高新技术企业的价值评估

1、单位代码 10006 学 号分 类 号密 级毕业设计(论文) 题目：高新技术企业的价值评估 学习中心名称 专业名称 学生姓名 指导教师年 月 日北京航空航天大学本科毕业设计（论文）任务书、毕业设计（论文）题目： 高新技术企业的价值评估、毕业设计（论文）选题的意义、价值和目标：高新技术企业的重组、并贿、上市等经济活动日益频繁，价值管理在企业管理中的重要性越来越凸现，以及高新技术企业对风险投资的特殊需求，这些都使得高新技术企业的价值评估需求越来越大。然而，由于新技术、新产业不断涌现，知识更新速度加快，产品的生命厨期缩短，企业外部环境愈加动荡和不确定，使高新技术企业具有不同于传统型企业的成长模式和发

2、展特点，因而也就具有了不同的企业价值评估特点。 因此，根据高新技术企业自身的特点和高新技术企业价值评估的特殊性，站在价值管理的角度，重新界定高新技术企业价值的内涵，分析高新技术企业价值驱动因素，建立起基于价值管理的高新技术企业价值评估指标体系，探索基于价值的管理的高新技术企业价值评估方法就显得尤为必要。 、毕业设计（论文）工作内容： 第一次指导，老师在授课时给我们分析了论文应该注意的事项，讲述了相关论文的格式和一些有代表性的论题以及阅读资料的重要性。 包括选题、找资料、作论文综述。第二次指导，就一些关于毕业论文计划表的制定进行了了相关的指导。并对我的论文框架提出一些意见，并在论文的框架、构思等

3、方面进行了补充从而我在指导下完成论文初稿。第三次，审阅初稿，老师对初稿作出修改，提示论文观点存在的一些问题，调整论文布局。第四次，老师对上一稿进行修改，通过几次修改最终定稿，并做好注释、参考文献等等后续工作。论文最后敲定，为我的大学生活划上了圆满的句号，谢谢老师！ 、主要参考资料：1王惠昕企业价值评估方法研究现金流量贴现法J财会通讯·理财版， 2005，4：2325 2孙婧，肖淑芳成长期高新技术企业价值评估的研究一基于现金流量贴现法 J现代管理科学，2005，10：6364 3吴朝霞现金流量法在高新技术企业价值评估中的运用J财会通讯，2007， 7：1618 4翟进步企业价值评估中的

4、自由现金流量计算一基于现金流形成视角J 财会通讯·理财版，2007，7：2325 5苏红亮，张畅高新技术企业价值评估方法探析J北京市财贸管理干部 学院学报，2003，3：2527 6陈宇实物期权在高新技术企业价值评估中的应用J邯郸职业技术学院 学报，2004，12：6871 校外学习中心专业类学生（学号） 毕业设计（论文）时间： 自年月日至年月日指导教师：兼职教师（并指出所负责部分）：校外毕设组织协调小组（签字）：注：任务书应该附在已完成的毕业设计（论文）的首页高新技术企业的价值评估摘 要高新技术企业在我国的经济作用越来越明显，面对这种高投资、高风险、高收益的企业，如何正确评估它的价

5、值就变得日益重要了。然而，目前我国高科技产业投资仍比较匮乏，这与国内投资者缺乏市场、技术等参照标准，难以通过科学合理的方法对高新技术企业的市场价值加以评估有关。企业价值评估是近些年国内外较为热点的课题，而高新技术企业价值评估又是企业价值评估领域中的前沿课题。本文在分析传统评估方法不足的基础上，借鉴国外的合理评估方法，同时结合市场和金融工具的实际情况，探讨适合中国高新技术企业的价值评估理论。本文第一部分对企业价值评估的基本概念和理论基础进行了总结。第二部分首先在界定高新技术与高新技术企业基础上，就我国高新技术产业发展的现状、高新技术企业价值评估的特性进行了分析，并且深入研究了高新技术企业价值创造

6、源泉和高新技术企业价值评估的内外驱动因素。第三部分在介绍传统的价值评估方法的基础上，分析了这些方法应用于高新技术价值评估的局限性。第四部分讨论了现阶段折现现金流方法在高新技术价值评估中的应用，并针对一个案例进行了详细的讨论。第五部分针对以上问题提出了几点个人建议和意见，为投资者提供了比用传统方法得出的结论更为合理的投资信息。关键词：高新技术企业 企业价值评估 Valuation of high-tech enterprisesAbstractHigh-tech Enterprises in China's economic role in the increasingly obviou

7、s,faced with such a high investment, high risk, high return businesses,how to correctly assess its value becomes increasingly important.However, China's high-tech industryinvestment is still relatively scarce, this lack of market and domestic investors, technology and other reference standard, i

8、t is difficult through scientific and rational approach to the market value of high-tech enterprises to assess.Business Valuation is a hot topic in recent years, more and abroad, while the valuation is high-tech enterprise in the field of business valuation topics at the forefront.This paper analyze

9、s the shortage of traditional evaluation methods, based on a reasonable assessment of learning methods abroad, combined with the actual situation in the market and financial instruments to explore suitable for China's high-tech enterprise valuation theory.The first part of the basic concepts and

10、 theoretical basis of enterprise value assessment are summarized.The second part of the first definition of the high-tech and high-tech enterprises, based on the present situation of China's high-tech industry development, high-tech enterprise valuation characteristics were analyzed, and the in-

11、depth study of the source of high-tech enterprises and high-tech enterprise value creation value assessment and outside drivers.The third part introduces the traditional valuation methods based on the analysis of these methods are used in high-tech valuation limitations.Part IV discusses the applica

12、tion of the discounted cash flow method of valuation at this stage in the high-tech, and a case for a detailed discussion.Part V for more than a few personal questions raised suggestions and comments, to provide investors with a more reasonable than the traditional method conclusion of investment in

13、formation.Key words:high-tech enterprises business Valuation目 录引言1、 研究背景及意义.8 （一）研究背景.8 （二）研究意义.8二、高新技术企业的界定及特点 .10 （一）高新技术企业的界定.10 （二）高新技术企业的特点.103、 高新技术企业价值评估在我国发展现状. 114、 企业价值评估的传统方法综述. 125、 高新技术企业价值评估方法的合理选择. 13 (一）无现金流量可折现情况下的折现现金流量分析.14 (二)利用期权定价模型评估企业价值.15 （三）定性评估方法.16 （四）定量评估方法.16总结. 18参考文献.

14、 19致谢. 21引言20世纪90年代以来，随着高科技产业和其他知识密集型产业的快速发展，经济形态正逐步由工业经济演变为知识经济。传统的经济增长理论是以工业经济为背景的，认为一个企业的经济增长取决于投入的大小，首先重视资本积累在经济增长中的作用。相应地，评估着重考察的要素是企业资本拥有情况。其次是土地、劳动力等。但是在新经济时代，根据新经济增长理论的观点，知识具有外溢效应及递增报酬，人才、知识、技术将取代有形资产成为企业的核心。因此，对高新技术企业进行价值评估，就必须充分考虑人力资源、专业技术等无形资产发挥的独特作用。现代经济增长理论要求我们在对高新技术企业进行价值评估时，要做到：认识知识经济

15、时代高新技术企业资产的价值构成，关注企业整体素质和管理制度，注重资产评估方法的选择和创新。高新技术产业是当今世界经济发展的一大热点，是人类社会中技术、智力、信息、知识等高级生产要素最为密集的产业，具有知识密集、技术含量大、高风险、高收益等特点。当前，我国正处于高新技术产业的飞速发展时期，高新技术产业己经成为我国科技创新的主体，并成为推动产业结构优化升级、实现经济增长方式根本转变的第一动力和新的经济增长点。在高新技术产业发展中，企业价值的评估变的越来越重要，成为投资、融资、收购、兼并等过程中的焦点问题。高新技术企业在发达国家发展较早且较成熟，国外理论界对高新技术企业价值评估也相应的作了比较系统的

16、研究，已经达到了一个相对较高的水平，形成了相对独立的评估方法体系。而我国对高新技术企业价值评估无论从理论研究方面还是从实践积累方面都存在严重不足的问题。本文将采用理论分析与案例分析、定量分析与定性分析相结合的研究方法，以高新技术企业价值评估的环境分析为辅助，力图通过分析几种流行的价值评估方法的适用性及其对现有评估方法的更新与优化，找到适合我国高新技术企业的价值评估方法，并尝试着将其运用到实际案例中。本文的研究期待能为高新技术企业价值评估的理论研究及实务工作带来一定的实用价值。2、 研究背景及意义 （一）研究背景自二十世纪八十年代以来，管理领域一个崭新的理念逐渐得到广泛的认同，这就是基于价值的管

17、理(Value Based Management，简称VBM)。进入二十世纪八十年代后，美国产生了新一轮的企业并购浪潮，使得基于价值的管理思想日益为学界所重视。由于现代企业财务目标已经逐渐由利润最大化转为企业价值最大化，而在激烈的市场竞争中，企业为求生存和发展，也必须使自身的价值在市场上得到承认，并谋求价值的增长，因而基于价值的管理思想逐渐开始在管理界盛行，企业价值也成为衡量企业业绩的一个重要标准。一方面，高新技术的发展已经成为当今世界的一个重要经济特征，高新技术产业成为推动各国经济发展的最大动力，经济增长模式受此影响也发生了重大的变革。美国安达信公司的调查显示：公司市场价值与账面价值之间的关

18、系正发生显著的改变，公司账面价值占其市场价值的比重已由1998年的95下降至2008年的28。这一改变正是由于高新技术的发展所带来的各种无形资产对企业市场价值的贡献，随着经济的发展，技术、知识和管理等要素在企业中的贡献作用日益突出，特别是进入知识经济时代，企业价值对人力资本的依赖程度已经远远超过了对财务资本的依赖，财务资本的稀缺性被人力资本的稀缺性所取代。很显然，在这样的背景下，传统的价值评估方式已经不适用，必须探索一种新的方式来对高新技术企业价值进行评估，以期对高新技术企业价值的度量更加接近真实情况，有利于企业更好的管理和衡量自身的真正价值、更好的发挥其价值并创造更持久的价值，同时有利于资本

19、市场推动高新技术企业健康持续的发展。我国高新技术企业相比传统行业企业在企业价值管理和评估方面的需求更加迫切，这是因为我国高新技术企业起步较晚，缺乏退出机制，资本市场参与高新技术企业运作的积极性不高，种种原因造成我国目前对高新技术企业价值评估的研究不多，还没有形成一套科学的评估体系。据张思宁(2006)的统计，中国证券报2002年刊载的资产评估报告摘要中共有企业价值评估项目82项，在标注了评估方法的65个项目中，有63个都是采用传统的成本法针对传统行业企业的评估，仅有2项是采用收益法和市场法对高新技术企业进行价值评估。由此可见，在对高新技术进行评估的价值理论和实践方面都存在很大的缺口，我国对高新

20、技术企业的价值研究正方兴未艾。另一方面，高新技术企业已成为国民经济发展中最具活力的“火车头”。它们咄咄逼人的发展势头，与某些传统企业的举步维艰形成了巨大的反差。如何理解高新技术企业价值与传统企业价值的不同，如何把握高新技术企业的价值来源，成为了广大投资者和企业家们的心头困惑。随着我国高新技术企业的迅速发展以及高新技术企业的社会环境和经济环境不断改善，国外的高新技术企业大举进军国内市场，导致了这类企业之间的竞争异常激烈。激烈的竞争势必使得高新技术企业间的并购、破产清算和司法纠纷等行为频繁发生；除此之外，高新技术企业作为“高投入、高风险、高收益”的企业，需要大量的融资，而且需要进行有效的以价值链为

21、核心的价值管理，以最大可能的为企业创造价值，满足股东和风险投资者的高回报要求。所有这些行为都要以高新技术企业价值的评估为依据。因此，高新技术企业价值评估已成为各国政府，理论界和实务界关注的焦点。 （二）研究意义高新技术企业的重组、并贿、上市等经济活动日益频繁，价值管理在企业管理中的重要性越来越凸现，以及高新技术企业对风险投资的特殊需求，这些都使得高新技术企业的价值评估需求越来越大。然而，由于新技术、新产业不断涌现，知识更新速度加快，产品的生命厨期缩短，企业外部环境愈加动荡和不确定，使高新技术企业具有不同于传统型企业的成长模式和发展特点，因而也就具有了不同的企业价值评估特点。许多能够在一般企业中

22、适用的方法在评估高新技术企业时变得束手无策。针对高新技术型企业的高风险、高成长、高收益等特点，理论界对此尚无新的评估方法和评估思路，只是运用传统的评估方法来评估高新技术企业价值。然而传统的方法都各有其优点和缺点，究竟哪些方法最适合高新技术企业价值评估目前尚无定论。企业价值评估简称价值评估，是一种经济评估方法，目的是分析和衡量企业(或者企业内部的一个经营单位、分支机构)的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当局改善决策。企业价值评估提供的信息不仅仅是企业价值的一个数字，还包括评估过程产生的大量信息。因此，不要过分关注最终结果而忽视评估过程产生的其他信息。通过价值评估，可以对企业价值进行

23、定量描述，根据企业价值变动趋势，判断企业怎样可以实现价值最大化，为企业改进管理提供参考。传统的价值评估理论从成本的角度出发，仅承认财务资本的作用，忽视人力资本及其他更为现代的影响企业价值的因素的贡献，认为企业拥有的财务资本价值即是企业的全部价值。在知识经济时代，这样的评估方法显然已经不符合高新技术企业的实际，高新技术企业本身所拥有的人员、技术、管理优势所带来的价值增值已经成为了其企业价值不可忽视的一部分。因此，根据高新技术企业自身的特点和高新技术企业价值评估的特殊性，站在价值管理的角度，重新界定高新技术企业价值的内涵，分析高新技术企业价值驱动因素，建立起基于价值管理的高新技术企业价值评估指标体

24、系，探索基于价值的管理的高新技术企业价值评估方法就显得尤为必要。二、高新技术企业的界定及特点 （一）高新技术企业的界定高新技术企业的界定是与高新技术的界定紧密相关的。高新技术的概念是由高技术的概念延伸而来的，这是由于经济发展的历史原因，我国及大多数发展中国家处于一种工业化与现代化同步进行的过程之中。这导致了我们希望更多地引进高技术的同时也引进更多的新技术，抓住许多新技术刚刚出现且与发达国家的差距还不是很大这样一个历史的机遇，迎头赶上，尽快地缩小与发达国家的科学技术以及经济上的差距。有鉴于此，我国将高技术产业延伸为高新技术产业，而相应的产品也改为高新技术产品。有学者对高新技术做出如下定义:高新技

25、术是近期(如第二次世界大战以后)涌现出来的现代科学技术群的统称，它是能够带来经济效益，具有高增值作用并能够向经济、社会各个领域广泛渗透的技术。2000 年7月国家科学技术部对国家高新技术产业开发区高新技术企业认定的条件和办法的相关条款进行了修订，根据世界科学技术发展趋势和我国的科技、经济、社会发展战略，划定高新技术范围如下：电子与信息技术；生物工程和新医药技术；新材料及应用技术；先进制造技术；航空航天技术；现代农业技术；新能源与高效节能技术；环境保护新技术；海洋工程技术；核应用技术；其他在传统产业改造中应用的新工艺、新技术共十一大类新的科学与技术。高新技术企业是指在企业生产经营过程中，需要投入

26、较大比重资金用于研究与开发，拥有较高比率的科技型人才，并以产销创新产品为主，风险和收益均较高的企业。对高新技术企业的界定存在不同的方法，联合国教科文组织将高新技术企业细分为信息、生命、新能源、新材料、空间科技和海洋科技等门类的企业，世界经合组织(OECD)根据研究与开发的直接强度、间接强度和总强度的综合评价来界定企业的科技属性。我国对高新技术企业的认定是通过高新技术范围来确定的，实践上都是按照原国家科委颁发的高新技术企业认定条件和办法来认定高新技术企业的。根据国家高新技术产业开区高新技术企业认定条件和办法，对高新技术企业的认定主要是依据以下几个方面的指标:1.从事高新技术认定范围内的一种或多种

27、高新技术及其产品的研究开发、生产和技术服务，单纯的商业贸易除外。企业的高新技术产品，由省、市科技行政管理部门根据高新技术产品目录进行认定。2.具有企业法人资格。3.具有大专以上学历的科技人员占企业职工总数的30%以上，其中从事高新技术产品研究开发的科技人员应占企业职工总数的10%以上。从事高新技术产品生产或服务为主的劳动密集型高新技术企业，具有大专以上学历的科技人员应占企业职工总数的20%以上。4.企业每年用于高新技术及其产品研究开发的经费应占本企业当年总销售额的5%以上。5.高新技术企业的技术性收入与高新技术产品销售收入的总和应占本企业当年总收入的60%以上；新办企业在高新技术领域的投入占总

28、投入60%以上。6.企业的主要负责人应是熟悉本企业产品研究、开发、生产和经营，并重视技术创新的本企业专职人员。 （二）高新技术企业的特点1、 无形资产比重大。传统型企业的资产大多是实物资产，无形资产所占比例很小。但在高新技术企业中，无形资产比重很大，美国很多高新技术企业的无形资产已超过了总资产的60。然而传统的财务报告对此却无法充分反映，以至于导致当今类似微软、英特尔之类的公司股票上市后，其市场价值通常比账面价值要高出3-8倍。实际上，大部分高新技术企业的价值集中体现在它的无形资产，包括专利权、专有技术、技术秘诀、计算机软件、人才资源、组织资产、顾客资产等。所以，有关管理当局和评估行业应加强创

29、业公司对有关技术类无形资产的价值评估和披露。二、高风险。高新技术企业面临着高风险，主要是非系统性风险，包括：技术风险，通常表现为技术前景的不确定性、技术适应的不确定性和技术寿命的不确定性；市场风险，主要包括市场接受能力的不确定性、市场接受时间的不确定性、市场容量和扩散速度竞争力的不确定性；生产风险；知识产权被侵犯风险；经营风险等。高新技术投入期较长，投入资金和智力资产较大，但产品成长期速度很快，产品、技术创新速度快，失败率也很高。对高新技术企业价值的评估而言，如何客观地分析其未来的发展趋势，把握其不确定性将是评估的关键。据统计，发达国家中小高新技术产业上市的失败率高达70，北京市高新技术企业的

30、成活率也要远小于传统企业，注销率居高不下，可见其风险之大。三、高成长性。高成长指创业公司通常呈跳跃式发展，因为高科技产品具有技术上的尖端性，容易在行业中形成垄断，从而迅速成长，价值可能在短短几年内呈几十倍增长。比如网络企业在2000年初已迅速地把经营理念转化成了数十亿美元的价值，许多与网络相关的公司年增长率超过了100。而在几年前，如果一家企业的收入增长率能达到15，我们就认为是高增长率了。四、企业经营历史短大部分高新技术企业经营的历史很短，历史财务数据有限，目前没有盈利或赢利很少，缺乏一定数量的经营信息。这就使得在对高新技术企业价值评估时，无法根据现在的盈利来计算盈利的增长率，是预测和推断也

31、缺乏有说服力的依。4、 高新技术企业价值评估在我国发展现状高新技术企业目前在国际上还没有明确的定义，不同国家有不同的界定方法。我国国家科技成果办公室给高新技术企业的定义是高新技术企业是指那些研制开发生产销售高技术产品或大规模运用高技术的企业其不同于一般企业的本质特点是其在为社会提供产品或劳务的过程中涉及到的基于新兴科学知识的技术含量比较高。由此可见，高新技术企业有着不同于传统企业的许多特点如高新技术企业的高风险高收益特点高新技术企业的主要资产是无形资产高新技术企业中的信息严重不对称等特点。这些特点决定着我国高新技术企业的价值评估工作的独特性。目前我国对高新技术企业价值评估方法研究主要集中在如何

32、对传统方法进行调整，使其评估价值更趋于客观价值理论相对较为成熟。张根明、王爱武通过对高科技企业与传统型企业特征差异的比较对不同发展阶段的高科技企业的企业价值评估方法的选择调整进行初步探讨。王俊垒就应用目前的评估手段和方法如何进行选择和调整使高科技企业的评估价值更趋于企业的客观价值进行了探讨。王少豪在其著作中介绍了国际上常用的折现现金流量法相对估价法并分别对其在我国高新技术公司评估中的应用加以论述。目前这一研究的另外一个热点是基于实物期权理论的价值评估。这一研究的思路是把高新技术企业看成若干项实物期权的组合，企业价值等于流动资产现值与各项实物期权价值之和。这项研究还处于初期理论探索阶段缺乏实际应

33、用，仍需更进一步的探讨。通过对以上文献的整理和研究，笔者认为，时至今日，我国对高新技术企业价值评估的研究虽有些许进展，但是相对于国外而言，国内的研究严重滞后，仍然存在许多不足之处。由于我国的特殊国情，在实际价值评估当中可能会由于政府干预或主管部门的最后敲定，而使企业价值评估流于形式，这种做法对价值评估的深入研究十分不利。市场方面，由于市场即高新技术企业自身的发展不完全，造成了信息不对称，这对企业资料的真实性和精确性要求较高的企业价值评估来说，造成了很大不便，也为科学、系统的研究企业价值及其评估方法带来障碍。此外，在实务中由于受我国资本市场尚不发达，我国评估行业恶性竞争以及评估人员参差不齐，评估

34、机构受经济和评估人员能力的限制等影响，我国对高新技术企业的评估实践远落后于相关理论研究。总之，我国对高新技术企业价值评估无论从理论研究方面还是从实践积累方面都严重不足，对高新技术企业价值评估的研究工作任重而道远，需要我们结合我国的具体情况不断的进行深入研究。5、 企业价值评估的传统方法综述一、成本法。成本法主要根据企业账面价值，将资产负债表上的资产总计减去负债总计，得出净资产，即所有者的剩余要求权及主张权，或净权益。账面价值由于企业所选会计政策的差异（如折旧的计提方法、损失的估计等职业判断），使对不同的企业进行价值评估缺乏可比性。此外，在有关会计要素是否应该确认与计量，以及如何进行账务处理等问

35、题上存在差异（如外购商誉与自创商誉等），加之现有会计信息结构的局限性，通常只反映财务信息而忽视了非财务信息，导致账面价值反映的价值容量不能全面体现企业整体价值。目前会计核算模式主要运用了历史成本的计量属性，未能考虑外部经营环境变化与经济事项的影响，企业账面价值与企业市场价值相距甚远，特别是高新技术企业，据国外统计，企业账面价值仅仅反映了企业市场价值的四分之一且比例呈下降趋势。作为对账面价值的完善，重置成本通常被运用于确定目标企业的价值。二、市场价值法。市场价值法是将企业所有发行在外的有价证券的市场价值加总。该方法的运用前提是有效市场假设，认为市场上任何时候的证券交易价格将正确地反映所有为公众所

36、知的与该证券有关的信息。企业业务的季节性变动或主要技术（管理）人员的离任等，会通过证券价格的波动反馈出企业价值的变化。在这些事件给企业价值带来的影响方面，市场的预期具备无偏性。该方法具有良好的运用前景，但是目前我国的证券市场基本处于弱式效率市场状态，与有效市场之间存在较大差距，市场完备性不足。而对于高新技术企业，往往处于成长阶段，尚不具备在主板市场上市交易的资格，在创业板市场正式出台运作之前，高新技术企业难以使用市场价值法进行企业价值评估。即当前的投资是推迟了现在的消费而着眼于将来更多的消费。综上所述，传统企业价值驱动因素并不适合用来分析高新技术企业价值。如人力资本和技术开发，这两种因素在传统

37、企业价值形成过程中只作为辅助活动来予以分析，其占账面资产价值的比例被认为是微不足道的，因而没有被纳入价值计算中去。但在高新技术企业中，这两个因素却是很重要的。高新技术企业的价值是基于知识经济时代科技的飞速发展而形成的。只要高新技术企业的价值定义没变，其价值的核心就会在于其自身成长的潜力和把握机会的能力，即企业的核心竞争力是其价值的主要源泉，其中包括管理团队的素质、科研人员的创新能力、核心技术的掌握和高新技术成果转化而得的优势等。高新技术企业的核心竞争能力以其异质性表现出极强的价值优越性，它使企业能制定出实现其价值最大化并不同于传统企业的发展战略，构建企业内部符合实际的价值链，并围绕这一崭新的价

38、值链来实现管理创新、组织创新和技术创新，从而保证企业能源源不断地创造出更大的价值。反过来看，针对高新技术企业所采用的价值评估方法也不适合用来评估传统企业，或者说，对高新技术企业价值驱动因素的界定无法套用在传统企业身上。因为影响两种企业价值的因素不同，对其价值进行评估的手段也就不能混用。传统企业的价值对其账面资产进行财务方面的评估就可以得到，非财务方面因素的评估对其价值的影响甚微，高新技术企业则需要高度重视非财务因素对企业价值的影响。6、 高新技术企业价值评估方法的合理选择由于高新技术企业的特殊性，传统的成本法，市场法，已远远不能满足高新技术企业整体企业价值评估的要求，根据以上的对传统企业价值评

39、估方法分析以及对高新技术整体企业评估的要求，根据高新技术企业的价值构成及其特点。高新技术企业价值评估应采用财务指标及非财务指标相结合办法，即从行业环境、公司管理层背景、等方面对高新技术企业价值进行综合评估。具体而言，高新技术企业价值评估指标体系应包括如下方面：一、行业环境评估指标。由于高新技术千差万别，在评估价值时会出现不少难点问题，因此，评估时要具体问题具体分析。如对于目前仍是负盈利的公司，可采用盈利正常化、预测收入与利润率以及降低财务杠杆等几种办法。而对于无经营历史或无比较对象的公司，可采用公司历史经营数据与可比公司的同步数据相互替代方法。二、公司管理层背景评估指标。因此，在对高新技术企业

40、进行评估时，因为人力资本、顾客资本等许多重要无形资产都无法在财务报表上反映出来，所以必须将定量评估与定性评估相结合，要对企业人力资本与财务资本的力量对比情况作深入了解，了解企业实际经营管理情况，了解企业法律边界与经济边界的契合程度，并作适当处理，如调整贴现率等，再在此基础上，运用适当的方法，评估企业的真正价值。另外，在理论界和实务界，人们对高新技术企业的估价问题进行了大量研究，归纳起来主要有两类：一类是在传统的企业估值方法的理论和框架内，通过对某些指标的调整而实现对高新技术企业的估值；一类是突破传统企业估价理论，把实物期权方法引入高新技术企业的估值中。（一）无现金流量可折现情况下的折现现金流量

41、分析汤姆·科普兰在他的价值评估一书中说到，对高新技术企业进行价值评估最好方法是采用折现现金流量法。我们以网络公司为例，如亚马逊(Amazoncom)网络公司，1999年11月中旬，市值达到了250亿美元，但1999年它仍没有盈利，亏损高达39亿美元。没有盈利甚至亏损，按传统的折现现金流法是不适用的。但科普兰认为，即使缺乏有意义的历史数据和正收益来计算适应市盈率也没有关系，因为折现现金流量法主要依据的是对绩效的预测，能很容易地对最初几年亏损而后却能创造价值的公司进行价值评估。折现现金流量法在预测时虽仍会遇到很多困难，但能够清楚地解释企业的超高增长率和不确定性的问题。为了使折现现金流量法

42、适合于对高新技术企业进行价值评估，我认为可以对它进行了三方面的改动：1从未来的某个特定时间开始，回溯到目前在用折现现金流量预测高新技术企业价值时，不要受目前绩效的局限。高新技术企业与一般企业不同，在折现现金流时可从企业未来可能出现的情况入手，而不是从现在。如果企业目前的状况是高速增长且形势不稳定，我们就从企业未来出现的可持续中等增长的状况入手，然后再回溯到现在。未来的增长状况应用市场渗透率、顾客平均收益、可持续毛利之类的指标来界定。与行业和公司未来情形同等重要的是确定公司真正转入可持续中等增长的具体时间。现在的网络企业都很年轻，可以预测它们在未来10-l5年后经济状况才稳定。2使用可能性加权前

43、景预测(probability weighted scenario)，以明确的方式解决极不确定性不确定性是对高增长的技术性公司进行评估过程中最为棘手的问题，可能性加权前景预测是处理这个问题的一个简单而直接的方法。这个方法提出的关键性假设及其关系。LMonte Carlo模型之类的其他模型预测方法更明确。使用可能性加权前景预测时，我们对企业的各种前景(乐观的，不乐观的)的一系列未来数据进行估算，根据可能性赋予各种前景一定的权数，并计算出相应的价值后累加。3利用传统分析技能，了解这些公司的潜在经济状况，预测它们的未来绩效对高增长企业进行价值评估的最后一个难点，是如何将未来的前景预测和目前的绩效联系

44、起来。进行可靠的前景预测需要了解价值创造的实际驱动因素，我们的传统微观经济学知识和战略技能可以起到重大作用。在评估企业价值时，往往需要分析人员的预测。分析人员的预测比采用历史盈利数据的机械式模型好的一个简单原因就是分析人员除了使用历史数据之外，还能利用对预测未来增长率有价值的其他信息，如影响未来增长率的宏观经济信息、竞争对手披露的有关前景的信息、公司的未公开信息和其他公共信息。在用折现现金流量法时，尤其需要对未来的预测。(二)利用期权定价模型评估企业价值企业价值是对公司未来盈利能力的期望。人们看好高新技术企业，实质上是看好公司未来现金流量的现值现代金融期权理论的诞生为价值分析中许多不确定因素的

45、评估提供了丰富的应用天地。鉴于高新技术公司的风险特性，我们可用期权定价模型，把企业拥有的无形资产所有权看作是一个买方期权，应用于企业n价值评估值中。而在期权定价模型中，最著名的是BlackScholes模型。BlackScholes模型中买入期权的价值形式如下：l 看涨期权的价值=Se¯nN（d1）-Ke¯nN（d2）模型中：d1=ln（S/K）+(r-y+2/2)t/ d2=d1-S:标飞的资产的当前价K：期权的执行价格或履行价格y：标的资产红利收益率r：期权有效期间的无风险利率：标的资产价格的自然对数的标准差t：距期权到期的时间人们对新经济的讨论越多越表明人们对未来经济

46、增长模式难以预测，在这样的环境下技术的发展及其应用前景都很不确定，对于企业来说能否把握不确定环境下的各种投资机会在很大程度上决定企业的价值。可见，期权在定价中应用前景广阔，凡具有“或有索偿权”、“选择权”特征的问题，都可以考虑纳入期权理论的框架来定价。期权定价方法无需预测未来，计算时输入变量少而且客观，因此它很好的解决了传统的折现现金流量法中存在的主观性强的问题。由此可见，期权定价模型可以广泛地应用于高新技术企业的价值评估。（三）定性评估方法风险投资家一般通过与创业企业管理人员交流，咨询有关人士和参观创业企业等定性分析方法获取有关信息，并根据掌握的各种情报对投资项目的技术、市场、财务等方面作出

47、评估。虽然定性评估方法带有一定的主观性，但这是高技术企业价值评估中不可缺少的。（四）定量评估方法1.收益法收益法是按“将利求本”的评估思路，通过收益折现或资本还原的方式，将拟投资的企业未来预期收益换算成现值的各种评估方法的总称。从投资者角度及企业的定义来看，收益法是评估企业价值的一条最直接和最有效的方法。企业价值的高低主要取决于其未来整体获利潜力，而不是现实存量资产的多少。这一方法对于实物资产量少而有较大无形资产价值的高新技术企业价值评估极为有利的，尤其是对处于创业期的高新技术企业价值的评估应是首选方法。收益法主要包括市盈率乘数法和现金流量折现法。结合股票市场，我们主要分析市盈率乘数法。市盈率

48、乘数法(也叫PE比率乘数法)：由于PE比率的倒数被称作为收益率，反映的是投资者从上市公司股票投资中所得到的总收益，包括股利和股价升值。用PE比率乘以公司预测的收益，就可以得到公司的价值。其评估过程如下：第一步，找出一个恰当的PE比率。如果公司已上市则比较容易，但我们知道高新技术企业大多在吸引风险资本时并未上市，这时，通常需要找出一些类似的公司作为参考，在通常情况下找出一个恰当的PE比率是比较困难的，但是找出一组比率却是可能的。第二步，设计一个可以把预测的净收益与估计的PE比率联系起来的表格，以便评估出公司价值范围。2.EVA法公司价值评估的一种最新方法是计算经济附加值，即EVA法。在EVA评估

49、方法中，主要是预测EVA指标。用EVA方法评估企业价值的基本思路是：风险投资者可以自由地将他们投资于公司的资本变现，并将其投资于其他资产。因此，投资者从公司至少应获得其投资的机会成本。在EVA模型中，公司的价值等于投资资本额加上相当于未来每年创造价值现值的差价。经济附加值可以衡量公司在单一时期内所创造的价值，定义如下：经济附加值=投资资本X(投资资本回报率加权平均的资本成本)即经济增加值等于投资资本回报率与资本成本之差，乘以投资资本。总结高新技术企业价值评估作为价值评估领域的热点问题，对该问题进行深入研究具有重要的意义。将理论分析与案例分析、定量分析与定性分析进行有机的结合来展开该课题的研究。

50、诚然，研究工作仍存在有待拓展之处。研究的结论：研究方向具有积极意义。首先对高新技术企业价值界定为是一种综合价值，是来源于财务因素和非财务因素的结合体，对财务因素，本文根据高新技术企业的生命周期阶段选取其适合的定量评估方法，这样的研究方向具有积极的意义。研究的展望：因篇幅和时间的限制，以及本人能力有限，尚有以下问题有待进一步研究：一、本文只对提出方法进行了初步探讨，没有深入论证其合理性，希望能在以后的研究中继续探讨完善。二、本文对于高新技术企业评估提出的方法，没有充分论证价值链各个环节下评价指标选取的合理性，希望能在今后的研究中继续探讨完善。参考文献1Irving Fisher，The Rate of Interest：Its Nature，Determination and Relation to Economic PhenomenaMINew York：The Macmillan Co19072FModigliani，MHMillerThe cost of Capital，Corporation Finance andthe theory of InvestmentJThe American Economic Review1958：2612973FModigliani，MHMillerDividend Policy，Growth，and the