2016年资产证券化研究报告

1、精选文档 2016年中国资产证券化市场创新产品频出，基础资产范围不断扩大、交易结构不断完善，证券化产品类型越来越丰富。主要创新亮点包括不良资产证券化的重启、资产支持证券发行中加入信用风险缓释工具（CRM）的尝试、车贷证券化循环购买结构的创新、首单信托型ABN的成功发行、REITs在交易所市场的推出等等。白皮书以详实的数据和案例为依托，从不同角度对2016年度重磅创新进行了记录和分析。以下是从中提炼的创新产品简要概览。一、不良资产证券化重启 在银行也不良持续“双升”，各机构具有寻求创新性不良资产处置渠道与方式的迫切需求的背景下，2016年上半年，人民银行牵头各部委，出台重要文件，部署不良资产证券

2、化重启工作。与2006-2008年主要以国有资产公司发行不良资产证券化的格局不同，此次确定试点范围仅在大型商业银行中，总额度500亿元。2016年4月，银行间市场交易商协会发布不良贷款资产支持证券信息披露指引（试行）及其配套的表格体系，为进一步推动不良资产证券化业务的高效、有序发展奠定了基础。2016年重启不良资产化后，我国信贷ABS市场累计发行14单不良资产支持证券，发行金额156.10亿元，累计处置银行信贷不良资产510.22亿元；其中，成功发行7单对公类不良资产证券化项目，发行金额79.82亿元，累计处置银行对公类信贷不良资产301.53亿元；7单个贷类不良资产证券化项目，发行金额76.

3、28亿元，累计处置银行个贷类信贷不良资产208.69亿元，占总不良资产证券化处置金额的40.90%。重启初期，不良资产证券化创新不断。自首单信用卡类不良产品和萃2016-1问世以来，小微类、房贷类、个人抵押类不良贷款资产证券化产品相继问世，具体包括：信用卡类不良资产支持证券3单，分别为和萃2016-1、工元2016-2、建鑫2016-3；小微类不良资产支持证券2单，分别为和萃2016-2、和萃2016-4；住房抵押类不良资产支持证券1单，分别为建鑫2016-2；个人抵押类不良资产支持证券1单，工元2016-3。其中，除3单信用卡类不良资产支持证券的入池资产为100%纯信用贷款外，其余4单入池资

4、产均为100%抵押贷款，抵押物类型包括住宅以及商铺两类，部分贷款涉及保证或质押担保。从发行的结果来看，优先档证券发行的利率较低，处于3.00%至4.40%之间，其中，2016和萃-1发行利率最低，票面利率为3.00%；次级档证券溢价发行的现象较为普遍，次级投资人对基础资产回收具有一定的信心，其中溢价率最高的为建鑫2016-2的次级档证券，溢价率为11%。二、资产支持票据（ABN）创新 1、信托型ABN交易商协会2016年新修订的非金融企业资产支持票据指引中首次明确了以“发行载体”为管道发行ABN的交易结构，特定目的信托为发行载体的主要形式之一。信托型ABN与之前所发行的ABN最大的区别在于引入

5、了特殊目的信托，发行机构将基础资产信托给该特殊目的信托，以实现“破产隔离”和“真实出售”。相较于之前普遍采用的“特殊目的账户”的结构，特殊目的信托的构架能够更好地隔离发行机构对入池资产的控制和影响，从而在形式和实质上更好地体现ABN资产证券化的本质特征。2016年公开发行的五单ABN均为信托型（其中九州通(行情0.00 +0.00%,买入)医药集团股份有限公司2016年度第一期信托资产支持票据同时也是循环型ABN）。2、循环购买型ABN主要创新之二为循环购买型ABN的出现。相较于传统静态型ABN，循环购买结构设置了循环购买期，在违约事件发生前不摊还资产支持票据的本金，而是将到期的现金流入用于购

6、买符合起初设定标准的资产，从而增加了利息支付和推迟了本金的支付。2016年所发行的首单循环性ABN为九州通医药集团股份有限公司2016年度第一期信托资产支持票据。本期资产证券化票据采用了循环购买的方式，在基础资产不发生违约的前提下，既增加了投资人的利息收入所得，也为发行主体提供了更长期的资金以供使用。循环购买的资产须符合初始基础资产的合格标准，其购买规模以循环购买日信托专户项下的可支配资金（指信托专户项下资金总额扣除已届支付时限的信托费用、信托利益及其他负债后的余额）为限。同时，一旦发生违约事件，循环购买期即结束，否则，循环购买期为自信托生效日（不含该日）起至第10个循环购买日（循环购买日为自

7、信托生效日起每满三个月的月对日）为止。3、助力“三去一降一补”的创新2016年发行的中国中车(行情10.00 -0.10%,买入)股份有限公司2016年度第一期信托资产支持票据。是国内首单央企应收账款100%出表的ABN产品，也是国内首单“一带一路”政策背景下的ABN产品。本单产品的成功发行，是银行间市场交易商协会为服务中央提出的供给侧结构性改革大局，主动贯彻落实中央“三去一降一补”的重点任务，在严格防范风险，强化底线思维的原则上，利用资产证券化的模式和通道，丰富改革任务的“工具箱”，优化央企的财务结构，推动“去库存、去产能、去杠杆”，助力央企降低“两金”及负债率。2016年12月市场利率上行

8、幅度较大，本期票据在发行市场环境不利的时间窗口以较低的发行成本成功发行，体现了银行间市场为央企“降成本”所做出的的巨大作用，为发行机构节省了大量财务成本，减轻了央企的财务负担，同时也拓宽了央企的融资通道。本次票据的募集资金主要用于补充发行机构子公司的营运资金。根据发行材料，相对应的子公司有中车青岛四方机车车辆股份有限公司、中车唐山机车车辆有限公司、中车长春轨道客车股份有限公司和中车株洲电力机车有限公司。其资金均用于关系国计民生的重要行业和关键领域，体现了银行间市场服务于实体经济的重要作用。三、循环购买型车贷资产证券化 循环结构能够将期限较短的贷款用于支持期限较长的证券，解决基础资产期限和证券期

9、限错配的问题，并且可以通过循环结构实现后续资产的持续出表，同时发起机构的融资规模可通过循环结构进一步扩大。这样的结构设计不仅为发起机构提供了更加便利的融资渠道和会计出表通道，而期限更长的ABS产品能够吸引更多种类的投资人，有利于降低发起机构的发行成本。截至2016年底，循环购买型汽车贷款资产支持证券在国内已有一定的实践经验，银行间市场目前已有三单成功发行的产品，分别为“和信2015-02”、“融腾2016-01”以及“华驭五期”。其中，“华驭五期”在交易结构方面与其他产品相比有较大的创新，主要体现在：一是折后本息余额确定发行金额。证券发行金额是将入池贷款在各个剩余摊还期间计划偿还的本息金额用特

10、定的折现率折现到初始起算日并减去初始超额抵押后的金额，所用的折现率包含预计的发行利率、贷款服务机构费用、利息收入税等，二是在持续购买中引入折价的增信手段，持续购买期内证券获得的信用支持不减弱。该证券设立时，初始入池资产折后未偿本息余额总额的0.5%将作为初始超额抵押，发起机构也将于信托设立日或之前向信托账户注入相当于初始起算日折后未偿本息余额总额1.2%的现金储备，该现金储备的余额在持续购买期内保持不变。初始超额抵押以及现金储备为证券提供了一定的信用支持。三是还款顺序中引入了超额担保目标比例的概念，摊还顺序为非完全顺序支付。四是持续购买的规模确定时引入了超额担保目标水平的概念。五是采用红池和黑

11、池的模式，总体看，两个资产池在分散性、剩余期限、入池标准等总体特征方面具有较大的一致性，保证资产池的属性基本相同。在最初项目测算分层、申报监管、证券营销阶段需要确定一些相关参数所用的资产池为红池，证券发行后根据发行利率重新挑选一个资产池作为证券的基础资产，即为黑池。六是设置了现金储备账户，用以缓释流动性风险。发行人于信托生效日向现金储备账户存入等于初始资产池折后本息余额总额1.2%的现金储备金，并在持续购买期内维持该水平不变。四、交易所市场REITs创新 房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）是一种筹集众多投资者的资金用于取得各种收益性

12、房地产或向收益性房地产提供融资的集体投资计划或投资机构。REITs最早发源于美国，1960年美国国会通过法案允许设立REITs，目的是为中小投资者提供投资于房地产市场的渠道。我国REITs实践有了一定的发展，只不过完全类似于美国市场上的REITs并没有诞生，我国的REITs产品借鉴了美国REITs在经营性房地产领域的融资模式，结合结构化产品设计，将REITs的定义进行了再次延伸。目前这类结合我国国情产生的REITs，相较于美国市场中的标准化REITs，一般被称为“类REITs”。2014年国内首只类REITs产品中信启航专项资产管理计划，获得监管层批准，并首次尝试在交易所流通。2015年1月我

13、国住建部发布关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见，明确表示将积极推进REITs试点，从政策层面对REITs发展进行松绑，并逐步推开各城市REITs试点。2016年10月10日国务院在关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见的文件中专门提到有序开展企业资产证券化，支持房地产企业通过发展房地产信托投资基金（REITs）向轻资产经营模式转型。在相关政策的鼓励下，2016年我国REITs创新更加如火如荼地开展，其中较具有代表性的案例是“招商创融-天虹商场(行情13.79 +0.58%,买入)（一期）资产支持专项计划”，为我国首单国有不动产证券化类REITs产品。该计划也属于类REITs，基础资产为天虹商场

14、深南鼎诚百货。专项计划收购项目公司全部股权，无私募基金及委托贷款。该项目的主要创新点为：（1）将国企混改和资产证券化相结合，以REITs盘活国有资产。在混合所有制改革中，资产证券化是一种重要的工具，其交易安排充分的市场化，公开透明，避免了国有资产流失的问题。这意味着企业可以有更多的途径实现国有资产的盘活，通过以REITs作为资产证券化工具，可以让更多的投资人参与到国企混改的红利中。（2）目标资产优质，降低了违约可能性。深南鼎诚天虹是深圳特区成立以来历史悠久的百货商场，地处深圳特区核心地带，周边商业配套健全，盈利较为可观。此外，目标资产原为天虹商场自持自用，天虹商场已投入资源进行装修改造及商业运作，其违约可能性低。在一定程度上，即使商业地产市场走弱，也可以依托目标物业优质地段