我国电力行业上公司资本结构宏观影响因素的实证分析

1、案例5我国电力行业上市公司资本结构宏观影响因素实证分析马成文郑丽琳编写在财务理论界，对资本结构的微观影响因素作了较深入的研究， 而对宏观层 面的探讨尚不多见。本文用实证研究的方法来说明宏观因素对资本结构的具体影 响。一、指标的选取和数据的预处理本文拟采用经济发展水平、通货膨胀率、宏观利率三个变量来描述宏观经济 因素对资本结构的影响，选用这几个指标的原因可参考第一章第二节的理论分析 部分。经济发展水平采用国内生产总值 GDP来表示，为了保持口径大体相同，对 GDP取自然对数（LNGDP）通货膨胀率（n）用最通用的指标居民消费价格指数 来代替，在建立模型时把该指标从相对数转换成绝对数；宏观利率用3

2、-5年期贷款利率（R）来表示，选择3-5年期贷款利率是因为该指标更符合上市公司债务 融资的实际情况，纳入模型的也是绝对数。因变量资本结构的选择和微观分析部 分一样，也是采用资产负债率（Y）来表示，在此，资产负债率用的是28家样本 电力公司的平均值。另外，因为本文所选样本的时期较短，而较短的年度数据不 能很好的反映宏观影响因素问题，故上述指标用的全部是季度数据（选取了 2001 年第一季度到2005年第一季度的最新数据），数据来源于wind金融数据库和 2004年中国统计年鉴，原始数据见附录里的附表 2。二、模型的建立和参数的估计为了更直接地反映资本结构与各宏观经济变量之间的关系，在此建立多元线

3、 性回归模型，模型的基本形式如下：丫= + + ； （1）其中：X为设计矩阵，由X的实际观测值构成；：为参数向量，由待估计的 参数构成；为随机误差向量。应用Eviews3.0软件得到宏观经济变量与资本结构间相互关系的统计结果 如下：表1宏观影响因素估计结果VariableCoefficie ntt-StatisticProb.2R =0.80F=17.27C-1.343-3.2830.006LNGDP0.0621.6630.120Prob(F-statistic)n1.4963.9610.002DW=2.274R-6.838-2.2960.039=0.0000三、结果分析从表1可以看出，氏=0

4、.80，模型拟合优度很好；DW=2.274从DW检验临 界值表可以查出其上下临界值分别为du= 1.71 , di=0.897,经检验模型不存在自相关性；另外通过 White检验知统计量nR2的概率值P= 0.123 ,接受模型不存在 异方差的假设，说明模型不存在异方差性；在模型的多重共线性检验中，模型的 方差膨胀因子VIF = 1/ (1- R5，说明模型不存在多重共线性，因此，可以 把三个自变量同时纳入模型；最后，从F检验值可以看出，模型整体效果显著。综上可以看出，该模型能很好的解释宏观因素对资本结构的影响。得到模型如下：Y= -1.343321 + 0.062215LNGDA 1.496

5、413 n -6.838246 R + ；T=(1.663205) (3.960682) (-2.295559)氏=0.80 DW = 2.274从模型中可以看出，经济发展水平和资产负债率正相关，回归系数为0.062， 说明经济发展水平每增加1 %时，电力上市公司总体资产负债率增加 0.062 %个 单位。经济的快速发展将带动资本市场的发展， 从而为上市公司提供了更好的融 资环境和融资来源。当经济增长率较高时，经济处于高涨、繁荣时期，公司的盈 利水平较高且有良好的预期，这时公司会更倾向于债权融资，财务杠杆应较大。 相反，当经济增长减缓时，公司盈利的实际水平与预期水平都会降低，债权融资的优势减弱

6、，公司更倾向于股权融资方式，财务杠杆相应减小。虽然宏观经济对 电力上市公司的资本结构有一定的影响，但不显著，P=0.12,说明宏观经济对电力上市公司的资本结构影响不是很大，毕竟我们所选样本公司相对整个国民经济 来说是很微小的，因此在本文中，整个国民经济的发展水平对电力上市公司的影 响不太显著。通货膨胀率和资产负债率显著正相关，回归系数为 1.496，说明物价上涨对 电力上市公司资本结构的影响甚大，通货膨胀率每变动1个单位，资产负债率将 变动1.496个单位。这和理论分析是相吻合的，因为在通货膨胀情况下，公司偿 还的是“廉价”的货币，虽然公司在通货膨胀下举债不一定都利于公司的发展， 但从实证分析

7、的结果来看，总体上说，在通货膨胀情况下，电力公司还是倾向于 对外举债，公司资产负债率会提高。在现实中，公司还应该看其自身的盈利状况， 如果公司的总资产收益率大于借入资本的平均利率，则债务融资利于公司的发 展，公司会增加投资人的投资收益，债务的供求会达到一个新的均衡点。宏观利率对资产负债率有显著的负向影响，回归系数为 -6.84，显著性水平 为0.039，说明利率每提高1个单位，电力公司资产负债率将降低 6.84个单位。 国民经济持续快速发展，电力发展仍然不能满足国民经济增长的要求， 电力工业 在未来可预见的期间内仍属于国家鼓励发展的产业， 由于有国家的政策扶持， 银 行一直是电力行业负债融资的重要资金来源， 因此银行利率的变动将影响电力行 业的融资比例和融资方式。 如果国家提高贷款利率， 将会抑制电力公司的贷款需 求，公司在银行的债务融资减少，可能会提高内源融资或股权融资。相反，如果 贷款利率降低， 电力公司的融资成本也降低， 公司会倾向于从银行贷款， 债务融 资增加。当经济景气时，公司债务会普遍上升，此时，为了防止因为举债而使得 全社会投资过度， 应该适当调高宏观利率， 使公司的总资产利润率小于借入资本 的平均利率，因为权益资本收益率是关于资产负债率的减函