【XXXX年钢铁行业策略报告】

1、来自来自 shu 中国最大的资料库下载中国最大的资料库下载大模样,大整合 大机会!胡皓2009年11月20日P1第一部分第一部分投资建议对行业的基本判断本报告的主要内容摘 要2投资建议建议超配钢铁行业业绩业绩政策政策估值估值价格继续上涨价格继续上涨业绩增加业绩增加落后产能淘汰落后产能淘汰消费补贴消费补贴并购并购 PE快速降低快速降低 PB值较低值较低选股思路一选股思路一选股思路二选股思路二. 资源占比资源占比 长材占比长材占比 冷轧企业冷轧企业 并购并购选股思路三选股思路三选股思路四选股思路四支撑逻辑一支撑逻辑一支撑逻辑二支撑逻辑二支撑逻辑三支撑逻辑三3我们对行业的基本判断总体趋势总体趋势 行

2、业供需得到彻底地好转 产能利用率90%左右，部分品种将出现供不应求供应面供应面房地产、出口房地产、出口新产能4100万吨落后产能淘汰 房地产增4000万吨 净出口增1200万吨消费转型消费转型 并购再次加速预测假设预测假设 家电增加1000万吨 汽车增加700万吨4本报告的主要内容u 矿石涨价、房地产复苏、建筑钢材弹性较大等已经达成一致预期的观点 我们比较早推荐矿石，同时也较早地看好房地产复苏，同时一直看好建筑钢材 具体原因不详细说明，可以参见我们策略报告的文字版u 本报告的主要内容 增幅的说明，即为什么是这个数据还不是另外的数据 房地产（投资增速、施工面积） 基建投资 产能数据 与市场上不一

3、样的观点 对未来钢铁趋势的分析 看好冷轧 并购 估值 推荐的股票5第二部分第二部分 供需关系定调房地产、出口、基建分析产能分析钢价走势判断业绩分析摘 要6供需定调：产能利用率85%以上u供给，产能7.1-7.5亿吨新产能4100万吨落后产能淘汰0 - 5000万吨u需求，6.5亿吨房地产施工面积增加19.55%, 带动相关需求4000万吨净出口增加1200万吨其它：2800万吨u产能利用率，86.67%-91.55%85%以上说明行业供需向积极方向转移考虑各钢材品种供需情况不一样，部分品种会出现供不应求u钢价预测(平均价格)螺纹钢：4012元/吨热轧：4100元/吨冷轧：5200元/吨u业绩预

4、测：同比增加200%以上各下游行业对钢材具体需求的预测资料来源：光大证券研究所7直接出口增加需求1200万吨u直接出口：增加需求1200万吨（今年600万吨），恢复至前期高点的可能性不大，但可以回正常水平u两种方法判断：1）历史水平（06年1月份至今平均255万吨）；2）上一次的走势（从06年1月、06年7月份开始年的净出口量分别为2451、4180万吨）我们认为都有欠缺出口利润差u背后的逻辑国际需求（建设、更新需求）逐步向好国内需求上半年比较好，下半年一般成本（已不是主要问题）u09年至今366万吨，其中10月份123万吨，11月份环比下降，12月份环比回升预测2010年上半年半月平均100

5、-150万吨下半年月平均150-200万吨上半年750万吨、 下半年1050万吨-400-200020040060080004-104-705-105-706-106-707-107-708-108-709-109-706年年1月月月平均：月平均：255万吨万吨06年年7月份月份钢材出口出现反弹资料来源：mysteel出口利润差低位徘徊资料来源：光大证券研究所8间接出口增加需求750万吨u 明年间接出口有望增加钢材需求750万吨2009年间接出口钢材需求为2500万吨预计2010年间接出口同比增加30%左右2010年钢铁间接出口（汽车部分）增加130万吨，同比122.01%明年汽车出口将大幅增

6、加2010年钢铁间接出口（机械部分）184.73万吨,同比增加24.13%明年机械出口将继续反弹u出口占比预测汽车10年平均出口占比增加至5%加工机床出口占比11%u背后逻辑汽车巨头的诞生国内需求支撑企业做大全球竞争汽车的并购案件出口肯定有诸多的贸易摩擦，特别是汽车，但会在摩擦中做大比较05-06年的钢材市场成本因素全球经济的好转汽车机械产量和出口量的同时增加世界经济与我国经济的好转机床出口出现反弹资料来源： Wind、CIEC汽车出口占比有反弹需求资料来源：Wind、CIEC9房地产耗钢量增加4000万吨u投资额衡量耗钢量不准确包括拿地、投资和营销u今年下半年投资主要来自于拿地投资销售比较好

7、，拿地冲动较大销售面积创新高施工、新开工面积水平一般u明年上半年会出现大量的新开工、施工，但拿地、销售一般新开工、施工大幅增加库存较少：1）上半年消化新房库存；2）下半年消化二手房库存资金宽裕（银行信贷、民间投资）土地储备较多，国家对土地的政策（或打击囤地行为）预计投资额维持高位u由于销售原因，下半年新开工、施工出现回落u使用施工面积预测房地产耗钢量，2010年建筑钢材行业用钢增加量为4000万吨:u2010年房地产用钢量为2.35亿吨（09年为1.92亿吨）单位耗钢量：施工面积*单位面积耗钢量根据历史单位施工面积耗钢量：66公斤/平方米预计2010年施工面积为37.05亿平方米，增加19.5

8、5%新一年施工面积=上一年施工面积-未来预测销售面积+未来新开工面积预测2009年施工面积为30.99亿平方米预测2010年销售面积7.05亿平方米, 回落12.31%预测2010年新开工面积13.05亿平方米，增加29.46%主要城市房地产可售套数持续下降资料来源： Wind施工面积正在恢复中资料来源： Wind10其它：增加需求2800万吨u 基建投资下滑用钢量下滑750万吨(基建和经济的反向指标)2010年基建投资投资为29708.43亿元，增速为-8.71%09年10月基建投资为3278.05亿元，同比增速32.39%（09年平均43.70%），环比下跌9.36%预计11月、12月份环

9、比将继续下跌，09年基建投资为32544.38亿元2010年上半年基建投资16272.19亿元，同比上涨21.10%，但较今年下半年下降14.84%下半年维持今年上半年的水平：13436.24亿元，同比下跌29.30%预计09年全年基建投耗钢为6538.54万吨u 其它方面，贡献2800万吨左右的需求增量集装箱、造船、铁道，我们假设为零增长汽车、机械、家电、五金等内销，我们假设与前期提及的增速相同，即为14.35%,则增量为2800万吨基建投资投资额呈现下降趋势资料来源：光大证券研究所11产能增加4900万吨u09、10年我国钢铁产能为7.17、7.58亿吨（不考虑落后淘汰），增长率分别为8.

10、70%、7.10%。08、09、10年建筑钢材产能分别为2.28、2.41、2.45亿吨在建及规划的产能有50%在09年下半年投产，余下50%在2010年投产 08、09、10年热轧产能分别为1.64、1.96、2.31亿吨在建及规划的产能有25%在09年下半年投产，50%在2010年投产，余下以后投产08、09、10年中厚板产能分别为6975、8144、9371万吨在建及规划的产能有25%在09年下半年投产，50%在2010年投产，余下以后投产其它钢材品种还包括钢管、轨道用铁等，但这部分钢材品种近两年投产产能有限u考虑落后产能淘汰，2010年产能可能会出现负增加近几年释放的螺纹钢产能近几年释

11、放的线材产能近几年释放的热轧产能近几年释放的中厚板产能资料来源：光大证券研究所资料来源：光大证券研究所资料来源：光大证券研究所资料来源：光大证券研究所12钢价：均价站在4000元以上u价格总体将呈现上涨态势，均价较09年上涨400元以上供需关系的好转，毛利增加50元以上产能利用率90%以上，成本增加矿价上涨30%，增加成本300元考虑到矿价格受供求影响主要是需求整治进口秩序也可能使矿价上涨09年矿石平均价格650元（不含税）焦炭、煤继续上涨，增加成本50元焦炭上涨100元期货价格的推波助澜u分季度：前高后低上半年房地产新开工的增加，价格较快上升下半年出现震荡回落u具体品种螺纹钢仍将好于热轧具体

12、品种螺纹钢：4012元/吨热轧：4150元（今年平均3734元/吨）冷轧：5200元（今年平均4670元/吨）09年10年（E）1Q3504.14 3700.00 2Q3480.07 4200.00 3Q3844.62 4100.00 4Q（E）3529.04 4050.00 全年平均3589.47 4012.50 2010年螺纹钢平均价格4000元/吨以上资料来源：光大证券研究所螺纹钢价格正在筑底资料来源：Wind13毛利：盈利恢复历史平均水平u螺纹钢10年毛利390元左右、行业平均330元左右热轧盈利能力低于螺纹钢恢复正常盈利水平螺纹钢历史平均水平298元行业平均历史平均水平494元u价格

13、、原料同时上涨，产品的盈利能力增强主要是由于生产周期09年10年（E）1Q220.53 300.00 2Q354.44 700.00 3Q544.37 450.00 4Q（E）265.12 350.00 全年平均346.12 450.00 09年10年（E）1Q197.72 2002Q184.00 4003Q418.03 3804Q（E）114.24 360全年平均228.50 335行业吨钢毛利正在复苏中资料来源：光大证券研究所热轧盈利能力低于螺纹钢资料来源：光大证券研究所2010年螺纹钢吨钢毛利增加30%左右资料来源：光大证券研究所2010年热轧吨钢毛利增加45%左右资料来源：光大证券研究

14、所14业绩：增幅200%以上u 行业业绩增幅较大业绩的绝对增幅可以看到200%以上业绩的相对增幅（相对大盘）可以看到150%以上有足够的吸引力u 分季度比较：二季度最具吸引力同比增加3000%以上较上季度增加400%09年10年（E）1Q13.89 37.52Q5.35 187.53Q197.27 172.54Q（E）-40.70 157.5全年平均43.95 138.75 2010年行业吨钢净利增加200%以上资料来源：光大证券研究所行业吨钢净利正在复苏中资料来源：光大证券研究所15第三部分第三部分经济转型冷轧的基本面并购摘 要16大模样u 历史上拐点性的两年 1999年房改、投资，拉动钢铁

15、、特别是建筑钢材的需求 2004年缓解产能过剩压力，产品出口。钢铁直接出口、间接出口大幅上涨 下一个？u 2010是向真正向消费转型的元年 出口受阻，投资已经到达顶峰 2010年举措补贴性消费 2009年汽车、家电补贴效果比较好u 2010年将是钢铁值得记住的一年，拐点性的一年 投资依然高涨 产业结构升级开始进入实施阶段 大背景是经济的转型 做大做强 并购大规模发生17消费升级可能涉及的行业u 消费升级可能涉及的行业服装（服装贸易行业、服装生产商、生产设备行业、运输、装修）餐饮（餐饮行业、农产品、餐具厨具灶具、化肥农药、种子饲料行业）旅游（景点旅行社、运输、酒店餐饮、工艺品）改善生活（家电、家

16、俱、IT电子产品、汽车、美容美发行业）u 同时鉴于在消费升级的初级阶段，政策补贴的作用的可能很大补贴需考虑的问题：1）和消费相关；2）符合节能低碳标准；3）避免补贴富人；4）政府税收收入最可能补贴的行业：1）家电；2）IT电子产品；3）餐饮、服装；4）旅游u 上述涉及钢铁的行业服装设备行业（热轧、冷轧、不锈钢）运输（热轧、冷轧）装修（冷轧、不锈钢）餐具、厨具、灶具（冷轧、不锈钢）家电（冷轧）IT电话产品（冷轧、不锈钢）汽车（冷轧）u 最受益的行业：冷轧！18我国钢铁行业的悖论将得到解决 u悖论：螺纹钢毛利率和冷轧相当现象：历史平均螺纹钢8.11%,冷轧16.24%但近两年螺纹钢8.48%，冷轧

17、11.93%悖论：冷轧代表高端品种，建筑钢材相反冷轧厂家较少，建筑钢材则厂众多长期来看，不对的应该冷轧盈利能力较好u原因：经济结构决定投资、出口为主的经济结构，导致了钢铁下游的需求结构近期螺纹钢毛利达到冷轧水平资料来源：光大证券研究所出口对拉动经济起负作用资料来源：Wind19冷轧产能利用率90%以上u在汽车、家电的带动下，产能利用率将在90%以上目前的产能利用率为90%左右u冷轧需求增加有望超过2000万吨2010家电耗钢量新增1000万吨房产、汽车优惠取不取消未知，但家电必然保留2010年家电销量有翻番的可能性09年9、10月份洗衣机的销售量分别环比增加36.82%、 31.99% 预计2

18、009年家电耗钢量990.95万吨汽车耗钢量新增700万吨汽车销售增加11.5%预计2009年汽车耗钢量4095万吨u冷轧产能增加1000万吨以内2009年10月份冷轧产量400万吨（已释放产能5600万吨）2010年投产的1000万吨以内冷轧产量增加缓慢资料来源：mysteel20u 2009年是区域并购年河北、山东u 主要钢铁的战略规划逐步接近必然要加大动作u 2010年是并购年政策强力推进钢铁行业并购税收、就业问题已经解决u 市场强力呼吁钢铁行业并购行业做大做强的需要上下游议价的需要u 我们判断钢铁行业的整合有望煤炭一样同是国民经济的支柱狠下决心预测明年是并购年 主要钢铁企业的战略规划

19、单位：万吨钢厂规划产能实现日期08年产量缺口宝钢集团80002012年3509.124490.88 河北钢铁集团50002009年3317.661682.34山东钢铁集团31502764.64385.36 鞍本钢铁集团40002010年2194.321805.68武汉钢铁集团30002010年2660.62339.38 江苏沙钢集团30002010年2056.8943.2 马鞍山钢铁集团16002010年1420.52179.48 首都钢铁集团25002010年1167.731332.27 华菱钢铁集团15002010年1046.78453.22 太原钢铁集团20002015年930.4210

20、69.58 酒泉钢铁集团8002010年679.9120.1 合计3455021748.5112801.49资源来源：各公司网站09年并购次数偏低资料来源：光大证券研究所21大并购？国务院层面关于钢铁中的并购政策以及内容摘要名称时间具体措施目标钢铁产业发展政策2005年7月支持钢铁企业向集团化方向发展，通过强强联合、兼并重组、相互持股等方式进行战略重组至2010年，我国钢铁行业前十名的产业集中度需达到50%，至2020年，将达到70%钢铁产业调整和振兴规划2009年2月发挥宝钢、鞍本、武钢等大集团的带动作用，实现鞍本集团、广东钢铁集团、广西钢铁集团、河北钢铁集团和山东钢铁集团的产供销、人财物统

21、一管理的实质性重组;推进鞍本集团与攀钢、东北特钢，宝钢与包钢、宁波钢铁的跨地区重组;促使天津钢管与天铁、天钢、天津冶金公司，太钢与省内钢铁企业等区域内的联合重组力争到2011年，全国形成宝钢集团、鞍本集团、武钢集团等几个5000万吨以上、具有国际竞争力的特大型钢铁集团;若干个1000万3000万吨级的大型钢铁集团;国内排名前5位的钢铁集团产能将达到全国总量的45%以上促进钢铁企业兼并重组指导意见 正在酝酿淘汰400立方米及以下高炉,钢企前5位产能应占全国45%,加大企业跨区域并购众说纷芸，但目标会更清晰化，企业会更大型化资料来源：光大证券研究所u 政策效应正在发酵集中度目标的临近具体的并购案例

22、使并购目标更加清晰化国家再上发条u 09年目前的并购次数较少2010年将是大并购！需求政府的推动！22并购选择的四个标准u 钢铁产业调整和振兴规划提及的鞍本集团与攀钢、东北特钢宝钢与包钢天津钢管与天铁、天钢、天津冶金公司太钢与省内钢铁企业等区域内的联合重组u 同一省份的多个钢铁企业u 已经放弃钢铁的省份u 有合作意向的同一省份的多个钢厂地区主导企业所涉及的企业辽宁鞍钢凌钢、北台钢厂、东北特钢天津天钢天津钢管、天津荣程河北河北钢铁建龙、国丰、津西、邯郸纵横、普阳、德龙、敬业河南安钢济源钢铁山东山东钢铁青钢、泰钢、石横特钢、潍坊钢铁上海宝钢春冶湖南华菱钢铁冷钢江西新余钢铁南昌钢铁、萍钢四川攀钢达钢

23、、川威山西太钢海鑫、长冶、山西中阳、山西中宇、新临钢资料来源：光大证券研究所23大模样,大整合 大机会!u大模样,大整合 大机会!70年代日本钢铁产量快速上升资料来源：国际钢铁工业协会资料来源：broomberg产业升级、兼并重组产业升级、兼并重组u与70年代左右的日本钢铁进行比较产能过剩，特别是落后产能过剩；出口导致与全球特别是美国产生了钢材反倾销等诸多贸易摩擦u但日本实现由钢铁大国向强国的转变同期新日铁的股票上涨了7倍，同期日经指数上涨了3倍80年代新日铁股价的快速上升近十年我国钢铁产量快速上升24日本钢铁由大变强的原因分析u宏观原因当时的历史背景日本经济结构转型汽车、家电u行业原因行业调

24、整内部调整兼并重组设立新建项目标准淘汰落后产能采购原材料采用最先进的生产设备采用先进管理和技术合理的生产布局外部调整积极地与国外进行贸易谈判降低钢铁出口总量增加高附加值产品出口日本做大做强过程中的行业调整兼并重组六大钢铁公司重组成两个集团新建项目建成当时世界上规模最大的12个全流程钢厂落后产能提出过剩产能的草案，提升单位产值成本原材料建成世界最大的海底仓库生产设备建成一大批容积超过5000立方米超大型高炉管理和技术采用最新先进技术，广泛应用计算机生产布局根据原料进口、产品出口特点，厂址选择靠近海港资料来源：光大证券研究所日本应对贸易摩擦的措施时间结果1982年对发展中国家无偿援助，其中对印度援

25、助建筑钢材15亿日元，缅甸援助镀锌板10亿日元1983年对美国出口的3种特殊钢实施出口许可证制度1985年日、美钢铁业达成协议，对美出口限制在美国表观消费量的5.8%1989年对美国出口限额为460万吨1989年日、美达成钢铁贸易协议，对美出口自律期延长至1991年资料来源：光大证券研究所252010年，钢铁行业拐点性的一年！u相对于当时的日本有相同点，也有不同点u相同点，可以通过日本的经验来做彻底淘汰落后产能产业结构升级行业集中度的提高u不同点，重点考虑如下方面鼓励大中型钢企进入建筑钢材领域尽快依靠“兼并”做大；并考虑并购的可行性、合理性u机会风险建筑钢材仍有很大的发展空间2010年，钢铁行

26、业拐点性的一年！我国钢铁业与70年代的日本钢铁业比较相同点不同点全球钢铁业面临集体危机、出口受阻我国工业化、城市化和现代化建设依然具有较大地域宽度、时间长度和发展速度，存在较大的内部需求落后产能淘汰不力、集中度过低目前原料供应方，特别是矿石供应方已经具有较高的集中度，从而拥有较多的话语权成本优势，下游产业结构升级也较慢目前全球主要工业国已经完成整合，竞争对手明确资料来源：光大证券研究所26第三部分第三部分PB、PE我们对钢铁行业推荐历史建议超配钢铁行业矿石、建筑钢材、冷轧投资组合摘 要27PE：明年将大幅降低u 09年估值明显偏高 历史平均折价：54.82%，目前折价：117.42%u 考虑明年业绩增长下的估值 2010年钢铁业绩200%以上，A股40%， 明年PE将大幅降低，折价将远低于50%u 估值折价的问题 国际上的折价一般为20%左右09年PE估值折价偏高资料来源：Wind28PB：可以给的更高资料来源：Windu 09年估值偏高 历史平