评广发基础化工行业研究小组王剑雨:首席分析师,中国人民大学经济学博士,曾先后工作于综合开发研究院(中国深圳)、粤海控股集团有限公司,2009年进入广发证券发展研究中心。郭敏:资深分析师,同济大学材料学硕士,4年基础化工和新材料行业研究经验,2014年进入广发证券发展研究中心。吴鑫然:联系人,中山大学金融硕士,2017年进入广发证券发展研究中心。广发证券一行业投资评级说明买入: 预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上。持有: 预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%卖出: 预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上。广发证券一公司投资评级说明买入: 预期未来12个月内,股价表现强于大盘15%以上。谨慎增持:预期未来12个月内,股价表现强于大盘5%-15%。持有: 预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%卖岀: 预期未来12个月内,股价表现弱于大盘5%以上。联系我们广州市深圳市北京市上海市地址广州市天河区林和西路深圳
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