国际金融第三章

1、2022-5-4第三章第三章汇率基础理论汇率基础理论o第一节第一节 外汇和汇率的基本概念外汇和汇率的基本概念o第二节第二节 汇率决定的原理（汇率决定的原理（I I）o第三节第三节 汇率决定的原理（汇率决定的原理（IIII）o一、外汇的概念一、外汇的概念 (Foreign Exchange)(Foreign Exchange)o二、汇率及标价法二、汇率及标价法o三、汇率的种类三、汇率的种类o指外国货币或以外国货币表示的、能用来清指外国货币或以外国货币表示的、能用来清算国际收支差额的资产。算国际收支差额的资产。o我国的外汇包括：我国的外汇包括：外国货币（纸币、铸币）；外国货币（纸币、铸币）；外币支

2、付凭证（票据、银行存款凭证）；外币支付凭证（票据、银行存款凭证）；外币有价证券（政府债券、股票）；外币有价证券（政府债券、股票）；特别提款权；特别提款权；其他外汇资产。其他外汇资产。o又称汇价或外汇行市。又称汇价或外汇行市。指两种货币之间的折算比价，即以一种货币指两种货币之间的折算比价，即以一种货币表示的另一种货币的相对价格。表示的另一种货币的相对价格。是指以哪国货币作为标准的标价方法。是指以哪国货币作为标准的标价方法。 o1.1.直接标价方法直接标价方法 （Direct Quotation SystemDirect Quotation System）o. .间接标价法间接标价法 （Indir

3、ect Quotation SystemIndirect Quotation System）o又称价格标价法或应付标价法。又称价格标价法或应付标价法。o是以一定单位（是以一定单位（1 1或或100100、10001000）的外国货币）的外国货币为标准，折算成若干单位的本国货币的汇率为标准，折算成若干单位的本国货币的汇率表示方法。即单位外币的本币价格。表示方法。即单位外币的本币价格。o在中国的外汇市场牌价：在中国的外汇市场牌价：o20042004年年1212月月1111日，日，USD/CNY=8.2770;USD/CNY=8.2770;o20052005年年9 9月月1 1日，日，USD/CNY

4、=8.0998USD/CNY=8.0998，o则美元贬值（外币贬值），人民币相对升值则美元贬值（外币贬值），人民币相对升值（本币升值）。（本币升值）。o又称数量标价法或应收标价法。又称数量标价法或应收标价法。o是以一定单位的本国货币为标准，折算成若是以一定单位的本国货币为标准，折算成若干单位的外国货币的汇率表示方法。即单位干单位的外国货币的汇率表示方法。即单位本币的外币价格。本币的外币价格。o在美国的外汇市场牌价：在美国的外汇市场牌价： 20042004年年1212月月1111日，日，USD/CNY=8.2770;USD/CNY=8.2770; 2005 2005年年9 9月月1 1日，日，U

5、SD/CNY=8.0998USD/CNY=8.0998，o则美元贬值（本币贬值），人民币相对升值则美元贬值（本币贬值），人民币相对升值（外币升值）。（外币升值）。o（一）按照制定汇率的不同方法分（一）按照制定汇率的不同方法分o（二）按国际汇率制度不同分（二）按国际汇率制度不同分o（三）按市场上汇率的数量不同分（三）按市场上汇率的数量不同分o（四）从衡量货币价值的角度分（四）从衡量货币价值的角度分o（五）按买卖成交后交割时间的长短不同分（五）按买卖成交后交割时间的长短不同分o. 基本汇率（基本汇率（Basic RateBasic Rate） 是本国货币与关键货币的汇率。是本国货币与关键货币的汇率

6、。 关键货币是在本国对外经济交往中最常用的、关键货币是在本国对外经济交往中最常用的、外汇储备中占比最大的、可自由兑换的和在国际上外汇储备中占比最大的、可自由兑换的和在国际上普遍接受的货币。普遍接受的货币。o. . 套算汇率（套算汇率（Cross RateCross Rate） 又称交叉汇率又称交叉汇率 是根据基本汇率套算出来的汇率。是根据基本汇率套算出来的汇率。 套算方法套算方法例如：例如： 某日，某日，英国银行报价：英国银行报价：GBP/USD=1.51GBP/USD=1.51；德国银行报价：德国银行报价：EUR/USD=1.28EUR/USD=1.28；瑞士银行报价：瑞士银行报价：USD/

7、CHF=0.94USD/CHF=0.94，则可求出则可求出GBP/EUR=1.51/1.28=1.17 GBP/EUR=1.51/1.28=1.17 练习：练习：EUR/CHFEUR/CHF=1.28*0.94=1.2o在不考虑交易成本的情况下，套汇差异能消在不考虑交易成本的情况下，套汇差异能消除不同市场间的汇率差异除不同市场间的汇率差异o例如：例如：o英国银行报价：英国银行报价：GBP/USD=1.51GBP/USD=1.51；o美国银行报价：美国银行报价：GBP/USD=1.60GBP/USD=1.60；o请问投机者会如何操作，汇率会如何变动？请问投机者会如何操作，汇率会如何变动？o. .

8、固定汇率（固定汇率（Fixed Exchange Rate Fixed Exchange Rate ） 指基本指基本固定的固定的、波动幅度限制在一定范围、波动幅度限制在一定范围以内的两国货币之间的汇率。以内的两国货币之间的汇率。o. .浮动汇率（浮动汇率（Floating Exchange Rate Floating Exchange Rate ） 指指不由货币当局规定不由货币当局规定的、而听任外汇市场的、而听任外汇市场的供求的供求自发决定自发决定的两国货币之间的汇率。的两国货币之间的汇率。o. .单一汇率（单一汇率（single exchange Rate single exchange R

9、ate ）是指一种货币只有一种汇率，这种汇率通用是指一种货币只有一种汇率，这种汇率通用于该国所有的国际经济交往。于该国所有的国际经济交往。o. .复汇率（复汇率（multiple exchange Rate multiple exchange Rate ）指一种货币有两种活两种以上的汇率，不同指一种货币有两种活两种以上的汇率，不同的汇率用于不同的经济交往。的汇率用于不同的经济交往。o1 1、名义汇率（、名义汇率（Nominal Exchange Rate Nominal Exchange Rate ） 指官方公布的或市场上所通行的汇率。指官方公布的或市场上所通行的汇率。o2 2、实际汇率、实际

10、汇率 (Real Exchange Rate )(Real Exchange Rate )o有多种概念，但广泛接受的概念是：有多种概念，但广泛接受的概念是：o指在名义汇率的基础上剔除了通货膨胀因素指在名义汇率的基础上剔除了通货膨胀因素后的汇率。后的汇率。o表达式：表达式：R=ePR=eP* */P/Po表示用同一种货币表示的外国商品与本国商表示用同一种货币表示的外国商品与本国商品之间的相对价格。品之间的相对价格。oR R下降，表示单位本国实际汇率升值。下降，表示单位本国实际汇率升值。o是一国货币与一揽子货币汇率的加权平均值o权数确定方法：贸易比重，劳动力成本，消费物价，批发物价等o国际货币基金

11、组织、国际清算银行等组织编制w即期汇率即期汇率( Spot Rate )( Spot Rate )w又称现汇汇率又称现汇汇率w是买卖双方成交后，在两个营业日内办理外汇是买卖双方成交后，在两个营业日内办理外汇交割时所使用的汇率。交割时所使用的汇率。w远期汇率远期汇率( Forward Rate )( Forward Rate )w又称期汇汇率又称期汇汇率w是买卖双方预先签定合同，约定在未来某一日是买卖双方预先签定合同，约定在未来某一日期，按照协议交割所使用的汇率。期，按照协议交割所使用的汇率。一美国进口商从英国购买一批价值10万英镑的设备，三个月后结算，签定贸易合同时即期汇率为GBP/USD=1

12、.5,三个月远期汇率GBP/USD=1.56三个月后英镑三个月后英镑如果升值怎么如果升值怎么办？办？签定合同约定三个月后以GBP/USD=1.56的汇率购买10万英镑o概念一：远期差价（概念一：远期差价（Forward Margin Forward Margin ）o指报出期汇汇率比现汇汇率高或低的点数，指报出期汇汇率比现汇汇率高或低的点数，即报出掉期率或远期差价。即报出掉期率或远期差价。o当期汇比现汇贵，则远期升水（当期汇比现汇贵，则远期升水（at at premium premium ）; ;当期汇比现汇贱，则远期贴水当期汇比现汇贱，则远期贴水( at discount )( at dis

13、count )；当期汇等于现汇，则远；当期汇等于现汇，则远期平价期平价(at par )(at par )o远期升远期升( (贴贴) )水年率：水年率：n=(=(远期差价远期差价/ /现汇汇率现汇汇率) )(12/(12/远期月远期月数数) )100%100%n=(=(远期差价远期差价/ /现汇汇率现汇汇率) )(360/(360/远期天远期天数数) )100%100%o某日某日, ,英镑兑美元的现汇汇率英镑兑美元的现汇汇率: : GBP/USD=2.421020, 3GBP/USD=2.421020, 3个月英镑远期贴水个月英镑远期贴水80-70,80-70,求英镑求英镑3 3个月贴水年率。

14、个月贴水年率。o一、影响汇率变动的因素一、影响汇率变动的因素o二、金本位制下的汇率决定与变动二、金本位制下的汇率决定与变动o利率上升利率上升资本流入资本流入本币需求大于供本币需求大于供给给本币升值本币升值o物价上升物价上升出口下降，进口上升出口下降，进口上升外汇外汇支出大于收入支出大于收入外汇需求大于供给外汇需求大于供给外外汇升值，本币贬值（本币对内贬值必然引起汇升值，本币贬值（本币对内贬值必然引起对外贬值）对外贬值）o4.总需求与总供给总需求与总供给 总需求总需求进口进口汇率汇率o5.预期预期 预期的自我实现机制预期的自我实现机制o6.财政赤字财政赤字 财政赤字财政赤字货币供应量货币供应量汇

15、率汇率o7.国际储备国际储备o（一）国际金本位制的演变（一）国际金本位制的演变o（二）金币本位制下的汇率决定与变动（二）金币本位制下的汇率决定与变动o（三）金块本位制和金汇兑本位制下的汇率（三）金块本位制和金汇兑本位制下的汇率 决定与变动决定与变动o是由是由铸币平价铸币平价（Mint Parity Mint Parity ）决定的，即）决定的，即由两国本位币的由两国本位币的含金量含金量之比决定。之比决定。o汇率的变动是受供求关系的影响而围绕铸币汇率的变动是受供求关系的影响而围绕铸币平价上下波动，波幅为平价上下波动，波幅为黄金输送点黄金输送点（Gold Gold points points ）o

16、是由是由法定平价法定平价决定，即由纸币所代表的金量决定，即由纸币所代表的金量之比决定的。之比决定的。o汇率的变动是受供求关系的影响而围绕汇率的变动是受供求关系的影响而围绕法定法定平价平价上下波动，波幅由上下波动，波幅由政府政府设立外汇平准基设立外汇平准基金来维护或规定。金来维护或规定。o一一购买力平价理论购买力平价理论o二、利率平价理论二、利率平价理论o三、国际收支理论三、国际收支理论o四、汇兑心理说四、汇兑心理说o五、货币主义汇率理论五、货币主义汇率理论o（一）基本思想（一）基本思想o（二）基本形式（二）基本形式o（三）评价（三）评价o1 1、一种货币的价值或对一种货币的需求取、一种货币的价

17、值或对一种货币的需求取决于其决于其内在购买力内在购买力o2 2、两国货币的、两国货币的汇率水平汇率水平由两国货币的购买由两国货币的购买力之比决定力之比决定o3 3、汇率的变化汇率的变化由两国货币购买力的变化决由两国货币购买力的变化决定定o1 1、绝对购买力平价、绝对购买力平价 是确定某一时点上长期均衡汇率水平是确定某一时点上长期均衡汇率水平o11假设前提假设前提o22公式推导公式推导o33结论结论o2 2、相对购买力平价、相对购买力平价o3 3、两者的关系、两者的关系o第一，对于任何一种商品，一价定律第一，对于任何一种商品，一价定律（One Price Rule）都成立）都成立o第二，在两国物

18、价指数的编制中，各种商品第二，在两国物价指数的编制中，各种商品所占的权重相等。所占的权重相等。取对数后：取对数后： =p-p*niiiiniipep0*0 P=eP * e=P/P* o任何两种货币之间的汇率等于两国的价格指任何两种货币之间的汇率等于两国的价格指数之比数之比o绝对购买力平价所确定的汇率水平是长期均绝对购买力平价所确定的汇率水平是长期均衡的。如果市场汇率偏离这一水平，则国际衡的。如果市场汇率偏离这一水平，则国际间的商品套购活动，使两者趋于一致。间的商品套购活动，使两者趋于一致。o假如中美两国仅有一种商品，美国的物价是假如中美两国仅有一种商品，美国的物价是1美元，中国的物价是美元，

19、中国的物价是8元，元，o则均衡汇率：则均衡汇率：USD/CNY=8，若市场汇率：，若市场汇率：USD/CNY=9，o则套购者会在中国花则套购者会在中国花8元买，在美国卖元买，在美国卖1美美元，以市场汇率换元，以市场汇率换9元，净赚元，净赚1元。元。o一方面，中国商品需求上升，一方面，中国商品需求上升，P P上升；美国上升；美国商品供给增加，商品供给增加，P P* *下降，均衡汇率下降，均衡汇率e(=P/P e(=P/P * *) )上升上升o另一方面，套购者卖美元，买人民币，美元另一方面，套购者卖美元，买人民币，美元供给增加，市场汇率下降，使两者一致。供给增加，市场汇率下降，使两者一致。o指在

20、自由贸易条件下和不考虑交易成本的情指在自由贸易条件下和不考虑交易成本的情况下，同一种商品在世界各地用同一货币表况下，同一种商品在世界各地用同一货币表示的价格是一样的。示的价格是一样的。公式：公式：pi=ep*i,oPi， p*i,分别表示第分别表示第i种商品在国内外的价格，种商品在国内外的价格，e为外汇汇率为外汇汇率o如果两者不等，则会出现国际间的商品套购，如果两者不等，则会出现国际间的商品套购，最终使两者趋于相等，趋于均衡。最终使两者趋于相等，趋于均衡。 说明汇率在一定时期内的变动取决于两国物说明汇率在一定时期内的变动取决于两国物价水平的相对变动率价水平的相对变动率o 1假设前提假设前提o

21、放宽以上两个假设放宽以上两个假设o 2公式推导公式推导o 3结论结论o方法一：oe=P/P*o两边取对数olne=lnP-lnP*o两边求导数ode/e=dp/p-dp*/p*=- *o汇率的变动取决于两国的相对通胀率oet=e0PIt/PI*toet/e0=PIt/PI*toPIt ，PI*t分别表示国内外的通胀指数oPIt=Pt /P0 ，PI*t= P*t /P*0o汇率在一定时期内的变动是由这一时期内两汇率在一定时期内的变动是由这一时期内两国物价水平的相对变动率决定，也即由两国国物价水平的相对变动率决定，也即由两国通货膨胀率的差异决定。通货膨胀率的差异决定。o一国货币对内贬值在一国货币

22、对内贬值在中长期中长期内必然引起对外内必然引起对外贬值。贬值。o假设英国的通胀率是假设英国的通胀率是10%，美国的通胀率，美国的通胀率是是4%，o则英镑对美元将会贬值则英镑对美元将会贬值6%。o1 1、意义、意义o2 2、不足、不足o（1 1）在所有的汇率理论中，购买力评价是）在所有的汇率理论中，购买力评价是最有影响最有影响的。的。o（2 2）它揭示了）它揭示了中长期中长期汇率变动的原因在于汇率变动的原因在于通货膨胀，在中长期内货币的对内贬值必然通货膨胀，在中长期内货币的对内贬值必然引起对外贬值。引起对外贬值。o（3 3）它能相对合理的体现两国货币的对外）它能相对合理的体现两国货币的对外价值。

23、价值。o（4 4）它为金本位制崩溃后各国纸币的定值）它为金本位制崩溃后各国纸币的定值和比较提供了共同的基础。和比较提供了共同的基础。o（1 1）它忽视了）它忽视了贸易成本贸易成本和和贸易壁垒贸易壁垒的存在，的存在，即一价定律在现实中并不成立。即一价定律在现实中并不成立。o（2 2）忽视了物价之外的因素对汇率的影响。）忽视了物价之外的因素对汇率的影响。o（3 3）它在应用时存在技术难度，不具有操）它在应用时存在技术难度，不具有操作性。如：编制物价指数的方法、范围、基作性。如：编制物价指数的方法、范围、基期选择等方面存在分歧，故发展了成本平价期选择等方面存在分歧，故发展了成本平价理论。理论。o巨无

24、霸指数（巨无霸指数（Big Mac index）是由）是由经济学人经济学人于于1986年年9月推出，这是一个非正式的经济指数，月推出，这是一个非正式的经济指数，用以测量两种货币的汇率是否合理。这种测量方法用以测量两种货币的汇率是否合理。这种测量方法假定购买力平价理论成立。购买力平价的前提是一假定购买力平价理论成立。购买力平价的前提是一价定律成立，即一篮子货物以两种货币表示的售价价定律成立，即一篮子货物以两种货币表示的售价相同。在巨无霸指数中，该一相同。在巨无霸指数中，该一“篮子篮子”货物就是一货物就是一个在麦当劳连锁快餐店里售卖的巨无霸汉堡包。选个在麦当劳连锁快餐店里售卖的巨无霸汉堡包。选择巨

25、无霸的原因是，巨无霸在多个国家均有供应，择巨无霸的原因是，巨无霸在多个国家均有供应，而它在各地的制作规格相同，由当地麦当劳的经销而它在各地的制作规格相同，由当地麦当劳的经销商负责为材料议价。这些因素使该指数能有意义地商负责为材料议价。这些因素使该指数能有意义地比较各国货币。比较各国货币。o巨无霸指数，就是假设全世界的麦当劳巨无巨无霸指数，就是假设全世界的麦当劳巨无霸汉堡包的价格都是一样的，然后将各地的霸汉堡包的价格都是一样的，然后将各地的巨无霸当地价格，通过汇率换算成美元售价，巨无霸当地价格，通过汇率换算成美元售价，就可以比较出各个国家的购买力水平差异。就可以比较出各个国家的购买力水平差异。o

26、举例而言，假设一个巨无霸汉堡包在美国的举例而言，假设一个巨无霸汉堡包在美国的售价为售价为$2.50，在英国的售价为，在英国的售价为2.00，购买力平价汇率就是购买力平价汇率就是2.502.001.25。要是一美元能买入要是一美元能买入0.55（或（或1$1.82），则表示以两国巨无霸汉堡包的），则表示以两国巨无霸汉堡包的售价而言，英镑兑美元的汇价被高估了售价而言，英镑兑美元的汇价被高估了45.6%（(1.82-1.25)1.25%）。）。o2011年底，根据麦当劳巨无霸的美元价格，以美年底，根据麦当劳巨无霸的美元价格，以美国本土的美元价格为参照物，我们有趣地发现：国本土的美元价格为参照物，我们

27、有趣地发现：o均衡国：均衡国：只有日元对美元汇率处于只有日元对美元汇率处于“均衡均衡”水平，水平，仅高估仅高估0.25%o高估国：高估国：欧元高估欧元高估21%，瑞士法郎高估，瑞士法郎高估98%，巴西雷亚尔高估巴西雷亚尔高估51%，澳元高估，澳元高估21%，o低估国：低估国：人民币人民币“低估低估” 44%，泰国低估，泰国低估42%，印度尼西亚低估印度尼西亚低估35%，俄罗斯卢布低估，俄罗斯卢布低估34%，南非兰特低估南非兰特低估29%。o据美国据美国2009年第二季度发布的指数表明年第二季度发布的指数表明，“巨无霸巨无霸”在美国平均售价为在美国平均售价为3.10美元，而在中国则售美元，而在中

28、国则售10.5元元人民币（约合人民币（约合1.31美元），由此算来，美元），由此算来，1美元基本美元基本等价于等价于3.39元人民币。元人民币。经济学人经济学人杂志通过这一杂志通过这一比较，计算出人民币被低估了比较，计算出人民币被低估了58%。美国国会议员。美国国会议员常常以此为依据，要求中国让人民币升值五成。常常以此为依据，要求中国让人民币升值五成。o同时，所有新兴国家的货币均弱于美元。其次是马来同时，所有新兴国家的货币均弱于美元。其次是马来西亚，为西亚，为1.52美元，泰国居第三。美元，泰国居第三。o相反，欧元和英镑兑美元分别被高估相反，欧元和英镑兑美元分别被高估22%和和18%o1、你如

29、何看待美国国会议员常常以巨无霸、你如何看待美国国会议员常常以巨无霸指数为依据要求中国让人民币升值五成？指数为依据要求中国让人民币升值五成？o2、请利用互联网等手段，查找几个大国常、请利用互联网等手段，查找几个大国常见商品的价格，自行设计一个商品篮子，计见商品的价格，自行设计一个商品篮子，计算各国货币与人民币之间的购买力平价，并算各国货币与人民币之间的购买力平价，并比较与巨无霸指数差异。比较与巨无霸指数差异。o3、请思考巨无霸指数与市场汇率偏离的原、请思考巨无霸指数与市场汇率偏离的原因。因。o1探讨一价定律成立的条件，并比照巨无探讨一价定律成立的条件，并比照巨无霸指数，指出其存在的问题。霸指数，

30、指出其存在的问题。o2探讨购买力平价成立的条件，思考巨无探讨购买力平价成立的条件，思考巨无霸指数与市场汇率偏离的原因霸指数与市场汇率偏离的原因o（一）假设前提（一）假设前提o（二）分析（二）分析o1 1、未抛补的利率平价、未抛补的利率平价 o2 2、抛补的利率平价、抛补的利率平价o3 3、两者的关系、两者的关系o ( (三三) ) 评价评价o1、资金在国际间移动不存在任何限制和交、资金在国际间移动不存在任何限制和交易成本易成本o2、套利资金无限、套利资金无限o3、汇率自由浮动、汇率自由浮动o一投资者有一投资者有1010万元人民币可自由支配，已知万元人民币可自由支配，已知本国年利率为本国年利率为

31、15%15%，美国年利率为，美国年利率为10%10%，即期，即期汇率为：汇率为：USD/CNY=8USD/CNY=8，想投资于一年期的债，想投资于一年期的债券，但不知是投资本国还是外国，于是首先券，但不知是投资本国还是外国，于是首先比较两者的收益比较两者的收益o本国收益：本国收益： 10 10 （1+15%1+15%）=11.5=11.5万元；万元；o美国收益美国收益: : 首先将人民币兑成美元首先将人民币兑成美元,10/8,10/8万美元万美元; ; 在美国投资一年收益在美国投资一年收益:10/8 :10/8 (1+10%)(1+10%)万美元万美元 一年后一年后, ,将收益由美元兑成人民币

32、，则涉及到将收益由美元兑成人民币，则涉及到汇率问题汇率问题o若一年后的市场汇率不变，即若一年后的市场汇率不变，即USD/CNY=8USD/CNY=8，o则美国收益为：则美国收益为：o10/8 10/8 (1+10%) (1+10%) 8=118=11万元，则选择本国万元，则选择本国投资投资. .o若一年后的市场汇率为：若一年后的市场汇率为：USD/CNY=10USD/CNY=10，o则美国收益为：则美国收益为：o10/8 10/8 (1+10%) (1+10%) 10=13.710=13.7万元万元, ,则选择美则选择美国投资国投资. .o但投资者要在投资前就知道一年后的汇率但投资者要在投资前

33、就知道一年后的汇率, ,确定投资决策确定投资决策, ,有两种方式有两种方式: :o一是一是: :预测一年后的市场汇率预测一年后的市场汇率( (未抛补未抛补) )o二是二是: :以远期合约的形式确定一年后的汇率以远期合约的形式确定一年后的汇率( (抛补抛补) )o假设前提假设前提o 增加：增加：o 市场的预期是合理的市场的预期是合理的o 投资者都是风险中立者，投资者不需要投资者都是风险中立者，投资者不需要额外的收益补偿其承担的风险。额外的收益补偿其承担的风险。 则所有证则所有证券的预期收益率都应当是无风险利率。券的预期收益率都应当是无风险利率。o公式推导公式推导o结论结论o本国的年利率本国的年利

34、率i i ，外国年利率，外国年利率i i* *, ,即期汇率即期汇率s s ，预期一年后的市场汇率，预期一年后的市场汇率Es Es ，o则本国收益：则本国收益：1+i 1+i ，o外国预期收益：外国预期收益： （1+ i1+ i* * ） Es / sEs / s，o当当1+i = 1+i = （1+ i1+ i* * ） Es / sEs / s时，市场处于时，市场处于均衡，此时所确定的汇率即是短期均衡汇率。均衡，此时所确定的汇率即是短期均衡汇率。o1+i =1+i =（1+ i1+ i* * ） Es/ sEs/ so令令Ef =(Es s)/s ,Ef =(Es s)/s ,预期外汇升贴

35、水年率预期外汇升贴水年率o Ef =(Es s)/s= (1+ i) /Ef =(Es s)/s= (1+ i) /（1+ i1+ i* * ）-1-1o = (i - i = (i - i* * ) / ) /（1+ i1+ i* * ) )oEf +Ef Ef +Ef i i* * = i - i = i - i* * , ,o其中其中Ef Ef i i* * 是无穷小量是无穷小量, ,可以忽略可以忽略. .oEf i - iEf i - i* * o假如投资三个月，预期三个月后的市假如投资三个月，预期三个月后的市o场汇率场汇率Es Es ，其他条件不变，请推导该利率，其他条件不变，请推导

36、该利率平价公式。平价公式。o当当1+i 1+i FEsF时时o套汇者会怎么做？套汇者会怎么做？o套汇者即期以套汇者即期以F F价格买入远期外汇价格买入远期外汇; ;到期到期, ,o如果预测准确如果预测准确, ,即即Es=Fs,Es=Fs,则以市场汇率则以市场汇率FsFso卖出卖出, ,可获利可获利Es-FEs-Fo结果会怎么样？结果会怎么样？o远期外汇需求上升远期外汇需求上升, ,使使F F上升上升; ;o到期到期, ,市场上的外汇供给上升市场上的外汇供给上升, ,使使Fs Fs 下降下降,Es,Es下降下降, ,o最终使最终使Es=F,Es=F,市场处于均衡市场处于均衡. .o1 1、意义、

37、意义o2 2、不足、不足o（1 1）解释了远期外汇市场上汇率和利率的）解释了远期外汇市场上汇率和利率的相互作用机制相互作用机制o（2 2）说明了远期汇率是预期即期汇率的最）说明了远期汇率是预期即期汇率的最佳估计值，具有实践指导意义佳估计值，具有实践指导意义o（1 1）未考虑交易成本。实际上，外汇交易）未考虑交易成本。实际上，外汇交易成本会影响到汇率和利率的关系，使理论预成本会影响到汇率和利率的关系，使理论预测和实际情况出现偏差测和实际情况出现偏差o（2 2）假定不存在资本流动障碍与现实不符）假定不存在资本流动障碍与现实不符o（3 3）假定套利资金无限与现实不符）假定套利资金无限与现实不符o（一

38、）国际借贷说（一）国际借贷说 o（二）国际收支说（二）国际收支说o1 1、假设前提、假设前提 在金本位制度下在金本位制度下o2 2、分析、分析o3 3、评价、评价o国际借贷：国际借贷： 表示一国的国际收支状况，即经常项目和资表示一国的国际收支状况，即经常项目和资本项目。本项目。 分为固定借贷和流动借贷分为固定借贷和流动借贷 流动借贷流动借贷外汇供求外汇供求汇率变动汇率变动 当本国流动债权当本国流动债权 流动债务流动债务( (顺差顺差)外汇供给外汇供给 需求需求外汇汇率下降外汇汇率下降 o意义意义 阐述了国际债券债务关系对汇率变动的阐述了国际债券债务关系对汇率变动的影响影响, ,对金本位制来说有

39、一定的合理性对金本位制来说有一定的合理性. .o不足不足o1 1、假设前提、假设前提o2 2、公式推导、公式推导o3 3、结论、结论o4 4、评价、评价 o汇率完全自由浮动，政府不作任何干预汇率完全自由浮动，政府不作任何干预o国际收支仅包括经常帐户（国际收支仅包括经常帐户（CACA）和资本与金）和资本与金融帐户（融帐户（K K），其中假定经常帐户即为贸易），其中假定经常帐户即为贸易帐户。帐户。BP=CA+K=0BP=CA+K=0oBP=CA+KBP=CA+KoCA=X-M=XCA=X-M=X（Y Y* *，P/SPP/SP* *）-M-M（Y Y，P/SPP/SP* *）oK=KK=K（ i

40、, ii , i* *, (Es-s)/s) , (Es-s)/s) oBP=f (Y, YBP=f (Y, Y* * ,P, P ,P, P* *, i ,i, i ,i* *,s ,Es )=0,s ,Es )=0oS=g(Y, YS=g(Y, Y* * ,P, P ,P, P* *, i ,i, i ,i* *,Es )=0,Es )=0o影响汇率变动的主要因素有：影响汇率变动的主要因素有：o（1 1）国民收入：）国民收入：Y Y 上升上升进口上升进口上升外汇需求增加外汇需求增加外汇升值外汇升值o（2 2）价格水平：）价格水平：P P上升上升相对价格上升相对价格上升本国产品竞争力减弱本国

41、产品竞争力减弱出口减少，外汇出口减少，外汇供给下降供给下降本币贬值本币贬值o（3 3）利率：）利率：i i上升上升资本流入资本流入外汇供外汇供给增加给增加外汇贬值外汇贬值o（4 4）对未来汇率的预期）对未来汇率的预期o意义意义 运用供求分析，将影响国际收支的因素运用供求分析，将影响国际收支的因素纳入汇率的均衡分析中，对短期外汇市场的纳入汇率的均衡分析中，对短期外汇市场的汇率分析有重要意义。汇率分析有重要意义。o不足不足 该理论的分析基础是凯恩斯主义理论，该理论的分析基础是凯恩斯主义理论，因此不能摆脱这些理论本身具有的缺陷。因此不能摆脱这些理论本身具有的缺陷。 o法国学者法国学者Aftalion

42、1927年提出，认为汇年提出，认为汇率取决于对外币的供求，但人对外汇的需求率取决于对外币的供求，但人对外汇的需求是为了满足某种是为了满足某种欲望，而这种欲望是由个人欲望，而这种欲望是由个人的主观评价决定，市场中个人主观评价的综的主观评价决定，市场中个人主观评价的综合是市场评价，个人需求的综合则是市场需合是市场评价，个人需求的综合则是市场需求。求。o因此，外汇的价值是由外汇供求双方对因此，外汇的价值是由外汇供求双方对外币外币边际效应边际效应所作出的所作出的主观评价主观评价决定的。决定的。o1、从货币和实体经济两个不同层面对汇率、从货币和实体经济两个不同层面对汇率进行分析进行分析o汇率作为联结经济

43、体内部和外部的枢纽性变汇率作为联结经济体内部和外部的枢纽性变量，具有双重性质：量，具有双重性质：o一是表示用一种货币表示的另一种货币的价一是表示用一种货币表示的另一种货币的价格，属于格，属于货币层面货币层面的一个变量的一个变量o一是反映经济体与外界发生商品与资本流动一是反映经济体与外界发生商品与资本流动时兑换比率的变量，取决于时兑换比率的变量，取决于实体经济实体经济的状况的状况o汇率与国际商品市场、金融资产市场和外汇汇率与国际商品市场、金融资产市场和外汇市场都有直接和间接的联系，从三个不同市市场都有直接和间接的联系，从三个不同市场分析汇率，构成了局部均衡分析的三个支场分析汇率，构成了局部均衡分

44、析的三个支脉。脉。o国际借贷说从国际借贷说从实体经济实体经济的层面考察外汇市场的层面考察外汇市场的供求决定，开启了从的供求决定，开启了从流量角度流量角度研究汇率理研究汇率理论论o汇兑心理说认为市场供求双方的汇兑心理说认为市场供求双方的主观评价主观评价决决定了外汇供求，开创了从定了外汇供求，开创了从心理因素心理因素分析汇率分析汇率决定，为后来将心理预期引入汇率理论提供决定，为后来将心理预期引入汇率理论提供思想的源头。思想的源头。o汇率反映商品的价格，同一种商品按照汇率汇率反映商品的价格，同一种商品按照汇率比价换算后，在不同国家价格水平是相同的。比价换算后，在不同国家价格水平是相同的。o汇率的预期

45、变动率由国内和国外的相对价格汇率的预期变动率由国内和国外的相对价格水平的变动决定。水平的变动决定。o购买力平价的理论基础是购买力平价的理论基础是货币数量说货币数量说，将货，将货币数量通过货币购买力和物价水平变动进而币数量通过货币购买力和物价水平变动进而与汇率的决定联系起来，成为从与汇率的决定联系起来，成为从货币层面货币层面分分析汇率的先驱。析汇率的先驱。o利率反映利率反映金融资产的价格金融资产的价格，同一种金融资产，同一种金融资产在不同的国家获得的收益相同，汇率的预期在不同的国家获得的收益相同，汇率的预期变动率由国内外的利差决定。变动率由国内外的利差决定。o从理论上看，从外汇市场均衡、商品市场

46、均从理论上看，从外汇市场均衡、商品市场均衡和金融资产市场均衡来分析汇率有其统一衡和金融资产市场均衡来分析汇率有其统一性。性。o如果满足如果满足商品市场商品市场的的价格完全弹性价格完全弹性和和资本完资本完全流动全流动的条件，则由购买力平价和利率平价的条件，则由购买力平价和利率平价计算的汇率将是一致的，同时满足外汇市场计算的汇率将是一致的，同时满足外汇市场的供求平衡。三个市场相互影响，共同决定的供求平衡。三个市场相互影响，共同决定宏观经济的一般均衡。宏观经济的一般均衡。o另一方面，从另一方面，从货币层面货币层面和从和从实体经济实体经济层面分层面分析汇率有其统一性。析汇率有其统一性。o为后来出现的资

47、产市场理论奠定了基础。为后来出现的资产市场理论奠定了基础。o（一）货币主义模型（一）货币主义模型o（二）汇率超调模型（二）汇率超调模型o（三）资产组合平衡理论（三）资产组合平衡理论o 又称弹性价格货币模型，是又称弹性价格货币模型，是7070年代初由约年代初由约翰逊，蒙代尔和弗兰克尔等人创立的。翰逊，蒙代尔和弗兰克尔等人创立的。o1 1、假设前提、假设前提o2 2、公式推导、公式推导o3 3、结论、结论o4 4、评价、评价o第一，垂直的总供给曲线，价格具有充分弹第一，垂直的总供给曲线，价格具有充分弹性。性。o第二，货币需求是收入和利率的稳定函数。第二，货币需求是收入和利率的稳定函数。o第三，一价

48、定律成立，购买力平价成立。第三，一价定律成立，购买力平价成立。oMd=kyMd=kyi- i- (1) (k (1) (k：以货币持有的：以货币持有的比例；比例；：货币需求的收入弹性，：货币需求的收入弹性， ：货币：货币需求的利率弹性）需求的利率弹性）oMs /P =Md (2)Ms /P =Md (2)oe =P/Pe =P/P* * (3) (3)o综合（综合（1 1）（）（2 2）（）（3 3）得：）得：o第一，外汇汇率与本国货币供给变化成正比。第一，外汇汇率与本国货币供给变化成正比。o第二，国民收入与利率对汇率的影响。第二，国民收入与利率对汇率的影响。et=(mt-mt*)- （yt

49、yt*）+ （Etet+1et）n令令Zt=(m=(mt t-m-mt t* *)- )- （y yt t y yt t* *）, ,则则et= Z Zt t / /（1 1 ）+ /(1 1 )Etet+1et= Z= Zt t + （Etet+1et），可得），可得n根据非套补利率平价：补利率平价：Etet+1etitit* * n表明汇率是由经济基本面和未来的预期决定的。o意义：意义：o不足：不足：o第一，引入了货币供给量、国民收入等经济第一，引入了货币供给量、国民收入等经济变量，分析了这些变量对汇率的影响。变量，分析了这些变量对汇率的影响。o第二，是一般均衡分析，包括了商品市场、第二，

50、是一般均衡分析，包括了商品市场、货币市场和外汇率市场。货币市场和外汇率市场。o第三，将汇率视为资产价格，解释了现实中第三，将汇率视为资产价格，解释了现实中汇率的频繁波动。汇率的频繁波动。o第一，它以购买力平价为前提。第一，它以购买力平价为前提。o第二，假定货币需求函数是稳定的，这一点第二，假定货币需求函数是稳定的，这一点在实证中也存在问题。在实证中也存在问题。o第三，假定价格具有充分弹性。第三，假定价格具有充分弹性。o 又称为粘性价格货币模型，是美国麻省理又称为粘性价格货币模型，是美国麻省理工学院教授鲁迪格工学院教授鲁迪格多恩布什（多恩布什（Rudiger Rudiger DornbushDo

51、rnbush）于）于19761976年提出。年提出。o1 1、假设前提、假设前提o2 2、分析、分析o3 3、结论、结论o4 4、评价、评价o第一，由于商品市场存在第一，由于商品市场存在价格调整粘性价格调整粘性，因，因而购买力平价在而购买力平价在短期内不成立短期内不成立，但在长期内，但在长期内则成立；则成立；o第二，由于货币市场上第二，由于货币市场上利率能迅速调整利率能迅速调整，因，因而利率平价成立；而利率平价成立；o第三，货币需求函数稳定。第三，货币需求函数稳定。o（1 1）传导机制分析）传导机制分析o（2 2）图表分析）图表分析o（3 3）公式分析）公式分析M增加M/P上升利率i下降，使得货币市场立即平衡本币贬值本币贬值和利率下降超额总需求P缓慢上升M/P下降利率i上升本币升值Ms1Ms0t0 (a)时间本国货币供给P1P0t0 (b)时间本国价格水平e1e2e0t0 (d)时间本币汇率i0i1t0 (c)时间本国利率o（1）均衡汇率是由商品市场和货币市场共）均衡汇率是由商品市场和货币市场共同决定同决定o（2）当货币市场失衡后，利率能迅速调整，）当货币市场失衡后，利率能迅速调整，但由于商品市场价格具有粘性，使短期利率但由于商品市场价格具有粘性，使短期利率超调，超出长期均衡水平，由此导致汇率的超调，超出长期均衡水平，由此导致汇率的超调。超调。o意义：