量化宽松货币政策

1、2008全球金融危机使世界经济陷入了衰退，学界普遍认为，当前的世界经济面临着20世纪上半叶那次大危机爆发以来最为严峻的局面，各国在不断加大财政支出刺激经济复苏的同时，货币政策工具也被频繁使用。而随着短期利率接近于零，传统货币政策“弹药”似已耗尽。目前，“量化宽松货币政策”已成为美国、日本、英国等多国央行的选择。在当前这场危机中，零利率在短期内已经注定失效，而一般认为，美欧国家央行采取的量化宽松政策将更为激进，包括大量印钞买入政府、企业债券等。事实上，美联储在2009年初已经开始采取量化宽松货币政策，到3月份更是开始买入高达3000亿美元的长期国债。包括日银、英格兰银行以及瑞士中央银行等都已经开

2、始采取量化宽松货币政策，其他一些国家央行似也在步其后尘。这种全球大规模的量化宽松货币政策在世界经济史上尚属首次，而这必将对世界经济产生难以估量的影响。量化宽松货币政策能否生效，它会带来什么后果，对我国的影响如何？都是需要认真研究的一个课题。一、量化宽松货币政策基础理论（一）量化宽松货币政策的概念量化宽松是一种货币政策，它由中央银行通过公开市场操作以提高货币供应量，可视之为“无中生有”创造出指定金额的货币，也被简单形容为间接增印钞票，其操作是中央银行通过公开市场操作购入证券等手段，从而使银行在央行开设的结算户口内的资金增加，为银行体系注入新的流通性。“量化宽松”中的“量化”是指将会创造指定金额的

3、货币，而“宽松”则指减低银行的资金压力。中央银行利用凭空创造出来的货币在公开市场购买政府债券、借钱给接受存款的机构、从银行购买资产等，这些都有助降低政府债券的收益率和降低银行同业隔夜利率，银行从而坐拥大量只能赚取极低利息的资产，央行期望银行会因此较愿意提供贷款以赚取回报，以舒缓市场的资金压力。（二）量化宽松货币政策是零利率下的必然选择一般来说，在正常情况下，央行降息将引发一系列的资产替代行为，从而导致证券收益率的普遍下降。但是，在经济衰退时期，往往可能出现短期名义利率很低甚至于为零的情况，短期名义利率已经降无可降，上述传导机制有可能会失效，从而陷入凯恩斯提出的“流动性陷阱”。关于这一点，凯恩斯

4、认为，当利率下调到某个水平时，几乎所有人都偏好持有现金而不是利息少得可怜的债券，这时央行就会失去对利率的有效控制。即当利率下调到某一水平后，人们就会产生利率上升而债券价格下降的预期，货币与债券将没有差异而完全可替代，货币需求弹性就会变得无限大，此时经济陷入流动性陷阱，即央行无论怎样增加货币供应量，投资者都不会买证券，对物价和投资消费需求不产生任何影响，货币政策失效。在低利率（或零利率）的情况下，货币政策传导都存在着很大困难。那么，货币政策是否就因此真的没有用武之地了呢？不少研究认为，即使短期名义利率为零，货币政策仍可以发挥重要作用，而且也必须发挥不可推卸的作用，量化宽松就是其中的一种选择。首先

5、，货币政策必须发挥作用。根据弗里德曼对大萧条的研究，美联储在大危机前后的失误导致了货币政策过分紧缩，并且长时间忽视银行部门存在的问题，引起了物价下跌和随后的产量下滑，从而得出货币紧缩是大萧条的罪魁祸首。20世纪30年代美国和其他国家的银行业危机，通过货币供应和信贷供应两个渠道，导致了产出的下降。由于容忍货币供应量和物价水平的持续下降，美联储并没有起到稳定经济的作用。货币政策在低利率的条件下，必须继续发挥作用，而且具有不可推卸的责任，特别是中央银行和其他政府机构对维护金融稳定承担着不可推卸的责任。其次，货币政策也能够继续发挥作用。伯南克（2004）认为，在零利率条件下的替代方法是：（1）央行向投

6、资者保证未来的利率将比投资者预期的要低。（2）改变中央银行资产负债表的资产结构。（3）增大中央银行资产负债表的规模，使其规模大大超过维持零利率所需的水平。这样，中央银行仍然可以在零利率的条件下，发挥货币政策的作用。第三项即量化宽松政策，这三项政策是相互补充的。量化宽松往往与其他两项政策同时使用，基本可以认为其他两项做法也是量化宽松的补充或者是其一部分。再来看量化宽松货币政策的三种效应。量化宽松货币政策有三种效应。第一，资产配置再平衡效应（RebalanceEffect）。第二，预期效应或称告示效应（SignalingEffect）。第三,时间轴效应（TimeIanEffect）。这是零利率所无

7、法做到的。总体来说，量化宽松货币政策的作用主要体现在以下几个方面：一是向陷入资金困难的银行提供充足的流动性，支持金融体系，鼓励银行放贷；二是使利率、特别是长期利率保持在低位，有利于降低企业贷款成本，并促进消费，从而推动经济复苏。三是避免通货紧缩预期，甚至通过产生通货膨胀的预期，降低实际利率，从而避免经济进一步紧缩。在理论上，量化宽松货币政策有一定的合理性，但它的具体实践效果又如何呢？以美国本次实施的量化宽松货币政策为例，我们可以得出一些结论。二、美国量化宽松货币政策实施的背景、特征及影响本次金融危机之后，美联储到目前为止所实施的两轮量化宽松货币政策，给国际金融体系带来了显著的负面影响，它也因此

8、引起了国际学界以及其他国家之间的激烈讨论和强烈反弹，尤其是在新兴经济体国家，美联储的这一货币政策直接给这些国家带来了明显的输入性通胀。（一）量化宽松货币政策的实施背景从2007年末美国次贷危机的爆发开始，全球金融市场，特别是美国的金融市场遭受了严重的打击，美国一些著名投行相继倒闭或者被大量注资收归国有。在此背景之下，美国想注资金融业以消除金融危机对实体经济的影响，然而这一举措却并未收到明显效果，全球性的经济危机终于爆发了。为了救市，美国大量购买美国资产以及债券，由此不得不印发大量美钞以购买相应的资产。2008年12月底，美国调低利率并向市场注入了1.725万亿美元，以刺激经济复苏。美国采取的具

9、体措施有，2008年11月25日，美联储宣布，将购买政府支持企业（简称GSE房利美、房地美、联邦住房贷款银行与房地产有关的直接债务，还将购买由“两房”、联邦政府国民抵押贷款协会（GinnieMae）所担保的抵押贷款支持证券（MBS）。2009年3月18日，机构抵押贷款支持证券2009年的采购额最高增至1.25万亿美元，机构债的采购额最高增至2000亿美元。此外，为促进私有信贷市场状况的改善，联储还决定在未来六个月中最高再购买3000亿美元的较长期国债证券。2009年11月4日，美联储在结束利率会议后发表的政策声明中宣布，决定总计购买1.25万亿美元的机构抵押贷款支持证券和价值约1750亿美元的

10、机构债。后者略低于联储早先公布的2000亿美元。美联储由此小幅缩减了首轮定量宽松政策的规模。美联储指出，机构债采购额度的减少与近来的采购速度以及市场可获取的机构债数量有限有关。美联储还首次宣布，这些证券和机构债的采购预计将在2010年第一季结束前完成。2010年4月28日，美联储在利率会议后发表的声明中未再提及购买机构抵押贷款支持证券和机构债的问题。这标志着联储的首轮定量宽松政策正式结束。首轮定量宽松总计为金融系统及市场提供了1.725万亿美元流动性。2010年11月3日，美国宣布了新一轮的量化宽松货币政策，在2011年6月底购买6000亿美元国债以提振经济，并对资产负债表中的债券资产到期回笼

11、资金进行再投资。（二）量化宽松货币政策的实施特征1 .政策利率（基准利率）被降低至历史低点或接近于零的水平。从政策利率工具的角度分析，可以说量化宽松货币政策所要解决的问题是，在传统货币政策工具开始失效的情况下，如何进一步发挥货币政策的作用。流动性陷阱的出现，意味着传统货币政策工具中的价格型政策工具已无法发挥作用，需要运用数量型政策工具，实现货币政策的目标。正是基于此，将主要经济体中央银行创新“非常规”货币政策工具，释放大量流动性，遏制经济快速下滑的货币政策称为量化宽松的货币政策。2 .创新大量货币政策工具。鉴于传统的货币政策工具已无法发挥作用，主要经济体中央银行开始突破传统，大量创新货币政策工

12、具,如购买资产抵押证券（MBS）、设立商业票据融资便利（CPFF）、购买长期国债等，实现货币政策目标。正是因为创新了大量货币政策工具而呈现浓厚的“非常规”色彩，彰显了量化宽松货币政策与传统货币政策的区别。3 .量化宽松货币政策要完成的任务有别于传统货币政策。前面的分析表明，传统货币政策的任务是，在市场经¥条件下，中央银行通过运用政策利率工具，影响市场利率，调节投资和消费，实现货币政策目标，其核心环节是运用政策利率工具，影响市场利率。而量化宽松货币政策要完成的任务，首先是中央银行履行“最后贷款人”职责，救助濒临破产的金融机构，防范系统性金融风险，维护金融稳定；二是购买金融机构和社会民众

13、的有价证券，直接向市场注入大量流动性，有效化解市场流动性不足的问题；三是购买长期国债，解决财政刺激经济资金（财政支出）不足的问题，促进扩大财政支出，发挥财政支出对民间投资、消费支出的撬动和替代作用；四是增加信贷可得性，引导市场利率下降，促进投资和消费增长，推动经济金融复苏。4 .配合财政政策发挥作用。正常情况下，传统货币政策的传导机制主要反映政策自身如何发挥作用，即货币政策自身相对完整的传导机制；货币政策与财政政策协调配合的重点体现在两个方面：一是扩张性货币政策配合扩张性财政政策，以缓解或消除扩张性财政政策实施中的“挤出效应”；二是严禁中央银行通过各种方式向财政透支。而量化宽松货币政策面临市场

14、悲观情绪弥漫，市场需求严重下期滑，急需扩大财政支出以撬动、替代私人需求不足，阻止经济快速下滑的问题，通过直接购买长期国债，解决扩大财政支出的资金不足问题，实质上是中央银行变相向财政透支而呈现鲜明的“财政货币化特征”。上述分析表明，量化宽松货币政策所追求的目标，就是在政策利率对市场利率的传导机制断裂的条件下，运用“非常规”货币政策工具，直接向市场释放流动性，引导市场利率下降，以发挥市场利率对投资和消费的拉动作用。因此，传统货币政策和量化宽松货币政策刺激消费和投资的核心传导环节并未发生变化，均是市场利率，由此可以说，两种货币政策并非存在本质差异，都是通过市场化手段（市场利率），调节经济主体行为，以

15、实现促进经济复苏的目标。其差别仅是引导市场利率下降的手段不同：传统货币政策借助的是政策利率，量化宽松货币政策借助的是“非常规”货币政策工具。（三）量化宽松货币政策实施效果图一，美国GD所比年率（衿数据来源：FX6782008年是美国经济十分困难的一年，美国GD斑续4个季度在低位运行。2008年第一季度美国GD所比为-0.7%,第二季度GDP环比为0.6%,第三季度GD叫比为-4%,第四季度GD/比为-6.8%。08年美国GDFW比在第三季度和第二季度急剧下降，金融危机已经明显影响到美国实体经济，特别是美国的工业和服务业。08年底美国第一轮量化宽松货币政策开始，2009年美国四季度GDP不比依次

16、为-4.9%,-0.7%,1.6%,5%国美GDPi显成回升趋势，美国第一轮量化宽松货币政策对GDP勺支持来说起到不错的效果。在过去发生的几次经济衰退中，领先指标往往会在衰退结束前的两个月出现类似跃升。因此，美国经济领先指标连续四个月的回升，意味着美国经济向复苏迈进了一步。图二，美国季调后年率（%）数据来源：FX678美国09年7月份到12月份的季调后PPI分别为-6.6%,-4.3%,李.8%,-2%,2.3%,4.4%。从09年3月18日开始美国扩大第一轮量化宽松货币政策后美国通胀水平很低甚至是处在短暂的通缩期。从09年7月份开始美国PPI一路走高，直到09年底PPI由负值转为正值，美国通

17、胀开始显现。此前美国以及西欧国家通胀水平并不高，欧洲各国从08年以来通胀为负值，实际处于通缩状态。而美国方面，美国劳工部数据显示，2010年9月份消费者价格指数上涨0.1%,扣除食品和能源的核心通胀下降0.2%;与去年相比，两者分别上涨1.1%和0.8%,为1961年以来最缓慢的年度增长。这一数据很难消除各界对通缩的担忧。成屋锹梢售指数（季调）单位：尸图三，季调后成屋签约销售指数数据来源：FX678从上图中可以看到美国成屋销售指数波动幅度不规则，但是从总体走势看向下。自从美国房地产泡沫破没美国房地产产能变得薄弱，随着美国最大的两大房地产商房利美和房贷美的破产，房地产市场复苏恐需要一段相当长的时

18、间。09年3月18日美国扩大第一轮量化宽松货币政策后房屋销售指数有所回升，指数运行也相对稳健，直至10年4月份美国房屋销售指数达到峰值。但10年4月28日美国结束第一轮量化宽松货币政策结束后连续5个月房屋签约销售指数处于低位运行，分别为78.3户,75.9户,78.4户,82.3户,79.4户，其中6月份处于峰谷。美国量化宽松货币政策对房屋销售指数的刺激作用比较明显。图四，季调后失业率数据来源：FX678美国高失业率成为美国经济的顽疾，08年以来美国失业率一直维持在10%±下浮动。究其原因，一是私人部门消费不足，私人雇主不愿意雇人。二是政府大量注资对私人部门投资的“挤出效应”加大。三

19、是随着宽松货币政策投入的资金不断扩大市场反应越冷待，存在边际效用递减的情况。从上图看第一轮量化宽松货币政策对美国失业率的影响不大，美国失业率仍然维持在9犯上的高位。从2011年1月份开始美国失业率才开始缓慢下降，第二轮量化宽松货币政策显效。(四)美国实施的量化宽松货币政策所产生的影响1,量化宽松货币政策的实施对美国所产生的影响(1)财政压力。2010年11月8日，美国民主党和共和党达成预算协议，奥巴马政府将在2011年度削减政府预算380亿美元，使得美国政府在最后时刻避免了政府关门的危机。美国财政赤字已经达到1.42万亿美元，占GDR匕重为10.8%。美国实行的量化宽松货币政策使得美国国债收益

20、率持续攀升，政府需要支付的利息将不断扩大。若此时收紧银根美国发债的成本将进一步上升，对美国过财政造成更大压力。(2)就业问题。宽松的货币政策并没有催生企业大量从事生产，雇佣劳动力。相反资金在金融机构之间流转，金融业不愿贷款给中小企业。严重影响到宽松货币政策对经济支持、扩大就业的效果。(3)政策工具的制约。尽管美联储实施退出策略时有多种政策工具可供支配，如提高准备金利率、进行逆回购协议、出售可交易资产、提高贴现率和联邦基金利率等，但是这些工具的运用条件以及政策效果会受到相应的约束。2.量化宽松货币政策对全球经济形势的影响作为世界超级大国、全球最主要的经济体、这次百年不遇的金融危机的发源地，美国经

21、济形势的变化对全球经济走势起着至关重要的作用，美国政府的任何决策都会对其他主要经济体的政策制定产生或多或少的影响，美联储的量化宽松货币政策对新兴经济体市场产生了影响，导致新兴市场货币纷纷升值，市场通胀风险加大，市场资产价格飙升，新兴市场国家货币政策自主性减弱，进而对全球经济走势产生重要影响。具体表现在以下几个方面。(1)量化宽松货币政策埋下全球通胀隐患美联储开动印钞机，向市场巨额注资后，市场最为担心的是美联储此举将导致美元走软、商品价格上涨，进而给全球经济埋下通胀隐患。受美联储巨额注资的影响，美元指数势必会快速回落，同时受美元贬值影响，黄金等大宗商品价格必然暴涨。由于世界主要商品定价均以美元为

22、基准，美元贬值或将引发新一轮资源价格上涨，这虽然会使得世界通缩局面缓和，但也埋下了通胀的种子，而且，如果量化宽松货币政策未能使美国经济走上复苏之路，经济不景气或将导致出现滞涨现象。另外，当美联储大举发行货币后，其它国家也不愿意看到本国货币大规模针对美元升值，反过来促使其他国家央行扩大货币的发行，以至于整个资产的价格会逐步上升。近期，英国、日本等国央行已经先后宣布在二级市场购买大量本国国债，这意味着全球主要经济体都开始奉行量化宽松的货币政策，通胀可能随之而来。(2)量化宽松货币政策恶化相关贸易体的经济形势美联储量化宽松货币政策将会导致美元走软，其后果除了促进商品价格上涨外，还将导致其他货币针对美

23、元大幅升值。事实上，美联储宣布巨额注资计划当日，世界主要货币就针对美元大幅升值，其中欧元升值3.5%,日元升值2.4%,英镑升值1.6%,加元升值1.7%。这将削弱相关贸易体对美国的出口能力，尤其对于那些处于金融危机漩涡中的出口导向型新兴经济体而言，美联储此举将对其造成雪上加霜的打击，并有可能引发贸易摩擦。(3)美联储大举购债降低相应持债国家的外汇资产价值虽然本次金融危机起源于美国，但是由于美国强大的经济实力和美元独一无二的国际地位，美债一度因避险功能而大受欢迎，包括中国在内的多国政府的外汇资产中，美国国债占有重要地位。美联储大举购买美国国债将推升美国国债价格，降低其收益率，3月18日当日，美

24、国基准10年期政府债券收益率就从3.01%骤降至2.5%,创1981年以来最大单日跌幅，这将导致相应持债国家的外汇资产存在巨大的贬值风险。四、量化宽松货币政策对中国的影响及应对措施美联储在本次金融危机之后所推出的两轮量化宽松货币政策，其直接后果就是给美元汇率、大宗商品价格和国际资本流向带来了明显的变化，同时它也间接影响到中国金融体系的运行和宏观经济政策的走向。在这种国际背景下，我们需要对此作出一些前瞻性的对策，以降低美联储的政策变动给中国宏观经济运行带来的负面影响。(一)量化宽松货币政策对中国的影响1 .短期国际资本流入不可避免在美联储量化宽松货币政策的作用下，联邦基金利率处于历史低位，美元呈

25、走软趋势。事实上，在人民币升值预期、中美利差倒挂和中国经济企稳回升的良好预期下，2009年以来流入中国的短期国际资本呈现出加速的态势。按照错误与遗漏的方法测算，2009年上半年短期国际资本流入228亿美元；按照残差法的测算，2009年上半年短期国际资本流入达452亿美元。未来一段时间里，随着国际金融机构“去杠杠化”进程的结束，美联储向金融市场注入的大量流动性，将通过各种渠道流向包括中国在内的新兴市场国家。同时，美国联邦基金利率已降至接近零利率的水平，目前中国的一年期存款利率经过几次降息后3.25%,远高于美国联邦基准利率水平，而短期内美联储加息的可能性不大，中美利差倒挂的局面将继续维持。在这种

26、情形下，短期国际资本流入中国的趋势还将持续。然而，一旦美国经济进入持续复苏，美联储必将逐步退出量化宽松和逐渐收紧银根，美国拆借市场利率和联邦基金利率将会上升。这将使美元升值，并使部分套利交易平仓。一旦美元企稳走强，国债利率上扬，大宗商品价格回落，资产泡沫可能随之而破裂。大量投机性资金撤出中国，造成资产价格的大幅波动，给中国的金融稳定埋下巨大隐患。20世纪90年代东亚国家的资产泡沫破裂并引发金融危机的教训我们必须牢记并引以为鉴。2 .人民币汇率调整面临两难境地毫无疑问，美联储的量化宽松货币政策加大了美元汇率的波动，增加了人民币汇率机制改革的难度。2005年7月21日汇率形成机制改革以来，人民币汇

27、率水平也发生了明显变化。然而，从2008年7月到2009年3月，金融危机急剧恶化，避险情绪升温，国际金融机构和企业纷纷将资金撤回美国或兑换成美元资产，导致美元对主要货币汇率保持升值。在这一背景下，人民币事实上又重归盯住美元的汇率制度，人民币兑美元的波动幅度维持6.82-6.84之间。2009年3月下旬，美国量化宽松货币政策的推出，美元呈贬值趋势。随着美元走弱，人民币汇率自2009年3月份后连续7个月呈贬值态势，名义有效汇率和实际有效汇率各贬值9.17%和7.67%。在美元贬值和短期国际资本涌入的背景下，人民币升值压力再次显现。一般认为，中国政府不太可能选择大幅升值的策略。首先，在大幅升值方式下

28、，热钱在很短的时间内就可以获得升值带来的收益，热钱获利的成本将大大降低。其次，我们很难找到一个均衡汇率点，无法计算怎样的升值幅度为一个合适的水平。采取大幅升值策略，人民币汇率很可能出现超调，资金流向逆转的风险很大，或者是一次性大幅升值以后如果没有升到位，可能还会有下一次的升值预期，造成过多的游资流入。无论是哪一种情形，都会造成资金大进大出，产生宏观金融风险。再者，大幅升值对出口型企业将带来较大冲击，经济可能出现大幅下滑，进而引发严重的失业问题。在当前国际经济环境存在着较大不确定性的情况下，人民币兑美元升值也只能是采取温和、渐进、可控的方式进行。3 .通货膨胀压力加大资本的流入以及资源价格的上涨

29、带来了明显的通胀风险，中国的CPI和PPI已经连续数月环比上升。根据央行去年第三季度的储户问卷调查，居民通胀预期持续增强，当季对未来物价预期指数达到66.7%,已连续第三个季度上升。显然，美联储的量化宽松货币政策加大了未来全球通胀风险和资产泡沫风险，并通过各种渠道传导至新兴市场国家。首先，美联储推出的量化宽松货币政策，削弱了美元资产对短期国际资本的吸引力，在人民币升值预期和中美利率差的推动下，大量短期国际资本涌入中国。同时，由于外部需求的复苏，中国出口环境将一步得到改善，贸易顺差将恢复至一个更高的水平。通过这两个渠道，美国的流动性向中国输入，导致中国的通货膨胀压力上升。其次，美联储的量化宽松货

30、币政策通过通胀预期上升、美元贬值引发能源等大宗商品价格飙升，导致中国承受更大的通胀压力。量化宽松货币政策推出后，美元持续走弱，由于美元是全球能源和大宗商品交易的最主要计价货币，美元贬值直接推动了能源与大宗产品价格上涨。在我国进口商品的结构中，大宗商品，特别是资源类商品占据较大的比例，国际原材料价格上涨容易传导至国内PPI。尽管目前的价格管制掩盖了PPI向CPI传导的通胀压力，如果未来资源品价格改革启动，则CPI将承受来自上游价格的上涨压力。4 .货币政策面临被动调整美国两轮量化宽松货币政策的推出，对中国货币政策的最直接的影响是，中国被动跟随美国进行调整。如果中国不这样做，人民币就将可能产生更大

31、的升值压力，从而带来更多的资金流入；而如果中国跟进美国的政策，由于中国的家庭和金融机构并不存在去杠杆化的问题，那么中国的货币供应量将十分充足。因此，无论中国跟随还是不跟随美国的货币政策，都会出现流动性充裕的情形，这将推动资产价格泡沫的出现。从中长期来看，中国储蓄大于投资、贸易顺差居高不下，且处在人口红利期，这些因素在较长时期内都难以改变。而从短期来看，在热钱流入、国外补库存带动中国出口增加的推动下，全球资金流向中国，中国外汇储备正重新加速上升，人民币升值压力增大，流动性过剩可能再次出现，继而推高物价水平。由于人民币重归“盯住”美元的机制，根据蒙代尔的“三元悖论”，在资本跨境流动无法得到有效控制

32、的情况下，中国央行就会部分丧失货币政策的自主性。（二）中国如何应对美国的量化宽松货币政策为应对美联储货币政策变化对中国经济造成的各种不利冲击，我们可以采取以下措施：1 .建立对热钱流动的统计监测系统国际游资的特点是投机性、追求盈利性和高度的流动性，这决定了其流动可能会对一国的经济、金融产生巨大的冲击，甚至导致金融危机。目前热钱加速流入我国，对我国货币政策的独立性和实施效果都产生了较大影响，热钱的流出，也同样会使经济剧烈波动。对热钱的监测主要是加强对外汇收支账户的监管，认真审查各种进出口的真实性，了解资金流动的意图，重点跟踪大额、频繁异常流动的资金，建立专门的外汇短期资金信息监测网络，设置预警系

33、统。具体可通过监测银行负债（存款科目中各账户存、流量变动情况），并通过账户卡、计算机网络等途径向外管局汇总账户信息，及时掌握外汇账户的开立（特别是非居民和个人账户、账户性质等）及收支（包括交易性质、来源、流向等）情况。2 .运用汇率与货币政策逐步扩大人民币汇率浮动区间，提高货币政策独立性，改革强制结售汇制度，逐步转向意愿结售汇制，强化对资本项目的管理，保证货币政策的独立性和汇率稳定。增强汇率对资本流动和外汇供求的弹性，尽可能化解利率政策与汇率政策的冲突。此外，进一步扩大外汇远期市场的规模、品种和交易范围，缓解人民币升值（或贬值）预期对汇率稳定目标的压力，缩小即期汇率与远期汇率的汇差，从而降低国

34、际热钱的获利空间。逐步扩大人民币浮动区间，利用市场机制调节外汇供求，使汇率有序地向均衡方向调整，减弱汇率稳定对货币政策效应的约束，改变现行汇率政策下外汇占款与基础货币供应的天然联系，提高货币政策的独立性和有效性。对经常项目实施强制结售汇，必然导致外汇储备高速增长、人民币升值压力不断增大、外汇占款不断产生货币扩张的压力。在目前官方储备大幅增长，人民币存在升值压力的背景下，实现国家储备外汇向藏汇于民”转变，弱化热钱”流动对货币政策独立性的冲击。3 .遏制通货膨胀美联储推出的量化宽松货币政策，流动性向中国输入，导致中国的通货膨胀压力上升，在这样的国内经济背景下，美联储的量化宽松政策就变成了中国新的通

35、胀与泡沫的风险因素，而具体的对策主要是三条，即升值、加息以及加强资本管制。升值对降低各种经济风险至关重要，但升值的方式有很多种，可以是逐步升值，也可以是一步到位。一步到位不是最优选择，一是不知道到底多少算到位，二是一次升值太多对企业冲击太大，三是改革的目的其实是建立市场机制而非升值。因此较好的选择是稳步升值，并尽量缩短调整的时间。升值以后，加息是非常重要的。加息如果扩大国内外利差，确实可能增加热钱的流入，但是如果加息把资产价格压住了，热钱也可能减少。最后，中国可以在短期内考虑加强资本管制。资本管制与中国改革的大方向是不一致的，但这是一个临时性的手段，为的是应对美国量化宽松的货币政策，为汇率调整提供一个平稳的环境。管制主要集中在两个领域：第一，要加强打击热钱流入，现在很多热钱进来，走的是经常项目的通道，其实是违反中国现行政策的；第二，也可以采取一些措施，限制短期资本的流动。当然，这些措施不可能完全消除热钱，但可以增加资本流动的成本。而且，这些管制只是临时性的，一旦汇率调整大局已定，应该尽快放弃这些管制，同时加快资本项目的开放进程。结论美国金融危机之后所实施的量化宽松货币政策，对世界经济以及中国经济都产生了深刻的影响。对世界经济来说，量化宽松货币政策显然是一把“双刃剑”，它的实施向市场注入了大量资金，使市场维持低利率，银根得以放松，刺激了投资和消费，这或许有助于经