特许金融分析师CFA一级考点复习

1、16 周 CFA 一级考点复习 -第 1 周随着年底的 CFA 一级考试将至， 相信各位准考生的心情是继期待又怕受伤 害，准备考试的过程总是会有让人手足无措的时候，书念得再熟也还是觉得有 遗漏。 CFA 的教材内容繁重， 书是一本比一本还厚， 看了后面忘了前面怎么办 ?不用担心保罗时报早已准备好锦囊妙方，考生除了可以依照 16 周轻 松搞定 CFA Level1 系列专题备考并督促自己的学习之外，还可以跟随保罗 时报的脚步，以 16 周的进度在 16 周 CFA 一级考点复习中复习各章节的 重点观念，抛开繁重的书本重新整理思路，并磨练基本工，看看自己是否确实 了解各章精华。在这一周里（8月16

2、日22日），根据16周轻松搞定CFA Levell-第1 周的进度，考生应该已经快速阅读完 CFA Notes 的 Reading 1 到 Reading 10 。 对于有金融背景的考生来说，这 10 个章节应该算是复习与热身，而对较为缺乏 金融背景的考生来说则是基础课，一定要弄懂。全球投资业绩标准 （Global Investment Performance Standards ， GIPS）全球投资业绩标准是美国特许金融分析师协会（CFA 协会）于 1999 年所列出的一系列投资业绩披露上的准则，旨在维持公平与投资业绩的全面披露。其 主要精神在于建立一个在投资业绩报告上的统一格式与计算方法

3、，不让投资公 司在业绩报告上任意筛选评估指标，扰乱客户视听。全球投资业绩标准的创立是源于 20 世纪初期各国对金融业绩披露的要求 与格式不一，造成国际投资者很难对不同国家的金融公司业绩进行解读与比较。2010 年 8而美国特许金融分析师协会则为了克服此问题而提出该项标准。截至 月，全球投资业绩标准一共被 32 个国家所采用。内部收益率 (Internal Rate Of Return, IRR)内部收益率指的是净现值 (Net Present Value, NPV) 为零时的贴现率 (Discount Rate) 。内部收益率愈高， 表示未来的收益愈大， 因此， 内部收益率可 作为衡量投资获利

4、的标准。当其他条件相等时，企业通常会选择内部收益率最 高的投资项目。IRR = (FV/PV)1/N -1FV ：未来价值PV ：现值N ：复利计算期举例来看，假设一投资项目的成本为 10 亿元，3 年后可望带来 15 亿元的 回报，则可计算出该投资项目的内部收益率为：(15/10)1/31=14.47%资金加权收益率 (Money-weighted Rate Of Return)资金加权收益率其实就是投资项目的内部收益率，即净现值为零或是流出 (Outflows) 现值等于流入 (Inflows) 现值时的收益率。 其中，进行投资项目的成本、 再投资的股息或利息、以及现金流出都算是流出 ;而

5、出售投资项目、股息或利息 收入、以及现金流入都算是流入。在计算资金加权收益率时，任何的流出与流 入都需被折算成现值。假设小保在 t=0 时用 30 元买进 1 只每年发放 2 元股利的股票，一年后 (t=1)股价不变， 并在两年后 (t=2) 以 50 元卖出， 可得出该笔投资的资金加权收益率为0.35% ，计算方式如下：流出现值 = 流入现值t=0,流出：$30t=1,流入：$2t=2,流入：$50+$22/(1+r)+2/(1+r)2+50/(1+r)2=30r=35%时间加权收益率 (Time-weighted Rate of Return)时间加权收益率为每个投资期限收益率的几何平均计

6、算而成的年化收益率， 因此不受现金流出与流入的影响，并且较受业界青睐。要计算时间加权收益率必须先算出每一持有期收益率 (Holding Period Return ，HPR) ，之后再相乘各持有期收益率得出该项投资的时间加权收益率， 若期投资年限超过一年，则需使用几何平均法算出年化收益率。以同样的例子来看， 假设小保在 t=0 时用 30 元买进 1 只每年发放 2 元股利 的股票，一年后(t=1)股价不变，并在两年后(t二2)以50元卖出，可得出该笔投 资的资金加权收益率为 0.35% ，计算方式如下：持有期收益率 =(期初市价 -期末市价 )/期初市价第一年的收益率： (30+2-30)/

7、30=0.07第二年的收益率： (52-30)/30=0.73时间加权收益率： (1+0.07)x(1+0.73)-1=0.85年化收益率： (1+0.85)1/2-1=36%置信水平 (Confidence Level)在统计学上，置信水平是个较难懂的概念，很多人就算明白了它的用法但 还是对其概念一知半解。置信水平通常被用在对总体参数 (Population Parameter) 的预测上。由于点 估计容易产生偏差，所以分析师常会用区间估计来估计一个参数。例如，与其 说估计某总体平均值为 10(点估计 )，用区间估计的话就会说估计某总体的平均 值在 9.5 至 10.5 之间，相应的置信水平

8、 (Confidence Level) 为 95% 。也就是说， 总体平均值在 9.5 至 10.5 之间的概率为 95% 。在这个例子里， 9.5 和 10.5 之间 就是置信区间 (Confidence Interval) 了。对于一组相同的数据所估算出对总体参数的预测， 不要以为置信水平越高， 所对应的置信区间估计就越好。置信水平越高并不代表估计越精准，当计算出的置信水平与置信区间都是 来自同一组数据时，置信水平越高，置信区间的范围也越广，所以并不能带来 更高的精准度。换句话说，同一组数据所带来的估计质量是一样的，用者需根 据用处和需要，从置信水平和置信区间之间寻找一个平衡点。16周CF

9、A 级考点复习-第2周不知大家有没有确实跟上上一周的进度，根据保罗时报的规划，为完成第一轮的 CFA 复 习，前 6 周将会有大量的阅读。如此一来，考生就能趁早找出自己需要花多少时间掌握各章节，以 方便在后面的 10 周里作出妥善的备考安排。在这一周中，根据 16 周轻松搞定 CFA Level1 的进度，考生应该要念完第一本 Notes 的 最后两个 Reading(Hypothesis Testing 和 Technical Analysis) ，以及开始第二本 Notes 的前半部 Reading 13 至 Reading26 。本周的第一部分属于定量分析的范畴，基本上是以计算为主。技术

10、分析更是金融分析师有可 能常应用的工具，对于以后想进军金融界的读者， 技术分析为一项必须掌握得重要技能。本周该读 的第二部分则来自第二本关于宏观经济学的部分， 对于有学过的考生来说可能会轻松一些。 以下列 出一些本周的重点概念：假设检验 (Hypothesis Testing)CFA Notes 里对假设检验的文字和计算很多，这里主要是想以更高的角度让您对它有更深一 层的概念，以方便记忆。其实假设检验就是利用实验的统计数据来作决定。由于假设检验先假设后验证的特色，所以 也被称为验证数据分析 (Confirmatory Data Analysis) ，有别于探索性数据分析 (Explorator

11、y Data Analysis) 。题目可分成两类， 即平均值类和方差类。 平均值类题目包括证明实验数据平均值是否相 等于总体平均值、等于某值、或两组数据的平均值是否相同。记得做假设检验的第一步就是先作假设吧 !这里帮你重温一下假设检验的 6 个步骤：1. 作假设： 原假设 H0 一般是你希望拒绝的假设，备择假设 Ha 则相反2. 决定要用的测试统计：需明白何时用 Z 检验及 T 检验 ; 何时用卡方检验及 F 检验3. 决定要用的显着水平 (Level of Significance) ： 一般题目给出4. 找出决策规则：找出临界点，然后决定何时拒绝原假设5. 计算测验的统计数据6. 根据决

12、策规则来决定是否拒绝原假设除了能解假设检验题目外，还要知道假设检验的第一类和第二类错误。第一类错误是错误拒 绝原假设， 其概率是显着性水平大小。第二类错误是错误接受原假设， 其概率取决于显着性水平及 样本的大小。技术分析 (Technical Analysis)技术分析是利用过去的市场数据 (通常是价格和成交量数据 ) 来预测价格未来上涨或下滑的空 间。在本章中，考生不必担心关于技术分析的计算，只需知道技术分析的优缺点、与基本面分析的 不同，以及三大派别的看法与常用指标。这里为您列出技术分析三大派别常用的指标：比较不同市场型态财政政策 (Fiscal Policy)财政政策指的是政府利用税收、

13、增加支出、举债等方法以达到宏观调控目标。政府常使用刺 激总需求 (Aggregate Demand) 并增加实际国内生产总值 (Real GDP) 的财政政策手段有降低企业税 收、减少个人税收以及增加政府支出。政府实行财政政策的资金来源则为国民储蓄、向外举债及政 府储蓄，其中政府储蓄等于税收减去政府支出的差额。1. 降低企业税收 降低企业税收将会增加企业投资。2. 减少个人税收-减少个人税收将会增加个人可支配收入，影响消费者支出上升。3. 增加政府支出-增加政府支出将会直接刺激总需求。16 周 CFA 一级考点复习 -第 3 周经过两周的复习，想必大家已经完成了暖身运动。本周是第3 周，为大家

14、安排的课程也加快脚步，务必让大家在首 6 周内复习一遍全部的课程，之后再进行第二轮的细读。本周该完成的章节为 Reading 27 至 Reading 40 ，这一次轮到有会计基础的同学较有优势了。 本周前两个 Reading 来自第二本 Notes ，是宏观经济学的最后一个部分即货币政策和中央银行的介 绍。而进入第三本 Notes ，主要是关于会计学的部分，主要是介绍美国的会计法以及其与国际财务 报告准则 (International Financial Reporting Standards， IFRS) 的不同与衔接问题。从 Reading 29 开始到 Reading 40 ， Not

15、es 里从基本的会计法则讲起， 其中不但介绍了会计的 目的与准则，还提到在美国通用会计准则 (enerally Accepted Accounting Principles ， GAAP) 下对 现金流、存货、长期资产、所得税、长期负债和租赁等的记录方法。保罗时报在这里为您举出 一些主要概念让您好好重温重要概念 !货币政策 (Monetary Policy)美联储 (Fed) 的货币政策目标为创造高就业率、 稳定物价水平， 与以及维持适度当的长期利率。而美联储进行宏观调控的最主要货币政策手段为调整目标联邦基金利率(Federal Funds Rate ，FFR) 。需注意的是美联储并非直接制订

16、联邦基金利率，而是设定一个利率目标，并通过公开市场 操作影响利率水平。其公开市场操作对市场的影响如下：财务报告与财务报表分析的区别财务报告与财务报表的区别主要体现在服务对象及存在目的的不同。财务报告基本上是为股 东而设的， 监管当局规定凡是上市公司的财务报告皆必须通过审核过以确保其公正性、可靠性和全面性。 而财务报表分析则是金融分析师或投资人在评估一家公司的表现及前景时所做的分析，CFA考试范围内将会介绍各种各样、从各方各面分析一家公司业绩的方法。财务报表主要由损益表 (Income Statement) 、资产平衡表 (Balance Sheet) 和资本变动表(Statement of O

17、wner ' s Equit组)成。它们各有不同的作用，从不同的角度企图让股东对公司的运 作及财政状况有良好的认知。公司管理层有义务维持一个有效的内部管理系统来保证其财务报表的准确性。对在美国上市 的公司来说，美国萨班斯 -奥克斯利法案 (Sarbanes-Oxley Act) 特别要求一份关于公司内部管理、关 于有效性评估方法的描述和声明在会计时限内有效的管理报告。此外，财务年报还会附着一些用来分析的重要信息源，包括公司季度和半年度报告、股东委 托书和新闻稿以及来自外部资源的关于产业和同行公司信息。财务报表分析包含许多方法，最基本的方法是利用财务比率来分析公司在过去几年的发展、 或与

18、其它竞争公司及行业平均比率作比较， 通过财务比率也可以展示一家公司商业策略的重要特征。 因此， 基金经理或投资顾问在筛选股票时不但会利用财务比率，更会将不同公司的财报拆分、重组(如建立统一度量财务报表 (Common-size Financial Statement) 并详细的分析它们。另外，信用分析师则利用财务报表来评估其信用质量，其中关于公司信用度的指标包括其规 模和差异性、运营效率、利润率稳定性和融资杠杆等。美国通用会计准则比率分析 (Ratio Analysis)金融比率可以根据公司提供有关信息的类型而划分为不同的类别。金融比率的限制：? 金融比率在单独使用时时并不会很有用， 只有在与

19、该公司或其他公司的历史业绩相比时才有效。? 由于不同公司会采用不同的记账方法， 因此与其他公司进行比较会显得更困难， 尤其是在分 析非美国公司时。? 在分析一个多个行业经营的公司时很难找到一个可比的同类行业比率。? 不能根据一个比率来下结论，必须逐一比对所有比率。? 确定一个比率的目标值或比较值是很困难的，需要一些可接受值的范围。美国的公司所得税在开始温习所得税前， 要记住不管是 GAAP 或是 IFRS 的原则皆与所得税法的计算是不同的。 有个会计教授曾说过，你甚至可以想象成每家公司有两本不同的账簿，一本是根据GAAP 记录、给股东看的 ; 而另一本则是根据公司税法记录、计算各类税务的。当财

20、务报告 (Financial Reporting) 与税务报告 (Tax Reporting) 在对收入确认、资产折旧、资产 价值、收益或亏损计算等方面计算原则不同时，每年所计算出来的税务可能会不同(或不同步 )，因 而造成递延税项负债 (Deferred Tax Liabilities) 或递延税项资产 (Deferred Tax Assets) 。这些不同的 原则可被综合如下：1. 收入和费用确认的时间2. 有些收入或费用在税务上不被考虑3. 资产和负债在财政和税务报表上的价值不同4. 当资产被卖出时，因以上第三点造成在财政和税务报表上收益和亏损上的不同Reading 内有几个例题，考生必

21、须清楚明白计算的原则，并确保能在考试时正确的计算出应缴税款 (Tax Payable) 、所得税费用 (Income Tax Expense) 、递延税项负债 /资产等。16 周 CFA 一级考点复习 -第 4 周 各位考生要是提前看过备考时间表的话，就会意识到本周将会是阅读量非 常重的一周。根据 16 周轻松搞定 CFA LEVEL 1- 第 4 周的计划，周一和周 二必须读完剩下的会计课程 (Reading41 至 43) ，周三和周四进入企业融资 (Corporate Finance) 的部分 (Reading44 至 48) ，然后在周五及周末这三天内将 密集复习投资组合管理 (Por

22、tfolio Management)(Reading49 至 51) 及股票投资 (Equity Investment)(Reading52 至 59) 。由于本周所涉及的阅读范围较广，从会计、企业融资、投资组合到股票投 资，所以保罗时报建议读者可以根据自己的背景分配时间，用较少的时间 阅读自己熟悉的部分，以便有更多时间留给较不熟悉的部分。保罗时报同样在本周抽出几个值得重温的重要观念。加权平均资本成本 (Weighted Average Cost of Capital， WACC)WACC 是 CFA 考试中的重要概念， 反映的是公司融资成本的加权平均值。WACC 同时被很多公司用作计算融资项

23、目现值时的贴现率。WACC 的基本公式为WACC=( 负债/总资产 )*负债成本 *(1-税率)+(股权/总资产 )*股权成本需要注意的有：WACC 反映的是整个公司的平均贴现率而不是仅仅针对股东的贴现率 ;公式中的负债成本指的是该项目自身的负债成本而非整个公司的负债成本;负债成本应剔除税率的影响，否则会使 WACC 被高估 ;还有就是如果公司资产结构中出现了优先股 (Preferred Stock) ，公式需在原 来基本公式后面加上 (优先股总量 /总资产 )*优先股融资成本以保证估计的准确性。资产组合管理 (Portfolio Management)资产组合理论 (Portfolio Th

24、eory) 是美国经济学家马可维茨 (Markowitz) 于 1952 年提出且具有划时代意义的投资理论。该理论主要包括均值方差分析 (Mean-Variance Analysis) 和有效市场前沿 (Efficient Frontier) 概念。该理论认为， 可通过一定的投资组合，同时降低投资者的非系统性风险并提高投资者的投资 收益。而资产组合管理正是这一理论的实际应用，其目标在于通过一定的资产 组合，在不同风险条件下实现投资收益的最大化，或在保证一定投资收益的前 提下将投资风险最小化。在使用资产组合理论前，必须了解理论成立的几项先决条件。例如，投资 者对未来均有统一的预期，均力求规避风险

25、，投资决策仅取决于组合的均值和方差。特别需要明确的是，无论在何种投资环境中，对方差的考虑始终要优先 于对均值的考虑。在资产组合管理中，主要需要考虑的是资产组合的均值、方差和协方差。 特别是协方差的计算非常重要，协方差不仅反映了各投资资产间的关联程度， 更直接决定了资产组合管理的效果。此外考生还应了解有效市场前沿的概念。需要注意的是，由于不同投资者 的效用曲线 (Utility Curve) 不同，因而每个投资者的最优组合也不尽相同。资产定价模型 (Asset Pricing Model)资产定价模型主要是基于资产组合理论的进一步发展，并将资产组合理论 进一步数量化和实用化。现实中使用较多的是资

26、本市场理论 (Capital Market Theory) 和资本资产定价模型 (Capital Asset Pricing Model, CAPM ) 。该模型简 单易懂，又可以比较准确的计算期望收益，因而受到投资者的青睐。需要注意的是， 资本市场理论的一些假设在资产组合理论中是没有出现的， 像投资者只有单期的预期、投资产品可以无限细分、市场均衡、没有税收和交 易费用、以及无限的接待能力等。资本资产定价模型的公式比较简单，需注意该公式描述的是某资产的风险 溢价与市场风险溢价间的关系而非该投资收益与市场投资收益间的关系和。另 外，资产回报率与市场敏感程度B反映的是该投资的非系统性风险而非总风险

27、。另一个需要特别关注的问题则是资本市场线(CML)和证券市场线(SML)的区别。这两条线虽然从外形和公式上看起来十分接近，但其实有着本质上的不 同，不能混淆。 CML 是基于资本市场理论，与 CAPM 没有关系。 CML 决定了 一个统一包含市场上所有投资产品的市场投资组合 (Market Portfolio) ，且 CML 的风险反映的是资产组合的总风险。 而 SML 是基于 CAPM 反映特定资产的风险 和收益的关系。 SML 只考虑系统性风险，非系统性风险不给投资者带来收益。SML用B表示该资产与市场投资组合间的关联程度。证券估价 (Security Valuation)由于自下而上的估

28、价方法容易忽视一些行业和宏观因素对于证券价值的影 响，现在市场比较倾向于采用自上而下的分析方式。自上而下的分析主要分为 三步：宏观 行业 个体。本块内容主要介绍了股利贴现模型 (Discount Dividend Model, DDM) 的计 算和用法。 DDM 模型被广泛应用于普通股和优先股的估价中。使用该模型时有 以下几点需要注意：DDM 只适用于股权持有量少， 影响力弱的小股东和散户。 大股东的收益应 以公司盈利的百分比为准，否则会出现价值的低估 ;DDM 适用于有一定分红历史并且分红稳定的政券， 对于不分红或者分红波 动过大的证券的估价应以利润为基础 ;DDM 还会受到投资分红政策的影

29、响，只有对分红与利润挂钩的投资使用DDM 估价才可以得到精确的预期。DDM 公式除了单一增长速度的基本型外还有一些变形， 如多增长速度下的DDM 、延期派息下的 DDM 和无限期增长的 DDM 。还要注意的是通过 DDM ， 在给定股价的情况下是可以得到增长率的，在给定分红比率的情况下，可以得 到公司的市盈率 (P/E) 。价格乘数 (Price Multiples)价格乘数不仅是反映公司经营状况的重要指标，也可以用来进行相似公司 间的估价。现在市场上经常使用的价格乘数有市盈率(P/E) 、市净率 (Price/BookValue , P/B)、价销比(Price/Sales , P/S)和价

30、格对现金流量比率(Price/Cash flow , P/CF) 。考生需要明确各比率的计算方法和适用范围，特别是每个比率适合使用的行业。比如 P/B 就特别适合流动资产占总资产比率大的公司，像银行和一些金 融机构 ;P/S 就特别适合新兴企业和周期性行业。其次就是在价格对现金流量比率中的现金流计算需要注意如何计算现金流(Cash Flow , CF)、主营业务现金流(Cash Flow From Operation , CFO)和调整 后主营业务现金流 (Adjusted Cash Flow From Operation ， Adjusted CFO) ，三 者在计算上有着细微的差别，反映的

31、重点也有所不同，应仔细看清要求。16 周 CFA 一级考点复习 -第 5 周 依照保罗时报的 16周轻松搞定 CFA LEVEL 1- 第 5周，本周考生的阅读内容比较集 中，大多都是关于债券，只有在周末两天才会接触金融衍生品相关内容。因此，本次的考点复习也 将集中火力帮助考生理清债券的各种基本知识及相关难点， 以期考生能够熟练掌握基本功， 考试时 可以举一反三。1. 债券的特征规定固定收益债券发行人和持有人所有权利和义务的合约被称为债券契约 (Bond Indenture) 。 债券合约规定 (Covenant) 分为肯定条款 (Affirmative Covenant) 和否定条款 (Ne

32、gative Covenant) 。否 定条款即发行人应避免发生的事，而肯定性条款则为发行人承诺应做的事。每一债券都有既定的到期日 (Maturity) 及票面利率 (Coupon Rate) ，持债人可依票面利率定期收 到利息，当债券到期时，投资人将可取回所购债券的票面价值 ( Par Value) ，也称面值 (Face Value) 或到期偿付值 (Maturity Value) 。债券按付息方式分类可分为零息债券 (Zero-coupon Bond) 、累计债券 (Accumulated Bond) 、 递增债券 (Step-up Note) 、递延债券 (Deferred Coupo

33、n Bond) 和浮动利率债券 (Floating- rate Securities) 等等。零息债券是指在有效期内不分期支付利息的债券而于到期时一次性支付票面金额。累计债券 平时也不付息， 但是投资人购买时支付的价格等于票面价值。 累计债券的利息一直以复利形式累计 至到期日，加上本金额，一次性支付给投资者。递增债券也称累进利率债券，是指利率在有效期内 增加的债券。其利率可能增加一次或者更多次。递延债券有息票， 但在债券有效期开始的一段时间 内不支付利息， 以复利的方式累计到该段时间结束再进行一次性支付。 于此之后， 债券利息按正常 水平，分次支付直至到期日。浮动利率债券与固定利率债券相对应，

34、是指发行时规定债券利率随某一指定利率或指数浮动 的债券。一般是先明确一个基准利率 (Reference Rate) ，比如某些美债的利率或是伦敦同业拆借 利率(LIBOR)，再在此之上加上或减去一定的名义利差(Margin)来作为该浮动利率债券的利率。浮动利率债券的票息公式 (Coupon Formula) 为：新的息票利率 =基准利率 +/- 名义利差。逆向利率浮动证券 (Inverse Floater) 是一种息票利率与市场利率成反方向变化的浮动利率证券。 逆向浮动利率证券的息票率是作为基础的固定利率债券与浮动利率证券之间的利差，票息公式为： 固定利率债券票息 -浮动利率证券票息。债权人和

35、债务人可以通过对票面利率设上、下限来限制基准利率在极端波动时出现风险。利 率的上限，即“cap'帽子)，规定了债务人可能支付的最高利率。而利率的下限，即“floor地板)，则规定了债权人可能收到的最低利率。当上、下限同时作用时，就产生了 “利率锁定 ”。当债券交易发生在两个付息期之间时，卖方有权得到上一付息期起至买卖日为止的所有利息。 但是，由于此时利息还没有发放，而会在下一付息日统一发放并被债券新的拥有者获得。因此，债 券的买方需要向卖方支付累积利息 (Accrued Interest) 。债券交易由买方向卖方支付累积利息的就是 全价交易，此时买方支付的总金额叫全价。相反，买方不支付

36、累积利息的叫净价交易，不含累积利 息的交易价格称为净价。按照本金的返还方式，债券赎回分为摊销债券 (Amortizing Securities) 和非摊销债券 (Nonamortizing Securities) 。美国的国债和大部分公司债券都是非摊销债券，即在到期日之前，发 行人仅按期支付利息而不偿还本金，在到期日时则会一次性偿付本金。摊销债券(AmortizingSecurities) 则在整个债券存续期内同时支付利息和本金。 提前还款权 (Prepayment Option) 给予债务 人加速偿还贷款本金的权利。这种权力存在于各种抵押贷款和摊销债券中。加速偿债基金条款 (Accelera

37、ted Sinking Fund Provision) 允许债务人选择偿付超出偿债基金条 款约定金额的还款额。债务人经常在利率下跌至低于票面利率时动用此附加条件 (Embedded Option) ，以求在无法赎回债券的情况下可以先偿还部分。赎回条款 (Call Provisions) 给予发行人提前赎回部分或全部债券合约的权力。通过赎回条款， 债务人可以趁利率下跌时，发行新债来买回旧债以求降低利率。不可再融资债券 (Nonrefundable Bonds) 禁止利用发行较低利率债券所筹资金来赎回原来发行的较高利率的债券。因此，该债券可 以赎回但不能用新债赎回。嵌入期权分为债权人条件 (Sec

38、urity Owner Option) 和债务人条件 (Security Issuer Option) ，按 名字分别有利于合约双方。总结说来，以下这些附加条件对债务人有利：(1) 提前赎回的权利 ;(2)加速偿债基金条款 ;(3)提前还款权 ;(4) 利率上限。由于投资者需要一个风险溢价收入，因此隐含类似期权的债券比其它类似但没有附带任何嵌 入期权的普通附息债券拥有更高的收益率。而对债权人有利的附加条件有：(1) 转换期权 ;(2)利率下限;(3)看跌期权。在债券市场上，机构投资者为了获得购买债券的资金，通常用的融资方式有两种：保证金购 买 (Margin Buying) 和回购协议 (Re

39、purchase Agreement ， Repo) 。2. 债券投资风险债券价格与市场利率 (Market Yield) 呈反比关系。也就是说，如果利率上升，债券价格就会下 跌。当票面利率与市场利率相等时，债券以平价进行交易。而当票面利率大于市场利率时，债券将 以溢价进行交易。当票面利率小于市场利率时，债券将以折价进行交易。固定收益证券的风险类型有：? 利率风险 (Interest Rate Risk) 。指利率的变动导致债券价格与殖利率发生改变的风险。只有 期限与利率风险正相关，其他如票面利率、赎回期权、售回期权，都与利率风险负相关。久期 (Duration) ，也称持续期，可以用来衡量利

40、率风险的大小，从中可以得到市场利率变化一单位将引 起债券多少价格变化。? 殖利率曲线风险 (Yield Curve Risk) 。殖利率曲线风险就来自于收益率曲线形状的改变。? 赎回风险 (Call Risk) 。当利率波动越大时，可赎回债券面临的赎回风险就越大，当收益率降 低到一定程度，债券发行人就有可能会召回债券。? 提前支付风险 (Prepayment Risk) 。提前支付风险与赎回风险类似，利率波动越大，提前支 付风险也就越大。? 信用风险 (Credit Risk) 。指固定收益证券发行人的信用度恶化导致需回报率的增高和证券价 格的下降。在债券的各种风险中，信用风险是最主要的风险。

41、? 再投资风险 (Reinvestment Risk) 。指将从固定收益证券获得的现金流再投资时面临的风险。? 流动性风险 (Liquidity Risk) 。流动性风险主要用于衡量债权人在不受损失的情况下将持有的 债券变现的难易程度。? 汇率风险 (Exchange-rate Risk) 。若投资者持有债券的利息和本金以外国货币偿还，或者以 外币计算但换算成本币偿还时，投资者就面临着汇率风险，也称货币风险 (Currency Risk) 。? 通货膨胀风险 (Inflation Risk) 。也可称为购买力风险 (Purchasing-power Risk) ，指因未预期 的通货膨胀率 (U

42、nexpected Inflation Rate) 而造成债券投资实际收益率的波动。? 波动性风险 (Volatility Risk) 。波动性风险存在于含看涨期权 (Call Option) 、提前还款权 (Prepayment Option) 、看跌期权 (Put Option) 等附加条件 (Embedded Option) 的固定收益证券。利 率波动性的变化会影响债券嵌入期权的价值，从而影响这些含附加条件的债券价值。? 事件风险 (Event Risk) 。事件风险又称突发事件风险，是指由于某些突发事件从而影响债券 价值的可能性。?主权风险(Sovereign Risk)。主权风险也称

43、 国家风险”(Country Risk),它指政府对于其发行 的政府债券偿付及付息的态度和政策的变化。3. 利差利差(Yield Spread)是指具有相同期限的两种债务工具的收益率之间的差值。通常衡量利差的 方法有以下三种： 1)绝对利差 (Absolute Yield Spread) ,指直接用期限相同的两种债务工具收益率 的进行比较的结果，其公式为：绝对利差=债券A的到期收益率 一债券B的到期收益率；2)相对利差 (Relative Yield Spread) ,指用绝对利差除以低收益债券的收益率所得到的指标,其公式为：相对 利差=(债券A的到期收益率一债券B的到期收益率)/债券B的到期

44、收益率；3)收益比率(Yield Ratio)， 指期限相同的两种债券到期收益率的比值，其计算公式为：收益比率=(债券A的到期收益率/债券B的到期收益率 )=1+ 相对利差。有时候投资者更偏好于使用相对利差,而不是绝对利差,因为即使利率上升或下降,绝对利 差也可能保持不变。而且,绝对利差只能表示变化的大小,不能表示相对于基数变化的比例。4. 修正久期、有效久期、麦考利久期有效久期 (Effective Duration) 是指收益率上升和下降相同幅度时,债券价格的平均变化率。麦考利久期 (Macaulay Duration) 是最早的久期计算方法,它是每次支付现金所有时间的加权 平均值,权重为

45、每次支付的现金流现值和现金流现值总和(即债券价值 )的比率。零息债券的麦考利久期就是债券的到期期限,因为零息债券只支付一次现金。修正久期 (Modified Duration) 从麦考利久期发展而来,并在其基础上进行了改进,将到期收益 率也考虑了进去。同麦考利久期类似,由于相同的原因,修正久期也不适合衡量含权债券的利率风险。但是如果是衡量无期权债券的利率风险,有效久期、麦考利久期、修正久期都是一样的。麦考利久期和修正久期都是根据债券未来的现金流计算出来的,这种计算方法没有考虑债券 的含权问题。 有效久期是根据价格内在价值对收益率变化计算出来的,而债券内在价值考虑了债券含权问题，因此有效久期是衡

46、量含权债券利率风险的最佳指标。从有效久期、麦考利久期、修正久 期的概念可以看出， 可以从三方面定义和解释久期： 1)久期是收益率变化 1% 时价格变化的近似值， 这是对久期最直观、最容易的解释，这也是有效久期体现出来的含义;2) 久期是时间的一种衡量，即久期是每次支付现金所用时间的加权平均值，这也是麦考利久期体现出来的含义;3)久期是在当前到期收益率条件下价格 收益率曲线的斜率，这是修正久期体现出来的含义。5. 远期合约远期合约即合同双方在未来某一时间承诺以一定的价格对一定量的实物资产或者证券进行交 易约定。在签订远期合约时，双方都不需要支付任何的费用，也就是说，在签订合约时，对签约双 方而言

47、远期合约价值为零。 如果未来的标的物价格在合同有效期间内上涨， 则远期合约的买方获利， 而卖方则有义务按照合约初始规定的价格将规定数量的标的物卖给买房， 从而蒙受一定的损失， 反 之亦然。投资者也会选择使用远期合约来规避已存在的风险，远期合约可以用来减少投资者计划在将 来某一时间交易的标的物将来价格变动的不确定性。标的物为实物资产的远期合约，如农产品， 已 经存在了很多年了。远期合约与期货合约最大的不同点在于期货是在交易所交易的标准化合约，而远期合约则由 买卖双方经由场外交易自行协定契约大小与交割日期等。对于 CFA 一级考试， 更多地是关注远期合约在金融资产上的应用， 比如说短期国库券、 债

48、券、 股票以及外汇。CFA 一级考点复习 -第 6 周根据保罗时报 16 周轻松搞定 CFA LEVEL 1 的进度，本周将是第一轮复习的最后一周。 这周后，您将会有另外六周的时间再把考点过一遍。务必切记搞懂自己较弱的部分，以应付各种出 题方式 !除此之外， 我们更建议您根据时间表重温 16 周 CFA 一级考点复习 ，好好记住所有学习 重点!经过第二轮复习后，就进入考前一个月的阶段了，到了这个时候，应该是您重点复习以及不 断大量练题的时候。但同时也要注意身体健康哦 !本周剩下的 5 个章节， 从 Reading69 一直到最后一章 Reading74 。这 5 章都属于金融衍生品 的介绍，以

49、下抽出一些重要概念让您有更好的理解 !1. 期货 (Futures)期货是最为基本的金融衍生品，期货市场也是最重要的金融衍生品市场。在了解期货的概念 时需要注意与上周提过的远期合约进行相应的比较。与远期合约相比， 除了标准化之外，期货还具 有场内交易和需要保证金 (Margin) 两大特点。场内交易的特点使得在期货交易中引入清算中心 (Clearinghouse) 。清算中心确保了交易双方 必须履行各自的义务，从而使期货交易中不存在违约风险。还要注意，在期货交易中，空头和多头 的交易对手均为清算中心，而非两方直接进行交易。交易中心从空头手中买入期货并卖给多头， 是 整个个交易过程的中心。保证金

50、分为初始保证金 (Initial Margin) 和维持保证金 (Maintenance Margin) 两种。初始保证金 是交易方签订合约之初需要放入保证金账户中的金额， 随着标的物价格的变化， 期货合约产生盈利 和损失， 盈利和损失均计入投资者的保证金账户。 当交易损失使得保证金账户的金额低于维持保证 金时， 清算中心会要求投资者向保证金账户追加资金， 将保证金账户的金额恢复到初始保证金的水 准。保证金的引入还令期货产生了另一个特点 逐日盯市。期货交易与远期协议不同，交易的 结算并非合同到期后履行，而是每日收市后均要进行结算，平衡损益，保证金增补也于当天完成， 确保期货合同在第二天开始后买

51、卖双方的价值仍然相等。 也就是说， 期货合约自身的价值只有在一 个交易日之内会出现升降，每过一个交易日后，其价值都将归零。期货的计算主要涉及保证金账户，包括需不需要追加和追加多少资金。另外需要注意的是在 债券期货中，交易的对象不是债券的价格而是债券的利率。2. 期权 (Option) 期权的最主要的特征是期权合约持有人有权利而非义务去履行合约。期权分为欧式期权和美 式期权两种，主要区别在于欧式期权只能够到期结算而美式期权在到期日前的任何一天均可结算。 该区别将会导致之后期权价值计算上的些许不同。期权不同于期货，从期权签订之初开始就是有价值的，而且这一价值将不断累积。按期权签 订时价值状况又可将

52、期权分为价内期权 (In the money) 、价外期权 (Out of the money) 和平价期权 (At the money) 。期权价值的判断取决于行权价和即期市场价的差额。利率期权是期权中比较特殊的一种。 考生应特别注意利率期权与远期利率协议 (Forward Rate Agreement ， FRA) 间的联系，例如买进利率看涨期权的同时卖空利率看跌期权实际上等价于买进 远期利率协议。由此需要知道利率下限 (Interest Rate floor) 和利率上限 (Interest Rate Cap) 。利率期权收益的计算也需要留意，应当注意利率期权通过利率差异计算出的收益是该期权对 应债券标的物到期时所应获得的收益而非期权到期时的收益， 期权到期时的收益应该为债券标的物 到期收益的现值，切莫忘记贴现。期权的内在价值 (Intrinsic Value) 也是衡量期权的一项重要数量指标。内在价值变化取决于即 期标的物资产的价值、行权价、到期时间和无风险利率。期权的内在价值有上限和下限，特别是欧 式期权与美式期权的上下限并不相同，需要注意。认沽认购等价关系 (Put Call Parity) 是所有期权价值的联