第 投资组合的选择PPT学习教案

1、会计学1第第 投资组合的选择投资组合的选择2F这笔投资的期望效用为这笔投资的期望效用为EU(W)=pU(WEU(W)=pU(W1 1)+(1+p)U(W)+(1+p)U(W2 2)=(1/2)log(50 )=(1/2)log(50 000)+(1/2)log(150 000)=11.37000)+(1/2)log(150 000)=11.37由于由于1010万的效用值为万的效用值为11.5111.51，比公平游戏的，比公平游戏的11.3711.37要大，要大，风险厌恶型投资者不会进行这一投资。即风险厌恶型投资者不会进行这一投资。即不投资于公平游戏。不投资于公平游戏。第1页/共50页3第2页/

2、共50页4第3页/共50页5A AB Bn(b) E(R(b) E(RA A) E(R) E(RB B) ) 且且2 2A A2 2B B第4页/共50页6第5页/共50页7第6页/共50页8第7页/共50页9第8页/共50页10均值本身是期望值的一阶矩差，方差是围均值本身是期望值的一阶矩差，方差是围绕均值的二阶矩差。方差在描述风险时有绕均值的二阶矩差。方差在描述风险时有一定的局限性，如果两个资产组合的均值一定的局限性，如果两个资产组合的均值和方差都相同，但收益率的概率分布不同和方差都相同，但收益率的概率分布不同时。时。一阶矩差代表收益水平；二阶矩差表示收一阶矩差代表收益水平；二阶矩差表示收益

3、的不确定性程度，并且所有偶数矩差益的不确定性程度，并且所有偶数矩差( (方方差，差，M M4 4，等等) )都表明有极端值的可能性，这都表明有极端值的可能性，这些矩差的值越大，不确定性越强；三阶矩些矩差的值越大，不确定性越强；三阶矩差差( (包括其他奇数矩差：包括其他奇数矩差：M M5 5，M M7 7等等) )表示不确表示不确定性的方向，即收益分布的不对称的情况定性的方向，即收益分布的不对称的情况。但是，矩差数越大，其重要性越低。但是，矩差数越大，其重要性越低。第9页/共50页11F萨缪尔森有两个重要结论：萨缪尔森有两个重要结论：F所有比方差更高的矩差的重要性远远小于期所有比方差更高的矩差的

4、重要性远远小于期望值与方差，即忽略高于方差的矩差不会影响望值与方差，即忽略高于方差的矩差不会影响资产组合的选择。资产组合的选择。F方差与均值对投资者的效用同等重要。方差与均值对投资者的效用同等重要。F得出这个结论的主要假设是股票收益分布具有得出这个结论的主要假设是股票收益分布具有“紧凑性紧凑性”。所谓紧凑性是说，如果投资者能。所谓紧凑性是说，如果投资者能够及时调整，控制风险，资产组合收益率的分够及时调整，控制风险，资产组合收益率的分布就是紧凑的。布就是紧凑的。第10页/共50页第11页/共50页13F马柯维兹马柯维兹( (Harry Markowitz)1952Harry Markowitz)

5、1952年在年在 Journal of FinanceJournal of Finance发表了发表了论文资产组合的选择论文资产组合的选择，标志着现代投资理论发展的开端。标志着现代投资理论发展的开端。F马克维茨马克维茨19271927年年8 8月出生于芝加哥一个店主家庭，大学在芝大读经济月出生于芝加哥一个店主家庭，大学在芝大读经济系。在研究生期间，他作为库普曼的助研，参加了计量经济学会的证系。在研究生期间，他作为库普曼的助研，参加了计量经济学会的证券市场研究工作。他的导师是芝大商学院院长财务学杂志主编凯券市场研究工作。他的导师是芝大商学院院长财务学杂志主编凯彻姆教授。凯要马克维茨去读威廉姆斯的

6、投资价值理论一书。彻姆教授。凯要马克维茨去读威廉姆斯的投资价值理论一书。F马想为什么投资者并不简单地选内在价值最大的股票，他终于明白马想为什么投资者并不简单地选内在价值最大的股票，他终于明白，投资者不仅要考虑收益，还担心风险，分散投资是为了分散风险。，投资者不仅要考虑收益，还担心风险，分散投资是为了分散风险。同时考虑投资的收益和风险，马是第一人。当时主流意见是集中投资同时考虑投资的收益和风险，马是第一人。当时主流意见是集中投资。F马克维茨运用线性规划来处理收益与风险的权衡问题，给出了选择马克维茨运用线性规划来处理收益与风险的权衡问题，给出了选择最佳资产组合的方法，完成了论文，最佳资产组合的方法

7、，完成了论文，19591959年出版了专著，不仅分析了年出版了专著，不仅分析了分散投资的重要性，还给出了如何进行正确的分散方法。分散投资的重要性，还给出了如何进行正确的分散方法。F马的贡献是开创了在不确定性条件下理性投资者进行资产组合投资马的贡献是开创了在不确定性条件下理性投资者进行资产组合投资的理论和方法，第一次采用定量的方法证明了分散投资的优点。他用的理论和方法，第一次采用定量的方法证明了分散投资的优点。他用数学中的均值方差，使人们按照自己的偏好，精确地选择一个确定风数学中的均值方差，使人们按照自己的偏好，精确地选择一个确定风险下能提供最大收益的资产组合。获险下能提供最大收益的资产组合。获

8、19901990年诺贝尔经济学奖。年诺贝尔经济学奖。第12页/共50页14F托宾托宾( (James Tobin)James Tobin)是著名的经济学家、他在是著名的经济学家、他在19581958年年2 2月月The Review of The Review of Economic StudiesEconomic Studies发表文章，阐述了他对风险收益关系的理解。发表文章，阐述了他对风险收益关系的理解。F凯的流动偏好有两个以后被证明不真实的假设，一个假设是利率水凯的流动偏好有两个以后被证明不真实的假设，一个假设是利率水平稳定不变，二是假设投资者或全部持有现金，或全部持有风险资产平稳定不变

9、，二是假设投资者或全部持有现金，或全部持有风险资产。F1955-561955-56年，托宾发现马克维茨假定投资者在构筑资产组合时是在风年，托宾发现马克维茨假定投资者在构筑资产组合时是在风险资产的范围内选择，没有考虑无风险资产和现金，实际上投资者会险资产的范围内选择，没有考虑无风险资产和现金，实际上投资者会在持有风险资产的同时持有国库券等低风险资产和现金的。由于利率在持有风险资产的同时持有国库券等低风险资产和现金的。由于利率是波动的，投资者通常会同时持有流动性资产和风险资产。是波动的，投资者通常会同时持有流动性资产和风险资产。F他还指出，投资者并不是简单地在风险资产和无风险资产这两种资他还指出，

10、投资者并不是简单地在风险资产和无风险资产这两种资产之间进行选择，实际上风险资产有许多种，因此，他得出：各种风产之间进行选择，实际上风险资产有许多种，因此，他得出：各种风险资产在风险资产组合中的比例与风险资产组合占全部投资的比例无险资产在风险资产组合中的比例与风险资产组合占全部投资的比例无关。这就是说，投资者的投资决策包括两个决策，资产配置和股票选关。这就是说，投资者的投资决策包括两个决策，资产配置和股票选择。而后者应依据马克维茨的模型。即无论风险偏好何样的投资者的择。而后者应依据马克维茨的模型。即无论风险偏好何样的投资者的风险资产组合都应是一样的。托宾的理论不仅使凯恩斯理论有了更坚风险资产组合

11、都应是一样的。托宾的理论不仅使凯恩斯理论有了更坚实的基础，也使证券投资的决策分析方法更深入，也更有效率。实的基础，也使证券投资的决策分析方法更深入，也更有效率。 第13页/共50页15第14页/共50页16第15页/共50页17第16页/共50页18第17页/共50页19第18页/共50页20第19页/共50页21第20页/共50页22第21页/共50页23第22页/共50页24第23页/共50页25每增每增1 1单位收益，将增单位收益，将增3.5(21/6=3.5)3.5(21/6=3.5)单位风险。单位风险。第24页/共50页26第25页/共50页27第26页/共50页28第27页/共50

12、页29第28页/共50页30第29页/共50页31第30页/共50页32第31页/共50页33第32页/共50页34第33页/共50页35第34页/共50页36第35页/共50页37假定投资两种风险资产，一是股票，一是债券。投资者会根据期望收益与方差的情况，考虑自己的风险厌恶程度决定两种资产组合的比例。假定投资两种风险资产，一是股票，一是债券。投资者会根据期望收益与方差的情况，考虑自己的风险厌恶程度决定两种资产组合的比例。假定投资债券的资金为假定投资债券的资金为w wD D，投资股票的部分为投资股票的部分为1-1-w wD D记作记作w wE E，r rD D为债券收益，为债券收益，r rE

13、E为股票收益，组合收益为股票收益，组合收益r rp p为为 r rp p= w= wD Dr rD D+w+wE Er rE E E(rE(rp p)=w)=wD DE(rE(rp p)+w)+wE EE(rE(rE E) ) p p2 2=w=w2 2D D D D2 2+w+w2 2E E E E2 2+2w+2wD Dw wE EC COVOV(r(rD Dr rE E) Cov(r) Cov(rD D ,r ,rD D)=)= D D2 2 组合的方差还可以有以下计算公式：组合的方差还可以有以下计算公式： P P2 2=w=wD Dw wD DCov(rCov(rD D,r,rD D)+w)+wE Ew wE ECov(rCov(rE E,r,rE E)+2w)+2wD Dw wE ECov(rCov(rD D,r,rE E) ) 第36页