资本结构决策理论教程(共61页).ppt

1、 第六章第六章 资本结构决策资本结构决策1.资本结构理论资本结构理论2.资本成本的测算资本成本的测算3.杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量4.资本结构决策分析资本结构决策分析本章学习目标n1.理解资本结构的概念、种类和意义；n2.了解有关资本结构的主要观点；n3.理解资本成本的概念、种类，掌握个别资本成本、综合资本成本的计算；n4.理解财务杠杆、经营杠杆、联合杠杆作用的原理，DOL、 DFL 、DTL的测算方法和应用n5.掌握比较资本成本法、每股收益分析法和公司价值分析法的原理及应用6.1 资本结构理论资本结构理论n6.1.1资本结构的概念n资本结构是企业筹资决策的关键问题。是企业各种筹

2、资方式组合筹资的结果。是指企业各种资本的价值构成及比例关系。n 在实务中，资金结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指包括长期资金和短期资金的全部资金的结构；狭义的资本结构是指只包括长期资金的资本结构。 资本结构：指长期负债和所有者权益间的资本结构：指长期负债和所有者权益间的比例关系比例关系 6.1 资本结构理论资本结构理论n6.1.2 资本结构的种类n（1）资本的权属结构：）资本的权属结构：股权资本和债权资本，资本的权属结构是指企业不同权属资本的价值构成及其比例关系。n（2）资本的期限结构：）资本的期限结构：长期资本和短期资本。资本的期限结构是指不同期限的资本的价值构成及其比例关系。6.1

3、资本结构理论资本结构理论n6.1.3资本结构的价值基础n（1）资本的账面价值结构：）资本的账面价值结构：指企业资本按历史账面价值基础计量反映的资本结构。n（2）资本的市场价值结构：）资本的市场价值结构：指企业资本按现实市场价值基础计量反映的资本结构。n（3）资本的目标价值结构：）资本的目标价值结构：指企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。6.1 资本结构理论资本结构理论n6.1.4 资本结构的意义n主要是权属结构问题：是否应该有债权资本？如果可以有多少合适？n资本结构解决的关键和核心问题：合理利用债合理利用债权融资，科学安排债权资本的比例问题。权融资，科学安排债权资本的比例问题。n1.合理

4、安排债权资本比例可以降低综合资本成合理安排债权资本比例可以降低综合资本成本率；本率；(本身成本低本身成本低;抵税作用抵税作用)n2.合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益益;n3.合理安排债权资本比例可以增加公司的价值合理安排债权资本比例可以增加公司的价值6.1.5 6.1.5 资本结构的理论观点资本结构的理论观点（一）早期资本结构理论（一）早期资本结构理论（1 1）净收益理论）净收益理论负债可以降低企业加权平均资本成负债可以降低企业加权平均资本成本，提高企业价值；该观点认为在公司的资本结构中债本，提高企业价值；该观点认为在公司的资本结构中债权资本的比例

5、越高，公司的净收益或税后利润越大，从权资本的比例越高，公司的净收益或税后利润越大，从而公司的价值越大。而公司的价值越大。（2 2）净营业收益理论）净营业收益理论资本市场是完善的。不论资本资本市场是完善的。不论资本结构如何，加权平均资本成本不变，不存在最佳资本结结构如何，加权平均资本成本不变，不存在最佳资本结构，公司的价值取决于公司的净营业收益，该观点认为构，公司的价值取决于公司的净营业收益，该观点认为公司的债权资本成本是固定的，但股权资本成本是变动公司的债权资本成本是固定的，但股权资本成本是变动的。的。6.1 资本结构理论资本结构理论（3）传统理论）传统理论认为资本结构变化对资认为资本结构变化

6、对资本成本和企业价值有影响。本成本和企业价值有影响。 该观点认为，增加债权资本对提高该观点认为，增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本的规模公司价值是有利的，但债权资本的规模要适度，如果过度负债，综合资本成本要适度，如果过度负债，综合资本成本率会升高，并使公司价值下降。但如何率会升高，并使公司价值下降。但如何找到这个度未解决。找到这个度未解决。6.1 资本结构理论资本结构理论6.1 资本结构理论资本结构理论（二）（二）MMMM理论理论 1958年美国财务学家米勒和莫迪格来尼发表的年美国财务学家米勒和莫迪格来尼发表的资本资本成本、公司价值与投资理论成本、公司价值与投资理论一文，该文深入探

7、讨了一文，该文深入探讨了资本结构与公司价值之间的关系，并开创了资本结构资本结构与公司价值之间的关系，并开创了资本结构理论的研究，迄今为止，几乎所有的资本结构理论都理论的研究，迄今为止，几乎所有的资本结构理论都是围绕它进行的。是围绕它进行的。 MM理论可以简要的概括为：在符合该理论假设的前理论可以简要的概括为：在符合该理论假设的前提下，公司的价值与资本结构无关。公司的价值取决提下，公司的价值与资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论nMM理论的主要假设：n（1）公司在无税环

8、境下经营；n（2）公司经营风险的高低由EBIT标准差来衡量，并决定公司经营风险的等级；n（3）投资者不支付证券的交易成本，所有债务的利率相同；n（4）投资者对所有公司未来盈利及风险的预期相同；n（5）公司为零成长公司，即平均盈利额不变；6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论n（6）个人和公司均可发行无风险债券，并有无风险利率；n（7）公司无破产成本；n（8）公司股利政策与公司的价值无关，公司发行新债不会影响已有债权的价值；n（9）存在高度完善均衡的资本市场。n意味着：资本可以自由流通，充分竞争，预期报酬率相同的证券价格相同，信息对称，利率一致。n得出以下两个命题：6.1 6.1 资本结构理论

9、资本结构理论n命题一：无论公司有无债权资本，其价值都等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率予以折现。（EBIT KW）n命题含义：n（1）公司的价值不受资本结构的影响；n（2）有债务的公司的综合资本成本率等同于与它风险相同但无债务公司的股权资本成本率；n（3）公司的股权资本成本率或综合资本成本率取决于公司的营业风险。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论n命题二：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率会随筹资额的增加而提高。 公司的价值不会随债权资本比例的上升而提高，公司的价值不会随债权资本比例的上升而提高，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权因为便宜的债务给公

10、司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资资本成本的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本等于无债务公司的资本成本，所以公司价值与本成本等于无债务公司的资本成本，所以公司价值与资本结构无关。资本结构无关。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论nMM理论的修正观点n1963 MM公司所得税与资本成本：一公司所得税与资本成本：一项修正项修正，该文取消了无所得税的假设，该文取消了无所得税的假设，认为若考虑公司所得税因素，公司的价认为若考虑公司所得税因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的

11、而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。结论。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论n命题一：有债务公司的价值等于相同风险但无命题一：有债务公司的价值等于相同风险但无债务公司价值加上债务的抵税利益债务公司价值加上债务的抵税利益；n命题二：随公司债权资本比例的提高，公司的命题二：随公司债权资本比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会加大公司的额外产的可能性也就越大，由此会加大公司的额外成本，降低公司的价值成本，降低公司的价值。n公司公司最佳资本结构最佳资本结构应当是应当是节税利益和债权资本节税利益和债权资本上升

12、而带来的财务危机成本和破产成本之间的上升而带来的财务危机成本和破产成本之间的平衡点。平衡点。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论n（三）新资本结构理论：（三）新资本结构理论： 19世纪七八十年代世纪七八十年代n（1）代理成本理论：）代理成本理论：研究代理成本与资本结构之间的关系，该理论认为公司的违约风险是该理论认为公司的违约风险是财务杠杆系数的增函数；财务杠杆系数的增函数；随公司债权资本的增加，债权人的监督成本随之增加，债权人会要求更高的利率，这种代理成本最终要由股东承担，如公司的债权比例过高会导致股东价值的降低，适度负债的资本结构才会增加股东的价值。6.1 6.1 资本结构理论资本结构理

13、论n（2）信号传递理论）信号传递理论n公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息以及公司如何看待股票市价的信息。n公司价值被低估时会增加债权资本；反之会增加股权资本6.1 6.1 资本结构理论资本结构理论n（3）啄序理论）啄序理论n该理论认为，公司倾向于首先采用内部公司倾向于首先采用内部筹资，如果需要向外部筹资，公司将首筹资，如果需要向外部筹资，公司将首选负债，再选择其他外部股权筹资，这选负债，再选择其他外部股权筹资，这种顺序不会传递对公司股价产生不利影种顺序不会传递对公司股价产生不利影响的信息，这种理论认为，不存在明显响的信息，这种理论认为，不存在明显的目标资本结构。的目标资

14、本结构。6.26.2资本成本的测算资本成本的测算6.2.16.2.1资本成本的概念：资本成本的概念：指企业为筹集和使用资指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和用资费用本而付出的代价，包括筹资费用和用资费用理解：理解：1 1）是投资者对投入企业的资本所要求的）是投资者对投入企业的资本所要求的报酬率。只有当企业使用投资所赚取的报酬率高报酬率。只有当企业使用投资所赚取的报酬率高于它的资本成本时，才能补偿投资者。于它的资本成本时，才能补偿投资者。使未来支使未来支付的利息和本金的现值等于现在筹资净额的折现率。付的利息和本金的现值等于现在筹资净额的折现率。 2 2）不是）不是“过去过去” ”

15、和和“现在现在”的资金成本，而的资金成本，而是潜在的机会成本。是潜在的机会成本。6.26.2资本成本的测算资本成本的测算筹资费用（筹资费用（f）：）：资金到位之前所发生的资金到位之前所发生的费用。费用。用资费用（用资费用（D）：资金：资金到位之后投入生产经营和对到位之后投入生产经营和对外投资活动每年所发生的占用费外投资活动每年所发生的占用费,即用资费用。即用资费用。6.2.2 资本成本的内容：包括筹资费用和用资费用资本成本的内容：包括筹资费用和用资费用=-DKPf=-每年的用资费用资本成本筹资数额 筹资费用6.2资本成本的测算资本成本的测算n6.2.3 资本成本的作用资本成本的作用n（1 ）资

16、本成本是选择筹资方式，进行资本结）资本成本是选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据；构决策和选择追加筹资方案的依据；个别个别资本成本、综合资本成本和边际资本成本资本成本、综合资本成本和边际资本成本n（2）是评价投资项目、比较投资方案和进行）是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准。投资决策的经济标准。n（3）可以作为评价企业整个经营业绩的基准）可以作为评价企业整个经营业绩的基准6.2.4 6.2.4 债权资本成本率的测算债权资本成本率的测算债权资本的特点：利息可在税前列支，利息具有抵税作用。债权资本的特点：利息可在税前列支，利息具有抵税作用。 （1 1）长期借款：）

17、长期借款：分期付息，到期一次还本的借款成本分期付息，到期一次还本的借款成本(1)(1)lLlITKLF(1)1lLlRTKF例1：ABC公司正着手编制明年的财务计划，有关信息如下：银行借款借款利率当前是9%，明年将下降为8.93%。公司所得税率25%。银行借款成本银行借款成本=8.93% =8.93% (1-25%)=6.698%(1-25%)=6.698%( (资金成本用于决策，与过去的利率无关资金成本用于决策，与过去的利率无关) )(1)lRT例：例：公司债券面值公司债券面值1元，票面利率元，票面利率8%，分期付息，当前，分期付息，当前市价市价0.85元，可以按公司债券当前市价发行新的债券

18、。元，可以按公司债券当前市价发行新的债券。 债券成本债券成本=1 =1 8% 8% （1-40%1-40%） 0.85=5.65% 0.85=5.65%6.2.4 债权资本成本率的测算债权资本成本率的测算（2 2）债券成本：）债券成本：计算方法与长期借款成本的计算基本相同计算方法与长期借款成本的计算基本相同。0(1)(1)bbbITKBF注意：注意：1、利息税前扣除、利息税前扣除 2、B0是债券筹资净额，即实际发行价格。是债券筹资净额，即实际发行价格。不考虑时间价值：6.2.5权益资金成本权益资金成本n特点：股利不具有抵税作用。特点：股利不具有抵税作用。由于优先由于优先股支付固定的股利，其资本

19、成本与负债股支付固定的股利，其资本成本与负债成本计算基本相同成本计算基本相同,只是固定支付的股利只是固定支付的股利不具有抵税的作用。不具有抵税的作用。n普通股、留存收益成本普通股、留存收益成本n留存收益是所有者追加的投入，与普通留存收益是所有者追加的投入，与普通股计算原理相同，只是没有筹资费用。股计算原理相同，只是没有筹资费用。6.2.56.2.5权益资金成本权益资金成本()cFMFKRRRcbCKKRP1(1)cccDKGPF1 1）股利增长模型）股利增长模型 2 2）资本资产定价模型）资本资产定价模型 3 3）风险溢价模型）风险溢价模型 （1）普通股资本成本率的测算）普通股资本成本率的测算

20、例：公司普通股面值例：公司普通股面值1 1元，共元，共400400万股，当前市价万股，当前市价5.55.5元，元，本年派发股利本年派发股利0.350.35元，预计每股股利增长率元，预计每股股利增长率7%7%。当前国。当前国债收益率债收益率5.5%,5.5%,为为1.1,1.1,市场上普通股平均收益率市场上普通股平均收益率13.5%13.5%，分别用股票股利估价模型和资本资产定价模型估计股权分别用股票股利估价模型和资本资产定价模型估计股权资本成本，并用两种结果的平均值作为内部普通股的成资本成本，并用两种结果的平均值作为内部普通股的成本。本。资本资产定价模型资本资产定价模型=5.5%+1.1=5.

21、5%+1.1(13.5%-5.5%) =14.3%(13.5%-5.5%) =14.3%普通股平均资本成本普通股平均资本成本=(13.81%+14.3%)=(13.81%+14.3%)2=14.06%2=14.06%6.2.56.2.5权益资金成本权益资金成本0.35 (1+7%)7%13.81%5.5股利增长模型股利增长模型 = =6.2.5权益资金成本权益资金成本n（2）优先股资本成本率的测算(1)ppppDKPF（3）留存收益的资本成本率的测算留存收益是否有成本？留存收益是否有成本？6.2.5权益资金成本权益资金成本1rcDKGP6.2.6 6.2.6 综合资本成本综合资本成本1nwjj

22、jKK W:jjW第 种 个 别 资 本 成 本 占 全 部 资 本 的 比 重权数的确定：权数的确定：市场价值权数、账面价值权数、目标价值权数市场价值权数、账面价值权数、目标价值权数 （1 1）综合资本成本：）综合资本成本：是企业全部长期资金的总成本，通是企业全部长期资金的总成本，通常是以各种长期资本的比重为权数计算的加权平均资本成常是以各种长期资本的比重为权数计算的加权平均资本成本，故也称本，故也称加权平均资本成本（加权平均资本成本（ Weighted Average Cost of Capital,WACC ）课堂训练：某公司资料如下课堂训练：某公司资料如下:1.1.公司银行借款借款利率

23、当前是公司银行借款借款利率当前是9%9%，明年将下降为，明年将下降为8.93%8.93%。2.2.公司债券面值公司债券面值1 1元，票面利率元，票面利率8%8%，分期付息，当前市价，分期付息，当前市价0.850.85元，可元，可以按公司债券当前市价发行新的债券。以按公司债券当前市价发行新的债券。3.3.公司普通股面值公司普通股面值1 1元，当前市价元，当前市价5.55.5元，发行费用率为元，发行费用率为3%,3%,本年派发本年派发股利股利0.350.35元，预计每股收益增长率元，预计每股收益增长率7%7%，并保持，并保持25%25%的股利支付率。的股利支付率。4.4.公司当前的资本结构为：银行

24、借款公司当前的资本结构为：银行借款150150万元；长期债券万元；长期债券650650万元；普万元；普通股（面值）通股（面值）400400万元；保留盈余万元；保留盈余420420万元；万元； 5. 5. 公司所得税率公司所得税率25%25%。要求：。要求：（1 1）计算借款和债券的税后资本成本）计算借款和债券的税后资本成本（2 2）计算普通股成本）计算普通股成本（3 3）计算保留盈余成本）计算保留盈余成本（4 4）计算加权平均资本成本）计算加权平均资本成本6.2.7 6.2.7 边际资本成本边际资本成本(1)(1)边际资本成本：指企业追加筹资的资本成本率。即企边际资本成本：指企业追加筹资的资本

25、成本率。即企业每增加一个单位的资本而增加的成本。业每增加一个单位的资本而增加的成本。理解：理解：1 1、它是新增筹资总额的资本成本，是一个加权平均数。、它是新增筹资总额的资本成本，是一个加权平均数。 2 2、它是新增资本金的成本，和过去资本金的成本没关系。、它是新增资本金的成本，和过去资本金的成本没关系。 条件：目标资本结构不变条件：目标资本结构不变（2）筹资突破点：）筹资突破点：在保持某资本成本的条件下可以筹集在保持某资本成本的条件下可以筹集到的到的资金总限度资金总限度。=可用某一特定成本筹集到的某种资金额筹资突破点该种资金在资本结构中所占的比重例：某企业拥有资金例：某企业拥有资金50050

26、0万元，其中银行借款万元，其中银行借款200200万，普通万，普通股股300300万，随筹资额增加，各筹资方式的资金成本变化如下：万，随筹资额增加，各筹资方式的资金成本变化如下：筹资方式筹资方式新筹资额新筹资额资本成本资本成本银行借款银行借款3030万及以下万及以下30 8030 80万万8080万以上万以上8%8%9%9%10%10%普通股普通股6060万及以下万及以下6060万以上万以上14%14%16%16%要求：要求：1 1、计算各筹资突破点。、计算各筹资突破点。2 2、计算各筹资范围内的边际成本。、计算各筹资范围内的边际成本。筹资突破点筹资突破点筹资范围筹资范围资本成本资本成本757

27、51001002002007575以内以内11.6%11.6%75-10075-10012%12%100-200100-20013.2%13.2%200200以上以上13.6%13.6%例：公司需筹资例：公司需筹资990990万元，使用期限万元，使用期限5 5年，有两个筹资方案年，有两个筹资方案（1 1）委托证券公司公开发行债券，面值委托证券公司公开发行债券，面值10001000元，承销差元，承销差价每张价每张51.651.6元，票面利率元，票面利率14%14%，每年付息一次，到期一次，每年付息一次，到期一次还本还本 。（2 2）向银行借款，名义利率）向银行借款，名义利率10%10%，补偿性余

28、额，补偿性余额10%10%，到期，到期时一次还本付息（单利计息）。资本成本率时一次还本付息（单利计息）。资本成本率10%10%，不考虑，不考虑所得税。所得税。要求计算：要求计算：（1 1）债券发行价格是多少？）债券发行价格是多少？ （2 2）根据得出的价格发行债券，考虑时间价值，那个方）根据得出的价格发行债券，考虑时间价值，那个方案筹资成本低？案筹资成本低？P1000/F,10%,5 1000 14%(/,10%,5)1151.6P A9000 1000 14% ( / ,10%,5) 9000 1000 ( / ,10%,5) 1036.44P AP S万 元每张债券可得现金每张债券可得现金

29、=1151.6-51.6=1100元元发行债券张数发行债券张数=99000001100=90001100=9000张张借款总额借款总额=990=990（1-10%）=1100万元万元1100 (1+10% 5) (P/F,10%,5)=1024.49 发行价格=6.3杠杆利益与风险杠杆利益与风险6.3.1 6.3.1 风险风险风险分为系统性风险和非系统性风险风险分为系统性风险和非系统性风险经营风险经营风险财务风险财务风险方差、标准差方差、标准差变化系数变化系数系数系数经营杠杆系数、财务杠杆系数经营杠杆系数、财务杠杆系数、总杠杆系数总杠杆系数销售收入销售收入-变动成本变动成本-固定成本固定成本=

30、息税前利润息税前利润Q(P-V) -F=EBIT6.3.2 6.3.2 经营杠杆经营杠杆销售量销售量（件）（件）Q销售销售收入收入P=5变动变动成本成本v=3固定固定成本成本F息税前息税前利润利润EBIT105030515126036519105030155126036159S增增长率长率EBIT增长率增长率20%26.7%20%80%6.3.2.1 6.3.2.1 经营杠杆：由于固定成本的存在，使得当销经营杠杆：由于固定成本的存在，使得当销售量变化时，息税前利润以更大幅度的波动的作用，售量变化时，息税前利润以更大幅度的波动的作用，称为经营杠杆。称为经营杠杆。6.3.2.2经营杠杆系数经营杠杆

31、系数n经营杠杆系数-衡量经营风险的程度n当业务量变化时，由于固定成本的存在，业务量的变化而引起的息税前利润的变动幅度与业务量变动幅度的比。6.3.2.2经营杠杆系数经营杠杆系数计算期计算期, EBIT=Q(P-V)-, EBIT=Q(P-V)-F F基期，基期，EBIT=Q(p -V) -FEBIT=Q(p -V) -FEBITEBITDOLQQEBIT= Q (P-V)EBIT= Q (P-V)()EBITpVQQMSVCEBITDOLQEBITQEBITSVCFQ 注意：考察注意：考察20042004年的经营风险，需要计算年的经营风险，需要计算20042004年年的经营杠杆系数，但只能在的

32、经营杠杆系数，但只能在20042004年底才能计算，不能年底才能计算，不能预测。预测。 QVPFFQVPQVPEBITMDOL)(11)()(通过下列哪些措施可以降低公司的经营风险通过下列哪些措施可以降低公司的经营风险( )( )A.A.提高产品销售价格提高产品销售价格B.B.提高产品市场占有率提高产品市场占有率C.C.降低产品的材料成本降低产品的材料成本 D.D.增加产品的广告费增加产品的广告费 ( (只考虑增加的成本，不考只考虑增加的成本，不考虑因此而增加的销售量虑因此而增加的销售量 )6.3.2.3经营杠杆系数经营杠杆系数的用途(1)能帮助公司管理层掌握和降低经营风险。虽然经营杠杆本身不

33、是产生利润不稳定性的根源，但其系数的大小能反映、市场生产成本等不确定性因素对利润变动的影响程度。系数越大，表明利润变动越剧烈，经营风险也就越大。所以，经营杠杆系数的大小，能反映经营风险的大小。公司管理层根据经营杠杆系数的大小，就能够掌握本公司经营风险的大小。(2)能帮助公司管理层进行科学的经营预测。根据已知的经营杠杆系数及其他有关资料，可以预测出目标营业利润以及保证此目标实现的预测销售变动率等预期指标。n目标营业利润基期营业利润（1销售变动率DOL）100DOL目标营业利润基期营业利润保证目标营业利润实现的预期销售变动率基期营业利润6.3.2.3经营杠杆系数的用途经营杠杆系数的用途（3）能帮助

34、公司管理层作出正确的投资决策。购置新设备，采用先进技术，虽可提高产品的数量和质量，降低单位变动成本，提高利润率，但也会使固定成本总额增加，经营杠杆系数加大，因此，只有在公司经营处于景气时期，产品在市场上畅销，销售额呈持续增长的情况下，才宜作扩大投资规模的决策，从而随着产销量的增加，就可充分发挥经营杠杆的效益，使利润迅速增长；否则，就会使经营风险加大，利润下滑。 (4)能帮助公司管理层正确分析经营成果。n企业运用经营杠杆，可以获得一定的经营杠杆利益，同时也承受相应的经营风险。6.3.3财务杠杆n6.3.3.1财务杠杆：对筹资固定费用的利用。由于固定由于固定筹资费用的存在，使得当息税前利润变化时，

35、每股收筹资费用的存在，使得当息税前利润变化时，每股收益以更大幅度的波动的作用，称为财务杠杆。益以更大幅度的波动的作用，称为财务杠杆。 。n财务杠杆利益是指企业利用负债等而给所有者带来的额外收益。n 采用财务杠杆是希望能增加普通股股东的收益。当企业按固定成本取得的资金（借款或优先股）所获得的收益超过所支付的固定融资成本时，企业具有有利的或正的杠杆效应。支付固定融资成本后所留下的任何利润都属于普通股股东；当企业的盈利没有达到固定融资成本时，不利的或负的杠杆效应就发生了。6.3.3.2 6.3.3.2 财务杠杆系数财务杠杆系数 () (1)EBITITDEPSN财务杠杆系数：财务杠杆系数：息税前利润

36、变化时，由于利息的存在，息税前利润变化时，由于利息的存在，使息税前利润变动引起的每股盈余变动的幅度与息税使息税前利润变动引起的每股盈余变动的幅度与息税前利润变动幅度的比。前利润变动幅度的比。1EPSEBITEPSDFLEBITDEBITIEBITTCAIWUGANGGAN6.3.3.3财务杠杆系数的用途财务杠杆系数的用途（1）能帮助公司管理当局掌握财务风险的大小。财务杠杆系数反映了资金指标中债务的运用对每股利润变动的影响程度，因而其大小反映了财务风险的大小。系数越大，表明企业偿债压力越大，财务风险越大；否则，风险越小。所以，公司领导层可以利用财务杠杆系数的大小，来判断财务风险的大小。n（2）能

37、帮助公司管理层作出正确的举债决策。在息税前利润一定的情况下，财务杠杆的作用会使企业自有资产利润率的变动幅度大于全部资金息税前利润率的变动幅度，这就是财务杠杆效益。6.3.4 总杠杆系数n6.3.4.1总杠杆系数：总杠杆系数： n 由于固定成本和固由于固定成本和固定筹资费用的存在，定筹资费用的存在，使得当销售量（额）使得当销售量（额）变化时，每股收益变变化时，每股收益变动幅度与销售量（额）动幅度与销售量（额）变动幅度的比，称为变动幅度的比，称为总杠杆系数。总杠杆系数。()*DTL DCLDOL DFLSVCSVCFI6.3.4.2 总杠杆系数作用n（1）它能用来估计销售的变动对每股利润变动所造成

38、的影响程度。n（2）它能反映经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系。例例1：某公司生产：某公司生产A产品，销量产品，销量10000件，单位变动成件，单位变动成本为本为100元，变动成本率元，变动成本率40%，息税前利润，息税前利润90万元，销万元，销售净利率售净利率12%，所得税率，所得税率40%。要求：计算要求：计算DOL、DFL、DTL10040%250产品单价元=10000250-100 -900000=60固定成本（）万元10000250-100=1.6790000 （）DOLS=10000 250=250万元 1-40% =250 12%40I90-I万元DFL=9090-40 =1.81

39、.67 1.83DTL02020304105 105 70%211.5105 105 70%2110.51051 10%115.5115.51 10%127.05127.05 127.05 70% 10.527.62EBIT04（1）万元固定成本万元销售收入万元销售收入万元EBIT万元04105 (1 5%)11.02527.62 11.025128.821 70%100%11.53%（2）固定成本万元实现目标利润的销售收入万元128.82-115.5销售收入增长率=115.5例例2 2：某公司：某公司0202年销售收入年销售收入105105万，变动成本率万，变动成本率70%70%，经营，经营

40、杠杆系数杠杆系数1.51.5，0303年销售收入比年销售收入比0202年增长年增长10%10%。要求：要求：1.1.若保持若保持0303年的销售收入增长率，其他条件不变，年的销售收入增长率，其他条件不变，预测预测0404年目标利润。年目标利润。2 2若若0404年固定成本上涨年固定成本上涨5%,5%,销售收销售收入必须增长多少，才能实现目标利润。入必须增长多少，才能实现目标利润。6.4资本结构决策n定性影响因素:n1.企业财务目标;n2.投资者动机的影响;(债权人与股东)n3.债权人态度的影响;(贷款银行和评信机构)n4.经营这者行为;(控制权、风险)n5.企业经营状况和发展能力;(差的一般留

41、存收益补充资本,反之外部融资)n6.税收政策的影响n7.资本结构的行业差别6.4资本结构决策n目标资本结构:在适度财务风险条件下,能使企业预期的资本成本最低,同时使企业预期利润或企业价值最大的资本结构。n（一）比较资本成本法n（1）初始筹资的资本结构-比较各个不同组合方案的综合资本成本,取成本低的方案.n（2 ）追加筹资的资本结构6.4资本结构决策n1)直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率,取最低的;n2)将各备选追加筹资方案与原最佳资本结构汇总,再计算汇总后各方案的综合资本成本率,取最低的。6.4 6.4 资本结构决策资本结构决策（二）每股收益无差别点方法（二）每股收益无差别点方法 （

42、1 1）思路：选择投资方案时，比较各筹资方案的每）思路：选择投资方案时，比较各筹资方案的每股盈余。股盈余。 （2 2）作用：用于追加投资决策。）作用：用于追加投资决策。 （3 3）每股收益无差别点：使得不同筹资方式下的每）每股收益无差别点：使得不同筹资方式下的每股收益相同时的股收益相同时的EBITEBIT或销售额。或销售额。 11122212()(1)()(1)SVCFITSVCFITNN1212()(1)()(1)EBITITEBITITNN6.4资本结构决策资本结构决策n课堂练习：n某公司原有资本1000万元，其中股权资本为500万（发行在外的股数为10万股，每股50元），500万是发行公司债券取得，利率为18%。公司所得税率为33%。现在公司拟追加600万元的资本，方案有二： 1）发行100万公司债券，利率14%，其他通过发行10万股普通股股票，每股50元。 2）发行300万公司债券，利率16%，其他通过发行6万股普通股股票，每股50元。要求：计算方案的每股盈余无差别点； 思考：思考：1.1.当通过追加筹资后预计的当通过追加筹资后预计的EBITEBIT高于每股盈余高于每股盈余无差别点或低于每股盈余