格力电器企业价值评估

1、课程名称 : 财务管理课程专题研究报告( 3)：公司价值评估公司名称 : 珠海格力电器股份有限公司股票代码 : 000651所属行业 : 家电制造业 代码 SIC: C395学院:经济管理学院授课时间 :2010-2011 学年 第一学期 (64+16 课时 )专业与班级 :理科试验班 0801 班小组成员姓名(学号) :贺鹏飞( 07274035)、罗俊 (08274017)组长姓名(学号) :刘建川( 08274014)本次报告主笔人 :贺鹏飞( 07274035)任课教师 :马忠小组成员签名 :提交日期 :2011年 1 月 05 日评分表 课程专题研究报告（3）:公司价值估价授课时间：

2、2010-2011学年 第一学期评分坝目教师记录（一）公司发展与价值发现10分得分1.公司所处行业概况。在简要说明公司所处行业的未来政策导向、技术特征、整体发展趋势的基础上，概括行业上市公司群体的基本面状况，并用关键性指标对公司所在行业进行比较。2.公司重大财务事件。在说明预期资本市场再融资、重大投资、股利分派、重组并购以及公司治理如股权变更、激励机制、信息披露质量等信息基础上，简要分析对公司未来整体价值的影响。3公司产品市场发展厂在说明行业整体市场发展模式与竞争状况基础上，分析本公司的产品与业务一 市场的发展模式与规划策略，并对本公司的产品与业务发展的竞争能力、市场份额等进行分析。4. 公司

3、价值判断与发现。综合判断公司存在哪些影响公司财务价值，特别是潜在的影响价值持续增 长的现象、特征、事件与问题；从目前股价信息以及市场对公司重大事件的反应进行概括性判断。（二）基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估（预期自由现金流、预期会计报表）20分1.基于行业发展特征和公司发展战略对公司未来收入与自由现金流增长模式及阶段性划分的分析；2.产品市场经营业务的趋势预测以及营业收入、盈利状况等年度预测；增长率具有说服力的依据。3:''基于经营业务的营运资本变化及需求预测；'4.资本性支出与资产折旧预测；5.债务融资、权益融资、股利政策的具体预测，综合上述信息完成预计利润表

4、与资产负债表。研究报告 分析过程 与质量的 评分6.在运用间接法分析实体自由现金流量基础上，测算股权现金流用于价值评估方法的计算；（三）贴现率与企业价值的评估（贴现率、价值估价）10分1.权益资本成本测算。重点测算权益溢价和B系数，结合数据库以及修正原理，逐年确定权益资本；2.债务资本成本测算。划分有息和无息债务，并结合债务结构确定债务的资本成本；3.基于业务模式与目标负债比率测算权益资本与债务资本权重划分；4.依据前序数据准备以及自由现金流模型的讦算步骤进行公司价值的评价;5.运用市盈率等相对估值方法计算公司股票价值，再与上述股权自由现金流模型评估结果进行比较；（四）影响价值增长的驱动因子分

5、析（价值驱动因子重要性分析、价值敏感性分析）15分1.企业估价的驱动因子分析，并识别对企业未来长期价值影响最大的驱动因子；2.价值驱动因子的相关性与敏感性，并对价值估价的影响程度及重要性进行判断；（五）公司价值的经营管理相关性分析（政策、管理层对估价结果的影响）15分1.经营市场环境与政策、财务政策对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；2.公司经营模式与管理层的经营策略对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；（六）分析结论与与讨论10分1.提炼主要分析结论。简洁准确地表述价值评估结果的含义、平衡难点及引发原因；2.依据分析结果表明投资意愿，并概况理由；3.依据价值驱动因子及其

6、敏感性分析以及经营管理的相关性分析，对价值管理提出简要方案；（七）总结小组完成报告中存在问题以及如何调整举例并逐条说明完成报告存在的问题与原因；每个成员的具体贡献与责任心表现；如何协调与改进；研究报告 写作质量 与规范性 的评分评分项目教师记录（一）分析逻辑与支撑力度20分得分1.恰当地运用了公司财务管理与 价值估价相关 的理论、概念、原理与方法；2.体现了以问题为导向的公司价值估价的分析过程，体现了基于客观的价值管理的基本导向；3.分析视角与步骤体现了逻辑严密、多角求证、层次递进、挖掘素材、支撑充分；4.对分析过程与结果具有可靠与充分的数据与资料支撑；5.分析结果反映了公司真实的财务资源与政

7、策，具有较好的逻辑关系解释力；6.分析结论反映了公司存在的财务问题，并挖掘价值影响因素的经营性与政策性原因；7.分析结论体现了决策有用性，对管理层的公司价值管理参考意义，而非表面性数据化计算；8.体现了针对解决问题或改进的可行性措施；（二）写作规范性（不加分，只扣分，按照5分一档酌情扣减至 30分）倒扣分1.文字表述符合财务管理的专业术语（以公司年报以及教材用语为依据）；2.图、表、曲线能够传递有用信息，并合乎基本规范要求（参考教材的格式，表内数字为小五号）；3.写作结构与层次递进符合分析过程逻辑性，避免要素缺失；4.恰当准确地引证、弓1述及引注了相关信息、数据及资料的来源；5.排版符合模板的

8、基本格式，包括字号、字体、行间距、页眉、页脚及页码；小组成员信息完整 ；研究报告（3）分数任课教师签字精品文档承诺本报告由小组成员共同完成，所用数据与资料均已注明其来源，如使 用了他人已经发表或撰写过的分析结果或观点均已进行了规范引用，特此 声明。小组成员 1 姓名与签字：小组成员 2 姓名与签字：小组成员 3 姓名与签字：报告摘要本报告以珠海格力电器股份有限公司（股票代码：000651，以下简称格力电器）为研究对象，在分析格力电器的历史财务报告的基础上，结合行业、公司的发展趋势，采用一定的价值评估方法， 对格力电器的股权价值进行了预测、评估，发现了公司的展示价值，分析了公司的增值潜力，并提

9、出了投资建议，为公司的外部投资者及利益相关者提供参考；对内部管理人员来说，提供了如何进 一步增加公司价值的建议。同时，对影响格力电器公司价值的各种重要因素进行分析，找出其价值 驱动的根源。本报告主要采用公司实体自由现金流贴现法和相对价值模型的市净率法，对格力电器完成价值 评估。公司实体自由现金流贴现法，以预测的报表为基础，计算出公司的实体自由现金流，然后以 加权平均资本成本为贴现率对实体自由现金流进行贴现，即得到公司的整体价值，再减去公司的债 权价值，得到公司的股票价值；市净率法，通过预测报表计算预期的每股净资产，结合行业内可比 公司的平均市净率得到预期的股价。本报告使用的价值评估模型是以目前

10、国内基金管理公司使用的股价预测模型为基础，并加以修 改和完善，形成的一个较为合理、科学、完善的价值评估模型。该模型一格力电器2007-2009年的财务报表为基础，利用 CSMA数据库，对格力电器未来六年的经营活动、营业流动资产、资本支出、 折旧摊销、债务等进行预测，利用会计报表的购机关系，自动生成预测期的三张会计报表，并在此 基础上评估公司价值。本报告所采用的价值评估模型更完整、全面的预测公司的各项财务数据，更准确的评估公司股 价；研究报告采用两种评估方法评估公司价值，并将两种方法的评估结果与评估同期公司的股价进 行对比分析；对自由现金流贴现法进行敏感性分析，寻找对公司价值影响最大的因素，为管

11、理者提 供管理建议和参考。研究结果是，实体自由现金流贴现法得出的预期股价为57.65元，市净率法得出的预期股价为21.25元。从格力电器股价的走势来看，自由现金流贴现法的评估结果更接近公司的真实价值，格 力电器预期的股价与其目前的市价有所偏离。因此，本报告认为投资者不应该急于介入，仍需继续 观察了解。精品文档目录承诺 III报告摘要 IV1. 公司发展与价值发现 11.1 公司所处行业概况 11.2 公司重大财务事件 11.3 公司产品市场发展 11.4 公司价值判断与发现 22. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估 . 22.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析 22.2 营业收

12、入与盈利的年度预测 32.3 营运资本变化与需求预测 72.4 资本性支出与资产折旧等预测 142.5 债权与股权融资及股利分配预测 152.6 实体现金流与股权现金流预测 163. 贴现率与公司价值评估 163.1 权益资本成本测算 163.2 债务资本成本测算 183.3 债务与权益资本权重比率测算 183.4 基于股权现金流的公司价值计算 193.5 相对价值法估价 193.6 价值评估结果与市值的比较 204. 影响价值增长的驱动因子分析 204.1 基于估价模型的驱动因子及其重要性分析 . 204.2 驱动因子的价值敏感性分析 204.3 评估价值与市值差异分析 225. 公司价值的

13、经营管理相关性分析 235.1 市场环境与政策对公司价值的影响 235.2 经营模式与管理层决策对公司价值的影响 . 235.3 财务策略与决策对公司价值的影响 246. 财务问题的经营相关性分析 256.1 直接相关的经营相关性分析 256.2 公司经营策略与财务政策选择的影响 2526.26.2627272728287. 报告总结7.1结论与讨论7.2投资意愿说明 7.3价值管理的可行性措施 8. 总结小组在完成报告中存在问题.8.1逐条说明完成报告存在的问题与原因8.2举例每个成员的具体贡献与责任心表现8.3如何协调与改进具体措施参考文献附录1:四川长虹股份有限公司未来年度预期会计报表公

14、司估价报告：格力电器（ 000651）（正文）1. 公司发展与价值发现1.1 公司所处行业概况成立于 1991 年的珠海格力电器股份有限公司是目前全球最大的集研发、生产、 销售、服务于一体的专业化空调企业， 2009 年销售收入 426.37 亿元，连续 9 年上榜美国财富杂志“中国上市 公司 100 强”。格力电器旗下的“格力”品牌空调，是中国空调业唯一的“世界名牌”产品，业务遍 及全球 100 多个国家和地区。 2005 年至今，格力空调连续 5 年全球销量领先。作为一家专注于空调产品的大型电器制造商，格力电器致力于为全球消费者提供技术领先、品 质卓越的空调产品。在全球拥有珠海、重庆、合肥

15、、巴西、巴基斯坦、越南 6 大生产基地， 5 万多 名员工， 至今已开发出包括家用空调、 商用空调在内的 20 大类、 400 个系列、 7000多个品种规格的 产品，能充分满足不同消费群体的各种需求；拥有技术专利数千项，自主研发的GMV数码多联一拖多机组、超低温数码多联中央空调、新型高效离心式大型中央空调、 G10 变频空调、超高效定速压 缩机等一系列国际领先产品填补了行业空白，成为从“中国制造”走向“中国创造”的典范，在国 际舞台上赢得了广泛的知名度和影响力。1.2 公司重大财务事件2007 年 4 月，公司大股东珠海格力集团公司将 8054.1 万股 “格力电器” 股票转让给由公司核 心

16、经销商投资成立的河北京海担保投资有限公司，本次股权转让成功引进经销商作为公司的战略投 资者，通过产权关系有效地将公司与经销商的利益牢牢的捆绑在一起，对公司的经营产生了深远的 影响，进一步提升了公司网络的优势。此外， 2007 年，格力电器公开发行股票 2,952 万股，发行价格为每股人民币 39.16 元，募集 资 金 总 额 人 民 币 1,156,003,200.00 元 ， 扣 除 发 行 费 用 后 ， 实 际 募 集 资 金 净 额 人 民 币 1,135,063,152.00 元，此次增发给格力电器提供了雄厚的资金保证和发展的动力。在 2009 年，通过加大技术研发的投入， 格力电

17、器掌握更多的空调核心技术， 快速推进了全系列 变频空调及高能效节能空调，加快空调产业升级；格力电器主动调整产品结构及生产计划，获取了 更多的市场份额及良好的经营业绩。同时，中国制冷业第一个，也是唯一一个国家级工程技术研究 中心 “国家节能环保制冷设备工程技术研究中心”正式落户格力电器。该工程中心独立研制出的格力出水温度16-18 C离心式冷水机组在 2009年顺利通过专家团审核，被鉴定为国际领先水平， 最高能效比达到 9.18 ，被誉为迄今为止最节能的大型中央空调。互联网消费调研中心ZDC 公布的2009 年度中国空调市场品牌（ 15 个品牌）研究报告显示，格力电器凭借其对品质的追求和对节能

18、环保的重视， 以高达 46.8%的品牌关注度牢牢占据 2009 年品牌关注度排行榜首 （第二名为 2 1 .5%）。 由于不断创新，结出硕果累累，格力电器 2009 年获得“国家创新型企业”称号。1.3 公司产品市场发展2010 年，公司主营业务还是以空调为主，范围包括生产销售空调器、自营空调器出口业务及其 相关零配件的进出口业务。在预测期内，格力电器将会加大企业国际化战略实施的步伐，立足技术 实力和优良品质，聘请国际巨星成龙作为格力品牌形象代言人，借助成龙的国际知名度，提升中国 制造的形象与口碑，并推动“中国创造”走上国际舞台。同时公司在出口上打出组合拳，多管齐下， 争取使格力出部分的营业收

19、入增长加大，拉动整个企业的营业收入增长。2009年，在广东省首批自主创新产品认定的5 个领域的 130 项产品中，格力电器数码多联空调机组、风管机、家用分体式房间空调器三大类产品获得认定，成为新能源与高效节能领域空调类产 品入选最多的企业。5月，格力牌分体挂壁式空调器被列入了国家出口免验名录，在目前中国空调 行业中，公司是第一家也是唯一一家获得自主品牌窗式、分体挂壁式空调器“出口免验”资格的企 业。这些对预测期内格力的营业收入增长具有很好的拉动作用。同年，中国制冷业第一个，也是唯一一个国家级工程技术研究中心-“国家节能环保制冷设备工程技术研究中心” 正式落户公司。该工程中心独立研制出的格力出水

20、温度16-18 C离心式冷水机组已于2009年10月24日顺利通过专家团审核，被鉴定为国际领先水平，最高能效比达到9.18，被誉为迄今为止最节能的大型中央空调。技术的创新和节能的特性将会使得格力在空调市场上更有竞 争力。2010年，格力电器计划继续加大专卖店建设步伐，完善专卖店建设布局，借助“节能惠民工程” 在中心城市建设格力标志性的形象旗舰店；在家电下乡政策下，进一步加快对三、四级市场的开发、 建设和培育。1.4公司价值判断与发现短期偿债能力：以流动比率、速动比率、资产负债率衡量企业的负债能力。企业近几年的流动 比率和速运比率都有所下降，但幅度并不太大；资产负债率有所上升。但总体而言，企业偿

21、还到期 债务的风险较小。与同行业平均水平相比，相差不大。营运能力：以总资产周转率、应收帐款周转率、存货周转率衡量企业的营运能力。该企业以上 三个数值均较高，说明企业对资产的管理较为有效。盈利能力：毛利率、净利率、净资产收益率、总资产收益率均呈下降趋势。但与行业变化趋势 相差不大。投资者应关注其现金收入情况，并留意其是否具备持续盈利的能力与新的利润增长点。成长性：在同行业中，成长性一般，投资者应该注意其规模是否有适度扩张的可能，否则将面 临行业领先者的巨大竞争压力。纵观以上各种分析，我们可以看出，在近几年的经营中格力以稳定发展的势头、良好的盈利能 力继续处于公司的成熟阶段，而且格力留存了越来越多

22、的自由现金流，我们可以预测它可能准备将 这些现金流用于大规模的扩张行动中。整体而言，格力电器的发展让我们期待。2. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估2.1营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析（一）确定明确预测期年限进入20世纪80年代，随着改革开放的深入，居民收入水平逐步提高，客观上形成了对家电产 品的巨大需求。进入90年代中后期，消费者对家电产品的基本物质性需求已经得到了相当程度的满 足，对于单一功能家电产品需求开始下降，而新的需求热点尚未形成，同时面临更新换代的消费者 因为环境的诸多不确定性因素推迟了更新周期，更是制约了需求的增长。进入了 21世纪初，随着家电产品居民拥有量的提高

23、，家电产品正在由奢侈品向生活必需品转化或者已经成为生活必需品。通过上述分析，并结合后文分析得出的主营业务收入增长率的变动趋势，本研究报告认为，家 电行业即将进入新一轮的生命周期，对此周期的时间定为6年，是鉴于新经济时代，科技高速发展的市场背景下，这一周期势必短于 80年代到90年代中后期，以及90年代后期到现在两轮周期的时 间；且家电行业的传统行业也将面临转型，以满足消费观念转变和消费能力提高后的消费者的需要。（二）确定格力电器适用的公司自由现金流贴现模型来自于上市公司的年报和各大家电公司的销售数据显示，各大家电公司的销售额出现了大规模 的上升，销售利润相比于去年出现了恢复性的增长，一些企业纷

24、纷告别了亏损。经过第三轮市场洗 礼和整合的中国家电企业，在未来 3至5年内将迎来新一轮的行业繁荣期。在对整个家电行业的发展历程和家电业复苏的趋势研究后，发现中国家电业的复苏时间要比其 他行业短，而且家电业近几年的快速发展和变革本身缩短了行业的发展周期，使行业从兴起一一成 熟一一衰落的周期日益缩减。格力电器作为空调行业的龙头企业，占有绝对优势的市场份额，其发展周期将在很大程度上收到行业发展趋势的影响。结合后文主营业务收入增长率的预测结果，本报告认为格力电器未来会进入一个新的增长周期，此增长周期分为两个阶段，第一阶段公司会以较快的增长率增长，进入第二阶段后将会进入稳定阶 段，以较低增长率增长。结合

25、市场情况分析及周期增长规律，本报告认为格力电器适用于两阶段增 长模型，并预测格力电器在第一阶段2010年到2011年将以较低增长率增长，2012年到2013年以高增长率增长，2014年到2015年增长率会逐渐下降，从 2016年进入增长周期的第二阶段之后，将 保持较低的增长率增长。2.2营业收入与盈利的年度预测（一）营业收入增长率预测本报告以营业收入增长率为预测起点。下面主要就产品结构分析法对格力电器的营业收入增长 率进行预测。根据格力电器近几年年报可以得知，其经营的主要产品包括生产销售空调器、自营空调器出口 业务及其相关零配件的进出口业务。营业收入由内销和出口两部分组成。通过阅读格力电器近年

26、来所披露的财务报告附注，可以发现其营业收入主要划分为空调及配件、漆包线、压缩机、电容、小家电和其他。因此，在进行营业收入增长率预测时，采取了按以上六项 产品结构进行预测，单独考虑各项产品的前景及其发展趋势，分别给出各单项产品的预期增长率， 进而预测出营业收入在预测期的增长率。（1）空调及配件格力电器2006-2009年的空调及配件收入如表1所示。表1 2006-2009年格力电器空调及配件收入 （元）2006200720082009空调及配 件23,469,818,118.2734,894,826,716.2938,184,163,591.8738,329,408,052.25增长率48.68

27、%9.43%0.38%数据来源：格力 2007、2008和2009年年报根据格力电器 2006-2009年的数据显示，空调及配件收入 2007年比2006年上升了 48.68%,2008 年上升了 9.43%，2009年上升了 0.38%，2008年和2009年两年收入增长趋势逐年放缓，其中的主要原因是金融危机的影响以及空调行业竞争日趋激烈，营业收入受到行业份额和市场需求的限制。在 预测年度，金融危机的影响消失，故预测期内格力电器的空调及配件收入增长率将会有大幅提高， 估计空调及配件的营业收入增长率将达到25%，即2010年格力电器的空调及配件收入将达到38,329,408,052.25*（

28、1+25% =47,911,760,065.31 元。（2）漆包线格力电器2006-2009年的漆包线收入如表 2所示。表2 2006-2009年格力电器漆包线收入单位：元2006200720082009漆包线361,056,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24增长率20.36%-27.92%-45.72%数据来源：格力电器 2007-2009年年报根据格力电器 2006-2009年的数据显示，漆包线收入2007年比2006年上升了 20.36%，2008年下降了 27.92%, 2009年下降了 45.72%，由于漆包线产品在格力电

29、器的营业收入所占比例不足1%其销售不是格力电器的主要收入来源，营业收入有较大的不确定性，故取近三年增长率的平均值作为预测期的漆包线营业收入的增长率，为-17.76%，即2010年格力电器的漆包线收入将达到170,008,721.24*（ 1-17.76%）=139811582.3 元。（3）压缩机格力电器2006-2009年的压缩机收入如表 3所示。表3 2006-2009年格力电器压缩机收入单位：元2006200720082009压缩机9,442,745.98125,146.571,746,516.941,115,465.89增长率-98.67%1295.58%-36.13%数据来源：格力电

30、器 2007-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，压缩机收入2006年与2007年收入相差悬殊，2008年 和2009年趋于平稳，整体来看压缩机的收入长期趋势不明显，营业收入有较大的不确定性，且压缩机产品在格力电器的营业收入所占比例不足0.5%，故取2008年和2009年压缩机营业收入的平均值（1,746,516.94+1,115,465.89）/2=1430991.42 元作为预测期的压缩机营业收入。（4）电容格力电器2006-2009年的电容收入如表 4所示。表4 2006-2009 年格力电器电容收入单位：元2006200720082009电容74,226,211.

31、7458,868,813.5044,771,385.8733,459,409.60增长率-20.69%-23.95%-25.27%数据来源：格力电器 2007-2009年年报根据格力电器 2006-2009年的数据显示，电容收入2007年比2006年下降了 20.69%, 2008年下 降了 23.95%，2009年下降了 25.27%，营业收入呈现逐年下降趋势，故预测期的营业收入也将呈现 下降趋势。由于增长率的下降没有较大的波动和不确定性，故取近三年的电容营业收入增长率的平 均值作为预测期的电容营业收入增长率，为-23.30%，即2010年格力电器的空调及配件收入将达到33,459,409.

32、60*（ 1-23.30%）=25663002.49 元。（5）小家电格力电器2006-2009年的小家电收入如表 5所示。表5 2006-2009 年格力电器小家电收入单位：元2006200720082009小家电247,578,999.19409,330,030.86551,048,150.82534,879,937.95增长率65.33%34.62%-2.93%数据来源：格力电器 2006-2009年年报根据格力电器 2006-2009年的数据显示，小家电收入 2007年比2006年上升了 65.33%，2008 年上升了 34.62%，2009年下降了 2.93%，增长率呈现逐年下降趋

33、势，故预测期的增长率也将呈现下 降趋势。但是，格力电器在2009年投资人民币3,000万元，设立格力电器（中山）小家电制造有限公司，努力打造格力小家电产品，故小家电的营业收入将有望实现增长率的上升。所以，预测2010年小家电营业收入增长率为50%即2010年格力电器的小家电收入将达到534,879,937.95* （ 1+50%）=802319906.9 元。（6）其他格力电器2006-2009年的其他收入如表 6所示。表6 2006-2009 年格力电器其他收入单位：元20062007200820092,195,793,620.92,243,595,689.3,104,771,096.3,5

34、68,419,466.其他5928533增长率2.18%38.38%14.93%数据来源：格力电器2007-2009年年报根据格力电器 2006-2009年的数据显示，其他收入2007年比2006年上升了 2.18%, 2008年上升了 38.38%，2009年上升了 14.93%。其他收入为年报中的营业收入中的其他业务收入，由于无法 获得其他业务收入相关的具体信息进行预测，因此在这里选择了近三年增长率的平均值作为预测期 其他收入增长率的预测值，为18.50%，即2010年格力电器的其他收入将达到3,568,419,466.33*(1 + 18.50%)=4,228,577,067.60 元。

35、以上是对格力电器主营业务结构进行的分析，单项预测空调及配件、漆包线、压缩机、电容、 小家电和其他在预测期的数值，综上，格力电器在2010年的营业收入为：47,911,760,065.31 +139811582.3+1430991.42+25663002.49+802319906.9+4,228,577,067.60 =53,109,562,616.02 元。2006-2009年格力电器营业收入如表7所示。表7 2006-20010年格力电器营业收入单位：元2006200720082009预期增长率201023,469,818,118.34,894,826,7638,184,163,591.38

36、,329,408,052.47,911,760,065.空调及配件272987252531361,0漆包线6,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24-17.76%139,811,582.301,115,43465,9压缩机9,442,745.98125,146.571,746,516.948928.29%1.42电容74,226,211.7458,868,813.04,771,385.8733,459,409.60-23.30%25,3,002.49409,小家电247,578,999.1930,030.86551,048,150.82

37、534,879,937.9550.00%802,319,906.902,195,793,620.92,243,595,689.93,104,771,096.83,560,419,418.504,28其他5256.33577,067.6026,357,915,978.38,042,199,715,679.53,109,562,616.合计01,313,122.26542,6,291,053.2624.56%0数据来源：格力电器 2006-2009年年报综合以上对各个产品理念营业收入增长率和各产品行业宏观分析，预计2010-2015年各产品加权平均增长率如表 8所示。表8预测期加权平均增长率201

38、0201120122013201420152016加权平均增长率:24.56%25%25.50%26%26.50%26%25%(二)营业成本占营业收入的比例虽然钢材、塑料等原材料价格大幅上涨，但空调厂商对成本的控制仍然有潜力可挖。虽然材料成本增加，但是格力电器可以通过提高产量来增强消化成本的能力，从而预期格力电器的营业成本占营业收入的比例水平将会保持不变。通过分析年报中近三年的数据，营业成本占营业收入比例分别为81.87%、80.26%、75.27%，其平均值为79.13%。因此预测2010年格力电器营业成本占营业收入的比值为79.13%。前面已经预测出 2010年营业收入的值为 52,341

39、,045,124.34 元，因此，格力电器 2010 年营业成本为 元。如表 9 所示。表9 2007-2010年营业成本单位：元2007200820092010 （预测）营业成本31,117,088,550.3633,733,190,8771331,955979,368.6741,417,469,006.89营业成本/营业收入1.87%80.26%75.27%79.13%数据来源：格力电器 2007-2009年年报（三）营业税金及附加占营业收入的比例根据格力电器的2007年至2009年年报所示数值，计算的营业税金及附加占营业收入比例稳中有升，2007、2008、2009年分别为0.83%、0

40、.86%、0.95%，其平均值为 0.88%，在此选取近三年的 比例平均值作为预测期的营业税金及附加占营业收入比值，因此，格力电器2010年的营业税金及附加的预测值为 460,601,197.09元。如表 10 所示。表10 2007-2010年营业税金及附加单位：元200720820092010 （预测）营业税金及附加316,797,617.41362,635,623.56403,8,880.84460,601,197.09业税金及附加/营业收入0.83%0.86%0.95%0.88%数据来源：格力电器 2007-2009年年报（四）期间费用占营业收入的比例销售费用：销售费用的预测采用了销售

41、百分比法与平均值法。因为销售费用与营业收入之间是 存在一定的关系的，但是营业收入为预测值，为了避免营业收入估计的误差对销售费用带来的影响，同时选择了平均值法进行预测。近三年，销售费用分别为 4,349,314,527.20 元、4,402,623,634.98元、5,797,858,392.12 元，呈现逐年上升的趋势，其平均值为4,849,932,184.77 元。销售费用占营业收入的百分比近三年分别为11.44%、10.47%、13.66%，其平均值为 11.86%，选取11.86%作为预测期的比例值，计算出预测期的营业收入为 6,207,647,951.75 元。最后再取两者的平均值 5

42、,528,790,068.26作为格力电器2010年的销售收入预测值。如表11所示。表112007-2010 年销售费用单位：元2007200820092010 （预测）4,349,314,527.4,402,625,795,528,790,068.2销售费用0,634.9,858,392.126数据来源：格力电器 2007-2009年年报管理费用：通过分析格力电器 2007-2009年三年的年报，近三年管理费用占营业收入的比例分别为2.29%、3.02%、3.69%，其平均水平为3.0%。把平均值3.0%作为预测值，计算得出格力电器 2010 年的管理费用的预测值为元。如表12所示。表12

43、2007-2010年管理费用单位：元2007200820092010 （预测）管理费用868,999,237.21,271,361,213.601,566,604,500.111,570,231,353.73管理费用/营业收入.29%3.02%3.69%3.00%数据来源：格力电器 2007-2009年年报财务费用：格力电器2007年、2009年的财务费用为负值，表现为格力电器收入的一部分。年 报显示是因为格力电器短期借款到期偿还利息支出减少、利息收入大幅增加和巴币大幅升值所致。2007、2008、2009年三年的财务费用占营业收入的比值为-0.026%、0.202%、-0.229%，其平均值

44、为-0.0173% 。取-0.0173%作为预测期的估计值，因此格力电器2010年的财务费用为52,341,045,124.34*-0.0173%=-9,055,000.81元。如表 13 所示。表13 2007-2010年财务费用单位：元2007200820092010 （预测）财务费用-9,742,238.7584,995,446.34-97,021,906.80-9,055,000.81财务费用/营业收入-0.026%0.202%-0.229%-0.017%数据来源：格力电器 2007-2009年年报（五）实际税率预测由于所得税费用的计算需要调整会计利润，因此不能根据企业适用的税率与企业

45、预期的税前利润计算得出，在这里采用平均税率的计算方法，即所得税总额/税前利润。格力电器近三年的平均所得税率分别为 9.75%、11.56%、13.27%，取其平均值11.53%作为预测期的所得税税率。表14 2007-2010年所得税费用单位：元2007200820092010 （预测）所得税税率9.75%11.56%13.27%11.53%所得税费用139,127,162.36278,179,793.79448,612,149.87430,659,060.56数据来源：格力电器 2007-2009年年报（六）禾U润分配提取公积金比率格力电器近三年对法定盈余公积金和法定公益金的计提比率一直分别

46、保持在10%左右，三年提取公积金的比例平均为 20.5%，因此预计在未来的预测期内其利润分配提取公积金比率将继续保持在20.5%。（七）股利分配比率表15格力股利支付情况年份200720082009净利润128,723.98212,807.51293,166.34分配股利806.4025,047.9040,325.17股利分配率0.010.120.14资料来源：格力 2007-2009年年报从上表可以看出，除了 2007年格力电器的股利支付相对很低外，2008年和2009年的股利支付率都维持在一个相当的水平。股利支付率涉及利润的分配政策，较高的股利支付率可以吸引更多的 投资者，但是会减少企业的

47、留存收益。从总体来看，格力的股利支付率还是很低的，格力电器不可 能为了提高稳态条件下的营业收入增长率而降低股利支付率，格力很可能会保持目前的股利支付率，甚至会逐渐提高。因此，对预测量进行重新调整，2010年至2016年，股利分配率为 10%2.3营运资本变化与需求预测（一）货币资金占营业收入比率通过分析年报可以发现格力的货币资金这项占了流动资产很大的一块份额，数额较大，预测是 需要非常谨慎。货币资金括库存现金、银行存款和其他货币资金（包括外埠存款、银行汇票存款、 银行本票存款、信用证保证金存款、信用卡存款、存出投资款等）三大块。它是企业中最活跃的资 金，流动性强，是企业的重要支付手段和流通手段

48、，因而是流动资产的审查重点。从中可以明显看出，可以发现格力货币资金在 09年大幅上升，同比增长 525%根据年报中披露 的原因是因为“应收票据到期款项收回与采用票据结算增加所致 ”。下面重点对格力09年货币资金 结构进行分析：表16 2009年格力货币资金单位：元现金银行存款其他货币资金存放中央银行存款存放同业存款合计766,855.106,544,843,552.048,900,852,634.58901,222,073.876,557,157,796.7222,904,842,912.31资料来源：格力电器 2009年年报0.00%28.63%28.57%现金银行存款其他货币资 金存放中央

49、银 行存款存放同业存 款图1 格力09年货币资金结构资料来源：格力电器 2009年年报从表16和图1可以看出，格力09年货币资金中，现金所占比较已经接近于0,几乎可以忽略。占最主要的是其他货币资金，银行存款，存放同样存款三大块，共占到了总的货币资金的96.07%。同时年报中披露了公司银行存款中期限三个月以上定期存单金额1,621,000,000.00 元；公司其他货币资金中期限三个月以上的保证金6,437,898,228.49 元；公司存放中央银行款项中法定存款准备金为897,574,186.05 元；公司存放同业款项中期限超过三个月的定期存款4,405,000,000.00元，已质押的定期存

50、款70,000,000.00 元。这四笔资金占到了总的货币资金的58.64%，其变现能力较弱。同时，分析格力在未来，其行业优势依旧明显，经营规模仍将扩大，所 以预测期货币资金将继续增长，取为23,000,000,000.00 个亿。表17 货币资金单位：元2007200820092010预测货币资金4,130,978,834.983,666,298,569.3522,904,842,912.3122,904,842,912.31资料来源：格力 2007-2009年年报因此，在预测期内，随着公司经营状况的好转，公司持有货币资金比率会下降，未来几年保持在10%左右。（二）应收票据格力近四年应收票据

51、如图所示，可以看到08年应收票据较上年同期大幅上升，增长了 79.17%，主要是因为公司国内市场销售继续执行先收款后出货的销售政策，经销商以银行承兑汇票形式预付 货款，预收款项大幅增长所致。在09年已经得到了控制没有继续增加，同比下降18.38%。“现金为王”的好处是明显的，考虑到格力在国内市场强大的品牌和渠道控制能力，在摆脱了金融危机的 不利影响后，在预测期它将继续控制应收票据规模，所以预计在2010年应收票据仍将下降，其下降百分比为10%计算得预测期应收票据为9,752,896,204.11 元。0.0014,000T000T000.0012,000,000,000.0010,000,00

52、0,000. on8,000,000,000.006,000, oon,oon.oo4r000FOO0,OOU.002,000,000,0000020062007200820094,46263,644.97,41032930.513,277,429,017.10,836,551337.应收票捋i爭额万元）图2 近四年应收票据单位：万元资料来源：格力 2006-2009年年报因此，本报告认为取 25%乍为预测值，可以较合理的反映公司未来年限的应收票据金额。（三）应收账款08年通过格力的年报可以看出，应收账款2009年同比增加了 61.72%。如图所示可以发现除了之外，其余三年应收账款基本比较稳定。数据来源：2006-2009年格力年报年报中同时披露了应收账款金额前五名单位情况，如表 所示。从表中可以看到应收账款数前五名的单位都是格力的海外经销商。再参考格力之前几年的年报都可以发现应收账款主要集中在格 力海外业务中，这背后是由于格力在国内销售采取了“款到发货”的办法，而在海外业务中为了扩 大出口，采取了相对较宽松的信用政策。根据该年年报中“公司主要会计报表项目的异常情况及原 因”的说明是09年格力应收账款大幅增加是由于“尚未收回的应收账款增加所致”。表18 2009 年应收账款金额前五名单位情况单位：元单位名称与本公司关系金额年限占应收账