上海复星并购重庆药友的案例研究

1、上海复星实业股份有限公司收购重庆药友制药有限责任公司案例分析企业并购作为企业外部交易型战略的最普遍的运作方式,随着我国市场经济体制的逐步完善 ,国有企业改革的进一步深入 , 现代企业制度的逐步建立和完善 , 企业并购这一市场经济条件下资本经营的核心手段 ,已成为企业发展的潮流和方 向。在未来儿年中 ,我国企业将展开一轮又一轮的兼并重组浪潮。在企业并购中 ,目标企业的价值评估是并购行为中最关键的问题之一 ,是并购 交易的精髓 ,是并购活动成败的关键 ,它不仅是双方讨价还价的依据 ,而且是判断 国有资产是否流失的基础。1、上海复星简介上海复星实业股份有限公司正式成立于 1994 年,是上海复星高科

2、技 （集团）有 限公司控股的主营现代生物医药和医院工程产业的高科技企业。公司于 1998 年 8 月在上海证券交易所正式挂牌上市 （证券代码 6001%）,成为上海市现代生物医药 领域第一家获准上市的民营高科技企业。面对世界经济一体化的机遇及新经济的挑战 ,复星实业力争在产业国际化、 资本社会化、市场网络化、人才职业化的基础上，在“自行研制、合作研发、收 购兼并”研发思路的指导下 ,不断完善高科技产业体系 ,使复星现代生物医药产业 立足上海、面向全国、走向世界 ,形成具有雄厚的资金实力、强大的科技优势和 高水平的市场网络的跨国生物医药集团 ,成为“中国医药新经济企业”的代表。公司产品结构现有

3、1、基因工程药物 2、诊断产品 3、中成药 4、化学合成药 5、医疗器械 6、医用包装材料 7、保健产品。并有自己国内国际以及医药营销网 络，和技术优势，有较强的债务筹资能力。复星实业的远景目标是建成“生物与医药产业的联合舰队 ,中国医药新经济 企业的代表”。坚持以大医药健康产业为业务主线 ,坚持以资本经营、资产经营、 产品经营、人才经营、政策经营为手段 ,不断提升企业的核心竞争能力 ,使复星实 业成为中国医药产业综合竞争力最强的企业之一。市场目标是以客户为中心 ,形成核心资源优势 ,以总成本领先战略形成核心竞 争力。在以上主要市场领域内达到市场占有率中国第一 ,形成具有国际市场竞争 能力的主

4、打产品。2、重庆药友简介重庆药友制药有限责任公司前身为 1939 年成立的药友制药厂 ,为中国第一家 青霉索药品生产企业 ,1966年史名为重庆制药六厂。 是于 1997年 7月由重庆化医 控股 （集团）公司所属的重庆制药六厂和重庆制药六厂职工持股会于共同投资设 立的有限责任公司 ,总资产 16195万元,负债 12691 万元,资产负债率 78%。公司注 册资本 2665万元 ,其中重庆化医控股 （集团）出资 20497546元,占总股本的 76.90%; 重庆制药六厂职工持股会出资 6157200 元,占总股本的 23.10%。 主要业务和经营品种主要经营原料药及制剂制造、 制造饮品、功能

5、食品、滋补保健药品、 化妆品、 医药设备制造和工程设计及加工、安装。主导产品 :粉针剂、散剂、冻干粉针、水针、输液、口服液、片剂、胶囊等10多个剂型和化学原料药，有300多个品种，其中有5个剂型通过国家GMP认证。 核心技术公司的固体制剂的微量分散技术在全国属领先水平 ,企业有一个药研所 ,主要 负责公司新产品的自己开发及与科研院所的联合开发 ,并有一个与中科院上海药 物所共同组建的联合实验室 ,主要目的是利用中科院的技术力量尽快让科研成果 产业化。近年来企业共开发上市的新药有 5个,移植产品 20个,其中新药四类、二 类 4 个,三类新药 1 个。目前企业正在开发的新药有 78 个,其中二类

6、西药 1 个、 二类中药 1 个、四类西药 56 个。目前已进入临时的 6个,其中完成临床并申报 生产的 2 个,预计这些产品将在 20022005年上市。3、收购方案的形成上海复星与重庆药友实现强强联合 ,其合作的目标 :首先以产权为纽带 ,以增 资扩股的形式全面合作 ,实现强强合作、优势互补、充分发挥双方的技术、品牌、 资本、巾场优势,在原企业基础上 ,实施机制创新 ,全面引入现代企业管理制度 ,在较 短的时间内建成国内领先 ,并达到国际水平的中西药生产基地和研究开发产业化 中心。其次:再组建成生产经营流通一体化的化学新药和生物工程药品为主的高科 技制药股份公司 ,争取在二年左右上市。第三

7、:吸纳科研企业 ,使之成为加速实现科技成果产业化的生产经营基地,迅速扩大高新技术新药的产业化规模 ,全面推动和提高重庆市生物工程药品产业化 水平,经营 35年,争取把该企业建设成全国著名的高科技制药上市公司。 为达到以上目标 ,拟通过以下措施实现 : 提高科技含量。利用双方的现有高技术成果，成熟先进的工业化生产能力，重点 发展市场前景好的新特产品 ,加快医药科技成果的产业化 ,形成一批具有自主知识 产权的核心技术和拳头产品 ,不断促进科技创新和产品结构优化升级。 发挥机制优势。 上海复星是一家按现代企业制度运行的高科技上市公司。 通过 合作,充分发挥其在机制、管理上的优势 ,并结合重庆药友的生

8、产经营管理经验 , 使药友产生新的生命力。 优化资源配置。 依托复星资本运作的丰富经验和综合优势 ,通过复星注入机制、 资金,灵活采用置换手段 ,盘活存量资产 ,使多种资源得到充分有效的利用。 扩大大市场网络。 保持药友现有的一市场网络的基础上注入复星医药流通网络和信息网络 ,扩大市场 ,优势互补 ,形成既独立又相连的网络体系。 强化主打技术和产品。着眼于市场规模和效益，全面整合现有技术和产品，突出 重点,兼顾其他。 全面导入复星作为现代化、 高科技上市公司所特有的产权明晰的法人治理机制 独立自主的决策机制、 面向市场的经营管埋机制优胜劣汰的用人机制和绩效挂钩 的分配机制。通过对药友的重组 ,

9、可实现多盈的目的。对重庆化医控股 （集团）公司而言 ,则为重庆医药发展引入资金 ,有效组建强强 联合企业 ,增强对外竞争力 :为重庆医药引入投资主体多元化的新经济体制 ,有利 于企业管理机制的根本转变 ,并通过合作的成功为国企的改革树立样板 ,为有效推 进国企改制作出积极的贡献。实现国有资产的保值增值 ,及国家、地方税收的增 加。对重庆药友制药有限责任公司来说可引入新的股东 ,通过资产投资主体结构 的改变和产权投资多元化的形成 ,推进实现公司现代企业制度 ;引入现代企业制度 规范运作为基础的企业机制 ,为企业注入新的活力 ,更加有效激励员工的创造性和 积极性 ;为企业的技术改造和发展建设获得了

10、源源不断的资金支持 ;实现生产经营 的进一步扩张 ;通过组建新公司 ,可增强经济实力 ,还可以实现与国内外企业的进 - 步合作,强强联合 ,优势互补 ,促进国有企业的结构调整和改革步伐 ,从而提高企业 对进入 WTO 的抗风险能力 ;对于上海复星 ,可通过优势互补 ,提高公司的生产经营能力 ;引入新的合作伙 伴,实现了公司的经营规模扩大 ;通过强强合作 ,做大做强新组建的公司 ,从而取得 合作的投资回报。上海复星实业拟采用增资扩股的方式对重庆药友实行了收购。收购方式为 : 复星实业投入现金 6831.68万元,占 51%的股份,重庆化医集团以净资产出资 5104.37万元,占 38.11 %的

11、股份,职工持股会以净资产出资 1459.36万元,占 10.89% 的股份。药友公司股东重庆化医控股 （集团 ）公司及重庆制药六厂职工持股会放弃 增资扩股的权利 ,由上海复星实业股份公司单独向重庆药友制药有限责任公司增 资。重组后的重庆药友制药有限责任公司 ,注册资本 1.34 亿元。4、并购中的价值评估对重庆药友的评价I）重庆药友的财务状况近几年药友的销售收入增势趋缓 ,1998年比上年增长 22.8%,1999年仅略微降 少增长 6.2%,2000年比上年增长 6.7%,2001年比上年增长 21.5%,平均增幅远低于 全国医药工业年均增长 17.7%的水平 ,而盈利能力增幅较小。2）偿债

12、能力分析 :2000 年末流动比率为 .086,速动比率为 0.56,资产负债比件乏为 71.48%。2001 年末流动比率为 0.84,速动比率为 0.65,资产负债比率为 71.5%。表 明公司的长短期偿债能力偏低。3）营运能力分析 :2000 年库存周转率为 5.65次,应收帐款周转率为 6.72 次,总资产 周转率为 1.08 次。 2001年库存周转率为 7.16次,应收帐款周转率为 7.75次,总资 产周转率为 1.138 次。说明公司的存货周转较慢 ,存货的占用水平较高 ,应收帐款 周转率较低。4）赢利能力分析2000 年销售利润率为 3.48%,净资产收益率 13.2%。200

13、1 年销售净利润率为 6.47%, 净资产收益率 22.7%。说明盈利能力增幅不大。对上海复星的评价 近几年上海复星的销售收入呈阶梯状增长 ,增长速度较快。 2000 年比上年增长 18.37%,2001年增长 25.6%,2002年上半年比上年同期增长 41.7%,远远超过全国医 药工业年均增长 17.7%的水平 ,同时其盈利能力有所卜降 ,出现这种变化的原因是 药品价格的大幅下降、计提“四项准备”以及医药流通体制改革,市场竞争加剧等。2）偿债能力分析 :2000 年末流动比率为 .209,速动比率为 1.81,资产负债比率为 22.4%。2001 年末流动比率为 1.21,速动比率为 1.

14、07,资产负债比率为 40.1%。农 明公司具有较强的长短期偿债能力。3）营运能力分析 :2000 年库存周转率为 3.66次,应收帐款周转率为 2.84 次,总资产 周转率为 0.37 次。 2001年库存周转率为 4.40次,应收帐款周转率为 3.08次,总资 产周转率为 .039 次。说明公司的存货周转较慢 ,存货的占用水平较高 ,应收帐款周 转率较低。4）赢利能力分析： 2000 年销售利润率为 22.2%,净资产收益率 10.22%。2001年销 售净利润率为 18.6%,净资产收益率 10.72%。说明盈利能力增幅有所下降。 通过以上的分析 ,我们可以看出 ,重庆药友的财务状况较好

15、 ,资产结构较合理。 重庆 药友近几年的短期偿债能力较上海复星的短期偿债能力差 ,资产负债比率较仁海 复星的高 ,盈利能力比上海复星的弱。上海复星的财务状况、资产结构较重庆药 友的好。可通过强强联合 ,使各白的利润最大化 ,实现股东财富最大化或企业价值 最大化的目标。 并购中对重庆药友的价值评估 根据评估目的和评估资产类型 ,由于药友在生产过程中 ,使用了制药六厂的部分固 定资产等原因 ,评估人员对药友的整体资产采用重置成本法进行评估 ,即分别求出 各项资产的评估值并累加求和 ,扣减负债评估值 ,得出净资产评估值。评估人员对药友的整体资产进行评估过程中 ,对不同资产采用不同的评估方法 ,分述如

16、下 :a建筑物采用重置成本法进行评估 ,即按建安工程选价加上前期费用、其他费用及资金成 本计算重置全价 ,再结合建筑物新旧程度和使用维护状况综合确定成新率 ,相乘后 得出评估值。建筑物评估值二健女上程造价十前期费用+其他费用+资金成本）X成新率B.机器设备采用重置成本法进行评估 ,即按购 （建）价加运杂费、安装调试费及其他购建费用计 算重置全价 ,再结合设备新旧程度和使用维护状况综合确定成新率 ,相乘后得出评 估值。设备评估值=（购（建）价+运杂费+安装调试费+其他购建费用）x成新率c. 在建工程对于药友公司即将完工的自建工程项目 ,评估人员采用重置成本法进行评估 ,即按 照正常情况下在评估基

17、准日重新形成该在建工程己经完成的工程量所需发生的 全部费用确定其评估价值。d. 无形资产由于药友公司目前尚无自主研制开发能力 ,没有自行开发研制的专利权、专有技 术等的无形资产 ,其所拥有的新药特许权 ,评估人员根据无形资产评估准则 ,采用 重置成本法对其进行评估。重置成本法是指评估资产时按被评估资产的现时重置成本扣减其各项损耗价值 以确定被评估资产价值的方法。根据本次评估对象的实际情况 ,评估人员首先测算出评估对象截止评估基准日所 支付的实际成本 ,再分析确定各项目无形资产的成新率 ,两者相乘后得出被评估对 象评估基准日的公允价值。用公式表示如下 :被评估资产的评估值 =重置成本 X 成新率

18、c存货对于外购原材料、包装物、在库低值易耗品等 ,评估人员均根据其现行市场购买 价,再加上合理的运杂费、损耗、验收入库费及其他合理费用 ,计算得出评估值。 对于产成品 ,评估人员以其完全成本为基础 ,并考虑产品的市场销售情况确定其评 估值。对于十分畅销产品 ,根据其出厂销售价格减去销售费用和全部税金确定评 估值:对于正常销售产品 ,根据其出厂销售价格减去销售费用、全部税金和适当数 额的税后净利润确定评估值 ;对于积压产品 ,根据其可收回残值确定评估值。d.债仅债务及其他资产评估人员主要审核债仅、债务的真实性、合法性 ,在逐项核实的基础上根据能收 回的权益或实际承担债务金额确定评估值。对于应收款

19、项 ,评估人员首先抽取金额较大、账龄较长的明细帐户进行函证,对未及时回函的应收款项采用替代程序来证实余额真实性;其次对各明细账户进行账龄分析 ,通过各种方式了解债务人的偿债能力 ,估计其可回收性。在以上核实了解 工作的基础上 ,评估人员根据各应收款项的账龄情况 ,确定存在风险损失的可能性 最终确定评估值。对于长短期借款 ,评估人员逐笔核对借款合同 ,同时向借款银行函证 ,以证实借款 的真实性和准确性 ,最终确定评估值。对于应付款项 ,评估人员调查了解其经济性质 ,查阅相关合同或协议书 ,并逐笔落 实具体的债仅人 ,根据末来实际承担的债务来确定评估值。 运用贴现现金流估价法对评估结果进行复核 由

20、于被并购企业重庆药友是连续经营且产生经营现金流的企业,符合贴现现金流估价法的条件 ,故本论文运用贴现现金流估价法对评估结果进行复核。e）预测自由现金流量为了确定对重庆药友的合理报价 ,先从药友的基本资料入手分析。 （说明 :为便于书 写,以下用字母 A 代表上海复星 ,用 B 代表重庆药友 ）。当不考虑并购协同效应时 , 利用专业人员分析法预测 B 公司未来增长率 ,结论是收入增长率 3%,销售成本占 销售收入比率为 58%,管理费用占销售收入比率为 25%,营运资本占销售收入比率 为 11%,所得税税率为 15%。现在 ,A 公司认为兼并后 ,能够使 B 公司经营更有效率 ,提高其市场销售能力 ,即协 同效应得到发挥。合并后的现金流预测中 ,利用公司基本因素分析法预测未来增 长率。经计一算并购后销售收入增长率在原有基础上增加了两个百分点即增长率 为 5%,根据专业的评估机构得出的结论销售成本 /销售收入 , 以及管理费用 / 销售收 入的比率减小了一个一百分点 ,分别为 57%和 24%。由于 A 公司和 B 公司属于同 一行业，可以认为兼并