宏观经济中应该看懂的几个表

1、关于宏观经济我们需要看懂的几张表milass此文发表于草根财经第六期 我们在收集宏观经济数据的时候，经常会接触到各种数据表，如国际收支平衡表、国际投资头寸表、资产负债表、现金流量表、损益表等等。而通常这些数据表我们不容易看懂，而且在网络上收集的很多数据表都存在一定的错误表述，直接影响了我们对宏观经济走势的判断。 汇率问题是目前在宏观经济中争论最多的话题之一，本文就先谈和汇率问题息息相关的国际收支平衡表。一国际收支平衡表以上是中国的国际收支平衡表，笔者为了大家便于理解，对表中的一些分列项进行了删减，但并不会影响整体收支的数据结果。国际收支平衡表是反映一定时期一国同外国的全部经济往来的收支流量表。

2、它是对一个国家与其他国家进行经济技术交流过程中所发生的贸易、非贸易、资本往来以及储备资产的实际动态所作的系统记录，是国际收支核算的重要工具。通过国际收支平衡表，可综合反映一国的国际收支平衡状况、收支结构及储备资产的增减变动情况，为制定对外经济政策，分析影响国际收支平衡的基本经济因素，采取相应的调控措施提供依据，并为其他核算表中有关国外部分提供基础性资料。国际收支平衡表是一种统计表，它以特定的形式记录、分类、整理一个国家或地区国际收支的详细情况。简单来说，国际收支平衡表就是记录一国资金流出和流入的收支流量统计表。比如国际贸易中，出口商品，资金流入；进口商品，资金流出。国际投资中，外商向国内投资，

3、资金流入；外商撤资，资金流出；本国向外投资，资金流出；本国撤回投资，资金流入。而这些资金流出和流入不会是完全相等的，那么就会产生一个差额，如果流入大于流出，就是顺差（也称收支黑字）；如果流出大于流入，就是逆差（也称收支赤字）。国际收支顺差会导致本币的升值，而本币升值的因素，从全球来看，主要分为两种： 一种是使用非本国货币（通常是国际储备货币：美元、欧元、日元、英镑等）进行国际结算的，由于外国货币在本国是不能自由流通的，所以，持有外币者手上外币过多，就会到外汇市场（一般情况下是到本国开办外汇业务的银行）卖出外币换取本国货币。很多国家（比如中国）多数时间是通过银行实行强制结汇，而银行在保留一定比例

4、的外汇存留后，再到外汇市场平仓，外汇市场外币过多，就会导致本币对该种外币升值。在没有实现完全浮动汇率的国家，该国央行通常为了维持本币汇率波动比例，在外汇市场进行干预。央行通过发行本国基础货币来购买外汇，投放本国货币，购买的外汇就形成该国的“外汇储备”。不过，不是所有国家都采取这种办法干预市场，本文后面会谈到这个问题。 另一种是使用本国货币进行国际结算的，比如美国。由于美元是全球结算货币，美元在全球外汇市场都有交易，并且国际交易货币已经通过互联网形成全球性的外汇交易系统，任何地区的国际货币流动都会影响该种货币的汇率，美元更是如此。美元采取的是浮动汇率制，美元在全球的流动直接影响美元汇率，美元在美

5、国以外的市场减少，就会直接导致美元升值，相反，则导致美元贬值。这也是美元回流引发美元升值的原理所在。而作为国际储备货币的欧元和日元也部分具有美元汇率变化的特征。另外我们要搞清楚的是，美元的片面升值和全面升值的区别。片面升值，是美元对特指国家货币升值，比如美元对人民币升值，是美元在中国市场减少造成的。全面升值就是我们通常说的美元指数升高，美元指数是美元对六种权重货币（欧元57.6%、 日元13.6%、 英镑11.9 %、加拿大元9.1 %、瑞典克朗4.2%、 瑞士法郎3.6%）汇率变化得出的综合指数。对美元指数权重最高的是欧元，如果欧洲美元紧缺，美元兑欧元就升值，美元指数就会增加提升的系数；如果

6、美元对另外五种货币贬值的幅度比对欧元的幅度大，美元指数同样不会升值，这个问题可以参考美元指数的概念。美国是美元的输出国，并且美国外汇储备极少（本文后面会谈到这个问题），美国的国际收支变化就是全球美元流动性的变化。国际收支，对于一国货币汇率、货币发行、经济成长起着至关重要的作用。下面我们结合“表（1）”来谈谈国际收支平衡表中的几个要素：一记帐要求国际收支平衡表是按照“有借必有贷，借贷必相等”的复式记帐原则来系统记录每笔国际经济交易。这一记帐原则要求，对每一笔交易要同时进行借方记录和贷方记录，贷方记录资金的流入，借方记录资金的流出；贷方记录资产的减少、负债的增加；借方记录资产的增加、负债的减少。整

7、表借贷双方总额最后必须是相等的，以到达收支表的平衡。 二记账方式（1）凡引起本国外汇收入的项目，记入贷方，记为“”（可省略），代表资金流入。（2）凡引起本国外汇支出的项目，记入借方，记为“”，代表资金流出。这里关于记录符号（、）的问题，笔者想说明一下，笔者查阅过多个国际收支平衡表，通常情况下，在借方项目下，并没有标注“”，而这种表格采用的是贷方减去借方计算法求出顺逆差（即“表（1）”的“差额”，顺差为正，逆差为负）。而另外一种则是借方项目标注“”的统计表格，这种表述方法也是正确的，那么顺逆差就是贷方加上借方（因为借方已经是负值），“差额”为正即是顺差、“差额”为负即是逆差。分项“差额”相加得出

8、“国际收支平衡表总差额”。另外，这里的用“本国外汇支出、收入”的表述方式是片面的，举个很简单的例子，境外对中国的人民币直接投资和证券投资，同样是国际收支项目，而人民币的收支，并没有引起外汇的收支，所以，笔者在记账方式的概念后面加入了资金的流入、流出。三主要内容即分项记账方式（一）经常项目：主要反映一国与他国之间实际资源的转移。1货物（贸易往来，即各种物质商品的输出入。出口列为贷方金额，进口列为借方金额）；2服务（包括运输、旅游、通讯、建筑、保险、金融服务、计算机和信息服务、专有权使用费和特许费、各种商业服务、个人文化娱乐服务以及政府服务。收入列为贷方金额，支出列为借方金额。）3收益：a职工报酬

9、：指本国个人在国外工作而得到并汇回的收入以及本国支付在本国的外籍员工的工资福利。收入记入贷方金额，支出记入借方金额。b投资收益：包括直接投资项下的利润利息收支和再投资收益、证券投资收益（股息、利息等）和其它投资收益（利息）。国外投资者汇出收益，列为借方金额；本国投资者从国外汇回投资收益，列为贷方金额。4经常转移（单方面转移包括侨汇、无偿捐赠和赔偿等项目，包括货物和资金形式。贷方表示外国对本国提供的无偿转移，借方反映本国对外国的无偿转移。） （二）资本和金融项目1资本项目：包括资本转移如债务减免、移民转移等内容。本国向他国转出，代表资金流出，列入借方；他国向本国转入，代表资金流入，列入贷方。关于

10、债务减免的问题，笔者是这样理解的，我国对外的债权是视作外汇储备的，如果我国对外免除此债权，就相当于减少了外汇储备，就应算作支出项，记入借方；如果国外免除我国债务，其实就相当于将他的债权转给了我国，我国获得这份债权，就应该算作收入项，记入贷方。2金融项目：按投资方式分为直接投资、证券投资和其他投资；按资金流向构成的债权债务分为资产、负债（本国作为债权方的记为资产，外国作为债权方的记为负债），其中直接投资分为外国在华直接投资（视同于负债）和我国在外直接投资（视同于资产）。a直接投资：l 本国在外直接投资：借方表示本国对外直接投资汇出的资本金、母子公司资金往来的国内资金流出；贷方表示本国撤资、清算以

11、及母子公司资金往来的外部资金流入。l 外商对本国直接投资：贷方表示外国投资者在我国设立外商投资企业的投资，包括股本金、收益再投资和其他资本；借方表示外商企业的撤资和清算资金汇出本国。b证券投资：包括股本证券和债务证券两类证券投资形式。l 资产：借方表示本国持有的国外非居民证券资产增加（资金流出）；贷方表示本国持有的国外非居民证券资产减少（资金回流）。l 负债：贷方表示当期本国对外发行的股票和债券筹资额（资金流入），借方表示当期本国对外发行的股票的收回和债券的还本（资金流出）。3其它投资：除直接投资和证券投资外的所有金融交易。分为贸易信贷、贷款、货币和存款及其它资产负债四类形式。其中长期指合同期

12、为1年以上的金融交易，短期为1年及以下的金融交易。（注：本文的贷方和借方只是一种记账方式，与信贷中的贷款、借款不是一个概念）a资产：借方表示资产增加（本国向外贷款或在国外存款，资金流出），贷方表示资产减少（本国对外贷款或存款本金收回，资金流入）。b负债：贷方表示负债增加（外国向本国贷款或存款，资金流入），借方表示负债减少（外国收回贷款或存款本金，资金流出）。（三）储备与相关项目（储备资产或国际储备、官方储备）储备与相关项目包括外汇、黄金和分配的特别提款权（sdr），在国际货币基金组织的储备头寸（普通提款权）。储备项目增加额列为借方金额，其减少额列为贷方金额。储备项目中增加额大于减少额，则借方金

13、额大于贷方金额形成借方净增金额，即本国的国际储备增加，记为“”；相反，则形成借方净减金额，即本国的国际储备减少，记为“”。大家看到这里，是不是发现储备资产的记账方式和上面收支项目的记账方式是完全相反的，笔者查询了很多资料，没有找到相关解释。笔者是这样理解的：国际收支平衡中各类项目却经常是不平衡的。在全球大多数国家的国际收支活动中，国际收支顺差的结果会导致储备资产增加，国际收支逆差会导致储备资产的减少。也就是说，通常都把储备资产的增减看作是国际收支的结果，而又因为平衡表采用复式记账法，贷方和借方必须相等，而且，大多数强制结汇国家的储备资产增减和国际收支顺逆差是几乎相当的。所以，制表者就把储备资产

14、和收支的记账方式完全反过来（储备增加记为借方，储备减少记为贷方），这样才能使平衡表得以平衡。当然这种记账方式也为我们解读非强制结汇国家的国际收支平衡表带来了麻烦，并且，国际储备中，特别提款权和普通提款权在某些国家的储备资产中的份额相当大，表就很难平衡。后面笔者会进一步谈到这个问题。（四）净差错与遗漏为使国际收支平衡表的借方总额与贷方总额相等，编表人员人为地在平衡表中设立该项目，来抵消净的借方余额或净的贷方余额。如果借方总额大于贷方总额，其差额记入此项目的贷方，反之，记入借方。也就是说（结合上面的国际收支平衡表内容），前三项加起来（经常账户差额资本与金融账户差额储备资产变化）结果为正值，这表示贷

15、方大于借方，则该项目就要记入借方“”。反之，则记入贷方“”。关于“净差错与遗漏”的问题，笔者一直不认为是统计疏漏问题，因为日本和美国的国际收支平衡表上的差漏似乎相当大。经常是差漏比储备资产还多。本文后面会举日本和美国的例子。从中国的国际收支平衡表来看，差漏还算在合理的比例上。验证公式：国际收支总差额 经常账户差额 资本与金融账户差额 净差错与遗漏国际收支总差额 储备资产变化 0知道了国际收支平衡表的要素后，我们现在就来解读表（1）。从表中，我们可以看出： 国际收支顺差为3913亿美元（经常项目与资本和金融项目之和，未计差错与遗漏），外汇储备增加3731亿美元，普通提款权增加27亿美元，特别提款

16、权减少4亿美元。从这些数据我们可以得出这样的结论：从人民币去年的走势看，国际收支顺差是导致人民币持续升值的核心因素，并且如果货币当局不实行强制结汇制度，人民币汇率会比现在高很多，因为增加的这些外汇储备是央行干预汇市的结果。贸易顺差1729亿美元，服务逆差400亿美元，收益逆差146亿美元。从这些数据我们不难看出：我国的商品贸易方面仍有优势，而服务方面还处于劣势。而从收益这一块儿看，外来投资者汇出的投资收益和员工报酬金额是比较大的（1150亿美元），如果我国不提高对外投资利润，我国的经常项目顺差将会面临逆转的局面。金融项目顺差2458亿美元，其中对外负债增加3935亿美元；对外资产增加1523亿

17、美元，对外资产减少46亿美元，对外资产净增加1477亿美元。从这些数据看，我国对外负债还是相当严重的，对外负债的增加额超过了外汇储备的增加额。 所以，我们的外汇储备到底是资产还是负债，从笔者的解读不难看出。 下面我们再看一张表： 表（2）中的各分项笔者就不做一一解读，我们挑几个重点来看。首先，大家可以看看日本的收益项，10月和11月都在1万亿日元左右，结合2011年19月的数据，日本111月收益顺差达到13.3万亿日元，全年预计超过14万亿日元，按照当年日元平均汇率计算，日本的收益顺差接近1800亿美元，而中国2011年前三季度则是逆差。第二个值得关注的问题是11月的资本和金融项目顺差达到7.

18、7万亿日元，而之前的多年日本都是保持资本和金融项目逆差，大量输出资本。而金融顺差里面最多的一项是“其他投资”中负债这一项，顺差为6.8万亿日元，但这一项里面除了外国对本国贷款、就是外国对本国存款了，是否是国外对日本的贷款或国外在日本的存款大幅增加呢？是什么因素会使得外国对日本这么大额度的贷款？或者什么因素造成外国向日本国内这么大额度的存款？或许是日本官方故意隐瞒了资金的来源，另外我们从“证券投资”中资产这一项，看到资产顺差1.8万亿日元，说明日本对外证券投资的资金回流了，所以，笔者更怀疑的是日元资本的在海外投资平仓，才会导致如此大规模的资金回流。为什么？我们看看2011年1112月份中国股市，

19、a股从11月中旬的2530点左右，一路狂泻到12底的2130点左右，跌了整整400点。 再看看近期中国外汇管理局公布的2011年度国际收支平衡表（初值）： 经常项目顺差2011亿美元；资本和金融项目顺差1867亿美元（其中直接投资顺差1705亿美元，其它金融项目未公布）。 我们对比表（1）中的数据（2011年前三季度）：经常项目顺差1412亿美元，资本和金融项目顺差2501亿美元（其中直接投资顺差1214亿美元）。通过计算得出第四季度：经常项目顺差599亿美元，资本和金融项目逆差634亿美元，（其中直接投资顺差491亿美元）。国际收支逆差45亿美元。 而从这个计算结果，我们可以得出，第四季度“

20、证券投资”和“其他投资”这两项总差额”是（资本和金融项目差额直接投资差额）634 491 1125亿美元，也就是说这两项是【逆差1125亿美元】，从外汇储备（中国的外汇储备几乎和储备资产相等，其它项目所占比例很小）变化来看，这些逆差是从11月开始的。中国的外汇储备9月份为32016.83亿美元，10月为32737.96亿美元，11月为32209.07亿美元，12月31811.48亿美元，第四季度外汇总共减少205亿美元，而第四季度的国际收支逆差是45亿美元。人民币汇率却从9月底的6.375升值到12月底的6.295（美元对人民币）。从这些数据可以看出，央行第四季度共抛售了160亿美元外汇储备干

21、预人民币汇率。而11月外汇储备比10月减少528亿美元，12月比11月减少398亿美元，两个月较10月份共减少926亿美元。反观日本股市，在11月下旬出现大幅反弹，在这段时间里面几乎和欧美股市走势吻合，欧美股市也都在11月下旬出现大幅的反弹。我们现在可以得出这样的结论，从11月份开始，外资大量从中国市场撤离，资金回流到欧美和日本等市场，当然回流的资金不一定全都进到股市，也有相当一部分资金进入其他地方（如债券市场），或者还贷，这也印证了11月份日本金融项目的大幅顺差。第三，我们来看看日本国际收支平衡表上可爱的“差漏”项，我们看到10月份差漏的金额快接近储备资产的金额了，这个月并不是特例，4月份，

22、表上差漏的金额是储备资产的近60倍。为什么出现这种情况呢？ 原因很简单，日本不是强制结汇国家，储备资产增减不能反映国际收支变化，也就是说，日本国际收支的顺差不会直接导致日本外汇储备的增加。而日本外汇储备的增减，很大程度上是因为日本央行，对于汇市的干预。日本政府设立了专用的“外汇平准基金”，包括日元账户和美元账户。日元主要通过在债券市场上发行“外汇平准基金融资券”来筹集。而美元则来自通过在日元升值期间，大量卖出日元、买进外汇的操作所积累起来的外汇资产，这构成了日本的外汇储备。而且，日本通过这种方式干预汇市，不会增加市场上的货币投放。日本的货币发行制度实质上是：有最高发行限度限制的比例准备制，超过

23、该限度后即使是现金准备仍需缴纳发行税。发行保证物包括：金银、外汇、3个月内到期的商业票据、银行承兑票据，以及3个月内到期的以票据、国家债券、其他有价证券及生金银、商品为担保的放款等。日本不是像中国这种实行强制结汇的国家，收多少外汇就发行多少等值的本国基础货币。另外，我们从表（2）计算出，日本在10月份国际收支顺差只有350亿日元，储备资产却增加了2400亿日元，原因是日本在10月31日大举干预汇市，当天日元从75.8贬值到79.5（日元兑美元）。而这个2052亿日元的“差漏”只是为了平衡当月因为干预汇市增加外汇储备而产生的借贷方不相等的一种记账方式。并且，11月日本储备资产新增了8万亿日元，说

24、明本次日本央行干预汇市的规模是相当大的。本文前面讲了特别提款权和普通提款权是储备资产的一部分，而这两项与国际收支差额无关，只是为了应付收支逆差而在国际货币基金组织获得的国际清偿能力。而作为全球结算货币输出国的美国，他的储备资产中有相当大一部分都是提款权，其它外汇储备相对也非常少。美国本身不存在国际清偿能力不足的问题，那它的国际收支具体情况是怎样的呢？下面我们就来看看美国的国际收支平衡表 从表（3）我们可以计算出，美国的国际收支是逆差1103.36亿美元，而储备资产增加了521.82亿美元。我们再看一张表： 从表（4）我们通过计算得出，2009年末美国储备资产比2008年末增加了528.4亿美元

25、，这个数字和表（3）基本吻合。而我们通过计算，储备资产中增加最多的是特别提款权，增加了484.49亿美元。根据国际货币基金组织（imf）2009年7月20日公布2500亿美元特别提款权（sdr）分配草案，其中美国新增特别提款权426亿美元。说明此后，imf还增加了美国的特别提款权。从表（4）中我们可以看出，美国的外汇储备非常少，这个原因想必大家都知道，美元是全球结算货币，美国的国际交易结算也都是使用美元，而且美国债券都是美元计价，对外负债都是用美元偿还，美元在美国不算外汇，美国不会出现国际清偿能力不足的问题，所以美国没有储备外汇的必要。而为什么美国又要增加imf的特别提款权呢，其实对于美国来讲，这表明美国在国际货币基金组织中的地位（从imf对特别提款权的分配比例来看），对于规模庞大的美国债务来讲，几百亿美元的特别提款权根本是杯水车薪。而美国的国际收支变化则是美国解决特里芬问题的必要手段，我们从表（3）可以