公司理财第六版课件

1、McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-0Corporate Finance Ross Westerfield JaffeSixth EditionMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-1公司理财参考数目： 1、G. Hawawini，经理人员财务管理创造价值的过程，机械工业出版社 2、R. C. Higgins, 财务

2、管理分析，北京大学出版社 3、中国注册会计师协会.财务成本管理 4、沈维涛主编.财务管理学.厦门大学出版社 5.D. R. 爱默瑞，公司财务管理（上、下），中国人民大学出版社 6.A. Domodaran，应用公司理财，机械工业出版社 7. A. Domodaran， 投资估价，清华大学出版社主要网站： 中国上市公司中国上市公司http:/McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-2章节概要5.1债券的定义和例子5.2如何对债券定价5.3债券概念5.4普通股的

3、现价5.5股利折现模型的参数估计5.6增长机会5.7股利增长模型和NPVGO模型 (高级)5.8市盈率5.9股票市场行情5.10 本章小结McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-3债券和股票的定价 第一原则第一原则: 金融证券的价值 =预期未来的现金流的现值 为了对债券和股票进行定价，我们需要做到： 预测未来的现金流: 多少 时间点 对未来的现金流按一个合适的比率合适的比率进行折现: 这个比率应该与证券的风险成比例McGraw-Hill/IrwinCopyr

4、ight 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-45.1 债券的定义和例子 债券是一种对借贷双方有法律约束力的协议: 标明了借款的金额 表明了现金流的大小和发生的时间: 按固定金额计算(固定比率的借款) 按公式计算 (可变比率的借款)McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-55.1 债券的定义和例子 例如：美国一种6 3/8%到期日为2009年12月的政府债券。 债券的面值

5、为$1,000. 每半年支付一次利息 (即每年的6月30号和12月31号） 利率是6 3/8%，所以每半年支付$31.875。 在2002年1月1日，现金流的大小及发生的时间如下：:02/1/1875.31$02/30/6875.31$02/31/12875.31$09/30/6875.031, 1$09/31/12McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-65.2 如何对债券进行定价 确定现金流的大小和发生的时间 按一个正确的贴现率进行贴现 如果你知道债券的

6、价格及现金流的大小及发生的时间，那么到期收益率就是贴现率。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-7纯贴现债券对纯贴现债券进行定价需要以下信息：: 到期的时间(T) = 到期日 现在的时间 面值 (F) 贴现率 (r)TrFPV)1 ( 在0时刻纯贴现债券的现值为：00$10$20$1TF$TMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserv

7、ed.5-8纯贴现债券：例子假设年率是6%，计算30年到期且面值为$1,000的零息债券的价值：11.174$)06. 1 (000, 1$)1 (30TrFPV00$10$20$29000, 1$30McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-9平息债券对平息债券定价需要以下信息： 票面利息支付的时间和到期日 (T) 每期支付的票面利息 (C)和面值 (F) 贴现率TTrFrrCPV)1 ()1 (11平息债券的价格= 每年支付的票面利息的现值 + 债券面值的

8、现值0C$1C$2C$1TFC$TMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-10平息债券：例子假设现在为2002年1月1号，年利率为5%，计算一个6-3/8 %面值为$1000，到期日为2009年12月的平息债券的现值。 2002年1月1日，现金流的大小及发生的时间是:02/1/1875.31$02/30/6875.31$02/31/12875.31$09/30/6875.031, 1$09/31/1230.049, 1$)025. 1 (000, 1$)02

9、5. 1 (11205.875.31$1616PVMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-115.3 债券概念1.债券的价格与市场利率成相反方向运动2. 若票面利息率 = 到期收益率，债券的价格 = 债券的面值； 若票面利息率 到期收益率，债券的价格 债券面值 (溢价债券)； 若票面利息率 到期收益率，债券价格 债券面值(折价债券)3.在其它条件相同的情况下，平息债券的到期日越长，债券的价格随到期收益率的变化就越大。.4. 在其它条件相同的条件下，债券的票面

10、利息越低，则债券的价格随到期收益率的变化就越大。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-12到期收益率和债券的价格8001000110012001300$140000.010.020.030.040.050.060.070.080.090.1贴现率贴现率债券的价格债券的价格6 3/8若到期收益率 票面利息率，我们就说债券折价销售。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc

11、. All rights reserved.5-13到期日和债券价格的波动C在其它条件相同的情况下，到期日越长的债券的价格随贴现率的变动就越大。贴现率贴现率债券的价格债券的价格面值到期日短的债券到期日长的债券McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-14票面利息率和债券价格的波动在其它条件相同的情况下，票面利息率越低的债券的价格随贴现率的变化就越大。贴现率贴现率债券价格债券价格高票面利息率债券低票面利息率债券McGraw-Hill/IrwinCopyright

12、 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-155.4 普通股的现值 股利和资本利得 不同类型股票的定价 零增长 持续增长 不同比例的增长McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-16事例 1: 零增长 假设股利保持在一个固定不变的水平rPrrrPDiv)1 (Div)1 (Div)1 (Div03322110321DivDivDiv在未来现金流保持固定水平的情况下，零增长永续股

13、票的现值为：McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-17事例 2: 持续增长)1 (DivDiv01g在未来现金流以某一固定比例增长的情况下，持续增长的永续股票的现值为：grP10Div假设：股利以g的比例增长：2012)1 (Div)1 (DivDivgg3023)1 (Div)1 (DivDivgg.McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights

14、reserved.5-18事例 3: 不同比例增长 假设股利在可预见的未来以不同的比例增长，此后以一固定的比例增长。 为了衡量不同比例增长的股票的价格，我们需要： 对可预见未来的股利进行预测 当该股票变成固定比例增长的股票后，对其未来价值进行估计。(事例 2). 以一个合适的贴现率来计算估计的未来股利和股票价格的现值之和。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-19事例 3: 不同比例的增长)(1DivDiv101g假设：在以后的N年中股利以 g1 的比例增

15、长，从那以后，股利将以g2 的比例增长210112)(1Div)(1DivDivggNNNgg)(1Div)(1DivDiv1011)(1)(1Div)(1DivDiv21021gggNNN.McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-20事例 3: 不同比例的增长)(1Div10g 在前N年股利以 g1 的比例增长，之后股利以g2 的比例增长210)(1DivgNg )(1Div10)(1)(1Div)(1Div2102gggNN0 1 2NN+1McGraw

16、-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-21事例 3: 不同比例的增长我们可以把股票的价格当成以下两个数字之和： 支付N年且以g1比例增长的年金现值：TTArggrCP)1 ()1 (111加上加上 从N+1年开始且以比例g2增长的永续年金NBrgrP)1 (Div21NMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-22事例 3: 不同比例

17、的增长 我们可以通过下列式子，来计算不同比例增长的股票的价格NTTrgrrggrCP)1 (Div)1 ()1 (121N11或者对现金流进行直接计算。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-23不同比例的增长股票的一个例子某一股票的每期股利是 $2。前3年，股利以8%的比例增长，从那以后以4%的比例增长。这只股票的价格是多少?McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc.

18、 All rights reserved.5-24采用下面公式NTTrgrrggrCP)1 (Div)1 ()1 (121N113333)12. 1 (04.12.)04. 1 ()08. 1 (2$)12. 1 ()08. 1 (108.12.)08. 1 (2$P3)12. 1 (75.32$8966.154$P31.23$58. 5$P89.28$PMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-25不同比例增长的股票的例子 (续)08).2(1$208).2

19、(1$0 1 234308).2(1$)04. 1 (08).2(1$316. 2$33. 2$0 1 2 308.62. 2$52. 2$89.28$)12. 1 (75.32$52. 2$)12. 1 (33. 2$12. 116. 2$320P75.32$08.62. 2$3P股利从第4年开始以固定比例增长，从第3年来看，我们可以把股票看作是永续年金。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-265.5 股利折现模型的参数估计 公司的价格是公司的增长率g

20、和它的折现率r共同作用的结果。 g 从何来? r 从何来?McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-27公司增长率的公式g = 留存比率 留存收益回报率McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-28r 从何来? 折现率可以分成两个部分： 股利收益率 股利的增长比率 在实践中，对r的估计存在许多误差。McGraw-Hill/Ir

21、winCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-295.6 增长机会 增长机会是指投资正的净现值正的净现值项目的机会。 公司的价格可以看作是公司把所有的盈利都支付给投资者时股票的价格与增长机会净现值之和。NPVGOrEPSPMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-305.7 股利增长模型和 NPVGO 模型 (高级) 有两种方法来衡量股票的价格： 股利贴现模

22、型. 我们可以通过计算“现金牛”的价格和增长机会的每股净现值之和来衡量股票的价格。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-31股利增长模型和 NPVGO 模型 假设某一公司在第一年年末的每股收益是 $5, 股利支付率是 30%, 贴现率是16%, 留存收益比率是 20%. 第一年的股利为： $5 .30 = $1.50 . 留存比率是： .70 ( = 1 -.30) 。这就意味着增长率为 14% = .70 20%从股利增长模型来看，每股的价格为：75$1

23、4.16.50. 1$Div10grPMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-32NPVGO 模型 首先，公司作为“现金牛”的每股价格：25.31$16.5$Div10rP 其次，考虑所有增长机会的每股价格：.75.43$14.16.875$.16.20.50. 350. 30grP 最后，公司股票的价格是：75$75.4325.310PMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies,

24、 Inc. All rights reserved.5-335.8 市盈率 金融分析师经常把市盈率和每股价格联系在一起。 市盈率市盈率是一个倍数。 计算：股票的价格除以每股的盈利华尔街日报是用最后四个季度的收益来计算的。 股票很畅销的那些公司的市盈率就比较高。例如：成长型股票。 股票不畅销的公司的市盈率就比较低。例如：价值型股票。每股盈利每股价格比率 P/EMcGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-34其它比率分析 除了价格以外，金融分析师也经常把盈利跟其它变

25、量联系在一起。 价格/现金流 比率 现金流 = 净收入 + 折旧 = 营运现金流 价格/销售收入 股票的价格除以每股的销售收入 价格/账面价值 McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-355.9 股票市场行情在过去的一年中，价格最高为 $52.75。在过去一年中，价格最低为$19.06 。每股股利是0.09。按股票现在的价格计算，股票收益率是 %按股票现在的价格计算，股票的市盈率是15.股票交易量为6,517,200股。收盘价是 $19.25,比昨天低$1.75。McGraw-Hill/IrwinCopyright 2002 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.5-365.9 股票市场行情Gap公司在过去的一年很困难。 假如你是以每股 $52.75买进Gap公司的股票，但是现在Gap 公司的股票每股价格仅为$19.25，9%的股利支付无法弥补缺口，这时你会怎么想呢？昨天，Gap公司又经历