投资决策问题分析

1、 投资决策问题投资决策问题n投资决策是一个复杂的过程投资决策是一个复杂的过程q明确目标明确目标问题问题q确定备选方案确定备选方案q评价评价q选择方案选择方案q实施实施n一、投资项目分类一、投资项目分类n二、投资决策评价二、投资决策评价n三、投资决策的现金流量三、投资决策的现金流量n四、常见投资决策评价方法四、常见投资决策评价方法n五、投资决策难在哪里？五、投资决策难在哪里？一、投资项目的分类一、投资项目的分类.按相关性分类按相关性分类n独立项目独立项目淘汰型决策淘汰型决策 根据既定标准，淘汰不达标者根据既定标准，淘汰不达标者n互斥项目互斥项目择优型决策择优型决策 根据既定标准，选择最优者根据既

2、定标准，选择最优者n2.按风险大小分类按风险大小分类n政策与法律规定的项目政策与法律规定的项目如环保项目，如环保项目，无须经济分析无须经济分析n维修现有资产或减少成本的项目维修现有资产或减少成本的项目确定确定性决策性决策n现有业务扩张的项目现有业务扩张的项目具有一定风险具有一定风险n 投资于新产品或新行业项目投资于新产品或新行业项目风险大风险大二、投资决策评价二、投资决策评价n1.投资投资n投资是未来收入货币而奉献当前的货币投资是未来收入货币而奉献当前的货币n实质：将一笔确定资金变成不确定的预实质：将一笔确定资金变成不确定的预期收入期收入n要素：风险、时间要素：风险、时间n2.投资决策特点投资

3、决策特点n占用企业大量的资金占用企业大量的资金n对未来现金流量及目标产生重大影响对未来现金流量及目标产生重大影响n存在风险和不确定性存在风险和不确定性n决策做出后难以收回或代价很大决策做出后难以收回或代价很大n3.可能的资本投资决策可能的资本投资决策n进入新的行业领域进入新的行业领域n收购其他公司收购其他公司n对现有行业或市场的新投资对现有行业或市场的新投资n提供更好服务提供更好服务n改变现有项目运行方式改变现有项目运行方式n4.投资决策程序投资决策程序n确定待选方案确定待选方案n估计项目的现金流和折现率估计项目的现金流和折现率n选择决策方法（评价及选择项目）选择决策方法（评价及选择项目）n实

4、施与绩效评估实施与绩效评估三、投资决策的现金流量三、投资决策的现金流量n（一）现金流量及其基本构成（一）现金流量及其基本构成n投资项目的预期现金流量是投资项目评估的首投资项目的预期现金流量是投资项目评估的首要环节。要环节。n实际上，这也是分析、评价投资项目最重要、实际上，这也是分析、评价投资项目最重要、最困难的一个步骤。最困难的一个步骤。n1.现金流量的一般概念现金流量的一般概念n投资项目的现金流量特指一个投资项目引起企业投资项目的现金流量特指一个投资项目引起企业的现金支出与现金收入增加的数额。的现金支出与现金收入增加的数额。n这里的这里的“现金现金”与会计学所指的现金不同，它指与会计学所指的

5、现金不同，它指的是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而的是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括投资项目需要投入企业拥有的非货币资源且包括投资项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值或重置价值。的变现价值或重置价值。n例如：一个投资项目需要使用企业原有的厂房、例如：一个投资项目需要使用企业原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金流量是指它们的变设备和材料等，则相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是它们的账面成本。现价值，而不是它们的账面成本。n2.现金流量的基本构成现金流量的基本构成n现金流量的基本构成包括：现金流量的基本构成包括：n现金流出量现金流出量n现金流入量现金流入量n净现金

6、流量净现金流量n（1）现金流出量）现金流出量n投资项目的现金流出量是指该投资项目引起企投资项目的现金流出量是指该投资项目引起企业的现金支出的增加额。业的现金支出的增加额。n以企业购置一条生产线为例，现金流出量主要以企业购置一条生产线为例，现金流出量主要包括：包括：n购置生产线的价款购置生产线的价款n生产线的维护、修理等费用生产线的维护、修理等费用n垫支流动资金垫支流动资金n（2）现金流入量）现金流入量n投资项目的现金流入量是指该投资项目引起企投资项目的现金流入量是指该投资项目引起企业的现金收入的增加额业的现金收入的增加额n以企业购置一条生产线为例，现金流入量主要以企业购置一条生产线为例，现金流

7、入量主要包括以下三方面：包括以下三方面：n1）经营现金流入量）经营现金流入量n经营现金流入量销售收入付现成本经营现金流入量销售收入付现成本 付现成本销售成本折旧额付现成本销售成本折旧额n经营现金流入量利润折旧费用经营现金流入量利润折旧费用n2）该生产线寿命期终了或出售或报废时的残）该生产线寿命期终了或出售或报废时的残值收入值收入n3）收回的流动资金）收回的流动资金n（3）净现金流量）净现金流量n净现金流量是指一定期间投资项目的现金流入量与现净现金流量是指一定期间投资项目的现金流入量与现金流出量的差额。金流出量的差额。n这里的这里的“一定期间一定期间”，根据投资决策需要而定，有时，根据投资决策需

8、要而定，有时指一年间，有时指投资项目持续的整个有效期内。指一年间，有时指投资项目持续的整个有效期内。n如果投资项目一定期间的现金流入量大于其现金流出如果投资项目一定期间的现金流入量大于其现金流出量，净现金流量为正值；反之，净现金流量为负值。量，净现金流量为正值；反之，净现金流量为负值。n为了简化起见，现金流量有时指的就是净现金流量。为了简化起见，现金流量有时指的就是净现金流量。n那么，如何估算投资项目现金流量呢？那么，如何估算投资项目现金流量呢？n估计投资项目现金流量估计投资项目现金流量n税收因素对公司理财行为有着重要的影响。税收因素对公司理财行为有着重要的影响。n所得税费是企业的一项现金流出

9、量，其现金流出量大所得税费是企业的一项现金流出量，其现金流出量大小取决于利润的大小和所得税率的高低，而利润的大小取决于利润的大小和所得税率的高低，而利润的大小又受到企业的固定资产折旧方法的影响。小又受到企业的固定资产折旧方法的影响。n所得税问题与折旧问题联系在一起，折旧对现金流量所得税问题与折旧问题联系在一起，折旧对现金流量的影响，进而对投资项目评估的影响是由所得税引起的影响，进而对投资项目评估的影响是由所得税引起的。的。n企业的投资项目必须以税后现金流量为基础。企业的投资项目必须以税后现金流量为基础。n估算现金流量的一般原则：估算现金流量的一般原则：n估算投资项目相关现金流量应该遵循的最基本

10、估算投资项目相关现金流量应该遵循的最基本原则是：只有增量现金流量（原则是：只有增量现金流量（Incremental Cash Flow）才是与投资项目相关的现金流量。）才是与投资项目相关的现金流量。n所谓增量现金流量是指企业接受或拒绝某个投所谓增量现金流量是指企业接受或拒绝某个投资项目之后，企业的现金流量总额因此而发生资项目之后，企业的现金流量总额因此而发生的变动。的变动。n估算投资项目现金流量时要注意：估算投资项目现金流量时要注意：n区分相关成本与沉落成本区分相关成本与沉落成本n考虑机会成本考虑机会成本n考虑投资项目对企业其他方面的影响考虑投资项目对企业其他方面的影响n考虑对营运资金净额的影

11、响考虑对营运资金净额的影响课堂讨论课堂讨论n1.投资项目的现金流量与企业的现金流量是否投资项目的现金流量与企业的现金流量是否相同？为什么？相同？为什么？n2.为何投资项目的评估关注现金流量而不关注为何投资项目的评估关注现金流量而不关注利润呢？利润呢？四、投资决策基本方法四、投资决策基本方法n1.投资回收期法：投资回收期法：n以投资回收期（以投资回收期（Payback Perod , PBP）作为评）作为评价指标。价指标。n指投资项目引起的现金流量累计到与投资额相等指投资项目引起的现金流量累计到与投资额相等时所需要的时间。时所需要的时间。n它代表收回投资项目的投资额所需要的年限。它代表收回投资项

12、目的投资额所需要的年限。n（1）投资回收期计算：）投资回收期计算：n投资回收期的具体计算与投资项目现金流量特投资回收期的具体计算与投资项目现金流量特点有关。点有关。n如果投资项目的投资额是一次支出，且每期现如果投资项目的投资额是一次支出，且每期现金流入量相等即年金型，那么，投资回收期的金流入量相等即年金型，那么，投资回收期的计算公式为：计算公式为：n投资回收期（投资回收期（PBP）投资额）投资额/每期现金流入每期现金流入量量n如果投资项目的现金流入量各期不相等或投资如果投资项目的现金流入量各期不相等或投资额不是一次投入即混合型，那么，投资回收期额不是一次投入即混合型，那么，投资回收期的计算公式

13、为：的计算公式为：n投资回收期（投资回收期（PBP）（累计净现金流量开始）（累计净现金流量开始出现正值的年份数出现正值的年份数1）上年累计净现金流）上年累计净现金流量绝对值量绝对值/当年净现金流量当年净现金流量n（2）投资回收期法的决策准则：）投资回收期法的决策准则：n投资回收期是一个无量纲的指标，单独的投资回收期投资回收期是一个无量纲的指标，单独的投资回收期指标无法评价投资项目的优劣，它需要一个参照系。指标无法评价投资项目的优劣，它需要一个参照系。n这个参照系就是基准投资回收期这个参照系就是基准投资回收期。n对于独立投资项目，只要投资项目的投资回收期小于对于独立投资项目，只要投资项目的投资回

14、收期小于基准回收期，投资项目就可以接受；反之，投资项目基准回收期，投资项目就可以接受；反之，投资项目的投资回收期大于基准投资回收期，投资项目不可接的投资回收期大于基准投资回收期，投资项目不可接受。受。n对于互斥投资项目，从可行方案中选择投资回收期最对于互斥投资项目，从可行方案中选择投资回收期最短的方案。短的方案。n（3）投资回收期法的评价：）投资回收期法的评价：n投资回收期计算简便，并且容易理解，操作也简单。投资回收期计算简便，并且容易理解，操作也简单。n投资回收期法没有考虑货币时间价值，而且只考虑投投资回收期法没有考虑货币时间价值，而且只考虑投资回收期，没有考虑投资回收期之后的现金流量和投资

15、回收期，没有考虑投资回收期之后的现金流量和投资项目的整体效益。资项目的整体效益。n事实上，具有战略意义的投资项目通常早期现金流量事实上，具有战略意义的投资项目通常早期现金流量较少，后期现金流量较多。较少，后期现金流量较多。n回收期法优先考虑急功近利的投资项目，可能导致放回收期法优先考虑急功近利的投资项目，可能导致放弃长期成功的投资项目。弃长期成功的投资项目。n2.会计收益率法会计收益率法n以会计收益率（以会计收益率（Accounting Rate of Return, ARR）作为评价指标。）作为评价指标。n是投资项目年平均利润额与原始或平均投资额是投资项目年平均利润额与原始或平均投资额的比值

16、。的比值。n（1）会计收益率计算原理）会计收益率计算原理n会计收益率计算公式为：会计收益率计算公式为：n会计收益率（会计收益率（ARR）年平均利润）年平均利润/原始投资原始投资额额100%n当然，上述公式的分母也可以使用平均投资额。当然，上述公式的分母也可以使用平均投资额。n尽管其结果不同，但是，它不改变方案的优先尽管其结果不同，但是，它不改变方案的优先次序。次序。n（2）会计收益率法的决策准则）会计收益率法的决策准则n会计收益率也是一个无量纲指标，本身无法判断投资会计收益率也是一个无量纲指标，本身无法判断投资项目的优劣，需要一个参照系。项目的优劣，需要一个参照系。n这个参照系就是企业对投资项

17、目要求达到的最低期望、这个参照系就是企业对投资项目要求达到的最低期望、报酬率。报酬率。n对于独立投资项目，投资项目的会计收益率大于最低对于独立投资项目，投资项目的会计收益率大于最低的期望报酬率，投资项目就可以接受；反之，投资项的期望报酬率，投资项目就可以接受；反之，投资项目的会计收益率小于最低的期望报酬率，投资项目不目的会计收益率小于最低的期望报酬率，投资项目不可接受。可接受。n对于互斥投资项目，从可行方案中选择会计收益率最对于互斥投资项目，从可行方案中选择会计收益率最高的方案。高的方案。n（3）会计收益率法的评价）会计收益率法的评价n会计收益法计算简便，易于理解和掌握。会计收益法计算简便，易

18、于理解和掌握。n会计收益率法没有考虑货币时间价值，而且以会计收益率法没有考虑货币时间价值，而且以利润为基础不能有效地反映投资项目的真实效利润为基础不能有效地反映投资项目的真实效益。益。n3.3.净现值原则净现值原则n耶鲁大学教授费雪耶鲁大学教授费雪1930年出版年出版The Theory of Interest ,提出提出“净现值最大化原则净现值最大化原则” ( Principle of Maximum Present Value)， 又称为又称为“回报高回报高于成本原则于成本原则” ，从而奠定了现代估值方法的理论，从而奠定了现代估值方法的理论基础基础.n一项投资的经济价值等于该项投资未来预期

19、产生一项投资的经济价值等于该项投资未来预期产生的现金流的现值之和，贴现率为市场利率。的现金流的现值之和，贴现率为市场利率。n投资决策应选择净现值最大的项目。投资决策应选择净现值最大的项目。nNPV = NCFt/ (1 +k )t -Ln n NCF各期的净现金流量；各期的净现金流量；L初始投资成本初始投资成本n决策标准：决策标准：NPV 0n意义：项目价值与其成本之差意义：项目价值与其成本之差q找到找到NPV0 的项目非易事的项目非易事qNPV是项目内在价值的估计是项目内在价值的估计q一项投资的回报率超过同样风险下其他项一项投资的回报率超过同样风险下其他项目的回报率，则其增加价值目的回报率，

20、则其增加价值单期案例10000元11000元现在一年后一块土地的现金流时间图，如果可选投资为6%的银行存款，是否进行土地投资？n是否接受的关键问题：是否能够创造价值?nNPV=PV-L =11000/1.06-10000=3770n应该接受！多期案例n如果投资期为2年，其间可以出租每年末获1000元租金，在折现率为6%时，是否投资？10000元1000元12000元120nNPV=PV-L =1000/1.06+12000/ 10000 =1623元n应该接受！206. 1n净现值法的决策准则净现值法的决策准则n对于独立投资项目，净现值大于零，说明投资对于独立投资项目，净现值大于零，说明投资项

21、目的报酬率大于预定的报酬率，投资项目可项目的报酬率大于预定的报酬率，投资项目可以接受；反之，净现值小于零，说明投资项目以接受；反之，净现值小于零，说明投资项目的报酬率小于预定的报酬率，投资项目不可接的报酬率小于预定的报酬率，投资项目不可接受。受。n对于互斥投资项目，选择净现值大于零（所有对于互斥投资项目，选择净现值大于零（所有可行方案）且净现值最大的方案。可行方案）且净现值最大的方案。n净现值法的评价净现值法的评价n净现值法考虑了货币时间价值，具有广泛的适用性，净现值法考虑了货币时间价值，具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更为完善。它与企业的价值最在理论上也比其他方法更为完善。它与企业的价

22、值最大化目标一致。大化目标一致。n根据净现值法，折现率的确定是一个复杂的问题。折根据净现值法，折现率的确定是一个复杂的问题。折现率高低影响投资项目的可行性。现率高低影响投资项目的可行性。n净现值法只能说明投资项目的报酬率高于或低于预定净现值法只能说明投资项目的报酬率高于或低于预定的报酬率，而不能确定投资项目本身的报酬率，而且的报酬率，而不能确定投资项目本身的报酬率，而且净现值本身是一个绝对数，不利于不同规模投资项目净现值本身是一个绝对数，不利于不同规模投资项目的比较。的比较。n4.现值指数法现值指数法n以现值指数（以现值指数（Present Value Index, PVI）作）作为评价指标为

23、评价指标n是投资项目未来现金流入量现值与现金流出量是投资项目未来现金流入量现值与现金流出量现值的比率现值的比率n它说明单位投资未来可以获得的现金流入量现它说明单位投资未来可以获得的现金流入量现值值n（1）现值指数计算原理）现值指数计算原理n公式：公式：PVICIK（1i）K（1i）KCOK现代计算机技术为计算投资项目的现值指数提供了方便现代计算机技术为计算投资项目的现值指数提供了方便一些比较高级的商用计算器，都为计算现值指标而一些比较高级的商用计算器，都为计算现值指标而设定了设定了“PVI”键键n现值指数法的决策准则现值指数法的决策准则n对于独立投资项目，如果投资项目的现值指数对于独立投资项目

24、，如果投资项目的现值指数大于大于1，说明项目的报酬率大于预定的报酬率，说明项目的报酬率大于预定的报酬率，投资项目可以接受；反之，投资项目不可接受。投资项目可以接受；反之，投资项目不可接受。n对于互斥投资项目，选择现值大于对于互斥投资项目，选择现值大于1且最大的且最大的方案。方案。n（3）现值指数法的评价）现值指数法的评价n在一定意义上弥补了净现值法的缺陷，可以进在一定意义上弥补了净现值法的缺陷，可以进行不同规模投资项目的比较。行不同规模投资项目的比较。n但是，它依然不能显示投资项目本身的报酬率。但是，它依然不能显示投资项目本身的报酬率。n5.内含报酬率法内含报酬率法n以投资项目本身内含报酬率同

25、（以投资项目本身内含报酬率同（Internal Rate of Return, IRR）作为评价指标。）作为评价指标。n是指能够使投资项目未来现金流入量的现值等是指能够使投资项目未来现金流入量的现值等于现金流出量的现值的折现率，或使投资项目于现金流出量的现值的折现率，或使投资项目的净现值等于零的折现率。的净现值等于零的折现率。n公式：公式：NPV（1IRR）KCIK（1IRR）KCOK0n（1）内含报酬率计算原理）内含报酬率计算原理n计算过程其实是一个求解计算过程其实是一个求解n次方程的过程。它与投资次方程的过程。它与投资项目现金流量模式有关。项目现金流量模式有关。n如果投资项目现金流量模式是

26、年金型现金流量模式，如果投资项目现金流量模式是年金型现金流量模式，可以先计算年金系数，然后，依据正负相邻的两个折可以先计算年金系数，然后，依据正负相邻的两个折现率（现率（i）求内含报酬率。）求内含报酬率。n如果投资项目现金流量模式是混合现金流量模式，则如果投资项目现金流量模式是混合现金流量模式，则通过通过“逐次测试法逐次测试法”计算内含报酬率（计算内含报酬率（IRR）。）。n估计净现值由正值到负值的相邻两个折现率估计净现值由正值到负值的相邻两个折现率（i），如果），如果NPV0，则，则iIRRn反之，如果反之，如果NPV 0，则，则i IRRn然后，依据使净现值正负相邻的折现率，用内然后，依据

27、使净现值正负相邻的折现率，用内插法计算内含报酬率（插法计算内含报酬率（IRR）IRRi 1 + ( i2 - i1 )NVP1NVP1NVP2100%n（2）内含报酬率的决策准则）内含报酬率的决策准则n对于独立投资项目，内含报酬率同样是一个无量纲指标，对于独立投资项目，内含报酬率同样是一个无量纲指标，它本身不能判断投资项目的优劣。它本身不能判断投资项目的优劣。n在运用内含报酬率时，必需寻找一个参照指标，这个指在运用内含报酬率时，必需寻找一个参照指标，这个指标就是最低期望报酬率。标就是最低期望报酬率。n如果投资项目的内含报酬率大于最低期望报酬率，投资如果投资项目的内含报酬率大于最低期望报酬率，投

28、资项目可以接受；反之，如果投资项目的内含报酬率小于项目可以接受；反之，如果投资项目的内含报酬率小于最低期望报酬率，投资项目不可接受。最低期望报酬率，投资项目不可接受。n对于互斥投资项目，应该从可接受方案中，选择内含报对于互斥投资项目，应该从可接受方案中，选择内含报酬率最高的方案。酬率最高的方案。n（3）内含报酬率法的评价）内含报酬率法的评价n净现值法和现值法虽然都考虑了货币时间价值，净现值法和现值法虽然都考虑了货币时间价值，可以说明投资项目的报酬率大于、等于或低于可以说明投资项目的报酬率大于、等于或低于预定的报酬率，但是，它们都没有揭示投资项预定的报酬率，但是，它们都没有揭示投资项目本身可以达到的具体报酬率。目本身可以达到的具体报酬率。n内含报酬率是根据投资项目的现金流量计算现内含报酬率是根据投资项目的现金流量计算现来的，它可以显示投资项目本身的报酬率。来的，它可以显示投资项目本身的报酬率。n内含报酬率法与现值指数法一样，虽然都是用内含报酬率法与现值指数法一样，虽然都是用相对