2017年电子元器件分销行业深度分析报告

1、2017 年电子元器件分销行业深度分析报告正文目录电子元器件行业景气度有望在2年内持续上行3电子元器件产业已成为支撑我国电子信息产业发展的重要基础3终端应用创新驱动电子元器件产业呈现周期性 4电子元器件产业正位于新一轮周期的起始阶段 5分销行业存在不可替代性，本土分销龙头整合空间广阔6分销商可分为授权、独立与混合三种运营模式 6由于上游难以匹配下游多样化需求，分销行业是必不可少的纽带7主、被动整合正在进行，本土分销龙头空间广阔8海外分销商在国内业务侧重于物流，本土分销商具有自身竞争优势8本土分销市场集中度有待提升，龙头企业成长空间广阔9上游原厂并购案频发，授权分销商被动整合 9并购整合是分销大

2、厂共同的成长路径，国内龙头主动加速整合 10上游元器件紧俏、涨价背景下，分销行业强者愈强 11TDK淡岀低附加值MLCC市场开启被动元件涨价潮 11存储芯片供应紧张，价格大幅上涨 80-90% 11下游需求良好：半导体增长迅速，新兴应用释放潜力13半导体销售为近七年最大增幅，物联网、汽车电子等提振元器件需求13全球半导体销售增长迅速 13智能手机单机被动元件用量持续提升，iPhone 8备货带来确定性需求 1 3共享单车以智能手机为入口得以兴起，物联网开启新篇章14汽车电子化需求强劲，被动元器件龙头大厂聚焦车用市场15风险提示： 16重点公司推荐 .16力源信息 .17韦尔股份 .27#电子元

3、器件行业景气度有望在2年内持续上行电子元器件产业已成为支撑我国电子信息产业发展的重要基础电子元器件是指电子元件和器件的总称，电子元件包括电阻、电容电感等；电子器件根据不同的产品分类主要包括分立器件、集成电路、其他器件等，其中分立器件可进一步分为二极管、三极管、晶闸管、晶体管等，集成电路可进一步分为模拟电路、微处理器、逻辑集成电路存储器等。图表1：电子元器件的分类资料来源：Wind，华泰证券研究所电子元件T'G二祺借电予无国件肖特塞二槻管一二极管晶网皆、电容哥*耒成电路逻縄I ('资料来源：韦尔股份招股说明书，华泰证券研究所电子元器件产业是电子信息产业的基础支撑，中国电子元器件的

4、发展过程是从无到有、从小到大的发展过程。1956年，华北无线电器材联合厂建成投产，是我国第一个综合元件厂。至二十世纪九十年代，通讯设备、消费类电子、计算机、互联网应用产品、汽车电子、机 顶盒等产业发展迅猛，同时伴随着国际制造业向中国转移，中国大陆电子元器件行业得到了快速发展。根据电子商情网数据，目前我国电子元器件行业总产值约占电子信息产业的五分之一，电子元器件产业已成为支撑我国电子信息产业发展的重要基础。图表2：我国电子元器件发展历史H产式呂电子评标淮如骨舍喝空九国195741990s昇3电妳电專呂"»嵐电厂FliS抵M谊氣淨杞电琨俟片扎圧电占叢晶产能為：牛可尢：蔽工

5、63;七出未赛许产也迅百城屜村番&厂醴戟无霽眸先产厂寒首庶颁甫电容+St于忆件科戏为电于定件生产终端应用创新驱动电子元器件产业呈现周期性电子元器件属于半导体行业分支，产业的发展顺应半导体大行业的发展。从全球半导体发展历史来看，每一轮周期都有着自己的终端应用驱动力。以费城半导体指数为例，个人电脑的商用导致了 1994-1995年的半导体上升期，尤其拉动了电脑用内存 （DRAM ）的需求， 并 导致DRAM的供不应求；之后DRAM产能的扩张又导致产能过剩，引发半导体下行期。个人电脑的普及及手机上市拉动半导体1996-1997年的上升，随后互联网泡沫的破灭导致了 2000-2002年的下行期

6、。2003年起，消费电子的上市和普及变成了半导体上升期的主 要动力，而库存调整则是下行的主因。自2007年年中见顶后，在金融危机和下游客户去库存双重打击下，指数在2008年见底。其后，随着全球经济复苏和物联网、智能化设备的兴起，半导体进入新一轮景气周期。图表3：费城半导体指数资料来源：Wind，华泰证券研究所图表4：费城半导体指数趋势分析（自1994-01-01 起）序号日期SOX阶段阶段内涨跌幅驱动因素11995-9-11301.650 1202%个人电脑商用21996-7-24143.81T 2-52%DRAM产能过剩31997-8-20403.6423181%个人电脑普及，手机上市419

7、98-10-8189.934-53%亚洲金融危机52000-3-101332.7345602%手机大规模普及、通讯网络开始建 设互联网泡沫破灭62002-10-9214.656-84%72004-1-12560.6567162%MP3、数码相机等消费电子产品问 世库存调整82004-9-8352.0678-37%92006-1-27550.918956%消费电子普及，液晶电视上市102006-7-21384.88910-30%库存调整112007-7-17546.5910 1142%笔记本、液晶电视普及122008-11-20171.3211 12-69%金融危机，需求下滑132011-2-1

8、7473.2212 13176%智能手机、平板电脑普及142017-6-221103.413 14133%物联网、智能穿戴、智能应用普及电子元器件产业正位于新一轮周期的起始阶段具体到电子元器件产业而言，从申万行业指数可以看岀，国内电子元器件产业一般存在 4-6年 的周期循环，1999年以来四次峰值分别岀现在 2000年、2007年、2011年、2015年前 后:图表5:申万行业指数：电子元器件 CES48N a_m-9.ws-N 厶申?!注8C CEEOFSE a 片s,woz.6000 -15000 H资料来源：Wind，力源信息，华泰证券研究所电子元器件周期性变化大致经历12个阶段，分别是

9、：产能及供应大于需求、行业岀清、供给达到平衡、小扰动打破供给平衡、中小型下游厂商采购难度提升、非核心品种短缺更严重、代理商毛利率提升、代理商毛利率继续提升并增加订单、原厂保持紧张、原厂扩充产能、供给平衡再次确立、产能及供应大于需求。图表6:电子元器件行业大周期资料来源：力源信息，华泰证券研究所由2016年至今，电子产业链上游陆续涌现的蔓延式涨价现象可见，在大宗产品、原材料 价格上涨的扰动下，部分老旧、落后产能的退岀造成供需失衡， 非核心品种短缺最早显现，例如: LCD行业的涨价由中小尺寸向大尺寸蔓延，LED芯片行业的涨价由显示端向白光照明端蔓延。由此可见，电子元器件产业正位于新一轮周期的起始阶

10、段，而参照此前4-6年的周期跨度，行业景气度有望在2年内持续上行。分销行业存在不可替代性，本土分销龙头整合空间广阔分销商可分为授权、独立与混合三种运营模式分销商是电子元器件产业链中重要一环，以电子元器件中的 IC产业为例，IC产业链大致 可以分 为设备与原料供应商、制造商、芯片设计原厂、分销商、方案商及下游电子产品制 造商等几个环 节。芯片设计商采用直接或间接的销售方式向下游电子产品制造商供应产品。图表7：半导体产业链构成资料来源：韦尔股份招股说明书，华泰证券研究所光罩11消费屯予JSL査佣S*i111家电1T1设各晶圆耳造一11汽牟T芯片设计商一间藝葫燔-11奸就剽试一丄11 1电前r

11、9;服茶器苗片剖适商苦片设计虑厂屯予无西件）低子产品制造 商氓1址站平貂如苗:13根据是否取得了上游 IC设计制造商的分销授权，IC分销商主要可分为授权分销商、独立 分销商两种，在此基础上如果按照运营模式划分，还有一种兼具授权、独立两种分销模式的混合分销商。图表&分销商类别（按运营模式划分）与If盪计和制造育签订协说荻稠分桶授权授权导柱立模式皆疽资料来源：润欣科技招股说明书，华泰证券研究所授权分销商：通过与IC设计制造商签订代理协议的方式获得IC产品的分销授权，与IC设计制造商合作紧密，并能得到IC设计制造商在信息、技术、供货等方面的直接支持。其100%产品线均来自原厂授权，能够持续稳

12、定的向下游客户供应产品，是IC设计制造商进行产品推广和销售的主要渠道之一。技术支持能力是IC设计制造商选择授权分销商的重要标准之一。独立分销商：不与IC设计制造商签订代理协议。大部分独立分销商没有特定的代理品牌、没 有长期的采购和供应计划，其主要竞争优势和价值在于强大的信息网络和供应商数据库。 该类 分销商通过自己的渠道可以接触到全球供应链的库存，不论是来自 IC设计制造商、 其他 分销商，甚至是电子产品生产制造商。其所起的重要作用之一在于平衡整个市场的供 应链 ，从实际运营情况来看，为客户寻找难寻元器件、小批量供应、帮助客户处理由于生 产计 划变更而形成的过多库存等是制造商希望独立分销商提供

13、的主要增值服务。混合分销商：面对市场需求日益多元化的电子产品市场，为满足客户个性化的需求，提供整体服务，越来越多的 IC分销商开始兼具授权分销商和独立分销商两种成分，称为混合型分销商”。由于上游难以匹配下游多样化需求，分销行业是必不可少的纽带对于上游电子元器件制造商而言，由于资金和技术密集型特点，其市场份额较为集中，主要以美、欧、日、韩等国际半导体巨头为主导。根据IHS发布的数据，2016年度前十大 半导体厂商占据了全球 55.1%的份额。而对于下游电子产品制造商来说，电子元器件广泛 应用 于个人电脑、移动设备、汽车电子、医疗设备、通信、家电、工业控制各个领域，截至2015年我国规模以上电子信

14、息产业制造业企业个数有1.99万家，具有多样化的 IC产 品采购需求，采购份额相对分散。对于元器件设计制造商而言，其难以建立大规模的工程技术服务团队服务于数量庞大的客户，或建立大规模的工程技术团队对其并不经济；对电子产品制造商而言，其难以从相对集中的设计制造公司获得足够的应用技术支持，从而产生应用技术的市场缺口。就此而言，电子元器件整体产业链 呈现一个巨型的金字塔结构，上游难以匹配下游的多样化需求，分销商存在的必要性由此体现。图表9 : 2016年全球半导体厂商市场占有率情况图表10：电子元器件整体产业链呈现巨型金字塔结构Al otfiers,4 90%资料来源：IHS，华泰证券研究所Inrp

15、lSamsung11.40%.QuHlcuiTiin.V 4.40% Sroitdconi.4.20%Micron,SK Hynix3 TO% 4 ZE Tl, 3分销商资料来源：力源信息，华泰证券研究所目前，在电子元器件领域，不足整体电子产品制造商总数 1%的蓝筹超级客户直接向原厂 采 购，采购金额为总体份额的 44%，占总体99%以上的其余制造商客户通过分销商渠道 采购 56%的份额。分销商是连接上下游必不可少的纽带，为上游电子元器件制造商分担大部分市场开 拓和技术支持工作，并对下游电子产品制造商降低采购成本和提供供应链支持。分销商存在的价值和不可替代性主要体现在其物流性、供应链管理能力、

16、金融服务能力、高端的专业性这四个方面。其中：物流性：具有其他行业和领域中共有的物流传递的属性；供应链管理能力：制造行业生产需求变化大，涉及的原材料、零部件型号众多，每个零部件本身的生产供应周期非常不同，半导体芯片从订单到交付长达16周，批量生产环节所有物料必须保障足额到位。分销商承担的角色是制造商与上游之间的缓存和蓄水池，为下游制造商提供供应链支撑和管理；金融服务能力：上游原厂为授权分销商提供30天账期，分销商为核心客户提供60-90天账期，分销商为其重点客户提供供应链金融服务；高度的专业性：品种型号高达几百万种，几百家主流上游原厂不可能直接支持百万级别的下游客户，分销商除了传递物流，也在传递

17、技术流、信息流、进行市场推广，提供技术支持。延搜胜期，提供銮点供应维金融瞋务能力J高度的k专业性倍遂技术澆、总息就、进行市场推广，提供技术扎持资料来源：力源信息，华泰证券研究所主、被动整合正在进行，本土分销龙头空间广阔海外分销商在国内业务侧重于物流，本土分销商具有自身竞争优势海外IC分销商以艾睿电子、安富利、大联大等全球性分销商为代表，其业务特点表现为 多产品线和产品品种、多领域覆盖、全球化。但是在中国国内市场，海外分销商业务主要侧重于产品的物流（实体传递），一方面是由于海外分销商的全球合作伙伴主要是国际知名的电子产品制造和加工商，这些制造商往往采取“海外研发+中国生产”的模式，在国 内对该类

18、分销商的需求主要是提供数量大、资金需求高的IC产品；另一方面，中国本土 电子产品制造商往往表现出产品种类多、技术需求复杂多样、产量小的特点，这一需求难以与海外分销商基于全球业务架构的技术支持体系相对接，不是海外IC 分销业务重点。基于国内电子制造企业的兴起，对分销厂商的匹配需求日益增长，本土授权分销商通过依托对细分市场的深入挖掘，通过自身技术实力和IC解决方案提供能力为下游客户解决实际应用问题，与下游客户形成较为稳定的合作关系；独立分销商则主要侧重于为客户寻求难寻元器件、提供小批量供应及解决剩余库存。由此可见，本土IC分销商有效填补了海外分销商在中国国内市场中所留下的空白，正依托自身竞争优势加

19、速崛起。图表12:不同地域/类别的分销商优势比较分类业务专注性客户情况客户黏性技术能力代表厂商海外分销商产品线多达几百主要是国际电客户稳定性以向大型客户提供供安富利、艾睿电子、条，应用领域覆子制造企业较强应链支持为主富昌电子、大联大、盖广威建实业、文晔科技本授权分销商专注于某些领域以具有一定规客户稳定性技术实施团队规模较科通芯城、中电器材、土应用及相应的核模的电子制造较强企业大，解决方案丰富，能北高智、润欣科技、分心产品线为主够对客户提供深入技力源信息、销术支持商独立分销商产品系列齐全，以中小客户为客户稳定性供应链支持力度较强，驰创电子、捷扬讯科、但无授权主较弱技术支持能力较弱康博电子资料来源

20、：润欣科技招股说明书，华泰证券研究所本土分销市场集中度有待提升，龙头企业成长空间广阔根据易观国际数据，2013年中国电子元器件采购市场已经超过2万亿元，2016年达到约3.4万亿元，2013-16年内的复合增长率为 19%。根据国际电子商情数据，我国电子元器 件交易分销比例约占行业整体销售总额的56%，由此估算2016年大陆分销市场规模达到1.9万亿元，根据 2016年中国电子元器件分销商排名数据可见，最大的本土分销商科通 芯城的市占有率仍不及0.7%，行业集中度低。图表13:2016年中国电子元器件分销商排名排名公司名称营收/亿元1科通芯城129.332中电港1023泰科源1004力源+帕太

21、71.935路必康606好上好控股58.397唯时信电子568深圳华强55.459芯智控股46.1410信和达电子46资料来源：国际电子商情，华泰证券研究所而元器件分销是一个规模效应显著的行业，小企业由于下游需求量较少，种类繁多，往往 只 能到一些货源不规范、可靠性低、价格不透明的线下电子配套市场去找采购，分销大厂 基于 广阔的上下游资源，可一定程度降低信息不对称的影响，从成本、效率、风险上都要 优于小 型企业，因此我们认为，分销行业集中度提高是未来发展的趋势。2016年国际分销巨头安富利、艾睿、大联大的营收规模分别为1743亿元、1653亿元、1149亿元，而国内分销大厂韦尔股份、力源信息、

22、润欣科技的营收体量仅为22亿元、16亿元、15亿元。考虑到之前所述的本土分销商的自身优势以及行业集中度提升的发展趋势，国内龙头元器件分销企业的成长空间广阔。图表14：2016年我国元器件采购市场达到约3.4万亿元资料来源：易观国际，华泰证券研究所图表15： 2016年国内外主要电子元器件分销商营收情况（单位：亿元）资料来源：Wind，华泰证券研究所上游原厂并购案频发，授权分销商被动整合自2016年以来，为抢占市场、扩大影响力，全球半导体行业大小并购案此起彼伏，据统计，2016年全球半导体交易金额超10亿美元的并购案达 10余起，超过100亿美元的并购案也达到三起。随着上游原厂的不断并购和整合，

23、授权代理商也在被动整合，市场格局集中化趋势明显。图表16:2016年全球半导体行业十大并购案时间收购方被收购方交易金额2016.10.27高通恩智浦470亿美元2016.7.18软银ARM320亿美元2016.7.27ADILinear148亿美元2016.11.14三星Harman80亿美元2016.11.2博通博科59亿美元2016.11.14西门子Mentor45亿美元2016.1.19MicrochipAtmel35.6亿美元2016.8.22瑞萨Intersil32亿美元2016.6.16ASML汉威科31.4亿美元2016.6.14建广资产NXP标准产品业务27.5亿美元资料来源：

24、全球半导体观察，华泰证券研究所并购整合是分销大厂共同的成长路径，国内龙头主动加速整合从国际分销龙头艾睿电子、安富利、大联大的发展路径来看，并购整合是在分销市场中快速成长的必经之路， 艾瑞电子在 2010年收购 Verical Inc、Con verge、Richards on RFPD，2011 年收购 Nu Horizons Electronics、Chip One Stop。安富利在 2010 年收购 Bell Microproducts、Eurotone部分资产、2011年收购北京合众达分销业务、台湾得毅、台湾 合讯，2016年收购英国派睿。 大联大在2010年收购友尚、全润，2016年

25、收购中电港 15% 股份、入股商络电子。图表17:电子分销三大巨头通过持续并购扩大自身规模时间收购方被收购方交易金额2016.8.2WPG （大联大）入股商络电子未知2016.7.28Avnet （安富利）英国派睿60.7亿人民币（6.91亿英镑）2016.7.27WPG （大联大）中电港15%股份1.5亿人民币2011.8.9ARW （艾睿电子）Chip One Stop未知2011.8.1Avnet （安富利）台湾合讯未知2011.8.1Avnet （安富利）台湾得毅未知2011.6.28Avnet （安富利）北京合众达分销业务未知2011.1.4ARW （艾睿电子）Nu Horizons

26、 Electronics1.3亿美元2010.12WPG （大联大）友尚、全润未知2010.10.4Avnet （安富利）Eurotone部分资产未知2010.10.1ARW （艾睿电子）Richardson RFPD2.2亿美元2010.4.7ARW （艾睿电子）Converge未知2010.4.7ARW （艾睿电子）Verical Inc未知2010.3Avnet （安富利）Bell Microproducts5.94亿美元资料来源：润欣科技招股说明书，华泰证券研究所2016年国内分销商龙头也呈现岀明显的外延扩张意向，其中深圳华强并购案4起，力源信息1起，最高金额达到 26.3亿元人民币，

27、行业内厂商的整合将进一步提升集中度，呈 现强者愈强的竞争格局。图表18:2015-2016国内电子元器件分销商并购案时间收购方被收购方交易金额2016.7.12深圳华强芯斐电子10%股份近600万元人民币2016.6.6力源信息帕太集团26.3亿人民币2016.1.6深圳华强天河星5%股权未知2015.12.24深圳华强捷扬讯科70%股权1.9亿人民币2015.7.9深圳华强捷扬讯科30%股权8550万元人民币资料来源：ittba nk，华泰证券研究所#上游元器件紧俏、涨价背景下，分销行业强者愈强如前所述，基于电子元器件周期性因素，由2016年至今，电子产业链上游多种产品先后岀现供不应求、价格

28、蔓延式上涨的现象。我们认为，分销行业上游电子元器件缺货有望加速分销行业的整合步伐，促成强者愈强的格局。类似于2016年覆铜板行业的情形，当时由于上游铜箔产业的产能向新能源汽车锂电铜箔倾斜，造成铜箔供不应求、价格上涨，下游小厂的拿货难度增加、成本上升，从而逐步淘汰岀局，龙头企业凭借更稳定的供货能力和更强的议价能力得以抢占更大的市场份额。如今上游电子元器件的缺货同样可能加大小型分销厂的压力，同时使得下游制造企业更注重 分销厂的稳定供应能力，分销大厂的竞争优势便得到加强。TDK淡出低附加值MLCC市场开启被动元件涨价潮2016年中旬日本 MLCC大厂TDK （2015年全球占比 9.5% ）向客户发

29、函表示：TDK的MLCC订单交货期将延长至 14周以上；TDK将停止推进低附加值的常规 MLCC销售并要 求客户不要在新产品开发上使用 TDK的常规MLCC ;此外，要求客户不再以 TDK为MLCC 单一供应商。在原材料成本上升的经济环境下，TDK淡岀一般型、低附加值MLCC开启被动元器件市 场的涨价潮：2016年10月国巨发布调价函，对 Chip-R 0201涨价5%、0603涨价5%、 0805-1206涨价3%，并将交货周期延长一倍至8-10周，此后厚生、华新科技、旺诠陆续跟进。2017年4月，国巨再度上调 0603 （含）以上CHIP-R价格5%，并同时上调 MLCC价格 8-10%。

30、根据国际商情网 6月20日讯息，由于近期 MLCC需求持续旺盛，产品供不应求，国巨将自Q3开始针对一些特定的品项延长交期并调整价格，交期视目前供应缺口大小由原目标交期1.5个月延长至6个月；价格调涨幅度约15%至30%或甚至更高，视实际品项而定。大厂接二连三的调价使得被动元器件市场的供需情况再度受到市场关注。图表19:被动元件大厂陆续调整供应策略、提升价格时间厂商所属地区涨价信息订单及交货信息2016年中旬TDK日本淡出一般型MLCC市场交货期将延长至14周2016年10月国巨台湾CHIP-R 0201 涨价 5%、0603 涨价 5%、交货期延至8-10周（延长0805-1206 涨价 3%

31、一倍）2017年2月厚生台湾0603 （含）以上 CHIP-R涨价10%2017年3月华新科技台湾发布MLCC及CHIP-R涨价函2017年3月旺诠台湾0603 （含）以上 CHIP-R涨价10%2017年4月国巨台湾0603 （含）以上 CHIP-R 涨价 5%，MLCC 涨价 8-10%2017年4月风华高科大陆1-10R系列CHIP-R产品涨价10%2017年5月TDK日本发布MLCC涨价函资料来源：国际商情网，华泰证券研究所存储芯片供应紧张，价格大幅上涨 80-90%根据DRAMexchange 数据显示，2016年内DRAM因供需紧张，价格总体呈上涨趋势，DDR 34Gb DRAM

32、近一年内价格涨幅约 96%，NAND价格同样上涨明显， 64Gb NAND 近一年内涨幅约 84%。据台湾中时电子报数据， 17年一季度 DRAM 价格仍上涨 10%-15%，与16年四季度涨幅相当。1770000150001400012000100008000 bOOO 40)02 DOO DRAM：UR3 弼b 512Mx8 1600MH;NAND Hash；&4Gb £0x8 ML匚do-gMlcE 昔qrQglof r gE m-EQ-SIor ，寸中 S4TDE -trcrmcr -o:o-g=gf 2wur- 岑 Tmoc E9TT6Ir ?oss rnCTEth

33、g 吕 Z ?K= rul-EdEf4 q-Lof1? me2 l oT资料来源：DRAMexchange ，华泰证券研究所资料来源：DRAMexchange，华泰证券研究所在此供需失衡背景下， 7月1日台湾美光晶圆发生氮气外泄事故，至少造成6万片晶圆报废。根据TrendForce数据，报废的6万片晶圆约占全球 DRAM产能5.5%，加之停工引 起的产能中断，预计供不应求下半年仍将持续，内存缺货、涨价趋势依然。下游需求良好：半导体增长迅速，新兴应用释放潜力半导体销售为近七年最大增幅，物联网、汽车电子等提振元器件需求全球半导体销售增长迅速根据美国半导体工业协会（SIA ）发布的数据，2016年全

34、球半导体产业产值达3,389亿美元，创下历史新高，同比增长1.1%。2017年4月，全球半导体销售 313亿美元，同比增长2 0.9%，创下过去七年最大增幅。图表22:全球半导体销量增长（单位：十亿美元）25%-20%-15%10%-5%-0%-®全球半导悴倦星 一同比增长率目-9 TDN S99TO" IfgTor 6C 出 Tom SO站-T9STOC ' 604T04 呂占To" -QrnTd GOTOrJ -somTor gINIomPC和网络通信领域，近 随着电子产品的更新 升资料来源：Wind，华泰证券研究所从应用领域看，超过 85%的半导体产

35、品用于平板等消费类电子、 年来物联网和汽车电子的兴起也一定程度上提升了半导体新兴需求, 级，电子产品对半导体需求量将逐步提高。智能手机单机被动元件用量持续提升，iPhone 8备货带来确定性需求电子产品轻薄化、集成化的必然结果便是单机中被动元件用量的大幅提升，以传统手机与智能手机对比，传统手机的单机MLCC用量是290-350颗，片式电阻用量是80-150颗，电感用量是20-30颗，但是智能手机单机 MLCC用量410-450颗，片式电阻用量是 210-250颗，电感用量是40-60颗。由此推算，全球14亿部智能手机对于 MLCC的需求超过5740亿颗，Chip-R的需求超过2940亿颗，电感

36、需求量超过560亿颗。因此，在智能手机渗透率快速提升的过程中，全球被动元件大厂村田、TDK的营收规模在2013-2016年间呈现岀明显的加速上涨态势。2007-2012年之间，村田营收在 6000亿日元上下波动，TDK营收在8500亿日元上下波动，而自2013年起村田营收突破 6800亿日元,2016年达到12108亿日元，年均复合增长率超过21.15% ;同期内TDK年均复合增长率超过10.6%。图表23:日厂TDK、村田营收规模伴随智能手机普及快速增长村田营收/亿日元TDK营收/亿日元资料来源：Wind，华泰证券研究所伴随智能手机功能的不断丰富、不断强化，以及未来5G的成熟、普及，单机被动

37、元件的用量仍将大幅提升。以苹果iPhone 7为例，其用到的 MLCC便达到700颗，远超岀一般智能机的水平。 考虑苹果手机2016年约2.15亿部岀货量，则仅iPhone带来的MLCC需 求便超过 1505 亿颗，苹果下半年新机的备货为被动元件市场带来确定的大量需求。图表24:智能手机单机被动元件用量持续提升产品MLCC （颗）片式电阻（颗）电感（颗）合计用量传统手机290-35080-15020-30290-530智能手机410-450210-25040-60660-760iPhone 7700/>200LCD LED TV500-800/NB400-800/资料来源：中国电子报，国

38、瓷材料公告，华泰证券研究所共享单车以智能手机为入口得以兴起，物联网开启新篇章如今人手一部的智能手机正在成为人类标准化的对外接口，使得越来越多的智能硬件、物联网产品可以基于智能手机这一强大的移动互联网终端完成与消费者的互动，共享单车近两年的兴起便是物联网加速推进的良好例证。根据智研数据，目前共享单车品牌数目已经超过25家，包括：ofo、摩拜、永安行、1步单车、小蓝单车、 Hellobike、小鸣单车、骑呗、优拜、DDBIKE、悟空单车、UniBike、CCbike、Funbike、骑点单车、熊猫单车、百拜单车、酷骑单车、快兔岀行、小白单车等。图表25:主要单车品牌发展现状品牌成立时间覆盖城市单车

39、数量ofo2015.82017年4月：4国81座城市2017年4月：超过350万辆摩拜2015.12017年4月：全球50座城市2017年4月：超过300万辆永安行2014.62016年底：210个市县2016年底：约89万辆Hellobike2016.32017年5月：二三线城市16座2017年5月：70万辆骑呗2015.7首个投放城市为杭州2017年5月：10万辆酷骑单车2016.112017年5月：30座城市2017年5月：20万辆1步单车2016.92017年4月：北上深、成都2017年1月：2万辆小蓝单车2016.92017年3月：海内外7座城市2017年3月：23.5万辆小鸣单车2

40、016.92017年2月：7座城市-优拜2016.62016年底：15座城市-资料来源：智研数据中心，华泰证券研究所19根据艾媒咨询统计，2016年中国共享单车市场规模达到12.3亿元，用户规模达到0.28亿人。预计到2017年，中国共享单车市场规模将达到102.8亿元，增长率为 735.8%，用户规模将达到 2.09亿人，继续保持高增长。截至2017年3月中旬，全国共享单车投放总量已超 400 万辆，预计北上广深四座城市作为经济发展快、乐于尝试新事物的重要一线城市, 进驻的共享单车平台较多，四座城市投放量占比超过70%。图表26：2016-2019年中国共享单车市场规模/亿元250 -I20

41、0 -150 -100 -50 -0 -干场规程丿忆元烟：打02018E2019E2017E800%-和cm600%-500巴-400%300>-200%100%0%图表27：2016-2019年中国共享单车用户规模/亿人资料来源：艾媒咨询，华泰证券研究所资料来源：艾媒咨询，华泰证券研究所电子锁是共享单车成本占比最高的核心部件， 相关电子元器件需求增长。从成本占比来看，目前 共享单车成本在 200-2000元不等，百元中低端车型以 ofo为代表，其中ofo 代产 品造价 在 200-400 元左右，升级后使用电子锁，造价有所提升；千元高端车型以摩拜为代表。摩拜采用的是GPS开锁+GPS定

42、位方案，新版 ofo同样安装了电子锁，采用蓝牙开锁方案，两种电子锁方案均采用联发科 MTK定位芯片。无论是哪种车型，电子锁都是整 个单车中成本 占比最高的零部件之一，两种方案的价格均在200元以上。图表28:带电子锁的共享单车成本分析部件单价/元铝合金车架80-385实心轮胎12-45无链条传动轴160-190 （日本产）电子锁（含蓝牙模块、GPS模块、嵌入式主控芯片、SIM卡）299-349太阳能板29-45合计580-1014资料来源：淘宝网，华泰证券研究所从元器件应用情况来看，电子锁内主要包含的元器件有DC/DC、MCU、GPS模组（或北斗）、GPRS模组、蓝牙模组以及电控锁的MOSFE

43、T等。通信单元目前以GPRS或蓝牙为主，未来随着 ofo与电信、华为在 NB - IoT窄带通信方面合作的深入，可能会有NB IoT或LoRa模组的应用。因此共享单车的大规模应用将直接带来相关电子元器件的需求 大幅增长。未来随着物联网的逐步落地和其他多样化应用的岀现，相关电子元器件销量提升，分销厂商将直接受益。汽车电子化需求强劲，被动元器件龙头大厂聚焦车用市场在特斯拉备受瞩目的背景下，传统车厂开始普遍加码汽车电子化、联网化趋势，汽车在交通运输功能这一最基本的功能之上，正加速向大型的移动终端这一定位迈进，更自动化、更智能、更炫的消费需求正在形成。根据智研咨询数据，2016年紧凑型车、中高档车、混

44、合动力车、纯电动车中汽车电子成本的占比分别达到15%、28%、47%、65%，汽车电子市场规模快速增加。根据前瞻数据库数据，2016年我国汽车电子市场规模达到740.6亿美元，同比增长 12.7%。资料来源：智研咨询，华泰证券研究所资料来源：前瞻数据库，华泰证券研究所当前车用被动组件平均每台高达5000颗，考虑到2016年我国汽车销量超过 2400万辆,则被动元件的总需求量超过1200亿颗，未来随着汽车电子化推进，车用被动元件需求量有望加速上涨。此外，由于汽车恶劣的工况以及对安全性的重视，对被动元件的性能要求 严苛，单价、利润率较高，尤其是在汽车核心零部件中的应用，如安全气囊、感应器等。图表3

45、1 :不同汽车应用位置对MLCC的技术需求有高中低端之分分类咼端中端低端汽车位置汽车核心零部件，如：安全系统普通汽车部件，如：车身电子控汽车周边产品，如：多媒体系（安全气囊、感应器）制系统（车灯、门锁、钥匙、雨统（导航、扬声器、音响、摄刮电机等）像头、电视机、收音机）技术要求高中一般产量少一般多资料来源：华强电子网，华泰证券研究所面对这一空间广阔市场、利润水平丰厚的新兴市场，被动元件龙头大厂积极布局。TDK 早在2008年便通过收购欧美厂商EPCOS转向汽车、工控行业，在16年中期计划中把汽车、工业、ICT （信息通信技术） 列为其优先发展的三大块市场。日厂村田同样在 2016-18财年中期计

46、划中明确提岀把汽车电子列为首要发力市场。我们认为，被动元器件在智能手机、汽车电子市场的需求量持续扩容；物联网在智能手机普及的基础上加速推进、共享经济日益兴起，直接拉动了GPS模组、蓝牙模组、传感器模组等相关元器件的需求。由以上可见，在电子元器件处于新一轮周期启动之际，分销商作为连接产业链上下游必不 可 少的纽带，正处于上游原产并购造成授权分销商被动整合以及龙头大厂主动推进收购优 质资 源的集中度提升过程当中。在此基础上，我们认为分销行业上游缺货有望加速分销行 业的整 合步伐，促成强者愈强的格局；下游需求市场多元，随着新兴应用潜力的释放，分 销大厂直 接受益，重点推荐力源信息、韦尔股份。风险提示

47、:分销行业集中度提升进度低于预期： 本土企业通过外延整合不断提高市占比是国际元器件 分 销大厂的成功经验也是本土分销龙头的主要成长逻辑， 行业的整合力度直接决定着大厂 业绩 的增速。下游需求增速低于预期：可能造成对于中游分销厂的订单量、议价能力拉动低于预期23股价走势图协同效应正释放，IC分销平台起航力源信息（300184）A 股首家上市的元器件分销公司，成功迈入本土分销第一梯队力源信息是电子元器件分销行业内 A股首家上市公司，上市以来公司通过内生+外延方式实现营收、利润规模快速提升。2011 年上市之初公司营收2.48亿元 ，归母净利润0.24亿元，至2016年公司营收15.93亿元，归母

48、净利润0.47亿元，2011-2016 年年均复合增长率分别达到45.06%和14.39%。近三年来，公司先后收购深圳鼎芯、南京飞腾、武汉帕太，围绕着行业做1.0及2.0的战略整合，迈入本土分销第一梯队，2016年力源+帕太的整体营收规模已经居于国内市场第四位。收购整合马不停蹄，平台型分销大厂正在形成国内元器件分销大厂的成长空间广阔，而并购整合是巨头成长的共同路径。15年公司收购鼎芯，鼎芯承诺15-17年净利润不低于 3750万、4500万、5400万元，16年鼎芯完成市场铺垫，17年兑现承诺利润确定性强；16年公司完成非公开发行收购飞腾，布局新能源互联网领域，飞腾承诺15-17年净利润不低于

49、2900万、3480万、4176万元，16年飞腾在电力通讯模块、智能电表、新能源汽车、电力一级市场均取得了喜人进展，超额完成利润2.03%。今年4月公司公告完成定增收购武汉帕太，进入3C主战场，武汉帕太承诺 16-18年净利润不低于 2.05亿、2.378亿、2.7585亿元。协同效应潜力释放，业绩高增长态势显现通过一系列收购行为，公司在得以拓宽下游应用市场的同时，持续强化在原有市场的服务能力、对原厂的议价能力，各子公司之间的业务协同效应正逐步释放。7月7日公司公布中报预增549%-572%，对应净利润 1.43亿-1.48亿元，仅力源本部和深圳鼎芯净利润便 同比增长181%-195%。17年

50、公司将一方面注重整合现有收购标的，另一方面继续需求新的并购资源，找岀更侧重代理IC主动器件、客户集中于3C领域的分销商与帕太匹配，沿革巨头发展历程，保持高速成长态势。IC分销平台起航，首次覆盖给予买入评级我们看好公司通过内生、外延方式成为本土 IC分销大平台，考虑帕太自今 年3月份并表，预计公司2017-19年营收为 66.40亿、94.29亿、116.86亿元，归母净利润为 3.45 亿元、4.6亿元、5.33亿元，对应 EPS分别为0.52、0.70、0.81 元。为充分反映收购帕太之后公司的实际盈利能力，考虑2017年备考归母净利润约3.9亿元，对应 EPS约0.6元，参考同行业可比公司

51、深圳华强、英唐智控2017年30-35倍估值水平，给予公司17年30-35倍PE，目标价18-21元，首次覆盖给予买入评级。风险提示：收购标的整合效率低于预期；上游元器件缺货程度超岀预期。会计年度201520162017E2018E2019E总股本（百万股）658.20营业收入（百万元）1,0201,5936,6409,42911,686流通A股（百万股）295.09+/-%61.7756.09316.8742.0223.9352周内股价区间（元）11.01-19.82归属母公司净利润（百万元）37.0247.35344.88460.41533.16总市值（百万元）9,162+/-%82.2927.89628.3833.5015.80总资产（百万元）6,298EPS （元，最新摊薄）0.060.070.520.700.81每股净资产（元）5.98PE （倍）247.18193.2726.5319.8817.16公司基本资料经营预测指标与估值资料来源：公司公告资料来源：公司公告，华泰证券研究所预测图表34:2016年力源信息主营业务收入结构力源信息成立于 2001年8月，2011年2月在深交所创业板上市，是电子元器件分销行业内A股首家上