论日本法人相互持股制度与公司治理结构

1、论日本法人相互持投制度与公司治理结构庞德良【内容提要】战后日本企业中形成的法人相互持股制度和银行主导机制，在急剧变化的经营 环境中功能已衰退，而建立包括股东、从业员工、银行和社会在内的多元化的共同治理机制,既是历 史的必然，又为企业提供更为有效的监督制衡机制，为企业制度创新开辟新的领域。庞德良:吉林大学东北亚研究院日本研究所 博士生 通讯处:长春市吉林大学东北亚研究院130062一、现代股份制企业观与公司治理结构现代企业的典型的财产组织形式和经营方式是 股份公司，而股份公司的治理结构乂是现代企业的 核心问题。它包括相互联系的三个方面。一是企业 为谁而存在的企业观；二是企业最高权力和经营组 织及

2、制度结构；三是对最高经营组织责任者的监控 机制。作为西方经济学主流学派的新古典经济学认 为，企业作为私有财产为出资者股东所有，企业为股 东而存在，企业的利益归股东所有。即使是在所有权 与经营权广泛分离的现代，经营者不过是股东的代 理人，其行为是以股东利益最大化为基础并受其制 约。这样，经营者在理性上与股东同一，利益上一致。 这种股东主权主义的企业观赋予股东在公司中的注 体地位，在本质上界定了经营者和劳动者的从属性。 现代公司制度安排的岀发点就是股东主权主义，庄 此在法律上创设的公司机构即股东大会、董事会、监 事会和经营者阶层的层级制衡体系和制度安排就是 旨在维护股东的主体地位，确保股东的主权利

3、益。股 东大会集中了全体股东意志选举董事会并规范其行 为，董事会选出的经营者受董事会的监督并服务于 股东，监事会由股东大会选举并对股东负责。显然公 司的这种层级组织体系的设置通过规范经营者的行 为来确保股东权益和地位。从这个意义上看,公司治 世界经济3 1998年第12期56-理的根本问题是股东对经营者的监督与控制。当然， 在新古典经济学看来经营者是股东的代理人，在理 性上与股东同一，在利益上一致，因此公司机构设置 的目的不仅是一种对经营者的制衡制度安排，而且 是在经营日趋复杂化情况下，通过公司机构的制度 安排来解决股东决策分散化、多元化与生产社会化 所要求的经营集中化的矛盾，以便解决股东经营

4、带 来的高昂交易费用。但是，公司制度对经营者的监督 的确有其必然性。亚当斯密早在其国富论中就 忧心重重地指岀，由于经营者缺乏所有权的动机和 激励，会对股东的资本懈怠经营，产生非效率。现代 公司股权的分散化促进了所有权与经营权的分离 在很大程度上促进了所有权与控制权的分离，股东 即使是大股东也在很大程度上被排挤在生产经营为 程之外，经营者相对于股东获得了很大程度的自立。 这样，在信息不对称情况下，经营者随时会产生道德 风险,侵害股东权益。因此，完备的公司制度不但能 够维护股东的主体地位，确保股东主权利益，而且也 是监督经营者行为最有力的制度安排，它构成了现 代公司最基本的内在治理机制。二、日本法

5、人相互持股制度与公司治理结构的弊端从法理上讲，日本公司的制度安排仍然是一种 股东主权主义的制度安排。股东大会、董事会以及经 营者阶层，依法具有层级制衡尖系，据此来确保股东 的主体地位和对经营者的监督和控制。但是，日本公 司的现实治理结构与法理上的公司制度安排相去甚 远。在日本，公司的最高经营者作为股东的代理人 掌握了公司的支配和控制权。事实上不是公司的董 事选举经营者，而是经营者选举董事会成员,包括公 司监事会成员，而且在选任自身后继者时，现任经苣 者往往具有决定性权力。特别是日本公司的常务莆 事，一般都兼任企业部门经理，承担着经营管理渍 任，都在公司最高经营者控制之下，缺乏独立性和自 主性。

6、股东大会虽然在法律上是公司的最高权力机 矢，但由于选举董事会权力事实上由经营者掌握，m 以有效发挥其监督和规范董事会及经营者的职能和 作用。股东大会职能极度弱化，形同虚设。在这种憤 况下，公司经营者事实上不但从股东大会的监控承 脱出来，也摆脱了董事会的监督，形成了经营者支配 与控制体制。这就在事实上破坏了股东主权主义，肖i 弱了股东在企业的主体地位，也使得股东对经营走 的监督流于形式,很难发挥作用。日本公司的治理结构背离股东主权主义的根本 原因在于战后日本发达的法人相互持股制度。所谓 法人相互持股是指在战后日本发达的股权法人化玫 象的基础上，法人企业作为稳定的大股东互相持有 对方法人企业股票从

7、而在法人股东间形成了一种长 期而稳定的持股矢系。到70年代，儿乎所有的上床 企业稳定投东的持股比例都超过了 50%。这种法 人相互持股的股权结构，对稳定企业间长期交易矢 系、节约交易费用以及增强企业集团竞争力都有重 要作用，但同时也给日本公司治理结构带来了许多 弊端。第一，法人相互持股使股东主权主义的公司制 度监督流于形式。自然人持股的§的在于投机、获利 和实施股权的控制职能。在法人相互持股的情况下 法人企业持股既不是为了投机，也不是为获利，而是 把股票作为控制证券加以运用。这种法人相互持股 必然带来法人企业间的相互控制。法人股东作为一 种虚拟的人格化无意志能力，其行为只能借助法人

8、企业的代理人即经营者参与股东大会，对被持股金 业实施监督和控制。但这种监督与控制是以相互持 股或相互所有为基础的，具有双向性，这就使相互可 有的双方必须相互信任,否则你控制我，我也控制 你，你监督我,我也监督你，造成两败俱伤。为避免赵 种结果，相互持股的企业之间即相互持股的股东之 问就必须把相互控制转变为相互信任。现实中最可 行的办法是不以股权所有者身份和地位干预对方经 营。其结果，主要由法人股东组成的公司最高权力机 矣股东大会难以发挥作用,职能极度弱化，经营 者则在股东相互持股的静态均衡中获得了自立，成 为企业决策中心，实际权力主体。经营者不但脱离了 股权所有者的监督与控制，也掌握和控制了董

9、事会, 造成了日本公司与法理制度的背离。第二，法人相互持股使资本市场难以发挥对企 业经营者的制约作用。从本质上讲，股份公司是一种 最为民主的经营运作形式。按照一股一票的原则，谁 拥有的股份多，谁的投票权就大，谁就越能控制企 业。股份公司这一根本性原则充分体现为通过股票 市场公开收购弱势企业的股票，掌握其控制权來实 施对企业的兼并。这种兼并的直接后果是使被控制、 被兼并的公司经营者被替换，董事会遭致改组。这种 资本市场上的兼并机制无疑对经营者形成了巨大的 压力，即如果经营不善，股价下跌，企业将被强势企 业吞并，经营者地位则难以保全。为避免这种后果， 经营者必须克尽职守、改善经营，提高业绩维持股价

10、 的稳定或上升。但在法人相互持股情况下，资本市场 难以发挥其兼并机制对企业经营者监督和制约作 用。力求相互持股的法人企业一方面稳定股东以抵 制来自国内外对企业兼并的威胁;另一方面,相互持 股的股东也很少在市场上公开抛售其持有的法人稳 定股东的股票，因为一方抛售必然引起对方也抛售 自己企业股票，结果对双方都不利。这样，相互持股 的股东间的稳定持股，使股票的流动性受到了限制， 法人企业的股票的供给暈也受到了控制，股价维持 衽较高水平，即使其他企业想兼并也因成本太高难 以下手。这就使经营者免除了来自市场的压力，使资 本市场的股票公开性和流动性受到了极大限制，最 终使资本市场的兼并机制很难发挥对经营者

11、的监督 制约作用。第三，法人相互持股维持了较低的股息水平，增 强了企业资本积累功能，进一步强化了经营者的权 力基础。股息是股份公司运用股东资本获利而偿还 给股东的代价。对股东而言，最看重的莫过于股息的 高低。但法人相互持股使股息的职能发生了变化。法 人相互持股的股东如果一方要求提高股息，则另一日奥村宏:法人资本主义命运股份公司'致死病” 东洋经济新报社1995年6月版，第90页。世界经济3 1998年第12期-57- 方也会提出同样要求，即使股息有所提高，但双方都 没有真正增加收入，却由此提高了股息率，给个人廉 东和中小法人企业股东带来了好处。这必然增加企 业支出，加重企业负担。因此,

12、相互持股的法人企山 一般不要求提高股息，这使得战后无论是经济景气 与否，企业收益好坏，日本企业的股息始终处于较借 水平且长期稳定，形成了特有的“稳定股息主义”嘅 息稳定并处于较低水平必然减少企业税后利润的分 配,增加企业盈利，增强企业资本积累能力。公司资 本积累能力的增强，进一步扩大了企业的实力和规 模，使经营者权力也随之增大，地位增高。权力基砒 越牢固，在公司制度监督流于形式、资本市场的制约 机制难以发挥作用的情况下，经营者这种膨胀的林 力，很容易超越正常经营者的理性，给社会、相尖企 业、股东和员工的利益造成巨大伤害。三、日本法人相互持股制度与 主银行制度的公司治理功效法人相互持股制度弱化了

13、股东大会职能，降低 了资本市场对公司治理功效，但是，战后日本经济肩 速增长说明企业经营还是高效率的。这是因为法人 相互持股在弱化公司制度监督的同时，又创造出兵 一种制度监督形式即主银行制度。如上所述,战后日本企业为了防止来自国内外 的敌意兼并，企业问进行了相互持股的稳定股东於 活动，其核心是企事业大公司与金融机构特别是帝 市大银行的相互持股，从而形成了以银行为中心笊 广泛的相互持股矢系。在这种稳定的相互持股矢弟 的基础上，这些都市银行与其持股企业建立了一种 长期稳定的融资矢系，即作为企业大股东的大银行 长期为这些“尖系企业”提供大暈低息贷款，从而形 成了一种新的“尖系型融资”，即“出资者在一系

14、列拿 先未明的情况下，为了将來不断获得租金而增加耐 资”。企业也把多样化的金融交易，长期全权委托 给主银行，在银行与企业间形成了一种有别于完乡 市场化、短期化的交易矢系。这种主银行制度，既圭 降低金融交易费用的功能，又有风险共担的职能。更 重要的是，主银行制度具有一种内在监督功能，能够 对“尖系企业”发挥治理效能。众所周知，在所有权与 经营权广泛分离的现代企业，由于股东、经营者以及 企业矢系者效用函数的差异和信息的非对称，对经 世界经济3 1998年第12期 58-营者实施有效监督是必不可少的。而对企业经营者 的有效监督需要充分的信息，信息的生产又受成本 制约。股东和企业矢系者由于远离生产过程

15、，信息生 产成本之高使其难以有效发挥监督职能。主银行因 与企业有密切的金融往来，能够深入到企业生产过 程之中，能够在项目实施前的市场调查、实施中的踊 踪检查和事后的评估中掌握企业丰富的经营信息。 主银行信息的取得也需成本，但在与企业长期交易 中通过信息的积累可发挥信息生产的规模经济伐 势，有利于发挥其债权人的监督职责。特别是银行信 息生产的优势，弥补了一般股东与经营者在信息辰 与量上的差距，银行能有效地发挥其作为股东的疔 有权监督。这样，日本主银行制度能够有效发挥主锤 行债权监督职能和所有权监督职能，这种双重监督 既能够制约企业经营者，又能够保证银行资产安全 有效的运行；对其他企业尖系者而言，

16、主银行的监督 则是一种有效的替代监督，对节约交易费用，降低监 督成本有重要作用。正是这种主银行制度在相互捋 股制度下构成了日本公司治理结构的主导力量。四、主银行制度功能的衰退与日本泡沫经济与公司制度及市场长期连续性监督相比，主银 行制度对企业经营者的监督与制约是一种不规范笊 状态性的监督，即在企业经营处于良好状态时，主锈 行一般不参与企业经营管理，只有当企业经营处于 恶化或经营者出现严重失误时，主银行便作为最大 股东介入企业决策过程，甚至更换企业经营者。h 时，主银行监督还存在另一个重大问题：当主银行制 度功能下降，主银行和银行自身经营者出现严重绡 营问题时，主银行对企业就失去了有效监督作用。

17、8( 年代中期后，日本主银行的制度基础和运行环境发 生了重大变化，主银行对尖系企业的监督和治理芬 能下降，主银行制度也被动摇。第一，问接金融向直接金融的转换，冲击主银行 制度基础。长期以来，间接金融占绝对优势的日本金 融结构赋予主银行在企业金融中的主导地位。直捋 金融的欠发达，使企业融资渠道狭窄，手段单一，不 得不与主银行保持长期稳定的交易矢系。但在近年经济社会体制比较1997年第6期。 来世界金融自由化和国际化浪潮冲击下，日本对直 接金融的规制进行了较大幅度的放宽，企业融资手 段和渠道逐渐多元化，在金融市场上选择余地扩大。 虽然目前看日本直接金融尚难替代间接金融地位， 但在规制缓和浪潮中，间

18、接金融向直接金融转换是 大势所趋，这必然影响主银行在企业融资中的主导 地位,进而削弱主银行对企业治理的功效。第二，企业财务实力不断增强，降低了企业对银 行的依赖性。70年代以来，随着日本经济实力的增 强,企业内部枳累能力也得到了增强。特别是80年 代中期以后，企业内部资金积累急剧增长：1994年 日本法人企业内部资金枳累达219兆日元,1995年 上升为915兆日元1996年猛增为1615兆日元。 企业内部资本积累的增强，降低了大企业对主银行 的依赖。全国银行对大企业的贷款占银行贷款的比 重由1985年的30%下降到1995年的23%,对中坚 企业的贷款由同期的2515%下降到1019%。这说

19、明 在企业财务增强的90年代，企业对银行的依赖性已 经大大下降了。第三,银行大量不良债权影响了银行经营效率。 泡沫经济的崩溃使日本主银行背上了不良债权的包 袱。截至1997年3月份，日本银行的不良债权高达 217, 497亿日元其中不能回收的债权达143, 546 亿日元；而作为主银行主体的都市银行的不良债权 达101,029亿日元，不能回收的债权额高达66, 679 亿日元。如此沉重的不良债权，严重地影响了银行 经营效益，大大降低了银行的信用等级，从而不可避 免地削弱了主银行对企业的监督和制约作用。第四，作为主银行制度的产权基础一法人相 互持股开始松动和动摇。80年代后期以来，特别是 90隹

20、代，日本经济陷入长期衰退之中，银行和企业 股价大幅度下跌，稳定持股的隐含收益大大下降导 致相互持股成本提高，迫于经营效益的压力，银行与 企业开始抛售其稳定持股。1997年，日本六大企业 集团的主银行对集团经理会企业的平均持股比率， 与5年前相比，除三井系樱花银行外都有所下降。其 中富士银行抛售昭和电工500万股,持股比例降低 了 0148% ;三和银行抛售东洋建设50万股,持股比 例降低了 0125%®,出现了银行摆脱经营欠佳企业 的倾向。大企业在银行经营状况恶化、股价下跌的情 况下，为缓解自身经营恶化和不良资产的压力，也开 始抛售银行股。1996年新日铁抛售三井信托银行 28414

21、万股;nec抛售住友信托银行300万股；日 立制作所抛售三和银行达37315万股。如此事例 不胜枚举，成为一种趋勢，这必然动摇日本主银行制 度的基础。在主银行制度基础动摇和经营环境变化的冲击 下，日本银行制度功能受到削弱。主银行融资地位的 下降可以由直接金融的增强来弥补;风险共担职能 的衰弱可以通过企业内部财务实力的增强来化解。 但是，主银行制度功能的削弱使其内在监督功能衰 退造成的公司治理失灵则在短期内很难由其他制度 替补，特别是由于主银行自身遭受严重经营困扰时， 使公司治理机制很难发挥监督和制约作用。在这种 情况下，失去监督和制约的经营者便无视股东及企 业矢系者的利益，追求私利，盲目投资，

22、过度追逐股 票和房地产的价值膨胀,终于酿成泡沫经济;同时， 在经济的长期衰退中，一些企业经营者及公司高级 职员渎职、犯罪层出不穷,银行经营者的渎职、犯罪 更是有过之而无不及，令人触目惊心。这表明日本公 司治理结构在长期经济增长和发展中积累的结构 性、制度性矛盾在90年代已经充分暴露，单靠主银 行制度已无法维系公司治理结构的有效运转。五、重构日本公司治理结构与多元共同治理机制在公司制度监督失灵、资本市场难以有效发挥 治理功效、主银行的制度功能受到削弱的情况下，重 构公司治理结构已成为日本企业结构改革一个十分 急迫的问题。重构公司治理结构是一个极为复杂的问题。这里涉及的一个根本性问题是不是以股东主

23、权主义作 为重构日本公司治理结构的方向。从日本的现实看， 回归到完全股东主权主义的公司体制存在很大困 难。这是因为：11日本上市公司的股份3声由法人 股东持有，法人相互持股乂是其普遍特征。虽然法人 相互持股违背了公司原理，破坏了公司民主，但相百 持股作为战后长期存在的一种制度有其合理性，即 使迄今其存在基础和环境已发生很大变化，也很鴉 说它一定会解体，况且，解体也需要一个较长时期。$日x经济学家1997年8月5日，第63页。®日金融杂志1997年第9期,第149页。日东洋经济统计月报1998年第1期，第29页。个人股东因持股的动机和目的的差异，对参与经营 监督和控制的欲望和程度难以统

24、一，即使是权力向 股东复归，公司治理的效果也未必令人满意。21 s 日本，在征询企业是谁的，为谁而存在这一企业期 时，人们普遍回答企业是大家的,是从业员工的，企 业为利益矢系者,特别是为从业员工而存在，不应诊 把企业当成私有财产仅为股东所有。这种企业观念 使从业员工的利益与股东利益相比占有更重要的地 位。股东主权主义的复活，在某种程度上意味着对从 业员工权利和利益的侵害。如果公司体制复归股东 主权主义，极有可能引起企业内部劳资尖系的恶化 从长远看不利于企业发展。31即使是权力复归股 东，其公司治理功效得以加强，也不能必然保证其绡 营的效率性。欧美股东主权主义治理实践表明，股东 特别是机构（法人

25、）大股东，主要是通过股票的买卖 获取盈利，对企业承诺较少，更注重短期利益。来巨 机构股东的利益压力，企业经营者行为常表现为短 期化，在经营困难或危机时，首先是解雇员工以确伽 股东利益，这使企业内部的劳资尖系恶化，影响企业 的向心力和凝聚力;企业注重短期利益，也会影响企 业长期投资和基础研究投资的积极性，不利于培竟 企业长期竞争力。由此可见，完全构造如欧美企业别 样的股东主权主义的公司体制，对日本企业来说，不 仅是困难的，也未必是有益的。从日本和世界发展趋势来看，重构日本公司治 理结构的方向，将是建立股东、从业员工、银行以及 包括社会在内的多元化的共同治理机制。11股东作 为企业最重要的产权主体对企业拥有剩余索取权 股东通过公司制度对经营者监督是股东不可剥夺笊 权利，在经济上也有其合理性。因此,应强化股东笊 地位,充实股东权力。为此，有必要简化股东代表诉 讼制度，放宽股东对企业账簿的查询限制；加强董辜 会职能，增加外部董事，引入专门委员会制度。另外 要增强监事会的自主性和独立性，强化公司监事会 职能。21从法理上讲,公司的从业员工被排除在公