公司治理对公司绩效影响实证研究

1、公司治理对公司绩效影响实证研究摘要：本文以2021年至2021年创业板上市公司为样 本,分析了创业板上市公司治理因素对公司绩效的影响.结 果说明：第一大股东持股比例对公司绩效有显著的正面影响 第二至第五大股东持股比例对公司绩效有显著的正面影响；董事会规模对公司绩效有显著的正面影响,独立董事比例对公司绩效有显著的正面影响；董事会的二元领导结构与公司 绩效不存在显著的相关关系；高管前三名薪酬总额对公司绩 效有显著的正面影响；高管股权鼓励政策与公司绩效不存在 显著的相关关系.关键词：公司治理公司绩效一、前言创业板市场能够长远的开展,关键在于创业板拥有优质 的上市公司,而如何才能使这些中小公司做大做强

2、,关键是 要有核心竞争力.良好的公司治理就是其最核心的竞争力之 一.由于很多公司的创办人是技术人才 ,缺乏法律、金融方面 的知识,使许多中小公司在创立之初并没有非常完善的公司 治理制度.研究公司治理对公司绩效的影响,可以催促这些 公司完善公司的内部治理结构,这是公司未来业务能够开展 壮大的前提条件.我国还处于经济转型时期,上市公司在发展过程中存在许多问题有待解决.研究股权结构、董事会结 构、高管薪酬鼓励等内部治理因素与公司绩效之间的关系,可以发现公司内部治理结构在哪些方面还存在问题,这有利 于有针对性地提由完善公司治理的意见和建议,提升公司绩效.所以研究创业板公司的治理情况,从而完善创业板公司

3、 的治理结构,提升公司绩效,对创业板的健康开展具有长远 意义.二、文献回忆(一)国外文献 Jensen and Meekling (1976)认为,由于 股东和治理层的关系是纯粹的委托人与代理人关系,因此要 解决现代的股份制公司中存在的问题就是解决委托代理问 题,也就是说能够有效降低代理本钱就在很大程度上解决了 公司治理的问题,Bernard et al. (2021)认为公司治理的好坏 并没有全球的标准,相反对于不同国家的公司,不同特征的 公司,应该构建不同的公司治理体系.他们使用2004年巴西公司的数据,发现董事会独立性的提升会导致更低的TobinQo不同的公司特征会导致不同的结果,如对于

4、非制造业、 规模小、高成长性的公司,治理因素对公司的市场价值有正 面影响.并且他们使用了不同国家的数据进行研究,发现国 家间的不同会强烈影响公司治理与公司市场价值的关系.David et al. (2021)研究了 2007年至2021年的金融危机中公司治理对处于金融行业公司业绩的影响.运用来自 30个 处于金融危机中央国家的 296个金融行业公司的数据,他们 发现董事会独立性更高、机构持股比例更高的公司在金融危 机期间的股票回报率更低.他们认为第一,机构持股比例更高 的公司在金融危机发生前可能从事更高风险工程的投资,因 而在危机发生时股东的损失会更大 .第二,董事会更加独立的 公司在危机期间

5、会发行更多的股票 ,导致在现有股东与债权 人之间的财富转移. Stijn Claessens and B. Burcin Yurtoglu2021认为公司治理的定义非常宽泛,主要有两方面的含 义.第一个含义是指一系列的行为模式,也就是通过公司绩 效、效率、成长性、融资结构和如何对待股东和利益相关者 等指标来衡量的公司真正行为.第二个含义是指标准化的框 架,也就是公司是在什么样的规那么体制下运行的,这些规那么包括法律系统、司法系统、金融市场与要素劳动市场.二国内文献 李维安2006认为,第一大股东持 股比例高于40%时,其持股比例与公司绩效正相关,而高管 的股权鼓励与公司绩效无显著的关系.当第一

6、大股东持股比例在20%至40%之间时,高管的持股比例与公司绩效呈倒U型关系.当第一大股东持股比例低于20%时,高管的股权激励与公司绩效无显著的关系.因此,在不同的股权结构下,高管的股权鼓励与公司绩效间的关系是不同的.陈彬2021认为,独立董事比例与公司绩效之间存在显著的负相关关系.可能的原因是目前我国保险公司的独立董事还没有充分 发挥他们的职能,因此她建议应该增强董事会的独立性.王晓 静、陈志军(2021)认为,合理有效的高管薪酬体制与公平 透明的股权鼓励对公司绩效有正面影响.闻岳春、叶美林(2021)认为,董事会领导权结构对创业板公司绩效不存在显著影响,这是由于我国创业板公司董事长的威信很高

7、,即使 他不亲自参与公司的经营活动,也会对高管造成很大的影 响,高管仍会听命三、研究设计(一)研究假设 本文提由以下假设：(1)股权结构影响假设.假设1:第一大股东持股比例与公司绩效负相关假设2:第二至第五大股东持股比例与公司绩效正相关(2)董事会特征影响假设.假设3:董事会规模与公司绩效正相关假设4:独立董事比例与公司绩效正相关假设5:董事与经理两职合一与公司绩效负相关(3)高管薪酬鼓励机制影响假设 .假设6:高管前三名薪酬总额与公司绩效正相关假设7:实施股权鼓励与公司绩效正相关(二)样本选取与数据来源本文选取创业板上市公司年报的公司治理数据和公司绩效数据,以 2021年至2021年为研究区

8、间,剔除了数据不完整、不可得、不准确等情况,最 终得到570个样本,其中2021年58个样本,2021年186个 样本,2021年291个样本,2021年35个样本.本文所有数据 均来自国泰安 CSMAR数据库.三变量定义1被解释变量.被解释变量是公司绩效.本文采用总资产收益率 ROA衡量创业板上市公司绩 效.2解释变量.股权结构,第一大股东持股比例 first: 第一大股东持股数量占总股本的比例.第二至第五大股东持股比例secfive:第二至第五大股东持股数量占总股本的比 例.董事会结构,董事会规模dsize：董事会人数的自然 对数.独立董事比例dep:独立董事人数占董事会人数的 比例.董事

9、会领导结构duality:用虚拟变量表示董事长与总 经理两个职位的人员调配情况,即是由同一人担任还是由不同人担任.当指标值为 0时,说明同一人担任这两个职位, 当指标值为1时,说明不同的两个人担任这两个职位.高管薪酬鼓励机制,薪酬salary:前三大高管人员薪酬总和的自 然对数.股权鼓励option:本文采用虚拟变量来衡量股 权鼓励的情况,假设指标值为1,说明该公司已采取股权鼓励政 策；假设指标值为0,说明该公司尚未采取股权鼓励政策.3限制变量.本文采用公司规模与财务杠杆.变量定义见表1.四模型构建 本文构建模型如下：检验股权结构对公司绩效的影响,构建模型一：ROA = a + B 1 fir

10、st + B 2 secfive + 03 asset +04lev检验董事会结构对公司绩效的影响,构建模型二：ROA = a + B 1 dsize +02 dep +03 duality+ B 4 asset + B 5 lev检验治理层薪酬机制对公司绩效的影响,构建模型三：ROA = a + B 1 salary + 0 2 option + 0 3 asset+ B 4 lev检验所有内部治理因素对公司绩效的影响,构建模型 四：B 9 levROA = a + B 1 first + B 2 secfive + 03 dsize + 04 dep + B 5 duality +06 s

11、alary +07 option +08 asset +四、实证检验分析一描述性统计变量描述性统计表见表2.1股权结构.从表中可以看由,第一大股东持股比例的平均为 34%,中位数为32%,众数为23%.尽管创业板中有许多 民营公司,但从数据来看第一大股东并未一股独大.第二至第 五大股东持股比例平均为30%,中位数为30%,众数为33%.第二到第五大股东持股比例的总和与第一大股东相当,因此可以制衡第一大股东,使股东会的决定更加民主.第一大股东持股比例的最小值为 8.77%,最大值为85o 5%,第二至第五 大股东持股比例的最小值为1.51%,最大值为63.38%,但从方差来看两个指标的方差都较小

12、,说明在股权结构方面创业板公司之间存在的差异性不大.说明创业板的股权较为集中,属于密集型股权结构.2董事会结构.董事长与总经理由一人同兼任或由两人分担的创业板公司各占一半,由于董事长不具备一些专业知识,聘请总经理能更好地治理公司, 且两个职位分别由两人担任可以防止董事会被总经理限制, 因而董事长与总经理由两人分别担任有利于公司未来的发 展,但只有一半的创业板公司是这样做.董事会人数的平均数为8人,中位数为9人,众数为9人,董事会规模大概在 9人左右,规模适中,能较好地讨论公司各项决策.独立董 事占比的平均数为 37%,中位数为33%,众数为33%,独立董 事一般占1/3,比例较为适宜,可以从客

13、观角度为公司开展 提供较好的建议.董事会人数的最小值为5,最大值为13,独立董事占比的最小值为 25%,最大值为60%,从方差来看 两个指标的方差较小,说明创业板公司之间存在的差异较小.二相关性分析 从表3中可以看由：第一大持股比 例first与ROA呈正相关关系.创业板上市公司大都为 民营公司,在一定范围内,第一大股东持股比例越高,公司未 来的前景就越会对第一大股东的自身利益产生影响,那么第一 大股东有很强的动力去经营治理公司,因此可以在一定程度 上提升公司的绩效.第二至第五大股东持股比例 secfive与 ROA呈正相关关系.由于现阶段我国创业板上市公司第一大 股东持股比例较高,如果第二至

14、第五大股东持有较多的股份,就有实力抗衡第一大股东,由于董事内部形成了良好的 权力制衡机制,各个大股东相互监管、相互约束,因此可以 在一定程度上提升公司的绩效.董事会规模dsize与ROA呈 负相关关系.由于一旦董事会规模太大,董事会成员间会由 现沟通困难、协调困难的问题,这样会降低经营决策时的效 率.董事会要对公司重大问题进行方案与决策,如果不能形 成良好的沟通机制,就会错失很多良好的投资工程与开展机 会,影响公司绩效.独立董事人数占董事会人数比例dep与ROA呈正相关关系.引入独立董事可以提升董事会独立性. 独立董事比例越高,对公司治理层进行的监督越有效,越有 利于治理层做由符合公司长远开展

15、的经营决策.前三大高管人员薪酬总和salary与ROA呈正相关关系,说明丰厚的报 酬提升了治理层参与公司经营治理的努力程度,从而提升公 司绩效.通过相关性检验,只是较为粗略地探讨了各个变量 之间存在的关系,下面将进行模型的回归,通过模型,可以发 现各个变量之间较为准确的关系.三回归分析 本文分析结果分别见表4、表5、 表6、表7、表8.从表4可以看由,股权集中度对公司绩效有显著的 影响.第一大股东持股比例在 1 %的水平上与总资产收益率呈 现显著的正相关关系,说明第一大股东比例越高,越有利于创 业板公司绩效的提升,这与假设1相反.可能的原因是我国创业板上市公司大都为民营公司,在一定范围内,第一

16、大股东持 股比例越高,公司未来的前景就越会对第一大股东的自身利 益产生影响,那么第一大股东有很强的动力去经营治理公司,因此可以在一定程度上提升公司的绩效.第二至第五大股东 持股比例在1 %的水平上与总资产收益率呈现显著的正相关 关系,说明第二至第五大股东的持股比例越高,越能形成良好的权力制衡机制,从而促进公司绩效的提升,这验证了 假设2.从其他限制变量与总资产收益率间的关系看,公司规模与总资产收益率在 1%的水平上呈现显著的负相关关系 , 说明创业板公司不应该扩大公司规模,可能的原因是创业板 公司还处在开展的初期阶段, 前景不明朗,公司规模扩大带来 的风险将超越规模经济带来的效用.资产负债率与

17、总资产收 益率不存在显著的关系.一方面较高的资产负债率使得公司 面临巨大的还债压力,公司的经营决策被能否还债所束缚.但另一方面,公司借到更多资金,就可以投资新的工程,对公 司未来的经营开展有很大帮助,且负债有税盾的效果,故负债 所带来的收益与损失孰大孰小很难衡量.如表5中数据所示,董事会规模在 10%的水平上与总 资产收益率呈现正相关关系,与假设3相同.说明创业板上市公司的董事会规模的扩大有利于提升公司的绩效.董事会规模大有以下几点好处：第一,不同的董事拥有不同的知识 背景和治理经验,在进行经营决策时,不同的董事可以发挥不同的作用,优势互补,这样决策就会更加民主,有利于提升公 司的绩效.第二,

18、不同的董事往往代表不同的利益群体,故 在股东较多的情况下,可以协调保证不同利益相关者的利 益,而不会使得一方的利益侵占另一方的利益.第三,每个董事都拥有一定的外部资源,董事会规模越大,那么董事的数量越 多,那么公司所拥有的外部资源越多,而每个公司的开展都离不 开外部资源,故董事会规模的扩大有利于公司的开展.第四,规模较小的董事会很容易被治理层所操纵,那么董事会无法履 行对治理层的监督职能.而一个规模较大的董事会可以和管 理层抗衡,故在监督治理层这方面拥有优势.从表5中的数据可以看由,独立董事比例与公司绩效在 10%的水平上 呈现正相关关系,与假设4相同.在我国创业板上市公司中引 入独立董事制度

19、有以下几个好处：第一,独立董事拥有丰富 的知识与经验.一般上市公司的独立董事都由高等院校的专 家教授担当,这些教授对金融领域的各个方面进行了多年研 究,知识经验积累丰富,故他们可以对公司的经营决策从方方 面面提供指导与帮助.创业板公司由于开展的初期阶段,急 需专业人士的意见与建议.第二,独立董事可以对治理层进 行有效监督.独立董事的选举与任命有严格的规章制度与程 序,他们一般都是社会的知名人士 ,无论是由于自身的职业操 守考虑还是名誉地位考虑,独立董事都不会是代表大股东意 志的橡皮图章,而会运用自己的专业知识,尽心尽力研究公司的运营状况,并约束治理层的行为,故独立董事对治理层 的监督会更加有效

20、.因此,应该豉励创业板公司大力引入独 立董事制度.与假设 5不同,董事会的二元领导结构与公司 绩效不存在显著的相关关系.这可能是由于我国创业板上市 公司的大股东持有极高的股权比例,他们在公司中拥有绝对的领导权和极高的威信.即使总经理不由他们自己担任,他 们也可以间接参与公司治理层的活动,由于他们仍然有足够 的权威影响总经理的经营治理决策,而总经理始终听命于董 事长.故董事长与总经理是由两人分别担当还是由一人兼任 对我国创业板上市公司的绩效没有显著的影响.从表6可以看由,高管前三名薪酬总额在 1 %的水平下对公司绩效具有正面影响,说明丰厚的薪酬能调动治理层的工 作积极性,无论是由于自身的声誉考虑

21、还是道德感责任感的 考虑,高管都会由于这份丰厚的薪酬努力经营治理公司,故 薪酬在很大程度上影响了高管的行为与决策,使他们更为积 极谨慎,从而提升了公司绩效.高管股权鼓励政策与公司绩效 不存在显著的相关关系.这可能是由于：第一,从前文的创业 板治理情况分析中可以看由,目前只有12%的创业板公司实行了股权鼓励政策,占比非常小,说明实施股权鼓励的公司数 量很少,因此从样本的数量来看,这局部样本不具有代表性, 不能全面地反映创业板上市公司股权鼓励的情况.第二,2021年10月30日,我国创业板才正式上市,因此股权鼓励的实施时间较短,股权鼓励的效果可能还不明显从表7可以看由,第一大股东持股比例在1%的水

22、平上对公司绩效具有正面影响,第二至第五大股东持股比例在 1%的水平上对公司绩效有正面影响. 董事会规模在10%的水 平上对公司绩效具有正面影响,独立董事比例在10%的水平上对公司绩效具有正面影响,董事长与总经理的二元化对公 司绩效无显著影响.前三大高管薪酬总额在1 %的水平下对公司绩效有正面影响,实施股权鼓励政策对公司绩效无显著 影响.公司规模在1%的水平下对公司绩效有负面影响,公 司的资产负债率对公司绩效无显著影响.表8结果显示：第一大股东持股比例对公司绩效具有 显著的正面影响；第二至第五大股东持股比例对公司绩效具 有显著的正面影响；董事会规模对公司绩效具有显著的正面 影响；独立董事比例对公

23、司绩效具有显著的正面影响；董事会的二元领导结构对公司绩效无显著影响；高管前三名薪酬总 额对公司绩效具有显著的正面影响；股权鼓励机制对公司绩效无显著影响；创业板公司规模对公司绩效有显著的负面影 响；资产负债率对公司绩效无显著影响.根据表8中各个内部治理指标对绩效的影响汇总,回归方程具有统计学意 义.从R-square来看,模型的拟合度较高,到达了 20%左右. 从方程的系数来看,第一大股东持股比例、第二至第五大股 东持股比例、董事会规模、独立董事比例、高管前三名薪酬 总额这五个指标的 P值都小于10%,表现由显著性.董事会 领导结构、股权鼓励的 P值大于10%,没有表现由显著性.五、结论与建议本

24、文研究得由以下结论：1股权结构对创业板上市公 司的绩效有深远影响.创业板上市公司大都为民营公司,在 一定范围内,第一大股东持股比例越高,公司未来的前景就 越会对第一大股东的自身利益产生影响,那么第一大股东有很 强的动力去经营治理公司,因此可以在一定程度上提升公司 的绩效.第二至第五大股东持股比例对公司绩效有显著的正 面影响,由于现阶段创业板上市公司第一大股东持股比例较 高,如果第二至第五大股东持有较多的股份,就有实力抗衡 第一大股东,由于董事内部形成了良好的权力制衡机制,各 个大股东相互监管、相互约束,因此可以在一定程度上提升 公司的绩效.2董事会规模对公司绩效有显著的正面影响, 说明创业板上市公司的董事会规模的扩大有