金融衍生品交易与商业银行绩效——基于美国的经验

1、第22卷第4期管理科学ISSN 1672-0334 VoL 22 No.4 74-86 2仅涉年8月Journal of刻anagt"mt"ntSr?ence Au冉3绢.2仅)9金融衍生自交易与商业银行绩效基于美国的经验李黎张羽21澳门科技大学行政与管理学院，澳门2中国人民银行金融研究所博士后流动站，北京1s氯噩:利用18家美国银行控股公司25年第2季度-28年第3季度的面板数据，建立固定效应和随机效应模型，考察金融衍生品交易行为对商业银行收益和风险的影响，在对银行持有衍生品头寸目的加以区分的基础上深入研究整体上、分类样本以及次贷危机前后金融衍生品交易行为对美国银行控放公

2、司收益和风险的影响。研究结果表明，在整体上斗争交易衍生品面值规模越大，银行的收益越大，但增加了银行的整体风险;相对于主导型银行，参与型银行可能持有更多的衍生品投机头寸，从而培大了自身的系统风险;美国银行控股公司在次贷龙机前相对于危机后持有更多的衍生品投机头寸，从而增大了自身的系统风险;商业银行使用金融衍生品行为是一扬双刃剑，如果商业银行严格利用金融衍生品对冲基础资产风淦，金融衍生品的利用对银行而言也许是一种有益的管理尝试，但是如果商业银行过多地用金融衍生品进行投机以获取较高的收益，金融衍生品的利用会导致银行整体风险的上升。美锺司t金融衍生品;交易行为:赢利能力;风险水乎;汤板数据I?l给樊誓:

3、陀30.59支献标识码:A支编号:1672-0334(2>9)04 -0074 -13 1亘|富生品再次撞到了风日浪尖，金融衍生品的创新与发自27年美国爆发次贷盘机以来，世界金展秩展遭到了前所未有的质疑o主流的观点认为金融衍序陷入一片毒乱。2(均7年7月美国第五大投资银行生品是本次金融意机的罪魁祸首，正是复杂的金融贝尔斯登宣布旗下对冲基金因次级债亏损濒临瓦街生品致使全球的金融体系遭到史元前例的重倒。解，标志着次贷盘机对金融市场的冲击开始升级o基于这一理由，人幻开始重新审视商业银行参与金2(阴年9月雷曼兄弟的破产以及剩余四大投资银行融衍生品市场的内在动固和理论基础，并怀疑商业并入商业银智，

4、独立挂资银行韵神话终于终结，自由银行从事金融衍生品交易增大了自身的系统风险，市场精神下的华尔街模式受到广泛的建疑。随着危使银行体系变得更加脆弱，进而在菜一事件的冲击机的深入，传统的商业银有也受到冲击。2(泊7年9下引发系统性前金融在扰。月28J:1破产的罔上银行(NetBank)不幸成为第一家从国际上看，商业银行主要参与场外(over the 在次货运机中倒闭的商业银行，接下来美国约有25counter , OTC )金掘衍生品交易。根据国际清算银行家银行破产倒阁，并且因此次盘抗而产生问题的银BIS的统计，截止到28年6月庭，场外金融衍生品行超过1家o源于美匾的次费危机不仅波及美国名义面值达到

5、683.73万亿美元。相对而言，场内金金融业各个领域，迈进-步向国际资本市场蔓延，引融衍生品名义面值在为28.63万千乙美孟，约占场外金发了全球经济的动荡，各国央行纷纷施以援手帮助黠衍生品面值的4.19%川。而美国商业银行在场外本国金融企业霞过难关。和场内金融衍生品市场中都扮演着主要角色，根据这次全球范嚣的金融风暴，不仅吞噬了美国所有美国联邦存款保险公司的统计，截止到2008年9月的独立投资银行，就连一些理诠上风险控霸严格的底，美国全部储蓄机构持有超过177.1l万亿美元名普通商业银行也未能幸免。本轮金融风暴将金磁衍义商量的衍生品合约，其中利率衍生品合约为137.21戴帽a.:2(削-05-1

6、9 .遥g黯:写黯-07-20f事警篱介:李黎(1978-).女，辽宁抚烦人，毕业于东北财经大学，获博士学位，现为澳门科技大学行政与管理学院助理教授，研究方向:会计理论与财务理论等。E-mail:I.mo ?瑽捯?叽潦?卣?乯畲?汥?畮厵?湡楥?湡杵?来闵?瑥?獴?浥?犣?湴?华?呃?1?整?湫?症?浡?楬?楀?浵?獴?敤疣?75 第4期李黎等:金融衍字71交易与商作银行结效-一一主妻子美岗的然号舍万亿美元，占77.47%;外汇衍生品合约为19.73万乞一是金融衍生品交易行为降镜了银行的风险。美元，占11.14%;信用衍生品合约为16.15万千乙美元，如olh等考察238家

7、商业银行，结果发现只有16.8%的占9.12%2 0与此形成鲜明对比的是，截止到28年商业银行持有交易所理利率期货合约，并且规模大9月底，美国全部储蓄机构的资产总额约为13.61万韵银行更愿意进行衍生品交易。进一步地;如olh等千乙美元，其持有的金融衍生品合约面筐超过资产总认为，商业银行渴望通过参与衍生品交易抵消资金额的13倍。商业银行持有如此庞大的金融衍生品合成本上涨的压力，即纯粹是出于对冲成本的动机l7约究竟给自身带来什么样的影响，本研究以美国银Koppenhaver也考察了商业银行参与利率期货市场对行控股公司为样本对这个问题进行深入剖析。启身风险的影响，利用1983年-1987年356家

8、银行的样本数据分析利率风险敝口与黯货市场头寸的关2 相关研究评盖系，发现期货市场头寸买卖方向表明商业银行参与在一个信息完全旦无任何成本的完美市场中，套利率期货市场主要是为了对冲利率波动风险的。利力量将使投资者通过交易一组歪券组合获得与从Shanker考察1986年-1993年美匮最大的55家银行该基磁证券所衍生出的衍生品合约一致的报酬到。控股公司参与利率衍生品交易的情况，结果发现样根据这-观点可以推论出衍生品合约在金融市场中本银行交易利率衍生品通常伴随着较低的利率风险本质上是一种多余产品，即使没有衍生品，同样也可量，即利率衍生品主要用于对;中利率风险肉。Choi以通过构造一捏运券组合来获得与衍

9、生品格窝的收等利用月度股票价格数据，采用三囡子模型估计益。自样，在完美的市场中，金融衍生品并不会创造1975年-1992年59家银行金融衍生品交易与利率和新的风险，衍生品的风险实际上是金融市场中原本在率风险值之坷的关系，结果表明银行利率衍生就存在的风险。理此，在完美的金磁市场中，金融衍品交易规模与利率风肆值以及汇率衍生品交易与生品的存在与否并不会对金融市场的整体收益和风汇率风险量之离呈现显著的负相关关系10C邸，整产生任何影响。但现实的市场存在信息不对称、er等研究1990年-1993年资产规模在11，乙美无-10交易成本和信患成本，衍生品合约是一种多余产品亿美元之间社区银行衍生品行为，发现在

10、任一年份的观点未免过于简单化和理想化，衍生品的存在无大约10%的样本银行使用科率衍生品，并且衍生品疑对金融市场的整体收益和风险的配置产生影响。的使用与利率风险敞D(利用12个月的利率期限缺一般认为，商业银行开展金融衍生品交易的理论口衡量)呈王相关关系，即社区银有使用和l率衍生品基础主要是现代前投资组合理论，主要的是为了对冲哥哥率风建ll。管理莫利率风险和汇率风险。银行从事金融衍生品二是金融衍生品交易行为增加了银行的风险。交易是为了对资产投资组合进行多元化，分散投资Hirtle采用两回子模型估计1986年句1994年139家公组合风险，到此参与衍生品表外业务降截了银行恙开上市交易的银行控股公司的

11、利率敏感性，结果表体风险。Hass扭捏资产负债表外活动看做一个崩明更大的衍生品头寸伴随着更大的利率风险筐，权，认为银行只是期权市场中的一个客户，银有将在即衍生品被银行控股公司用来投机而不是对冲l叫。有利的条件下行权，因此金融衍生品与其自身风险三是金融衍生品交易行为对银行并无显著的影幸亏关系为负相关凶。Ludg，町等认为衍生品之前违约辑。Jagtiani等针对1984年1月-1991年9月样本银鹤相关住要每于贷款违约的相关俭，举例而言，如果行衍生品、费款销售和信用证等表外业务建立模型，和i率迅速提升可能会导致银行浮动利率贷款大范围结果发现金融衍生品交易与银行的规模、杠杆和信违约，雨不会导致利率互

12、换合约的大范围违约，因为誉没有任何关系?13 J Gilkeson等2(邸年d4年梧对于银行贷款而言，衍生品违约风险更具有异质美国68家银行控股公司为样本，分析金融衍生品交性和特殊性，据此认为尽管衍生品使银行暴露在额易对银苟收益和风睦的影畴，结果表现银行控股公外的违约风险之中，但衍生品违约风险要比银行一司所持有的科率衍生品头寸与利率敏感性几乎没有些传统业务如贷款)的违约风险更小3。由于衍生任何系统性的关系，同时没有证据表明外汇衙生品品交易本身可以为商业银行带来收益，因此在逐利和信爵街生品规模与银行控被公司衍生品风险敝口动机的驱使下，银行可能会在进行金融衍生品交易有显著的关系14)赵最强等利用美

13、国信南衍生品实中过度增如捏机交易，从而承担超出其承受能力的证考察苦用风险转移(c陀dlrisk transfer, CRT )交易对风险。Benvenisle等认为在单)费率的存款保险制度银行贷款规模、风肆水平和收益水平的影响，结果发下，存款保险公司相当于卖出一个卖权，并收取权利现CR:交易提高了适度参与型银行承担风险的意金;银仔相当于买入一个卖权，银行风险会增加，使愿，对市场主导型银行的影瞬不显著，I!PCRT交易规期权价垣很大，即该假说认为银有的风险会菌其表模的提高并不会带来银行贷款规模的持续扩张;进外活动的增加而增加50 Instefjord肯定了衍生品在-步研究发现，CRT交易并未带来

14、银行收益水平的对冲风险方面的潜在好处，坦也离时指出如果用于显著改善，对银行风险水平也没有胡显影响i叭。整机则可能会增加银好的风险敞口间。上述学者的研究更多地关注金融衍生品交易对就金融衍生品交易行为对商业银行的影确而言，商业银行风险的影响，而对影响商业银行收益的研屋外学者的研究大体上可以分为3种观点。究较少。多数研究只是侧重某-类金融衍生工具对?卨?敬?物瑲?猃?潴?灰?虑?牴?桯?畤?梵?敮?步?汥?獦?咽?来?桡?犿?杴?敲?犵?湶?症?楡?獳?敮?狒?湩?虑?楳?吩?瑥?咽?抡?牥?汫?摩?湳?敳?瑥?1?潮?玛?潲?晫?捡?嶡?浔?咽?簳?瑨?牴?御?御?御?御?76 管理科争(Joum

15、al of Mana阵menlScien何)2锁)9年8月银行风险的影响，并且没有区分银行究竟是出于对最大的25家银行控股公司(bankhold ng mpanie， 神(风险管理)目的还是为客户提供经纪服务(做市BHCs)作为研究样本。截止到28年9月底，这25商)而持有衍生品头寸。为了更全面地评估衍生品家银行控股公司总资产规模约占美国全部储蓄机构交易行为对商业银行绩效的影响，本研究在对银行资产总额的81.97%，其持有的金融衍生品名义面值持有衍生品头寸目的加以区分的基础上，探入研究总额约占美国全部储蓄饥构持有的金融衍生品名义整体上金融衍生品交易行为对美国银行控股公司收面值总额的94.73%

16、，由此可见本研究选取的样本具益和风险的影响。有代表性。样本期间为25年第2季度-28年第3季度，共计14个时间序列季度数据。所有样本数3 幡本黯踵祀研究慎型据均源自BANKSCOPE数据库、美国国家信息中心和3.1 样本和戴缉美国联邦存款保险公司同站。表1列出了28年第考虑到大银行的金融衍生品交易行为更具有代3季度25家美国银行控股公司资产规模与衍生品名表性，本研究选取截止到28年第3季度资产规模义价值。襄12(则每第3事踵E熏羹国银行控股公司资严规模与衍生画窑且价值(单值:干羹元Table 1 The Assets and Notional Derivatives of 2s U. S. B

17、ank Holding Compa皿esat the End of September 2008( $ thousands) 银行控股公司总资产衍生品名义价值摩根大通2251469创泊82089412)() 花旗集团2050 131页。34894772仪则1836452425 37 511 766 698 美国银行760 558仪泊3887385仅)()瓦乔维亚银行622361m 1 4693000 富国银行陶努斯集团613 058m 1448665创刀汇丰北美银行467739691 3 071 978 163 286712268 863849080 道富银行267636m 1 182391m

18、 纽约梅隆银行247055仪泊101 735)() 美国合众银行太阳信托银行1747767 275686428 国民金融集团1臼7在2-I273253 136 39904518 Capital One金融集团154803 113 PNC金融服务集团145臼4536190 248910 81902723 区域银行集团144 294 958 118 821 614 国民城市银行143695954 137俐。锁)()67347的8BB&T集团117 631 391 336978 道明银行集团116294077 62292576 五三银行集团101 494 797 133250 104 科凯国

19、际集团79243977 174840031 北美信托集团76458299 10 183287 美西银行集团6927圭82620 125 563 哈里斯金融集团65710366 20 393 842 美国联信银行65247215 17674355 M&T银行?潦?卥?桯?呡?喣?穯捯?湡汤扬周?慴瑨楥灴?潳浰?虑?来楮?乯?潦?湥敭虑獥?浥?莹物?楥?瑳攩扥湴潮痴湫?瑨?慬莹?潵症?潵?之?獡?牮?千?湤?慬?佐?猩?虑?况?第4期""黎等:金融衍生品交易与商业银行蜻效一-主号子雯岗的经验77 由于本研究需要利用股票价格数据来估计资产通常为6%闷。屋是本研究发现18家

20、样本银行控股价值波动率，以衡量银行控股公司韵系统风险，因此公司中有16家资产规模在样本期i司经历了负增长，剔除6家没有上市或已经退市的银行控股公司，它全部样本银行资产规模的平均季度培长率为1们分别是未上市的掏努斯集团、汇丰北美银行、国民241%，中值为1.503%。金慰集团、哈里斯金融集团和己退市的道明银行集表3，tl示了25年第2季度-2008年第2季度团、美西银行集匾。此外，由于纽约梅隆银有是在18家祥本银行控疲公司衍生品持有情况的统计分友郑7年7月由纽约银行和梅隆金融公司合并而成，析。根据表3，18家银行控泼公司所持的衍生品名其数据期间较短，盟此也予以剔除。剔除以上7家义价值均值与其中盖

21、有较大幅度的偏离，均值为7.2银行控股公司以后，样本共包括18家银行控股公万亿美元，而中值为1180亿美元，均值约是中值的司。因此，样本有14个时间序列、18家银行控股公61倍。银行控股公司所持的衍生品名义价值占总资司，总计252个观察值。表2到示了25年第2季度产比率的中董为110.812%，旦衍生品名义价董季度-28年第3季度18家祥本银行的资产规模、资产增长率中值为3.4249岛。增长率、赢利能力净收入与平均资产的比值)和资3.2 查量选取本克足(资本与总资产的比值、一级资本与风险加权选取两个指标作为国变量衡量银有控股公司的资产的比值的统计分析情况。根据表2，这回家样收益和风险。资产收益

22、率(RO码，为净收入占平本银行控股公司整体上是健康的，资产收益率均资产的比率，衡量银行控股公司的收益水平。(ROA)中值为1.310%，资本与资产比率中值为对于银行系统风险，相关研究往往选择多个指标衡我072%，一级资本杠籽比率中值为7.140%。在美量，而没有一个单一指标度量银杏整体风险。为了国，法律和监管规定要求在美国联邦存款保险公司更好地说明闰题，而且出于简化吕的，本研究选取资技保的银行要遵守特定的资本杠杆比率，这一比率产价值波动率衡量银行控股公司系统风险水平。寝218蜜银行重殴公写蜜严罐罐、黄严绍自怪事、赢利筐刀以及资本充足统计给桥Table 2 18 Smaple BHCs Size

23、.Growth,Profitability and Capitalization 革资产季度增长率净收入一级资本主主资产千美元)。5第2季度-主总资主产(% ) 平均资产(% ) 风险主E权资产(% ) 28年第3季度，%)均值421)()() 3.241 1.223 9.471 7.462 标准差576000仪)()9.732 0.891 2.491 1. 821 最小锺46 255593 -7.240 -5.614 4.560 4.034 10%分位点59068948 -1.931 0.580 6.754 5.663 中值141锐)()仅)()1.503 1. 310 9.072 7.14

24、0 90%分位点1472 793页。7.034 1.822 12.560 9.364 最大量2360仅如仅页。95.679 3.971 18.273 17.890 是318熏撑本蟹行控段公毒窑圭墨窍膏销员统计给桥Table 3 18 Sample BHCss Derivatives Holdings 衍生品名义价值衍生品名义份量占衍生品名义价谊季度增长率千美元)恙资产比率(%) (25年第2季度-28年第3季度，%) 72沼仪郑558.721 5.091 均值172仪沁创)()1090.3岱14.051 标准差9599 738 17.413 -31.220 最小董19566 290 10%分位

25、点26.181 -8.473 118页。)()1l0.812 3.424 中值30608锁8似)()19.061 90%分位点1 702.081 88叙页。锁)()均116.370 最大值5713.104 ?呡卭?虑?扬?慰?彟?佁?沣?滟?汥瑡?卩?汩?穥?穑?莹彟?潮?滗?瑨?檡?偲?潦?楴?慢御?楬?楴御?佁?御?御?御?御?御?御?御?御?御?彟御?御?御?7芭管理科学(Journal of刘anagement如ience)2(防年s月对于资产价值波动率的估计是本研究的一个为零。当前信用风险敞口表示如果该合约没有进有难点，借鉴周子元和邹平等的方法17.18J建立二元非任何对冲且没有任何

26、挥保，那么在对手方违约情况钱位联立方程组，利用股票价格波动率来信计资产下银行控股公司所承捏的损失。本研究利黑变量价值波动率。CCE测重银行控股公司持有衍生品合约的违约风险。当然，限于数嚣的不可获得性，本研究仍然无法P, = V,N(d) -Xe-,TN(d) (1) l2对非交易衍生品和交易衍生品的违约纯险进行区pP，.V，N(dj) (2) 分，因而可能会对研究结果产生一定的影响。其中，P，为股票价格，飞为资产价值，X为负债，r为此外，本研究引人一些控制变量。总资产的自无风险润率，T值取一年，u为股票价格波动率，p，然对数(L1:肘，衡量银仔控股公司规模;级资本杠杆比率(LCAR)?衡量银行

27、控股公司资本充足及其i斗rA)T为资产价董披功率，d= -"-.d营运健康状况，杠杆比率简单明了，规定银行持有的，dl产= , -警，/T最低资本要达到银行资产的一定比例;坏账冲销斤。与净贷款比例(NC的，衡量商业银行坏账冲销规模，:151对于自变量主要选取以下指标。非交易衍生这一规攫可以看傲是银行最住风险选择的结果品面值与总资产比倒(NTR)。一般地，商业银行主要3.3 研究蟹型出于两类原因持有衍生品头寸，一是为对冲风险而由于样本数据是对不同时点的截面个体做连续持有衍生品头寸，称为非交蜀衍生品:二是为客户提观溃IJ所得到的多维时间序列数据，因此采层面板数供经纪服务而持有街生品头寸，

28、称为交易衍生品。据模型进行分析。面板数据模型主要有3称ep?远理论上讲，为客户提供经纪服务而持有的衍生品头合数据模型、固定效应模型和随机效应模型。温合寸尽管反瑛在银行的财务摄表中，恒本质上属于客数据模型握定不存在截面效应和时间效应，因此可户资产，银行并不为此承捏风险。相反，银行出于对直接利用最小二乘法进好回归估计。固定效应模型冲风险目前而持有的衍生品头寸则可能进行投机，和踵机效应模型都考虑了截窗之间的差异，望固定也就是说，银行有可能以对冲风险的名义过度持有效应模型认为这种差异圈定不变，可以用-系列常部生品头寸，从而给银行带来一定的风险。尽管监数表示，而随机效应模型则认为这种差异服从某营者不鼓扇银行持有投机性的衍生品头寸，但是按随机分布，可用一个随机变量表示。3种医妇模型照美国会计准到(FAS133)，银行控股公司很容易就如下。可以做到山非交易衍生品的名义持有衍生品头寸，(1)混合数据模型但实震上却不是为了对冲丽是进行投机，从而在承ROA(Uit) a +NTR+= ZTRit +CCEit + I14" 担较高风险的同?被袢细呤找鎇因此，为了更i4LTA+sLCAR. +(3) it 爸NCO"+ &it 准确地刻画金融衍生品交易对商业银行绩效的影(2)固定效应模型嘀，本研究将这两类衍生品加以这分，只分析非交易衙生品对商业银行的影嚼。但是根据前