企业境内外上市比较

1、n兰邦华 深圳证券交易所福建地区代表n厦门大学企业管理学学士、硕士n中国社会科学院管理学博士，金融学博士后，副研究员n2002年博士毕业之后任职深圳证券交易所，其间在中国证监会借调工作一年，现为深交所福建地区首席代表n研究领域为人力资源管理、企业制度、企业融资，已出版专著一部，发表学术论文三十余篇。 主要内容一、企业境内上市地与上市步骤二、企业境外上市地与上市步骤三、选择上市地考量因素的比较（一）选择上市地应考量的因素（二）境内上市占优的因素（三）境外上市占优的因素（四）境内外上市各有优势因素四、结论一、企业境内上市地与步骤（一）企业境内上市地（二）境内上市的步骤（一）企业境内上市地 1、主板

2、：上海证券交易所，深圳证券交易所 2、创业板：积极筹备，计划明年推出 3、代办股份转让系统：中关村试点，上市前热身多层次资本市场：将在今明两年取得实质性进展，为规范改制、成长潜力大的企业提供更为广阔的平台和空间 中小企业板：中小企业板：尽快扩大规模尽快扩大规模 创业板：积极研究，创业板：积极研究，尽快适时推出尽快适时推出 股份代办转让系统（柜台交易系统）：股份代办转让系统（柜台交易系统）：中小企业板的中小企业板的“蓄水池蓄水池”与与“孵化器孵化器”，中关村率先试点，已具再融资功能，中关村率先试点，已具再融资功能，将尽快在全国高新区扩大试点范围将尽快在全国高新区扩大试点范围q深交所中小企业板市场

3、概况深交所中小企业板市场概况（截止2007年6月11日）上市公司上市公司136家家IPO融资总额融资总额396亿元，平均亿元，平均2.92亿元亿元最高最高12.5亿元，最低亿元，最低9045万元万元IPO总发行规模总发行规模45.5亿股亿股,平均平均3433万股万股最高最高10000万股，最低万股，最低1340万股万股总市值总市值4668亿元亿元流通市值流通市值1578亿元亿元发行后平均总股本发行后平均总股本1.22亿股亿股深交所中小企业板上市公司2006年业绩1、平均实现主营业务收入10.61亿元，比上年增长30.13%2、净利润6033万元，比上年增长25.16%3、净资产收益率11.56

4、%。上述指标均高于深沪市场平均水平。4、大多专注于单一业务，部分公司是所在细分行业的龙头，主营业务突出，现金流情况良好，盈利质量较高。5、通过中小企业板融资满足了资金需求，提高了公司治理水平，降低了经营风险，实现了公司快速、稳健发展。（二）境内上市的步骤1改制与设立2尽职调查与辅导3申请文件的申报4申请文件的审核5路演、询价与定价6发行与上市各阶段的大致时间为：从筹划改制到设立股份公司，36个月左右；尽职调查和制作申请文件，约3-4个月；中国证监会审核到发行上市约3-4个月。总体时间为一年左右。如果企业质地较好，发行审核比较顺利的话，时间还可能缩短到6个月。二、企业境外上市地与步骤（一）企业境

5、外上市地（二）境外上市的步骤（一）企业境外上市地 1、香港主板、香港创业板 2、新加坡交易所、韩国证交所、东京证交所 3、美国纽约证交所、纳斯达克、伦敦证交所、德国证交所、英国AIM市场（二）企业境外上市步骤1、H股模式：先向国家有关部委申请，然后向境外证券交境外证券交易所申请上市易所申请上市 以H股方式在香港上市需经过证监会依法审批，并出具同意函。公司申请发行H股，证监会将会商国家计委和国家经贸委审核公司是否符合国家产业政策、利用外资政策以及有关固定资产投资立项规定，经过初步审核后，函告公司是否同意受理其境外上市申请。2.红筹股上市模式：境外企业境外上市三、选择上市地考量因素的比较（一）选择

6、上市地应考量的因素1、经营战略2、股票价格（发行市盈率、二级市场市盈率）3、上市成功率（上市条件、审核通过率）4、上市进度：审核周期5、上市成本：上市成本、维持成本6、政策导向：国家、地方政府的支持力度7、上市效应：8、后续管理：9、再融资：（二）境内上市占优的因素1、发行价格优势2、上市成本优势3、上市效应优势4、文化制度优势5、后续管理优势6、政策导向优势7、再融资优势p1 1、股票价格：、股票价格：p上市前后两种定价机制的比较上市之前：每股价格每股净资产价值（1元）发行之时：每股价格每股盈余（0.3元）发行市盈率(25)7.5元上市之时：每股价格每股盈余（0.3元）二级市场市盈率（50）

7、15元平均发行市盈率较高，说明同样的收益和利润，可以更高平均发行市盈率较高，说明同样的收益和利润，可以更高的价格发行，中小板发行价是很多其他市场的的价格发行，中小板发行价是很多其他市场的2-32-3倍。倍。二级市场市盈率相对较高，意味着原始股东可以较高的价二级市场市盈率相对较高，意味着原始股东可以较高的价格流通兑现，也可按照二级市场一段时期内平均收盘价配格流通兑现，也可按照二级市场一段时期内平均收盘价配股、增发股、增发境内外上市融资效果比较项目项目上市前上市前境内发行境内发行境外发行境外发行境内上市境内上市境外上市境外上市发起人股本发起人股本 1亿股亿股新发行股本新发行股本无无3千万股千万股总

8、股本总股本1亿股亿股1.3亿股亿股发起人控股比例发起人控股比例100%76.92%每股盈余每股盈余0.3元元0.3元元市盈率市盈率无无25倍倍1050倍倍12每股价格每股价格1元元7. 5元元3元元15元元3.6元元每股净资产每股净资产1元元2.5元元1.46元元2.5元元1.46元元发起人财富发起人财富1亿元亿元2. 5亿元亿元1.46亿元亿元15亿元亿元3.6亿元亿元企业总价值企业总价值1亿元亿元3.25亿元亿元1.9亿元亿元19.5亿元亿元4.68亿元亿元p1 1、发行价格优势：发行市盈率、发行价格优势：发行市盈率平均发行市盈率较高，说明同样的收益和利润，可以更高的价格发行，平均发行市盈

9、率较高，说明同样的收益和利润，可以更高的价格发行，中小板发行价是很多其他市场的中小板发行价是很多其他市场的2-32-3倍。倍。中国企业在不同市场之间的中国企业在不同市场之间的IPO平均市盈率比较平均市盈率比较表（倍数）表（倍数）中小企中小企业板业板香港主香港主板板香港创香港创业板业板纽交所纽交所纳斯达纳斯达克克英国英国AIMAIM市场市场新加坡新加坡251081528127q价格优势：二级市场交易市盈率价格优势：二级市场交易市盈率二级市场市盈率相对较高，意味着原始股东可以较高的价格流通兑现，二级市场市盈率相对较高，意味着原始股东可以较高的价格流通兑现，也可按照二级市场一段时期内平均收盘价配股、

10、增发也可按照二级市场一段时期内平均收盘价配股、增发; ;纳斯达克也较高，主要受个别网络股高市盈率的影响。纳斯达克也较高，主要受个别网络股高市盈率的影响。中小企中小企业板业板香港主香港主板板香港创香港创业板业板纽交所纽交所纳斯达纳斯达克克英国英国AIMAIM市场市场 501225173118中国企业在不同市场之间的二级市场平中国企业在不同市场之间的二级市场平均市盈率比较表（倍数）均市盈率比较表（倍数） q价格优势：换手率价格优势：换手率日均换手率代表了投资者对企业的关注度与投资热情，换手率不足将对企业的再融资、股权激励以及股东与战略投资者的退出产生不利影响;中国企业在不同市场的换手率中国企业在不

11、同市场的换手率 日均换手率过低会形成“有价无市”，原始股东的股份难以流通兑现;没有一定的交易活跃度和换手率，全流通机制也难以发挥作用。国内主国内主板板中小企业中小企业板板香港主香港主板板香港创业香港创业板板纳斯达纳斯达克克英国英国AIMAIM市场市场2.7%4.6%0.22%0.05%2%1%q2 2、上市成本优势：发行成本、上市成本优势：发行成本中小企业板的发行费用占筹资额的比例平均约为6%，基本上是其它市场的1/3。费用类别费用类别中小企业板中小企业板香港主板香港主板香港创业板香港创业板纽交所纽交所纳斯达克纳斯达克英国英国AIM市场市场上市初费3万元15-65万港元10-20万港元400万

12、人民币10万-40万人民币20万人民币承销费（筹资额的比例）1.5%-3%2.5%-4%4%-5%8%6-8%3%-5%保荐人费200万元200-400万港元100-200万港元1500万人民币1000万人民币500万人民币法律顾问费100-150万元100-250万港元100万港元300万人民币300万人民币300万人民币会计师费100万元150-250万港元70-150万港元400万人民币400万人民币350-400万人民币总成本（筹资额的比例）4%8%15%-20%10%-20%15%-25%15-25%15%-20%q2、上市成本优势：维持上市的成本、上市成本优势：维持上市的成本可预测

13、费用可预测费用中小企业板中小企业板香港主板香港主板香港创业板香港创业板纽交所纽交所纳斯达克纳斯达克英国英国AIMAIM上市月/年费0.6-3万/年14-119万港元/年10-20万港元400万人民币/年28-400万人民币/年5-7万元/年保荐人顾问费用双方协定20万元港元30万港元800万人民币800人民币100-150万元法律顾问费用10万60-100万港元40-100万港元200万人民币200万人民币100-150万元会计师费用30-40万100万港元60-100万港元150万150万150万元信息披露费（含印刷、上网）12万元3050万港元30-50万港元50-100万人民币50-10

14、0万人民币50-100万人民币总计约60-100万元人民币224-389万港元130-300万港元约1600万人民币约1230-1600万人民币约400600万人民币中小企业板上市公司的维护费用约为100万元左右，约为其它市场1/6到1/3之间。案例：。案例：UTUT斯达康斯达康q3 3、上市效应优势、上市效应优势品牌效应：资本市场的广告效应、舆论聚焦、每日品牌效应：资本市场的广告效应、舆论聚焦、每日行情显示、股评、机构投资者的调研分析，可以增强行情显示、股评、机构投资者的调研分析，可以增强企业产品在市场上的影响力。企业产品在市场上的影响力。案例：七匹狼、浔兴股份、九牧王案例：七匹狼、浔兴股份

15、、九牧王激励效应：员工的自豪感、荣誉感激励效应：员工的自豪感、荣誉感 上市公司股权激励上市公司股权激励发展效应：通过资本市场平台，并购发展发展效应：通过资本市场平台，并购发展p4 4、文化制度优势、文化制度优势在本土市场，企业与股东、潜在投资者、分析师、媒体、监管机构交流充分，并具有地域、语言、文化优势。案例：某高科技企业p5 5、后续管理优势、后续管理优势不了解当地的法律，会形成不可预测的诉讼风险与诉讼成本，如美国奥克斯法案对国内企业在美上市的影响。案例：创维集团、网易、中国人寿6 6、政策导向优势：境内上市受到、政策导向优势：境内上市受到地方政府、中国证监会的大地方政府、中国证监会的大力支

16、持，而境外上市则受到更多的限制。力支持，而境外上市则受到更多的限制。（1）境内上市的限制政策一：）境内上市的限制政策一：H股上市模式仍然需要证监会同意股上市模式仍然需要证监会同意（2）境内上市的限制政策二：六部委）境内上市的限制政策二：六部委10号文号文 2006年年 8月月8日，商务部日，商务部 、国资委、税务总局、工商总局、证监会、国资委、税务总局、工商总局、证监会、外汇管理局六部委联合发布了外汇管理局六部委联合发布了关于外国投资者并购境内企业的规定关于外国投资者并购境内企业的规定，使得企业通过红筹股上市更难了。使得企业通过红筹股上市更难了。 案例：某电力企业案例：某电力企业 （3）境外上

17、市限制政策之三：企业回归困难）境外上市限制政策之三：企业回归困难 中国证监会对中国证监会对H股上市公司回归有股上市公司回归有“4、5、6”要求，即最近一年净资产要求，即最近一年净资产达到达到4亿元，按合理的市盈率预期，集资额不少于亿元，按合理的市盈率预期，集资额不少于5千万美元，上市前一千万美元，上市前一年税后利润不少于年税后利润不少于6千万元。千万元。（4）境内上市的鼓励政策：鼓励外资企业在境内上市）境内上市的鼓励政策：鼓励外资企业在境内上市 新的IPO管理办法使得外资企业境内上市更容易，新颁布的外国投资者对上市公司战略投资管理办法规定，海外战略投资者通过A股市场将所持上市公司股份出让，可以

18、向上市公司注册所在地的外汇局申请购汇汇出。全流通条件下，外商投资企业进退无碍，外资参股企业境内上市最大顾虑消除，且能分享人民币升值的收益；q7 7、再融资优势：、再融资优势：（1 1）境内上市：）境内上市：q再融资价格：按二级市场一段时间的平均收盘价配股、增再融资价格：按二级市场一段时间的平均收盘价配股、增发，境内资本市场二级市场市盈率高，再融资价格高发，境内资本市场二级市场市盈率高，再融资价格高q再融资手续：新的再融资手续：新的IPOIPO管理办法取消了间隔一年才能再融资管理办法取消了间隔一年才能再融资的要求。的要求。（2 2）境外上市）境外上市q再融资价格：由于二级市场市盈率偏低、投资者对

19、企业不再融资价格：由于二级市场市盈率偏低、投资者对企业不熟悉，交投清淡，再融资价格偏低熟悉，交投清淡，再融资价格偏低q再融资手续：再融资手续：H股的再融资同样需要证监会的审核，在发行股的再融资同样需要证监会的审核，在发行程序和审批环节比较繁琐。程序和审批环节比较繁琐。 （三）境外上市占优的因素1、上市成功率：境外上市略占优势，但不明显（1）上市条件高低（2）审核通过率（3）上市发行难易2、国际化优势、资金供给充裕（1 1）上市条件高低）上市条件高低q境外上市境外上市: :一般没有硬性盈利规定，条件低于境内上市一般没有硬性盈利规定，条件低于境内上市q境内上市：辅导期取消、发行条件更细化、程序简化

20、、预期明确境内上市：辅导期取消、发行条件更细化、程序简化、预期明确明确财务指标，企业自己能做出是否能上市、多长时间上市的判断明确财务指标，企业自己能做出是否能上市、多长时间上市的判断取消一些限制性规定取消一些限制性规定: :筹资额不得超过净资产两倍,市盈率不得超过20倍；辅导期一年方可申请发行上市,关联交易比例不得超过30%；不能在发行上市前12个月内通过扩股引进新股东。发行方式与定价方式更加市场化：发行方式与定价方式更加市场化：机构投资者投标询价及上网定价发行净利润净利润: 最近三个会计年度均为正且累计大于最近三个会计年度均为正且累计大于3000万元万元营业收入或经营营业收入或经营现金流量净

21、额现金流量净额:最近三个会计年度现金流量净额累计大于最近三个会计年度现金流量净额累计大于5000万；万；或最近三个会计年度收入累计大于或最近三个会计年度收入累计大于3亿亿发行前总股本发行前总股本:不少于人民币不少于人民币3000万元万元境外上市：注册制，交易所决定能否上市境外上市：注册制，交易所决定能否上市境内上市：核准制，受中国证监会审核通过率影响境内上市：核准制，受中国证监会审核通过率影响发审委及其公开制度，增强了透明度，使企业上市成功率更多地取决于企业自身素质；2004年一次通过发审会的比例为67%，2006年新老划断恢复首发后到2007年7月6日，137家企业提出IPO申请，通过107

22、家，通过率为78.1%；如果发行申请未获得核准，在证监会作出不予核准决定之日起6个月后，企业可再次提出股票发行申请。（2 2）审核通过率）审核通过率境外上市：谈判地位低，发行价格偏低境内上市：审核通过之后，发行容易，发行价格高（3 3）上市发行难易）上市发行难易（三）境外上市占优的因素2、国际化优势、资金供给充裕（1）境外上市面对的是国际资本市场，能够扩大企业品牌在海外的影响力，对于主要市场在国外的企业有利（2）境外上市可以利用国际资本市场的充足的资金供给，对于盘子特别大、资金需求量大的企业（如工商银行、中石油）比较适合。但是，国际化优势对于主要产品市场在国内的中小企业意义不大。（四）境内外上

23、市各有优势因素1、上市进度（1）境内上市：需要中国证监会审核，但时间明确、周期缩短，可能短于境外上市n发行时间取决于企业质地，从策划改制到上市，如进展顺利可以在半年左右完成；n已经消除排队候审现象，从近半年的发审情况统计，从上报到发行平均79个工作日，基本实现了“百日上市”。（2）境外上市：证券交易所可以决定能否上市，但需要中国证监会、外管局等部委出具意见，有时操作也很麻烦（四）境内外上市各有优势因素 2、股权转让（1）境内上市：很容易在境内资本市场流通转让，但发起人股份需要锁定36个月才可转让（2）境外上市：发起人股份不需要锁定或锁定期较短，但发起人股份需要在境外资本市场转让，操作比较麻烦，也会影响在最优点卖出。（四）境内外上市各有优势因素 3、规范成本（1）境内上市：企业必须规范发展，近期需要付出较高的规范成本，但对企业长期发展有利。（2）境外上市：企业近期规范成本较低，但长期不利于发展。企业不需要补缴以往年度